光大证券：配置重防守 布局看主题

（原标题：光大证券：配置重防守 布局看主题）

虽然2017年A股开局不错，但整体性机会能否延续？光大证券认为，2017年由于基建投资难以完全对冲房地产和制造业投资下行，宏观经济料呈现“类滞涨”格局。2016年4季度或2017年1季度大概率将是本轮业绩改善周期的高点，A股也可能会在2016年4季度至2017年1季度阶段性见顶，股市倾向于“先破后立”。2017年上半场注重防守配置，配置时需要将估值放在首位，代表性资产排序为蓝筹股>消费股>周期股>创业板。部分行业结构性机会充沛，值得投资者重点关注。

宏观经济：业绩改善高点或现

光大证券宏观组用“类滞胀”对2017年的宏观形势进行了概括。“滞”的主要原因，在于基建投资很难完全对冲房地产和制造业投资的下行。其中，房地产投资增速下行是2017年最大的变化，这对企业盈利的冲击不言而喻。在这一背景下，预计2017年企业盈利整体增速将低于2016年，下半年压力尤为显著。

短周期上看，受到库存调整的影响，企业盈利相对于需求可能会存在1-2个季度的滞后。这也是为什么2016年3季度以来，房地产和基建投资增速趋缓，但企业盈利增速继续回升的原因。如果2017年房地产投资增速不会再度上升，那么2016年4季度或2017年1季度大概率将是本轮业绩改善周期的高点。而由于A股行情跟利润增速相关性更大，市场也可能会在2016年4季度至2017年1季度阶段性见顶。

投资策略：上半年重防守

光大证券首席策略分析师赵扬认为，2017年A股不破不立，最主要的逻辑是房地产调控必然会导致2017年企业盈利增速回落。供给约束下的通胀压力会限制货币政策空间，资本市场流动性亦不乐观。相对于居高难下的无风险利率，A股整体估值存在一定调整空间，股市倾向于选择“先破后立”。建议在风险因素充分释放之前，控制仓位，而待估值安全边际重建后，积极布局，这是2017年股市投资制胜的关键所在。

赵扬指出，配置时需要将估值放在首位，代表性资产排序为蓝筹股>消费股>周期股>创业板。其中，蓝筹股凭借低估值、高股息和大市值，安全边际相对充分；消费股成长稳健，但目前的估值并不稳健；失去了需求的支撑后，周期股不确定性陡增；创业板(高估值小股票)外延逻辑面临很大挑战，存在从被动去估值向主动去估值转变的可能。这是2017年上半场的防守配置，下半场反击时，需视市场格局再做谋篇。

在行业配置方面，他建议沿着三条确定性主线进行选择。一是供给约束，部分行业景气度有望回升，如农业、石油化工、造纸等，但地产链需要谨慎；二是利率高企，银行和保险业绩将会出现一定改善，银行息差扩大，保险投资收益提升；三是汇率贬值，电子、军工、纺织服装等贸易品行业将从中受益。此外，在产业内在规律和供给侧改革的双重驱动下，行业整合有望加速，行业龙头尤为受益。

需求相对低迷的背景下，2017年的主题性机会主要在于政策层面。一是债转股，二是混合所有制改革，三是PPP，这是财政对冲的重要手段，有利于参与企业的经营转型和业务扩张。赵扬提示，如果A股未能有效调整，下半年盈利增速回落可能会导致“先不破后破”的不利局面。如果美国经济增长不及预期，并造成海外市场调整，会进一步加大A股调整的幅度。

医药行业：产业载体转型之年

光大证券研究所医药行业首席分析师张明芳表示，过去一年推出的重大改革举措奠定了2017年将是我国医药产业载体转型之年。紧盯医院降低各项(药品、耗材、检验等)采购成本、利好于各领域龙头扩大市场份额是核心投资策略。

张明芳表示，2017年医药行业整体增速并不乐观。一方面，医保控费压力，持续加大是趋势。另一方面，二次议价，医院(医联体等)将通过与药品和耗材厂商二次议价，弥补药品零加成之后的收入缺口。

但张明芳乐观地预计，2017年医药板块的投资机会将明显好于2016年和2018年，尤其看好四条主线贯穿板块全年的行情。一是新版医保目录将公布，估计将扩容15%左右、增加310多个品种，新进大品种将为相关上市公司构成持续利润增长驱动力。二是“两票制”的国家版将公布，结合医保支付标准，我国医药流通行业的整合和集中度的提高将显著加快，全国性和区域性的商业龙头将获得市场份额扩张机会。三是首批通过一致性评价的专科优质仿制药的大品种，将率先受益于医保支付标准政策、获得按通用名、与外资原研药相同的医保支付价，实现价量齐升。四是价格谈判的小版医保目录(针对价格昂贵、疗效确切、临床必需、社会危害大的新药)有望出台，利好新进品种相关公司，同时加快了创新性的新药和首仿药实现放量和利润产出的市场预期。此外，关注2017年下半年疫苗产业复苏带来的投资机会也值得关注。

纺织服装：品牌企业走出低谷

光大证券纺织服务行业首席分析师李婕用“趋势见成长，变革蕴良机”概括了行业的发展。通过横向比较中日两国现状发现，中国从消费总量、集中度上均有非常大的提升空间。

李婕认为，中国品牌服饰行业目前所处发展阶段相当于日本的20世纪80年代，在此期间日本服装行业经历了订货会模式向商品企划模式转变的供应链变革，以及性价比品牌和代表个性化的设计师品牌相应的崛起。上游纺织制造方面，日本和中国类似、同样经历了人工成本上升造成纺织行业产能向人工成本更低的国家或地区转移的过程。在此背景下，日本纺织制造企业选择了升级产品、拉长业务链条、供应链管理或者转型其他行业等多个方向。

在上游纺织制造行业长期面临产业转移、行业竞争力下行背景下，李婕建议关注下游品牌服饰行业中长期复苏以及相应变革升级带来的机会。品牌服饰行业自2011年进入行业性去库存调整至今已进入尾声，呈现弱复苏状态。短期来看，2015年四季度暖冬、2016年二三季度的雨水天气将带来低基数促进行业业绩改善，终端零售数据自2016年10月份以来已初步好转。除了“量”，行业在发展的“质”上也在实现变革和升级。渠道价值衰减、“产品为王”时代来临，个性化和性价比两类品牌凸显，参考日本经验预计将继续得到发展。渠道方面“新零售”概念发声，线上线下一体化发展势在必行，竞争格局也趋于复杂化，部分“传统玩家”退出但新模式及国际化带来新进入者，而国际并购作为手段频繁出现，供应链整合提效基础上的新模式、新行业逐步崛起，例如以ODM模式挖掘制造商价值的网易严选出现以及新兴行业电商代运营兴起。

总体来看，中长期看好由品牌服饰行业逐渐走出低谷、行业结构优化以及模式变革升级带来的机会，短期也存在低基数等利好因素。李婕建议关注龙头公司在产能转移趋势中依靠规模效应和技术优势实现份额提升所带来的结构性机会，短期看好人民币汇率贬值受益企业以及在供给侧改革背景下印染产能收缩带给龙头企业的机会。

中小市值：关注冷链物流和碳纤维产业

光大证券中小市值首席分析师刘晓波认为，冷链物流和碳纤维两大产业值得看好，而主题投资方面，国企改革仍旧是亮点。

首先，我国每年消费的易腐食品超过10亿吨，其中需要冷链运输的超过50%，但目前综合冷链流通率仅为19%。生鲜电商的发展将直接推动冷链物流运输行业的成长。冷库建设为冷链发展核心，我国目前的冷库总容量超过8000多万立方米，但人均不足，同时在下游配送环节中，我国冷藏车占比低，提升空间巨大。

其次，在生产端我国碳纤维技术已实现很大突破，国内T300级产品已经达到上万吨级别，T700级产品达到2000吨至3000吨，T800级产品也已经达到千吨级产能。在需求端，汽车、航空和风电将成为打开下游市场的突破口。从产品价格上看，碳纤维的原材料丙烯腈出厂价从最高点的21500元/吨下降至目前的9200元。随着技术的不断突破和成本的不断降低，高端化碳纤维产品成为未来的发展趋势。

最后，主题投资方面，刘晓波建议关注国企改革。当前“1+N”体系已基本完成，混改等重要政策已陆续出台，国企改革进入“深水区”，2017年各项措施有望相继落地。建议重点关注集团资产注入上市公司平台、兼并重组(同行业、跨行业)、垄断行业放开管制三大投资主线，分享改革红利。