钢铁:内需萎缩和PB高企将抑制股价表现

钢铁谜团之一:钢价为什么暴涨暴跌?(1)2012年4月上旬至2015年底,国内钢价下跌55.43%,跑输全球钢价13个百分点,而这期间,国内外的粗钢产能利用率均下降16个百分点,这说明中国钢价的暴跌除了供求关系以外,还有僵尸钢厂的广泛存在等体制原因,因为僵尸钢厂在营业不好的时候往往采取价格竞争的方式获取订单,进而拖累全行业价格;(2)2015年底至2016年4月22日国内钢价暴涨63%,主原则是低库存背景下的供求关系错配。

钢铁谜团之二:盈利丰厚为什么不复产?4月份大中型钢企盈利创2008年底以来的新高,但日产量却较2008年底以来的峰值仍低11%,表面上看似乎很难解释,我们将全国钢厂分为三类:问题钢厂(一季度亏损额超过折旧额),正常钢厂(其他同口径的大中型钢厂),小钢厂,可以发现正常钢厂和小钢厂的产量已非常接近或超过历史新高,而“问题钢厂”的3月粗钢日产量为32.1万吨,较前期的峰值低24.11%。

钢铁谜团之三:脉冲的需求源自何方?微观调研显示,3月初至4月中旬,山东部分钢厂合计日出货量基本在4万吨以上,但4月22日以后降至2万吨左右。我们大胆猜测这种脉冲可能来自营改增,因为诸多小终端用户习惯采购小钢厂(贡献全国钢产量约20%,往往不开发票)的钢材,但是5月1日营改增正式开始实施,需要抵扣,因此可能推动提前采购。

钢铁谜团之四:债转股有何影响?煤炭、钢铁业在七大周期性行业中财务费用率和资产负债率均相对偏高,债转股的动力更强。若假设:(1)财务费用率降低10%;(2)由此带来的净利润增厚我们假设给予10倍PE,那么这块对市值的增厚超过20%的仅有华菱钢铁,在15%-20%的有安阳钢铁和西宁特钢,在10%-15%之间的有酒钢宏兴、重庆钢铁、河钢股份;在8%-10%之间的有:武钢股份、柳钢股份、太钢不锈等。

钢铁谜团之五:还会有显著超额收益吗?从美日的经验来看,消费峰值过后,钢铁股几无明显超额收益;从2003年以来国内的8次经验来看,钢铁股在牛市下半场才有超额收益,唯一的例外是在2014年7月-2015年6月几乎全程都有超额收益,但这波行情缺乏基本面支撑,而是流动性和低估值所致。目前钢铁股的绝对PB以及相对全部A股的PB比值均比历史最低值高出59%-75%,基本面总体仍然偏弱,因此预计难有大的行情,小行情则需要看兼并重组等主题性的机会,仍然需要等待。

重点推荐三大领域的个股:取向硅钢、电商、有诉求的个股。从基本面的角度,目前景气趋势向好的主要有取向硅钢和钢铁电商两个细分领域;此外考虑到目前有15家上市钢企已(拟)增发,我们倾向于推荐其中诉求更强的股票。综合来看,我们积极推荐:武钢股份、宝钢股份、大冶特钢、上海钢联、三钢闽光、西宁特钢、中钢天源。

风险提示:宏观经济刺激政策超预期的风险;钢铁企业并购重组不达预期的风险等。