资产证券化成军工混改首要路径

中国兵器工业集团和中国兵器装备集团近期推进混合所有制改革的消息，点燃军工混改爆发式行情。中国证券报记者从业内人士处获悉，军工科研院所分类改革的方案已经下发至各大军工集团，军工院所分类方案及转制相关配套政策今年有望出台。

中国企业研究院执行院长李锦表示，今年军工企业将成为国企混改的突破点，未来几年军品总装和研究所资产经过改制注入上市公司的预期将不断增强，部分军工科研院所改制有望在2017年率先启动改制。

兵工集团带头混改

“军工改革过去一直没有大动作， 中央经济工作会议将军工作为混改重点后，军工混改行情一下爆发出来。”李锦说。

这轮行情的导火索是兵工集团日前印发的《关于发展混合所有制经济的指导意见》。《意见》提出，将推动完善公司现代企业制度，健全公司法人治理结构，促进企业转换经营机制，放大国有资本功能，实现国有资本保值增值，实现各种所有制资本共同发展。

事实上，早在2014年，兵工集团就提出大力推进“无禁区”改革。2016年6月，集团印发《2016年全面深化改革工作要点》，提出要依法有序推进混合所有制改革，在子集团和直管单位中开展混合所有制改革试点。新设民品子公司，具备条件的，积极推行混合所有制改革；通过资产重组上市和新三板挂牌上市，加快推进混合所有制经济改革；推动已经通过实行股份制改制、上市等途径实行混合所有制的企业进一步优化股权结构；积极稳妥推进骨干员工持股试点。

2016年8月，中国兵器装备集团也制订了军工企业混合所有制改革试点初步方案，确定了4家试点单位，并探索实施汽车产业股权激励计划；同时，围绕“2+4”先进军工和现代产业体系，有针对性地开展资本运作。

李锦分析，兵工集团的混合所有制改革主要有三种方式：资产证券化；科技型企业员工持股；非核心业务可以采用军民融合的方式，结合产业链条的需要，鼓励社会资本参股，民营企业将通过外延式并购和业务合作等方式参与 军工行业 。

“兵工集团非常愿意以资产证券化的方式推动混改，这样可以解决一股独大的局面。公司化治理是内部运作、外部参与，操作起来最容易。”李锦说，“在引入社会资本方面，混改红利会比较快兑现，空间也比较大。”

李锦指出，分类不清成为目前国企混改路上的最大障碍。混改之前要先分类，要把涉及国家机密的核心业务、关系国计民生的公益类业务和参与市场竞争的商业类业务分开。涉及国家机密的核心业务必须国有独资，其他两类可以进行混合所有制改革。

李锦表示， 中央经济工作会议要求通过改革打破军工垄断，引入民企促进军工装备技术升级，这符合军品供给侧改革的思路。兵工集团打响发令枪后，后续其他各大军工集团将跟进推出混改领域的实施方案。

推动军工资产证券化

李锦认为，“资产证券化将是军工混改的首要路径，也是目前各大军工集团比较倾向的方式。同时，资产证券化水平的提高也有助于体制外资本的进入。”

数据显示，海外市场军工企业资产证券化率约为70%-80%，而中国军工集团整体资产证券化率不足30%。经过“十二五”期间的资本运作，中航工业、中船重工、中船工业、兵器装备等军工集团的资产证券化率显著提升，均达到了40%左右。但 航天科技 、航天科工、中电科、兵工集团等军工集团的资产证券化率仍低于20%。

中国电子 提出的资产证券化率目标为80%，航天科技计划“十三五”末期资产证券化率达到45%，中船重工“十三五”末达到70%，未来提升空间巨大。

中信建投 军工行业 首席 分析师冯福章认为，电科系、航天系资产注入弹性最大。除中航工业和兵器装备之外，航天科技、航天科工、兵工集团、中船工业、中船重工和中电科的资本运作潜力仍然较大。

冯福章指出，从集团架构来看，航天科技、航天科工和中国电科旗下二级机构均为研究院所，是研究院所资产比例最高的军工集团。此外，三大集团旗下上市公司直接大股东绝大部分为对应研究院所，资产注入逻辑最为清晰，将直接受益于院所改制后的资产注入进程。

军工改革四趋势

国防大学国防经济研究中心教授姜鲁鸣认为，未来很长一个时期，国防科技工业都将处在军民融合战略推进的深度发展转型期。未来国防军工改革将呈现四种重要趋势：一是以军民融合推进颠覆性技术创新和国家旺盛的战略需求，将对国防科技工业高新技术发展产生强烈牵引；二是在实现军工经济、民用效应、产业化和规模化、释放国防科技储能的实践中，军转民将确立新的生长点；三是民参军将在国家一系列政策制度的强力推动下，逐步进入大发展时期；四是国家深化改革和新一轮国防军队改革，将对国防军工改革提出新需求，国防科技工业将进入全面改革改组时期。

广发证券 研报认为，军工行业混合所有制改革有望从四个维度展开：军工集团层面混改、科研院所改制、员工持股与股权激励和资产证券化。从上市公司层面看，员工持股与股权激励是其改善中长期管理效率的有效举措。

某券商军工分析师向中国证券报记者表示，军工集团层面的混改，协同效应会相对较弱。但员工持股对管理效率和利润率的提升较大，如 中航机电 实施员工持股改革后，公司效率的提升非常明显。

上述分析师表示，从改革动作来看，中航工业是行动比较快的。此外，中航机电、 中航电测 、 中航高科 都已经实施了员工持股， 中航光电 实施了股权激励。同时，南船和北船也有意向实施员工持股和股权激励。