定增降温 新三板融资路在何方

新三板市场作为我国多层次资本市场的重要组成部分，担负起了为中小企业提供直接融资的重担，尤其是在注册制延后的背景下，新三板市场对于实施“大众创业万众创新”这一重要政策有着不可替代的作用。

然而近来，新三板最主流的融资方式定向增发却遭遇寒流，不断降温的同时也让市场不禁要问，未来新三板融资的路在何方？

新三板定增降温

由于没有IPO机制，定向增发一直以来都是新三板挂牌公司最主要的融资方式。事实上，新三板的定增市场也确实随着新三板整体市场的飞速发展而不断扩大。

据统计，自2013年底新三板扩容起，定增市场就开始其飞速的发展之旅。2013年全年发布的定增预案涉及资金达24亿元，2014年则猛增至223亿元，2015年更是飙升至3057亿元，短短3年翻了逾10倍。

然而，随着今年一月资本市场的整体回调，新三板定增开始频频出现破发现象。数据显示，截至5月11日，可统计涨跌幅的3465次定增案例中，约1577个定增价格可以盈利，约1469个定增价格处于浮亏状态，其中约341个定增价格浮亏50%以上。

这直接导致了众多挂牌企业的定增夭折。截至一季度，已有61份挂牌企业的定增被直接终止，数量已超过去年全年的一半。而如果以4月30日为时间节点，已有141个定增计划发布了“中止”、“终止”的公告。此外，还有不少企业的定增方案则是一拖再拖。

我们还可以从另一个角度来看，据中信证券统计，4月新三板单笔融资时长上升至113天，而去年底这个数字只有94天。相较而言增加了近20天。而资金供给强度的变化正是造成此现象的主要原因。由此我们同样可以看到新三板定增市场正趋于降温。

那么究竟是什么原因导致了当前新三板定增的降温？一方面很显然是由定增价格倒挂造成的。能在二级市场以更低的价格购入其股份，又何必以高价参与定增呢？另一个原因则是定增企业的业绩无法兑现。东方证券一位总经理就指出，由于不少企业在去年上半年牛市时抛出的融资价格非常高，机构投资者在当时也给予了相当高的期待，然而随着2015年年报的披露，这些企业中很多业绩远远低于当初的承诺。

分化格局加剧融资难题

上文提到了当前新三板定增市场的降温，事实上，新三板挂牌企业的烦心事还不止这些。在降温的大环境下，一些规模尚小的公司还需要忍受新三板定增市场的二八分化格局。

据统计，2015年全年定增次数虽然多达2586次，但是绝大部分融资额掌握在了少数企业中。其中融资额排名前20%的挂牌公司，定增金额却达到了940亿元，接近总金额的80%。

更让这些挂牌公司担忧的是马上将要施行的分层制。如果分层制成功施行，是否未来新三板的大部分定增资源就会只集中在20%的创新层企业？如果是这样，那么剩下80%的基础层企业又该怎么办？

新三板融资路在何方

综上，我们是能够看到当前新三板挂牌公司融资的艰难。这显然不利于中国多层次资本市场的发展，不利于大众创业万众创新政策的展开和顺利推进。那么新三板融资的道路到底在何方，有何解决之道呢？

首先，近期在投资者结构方面有一个新的趋势值得关注。即产业资本参与新三板定增的比例正在提高。

据统计，与2015年全年相比，今年前四个月参与定增认购的投资者中，私募、基金专户等资管计划所占比例均有不同程度的下降。 而产业公司和产业基金参与定增认购的比例正不断提升。其中8家产业基金认购金额占总认购金额的比例由2015年的0.37%大幅上升至今年前四月的2.39%。

而这些产业公司中，很多都是来自沪深两市的上市公司。中泰证券新三板首席分析师张帆就认为，新三板作为产业资本特别是上市公司并购扩张的“标的池”的功能正在凸显，并且还会继续发展。

对于产业资本和上市公司来说，其参与新三板市场融资对于其战略布局有着重要意义。而对于新三板市场中的一些优质公司，即使规模不大，也有机会被这些产业资本相中，从而获得融资发展起来。这对于当前二八分化严重的新三板定增市场无疑是一个解决之道。

然后，寻找定增以外新的融资方式也是一个重要的方向，事实上，整个新三板的制度创新也在往这个方向努力。例如发行优先股。

自2015年9月22日股转中心关于发布《全国中小企业股份转让系统优先股业务指引(试行)》的公告以来，已有十几家新三板挂牌公司发布了非公开发行优先股方案。3月23日中视文化已经完成了新三板优先股第一单。

相比于普通股的定增，优先股融资具有很多优势，比如优先股的发行既不会扩张股本，一般情况下也不会稀释现有股东的投票权，又能使挂牌公司通过较低的成本获得融资。而对于投资者来说，相对于主板的优先股发行，新三板市场对募集资金无要求，对优先股收盘市值无要求，对新三板对交易数量限额也无要求。这使得在新三板市场开展优先股融资更加容易。

最后，扩大投资者的范围对于提高新三板的融资能力同样具有重要的意义。而由于放开500万门槛近期较难实现的情况下，尽早放开公募基金参与新三板仍是当前市场呼吁的重点。