宜华木业豪赌泛家居 家装+互联网估值几何？

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是福是祸都躲不过！停牌半年多的宜华木业(600978.SH)预计1月21日复牌，历经几次延缓，股东们对开盘后涨跌走势的焦虑与惶恐已经消磨大半。

“从去年6月18日停牌以来，大盘指数从近5000点的高位跌至现在不到3000点，跌幅40%，其中个股大都腰斩。”一位宜华木业的持股股东对21世纪经济报道记者说，“宜华木业复牌后是否补跌？跌多少？还是逆势上涨？我相信最终还是取决于该公司转型后，市场对家装+互联网的认可度。”

在停牌的半年多时间，宜华木业连续进行了多项大手笔并购，不仅拟以18.3亿元收购全球最大的沙发品牌商、新加坡上市公司华达利，还以逾5亿元参股国内最大家具电商美乐乐。此外，宜华木业还收购了首家登陆京东股权众筹的互联网金融平台“金融一号店”。

一系列收购整合都是围绕一个战略：打造构建“Y+生态系统”，各企业在互联互通的基础上进行横向对接，共享流量。在长江证券分析师徐春看来，这种连横式的整合模式能否实现协同，由此扭转“大行业、小公司”的窘境，是影响宜华木业重新估值的关键因素。

收购泛家居资源

自2014年以来，宜华木业开始推进“互联网+泛家居”一体化战略布局， 经过一系列并购，其打造的“互联网+泛家居”平台已初具雏形。

2014年4月，宜华木业联手海尔集团旗下日日顺商城打造沃棣定制家居平台；当年10月，宜华木业增资控股多维尚书，进入多功能家具领域；2015年1月，再次增资爱福窝，以在线设计切入前端家装市场；去年6月又与海尔家居深度合作，借助有住网进军家装领域。

此后，宜华木业进入漫长的停牌时期。截至停牌前一日，宜华木业收盘价22.44元/股，公司总市值328.8亿元。截至2015年第三季度，宜华木业每股收益0.36元，同比增长17.3%，动态市盈率在60多倍。

2015年8月，宜华木业正式宣告构建泛家居特色的“Y+生态系统”，将整合“四向”优势资源，联结“三大”平台，实现“人和服务”有效连接的开放生态系统战略。

包括向产业上下游纵向延伸，形成“造林-伐植-加工-研发-生产-销售”的全产业链；横向在建材、家具、软装及家居用品等泛家居领域整合各战略合作伙伴，实现业务叠加，优势互补；从前向的消费端建立入口，整合销售、设计、施工环节，布局O2O、大数据，构建线上+线下、家装+施工的全渠道体系；布局互联网金融+物流服务，加速后向资源支持向消费流的转化。

为完善这“四向”资源集合，停牌后的宜华木业大手笔豪赌泛家居企业资源，以超过5.5亿元的价格投资了互联网家居O2O平台美乐乐和首家登陆京东股权众筹的互联网金融平台“金融一号店”，投资完成后将占美乐乐18.21%股权，占金融一号店25%股权。

今年1月，宜华木业拟耗资约合人民币18.3亿元收购新加坡上市公司华达利国际控股有限公司。华达利主要从事皮革沙发和皮革家具的生产和进出口业务，并销售及分销软垫家具及家居产品。

宜华木业总经理刘壮超向记者表示，宜华木业以木材料家具和家装材料为主，软体家具企业华达利与宜华木业的业务互补性较强，收购后将夯实宜华木业覆盖全屋家居品类的“互联网+泛家居”战略。

估值仍然承压

刘壮超认为，宜华木业本次收购华达利将直接改写家居行业市场格局，对公司影响深远。但具体到企业盈利能力来看，截至2015年9月末，华达利资产总计3.05亿美元，所有者权益1.65亿美元；其2013年度、2014年度和2015年1-9月分别实现营业收入5.34亿美元、5.01亿美元和3.39亿美元，净利润分别为75.8万美元、530.6万美元和-236.2万美元。

可见华达利近几年经营状况并不理想。公开资料显示，该公司产品销往全球6大洲的46个国家，在亚太地区以外的区域销售占总销售收入的68%，其中在欧洲的销售收入占47%，在美洲的占比达20%。

据生意社监测的全球大宗商品价格建材产品涨跌情况来看，2015年建材指数单边下跌，年初指数869点，12月25日729点，创下周期内(2011-12-01至今)历史新低，年度下跌16.57%。

分产业链来看，建筑材料市场2015年下跌较为明显，基础材料和装修材料各品种跌幅较大，其中细木工板和中密度纤维板分别下跌5.51%和5.2%，PVC型材下跌1.91%。

生意社分析，装修装饰材料直接受制于房地产的销售量，因此两板和型材走势基本类似，全年也呈现综合下跌走势，疲软将持续。

尽管市场行情不乐观，但在此次收购条款中，华达利作出了较高业绩承诺： 2016年7月1日至2019年6月30日三个财务周期，税后净利润分别不低于2500万美元、2750万美元和3025万美元。如承诺期内华达利净利润未达承诺，其现任控股股东将对宜华木业进行补偿。

华达利如此高的利润承诺或将寄期望于在宜华木业的“Y+生态系统”中，与平台各企业形成协同效应。

但在过去半年内，宜华木业的“Y+生态系统”一直在圈资源状态，并没有实质性合作模式。直到本月上旬，该平台各成员企业才达成多项共识，共同研究制定一系列生态合作法则。

具体来看，宜华木业与美乐乐计划对国内宜华家居体验馆进行全面互联网化改造，线下场景建设与线上开放平台融合；宜华木业各地经销商及全国家居体验馆导入爱福窝系统；同时爱福窝为沃棣家居提供设计定制器；近期还与有住网、海尔家居对接推出装修定制效果包。

此外，多维尚书、华达利和美乐乐分别合作，着手开发定制沙发，宜华木业各地体验馆也将配合华达利产品在线下渠道渗透，美乐乐与有住网也在协商合作运营线下体验店。

“这些眼花缭乱的合作项目在”Y+生态系统“平台上分散而独立，多为两两结合，各自合作发展，尚未构建一个完整的生态链。”上述宜华木业投资股东分析说，“整个平台相当于一个孵化器，宜华木业收获的主要是投资收益。因此，目前来看，Y+生态系统难以支撑公司估值得到明显上升，对比市场估值已经整体下移40%，宜华木业复牌后估值压力较大。”