筑底加速 深蹲布局待反弹

1月份常态减持需求为115亿股左右，市值约1858亿元。加上由于6个月不得减持规定累计的7月至12月潜在减持压力，1月份禁令到期后市场面临657亿股，即市值9330亿元(假定指数点位和市场环境均与目前变化不大的前提下)的实际减持需求，占两市自由流通市值比例约为2.23%

尽管目前市场整体表现较为平和，大股东减持亦有明显顺周期特征，或许不太会出现大规模减持。但在震荡行情下，2016年1月，中小创板块解禁市值规模约占总规模的46%，减持压力仍大于主板，且较多处于高估值区域，价格敏感、弹性大，需注意中小板块减持需求的集中释放

目前市场广泛讨论的风险，诸如大非解禁、注册制和增发放量等，正逐步体现在现阶段的震荡低迷行情中。另一方面，高管股东对1月的减持潮预期也使出现大规模集中减持的可能性很小，选择合适时点、点位减持会是更好选择。而减持前上市公司一般会有资本运作的动力，1月可适当布局低位优质个股 ，但需回避高位的题材股

解禁潮夯实春季行情

去年7月8日，证监会在股灾期间为维护市场稳定发布“从即日起6个月内，上市公司控股股东和持股5%以上股东及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份”的禁令，禁令于2016年1月8日到期，市场普遍担心减持潮随之而来。

2016年全年涉及限售股解禁的上市公司共有751家(100家公司出现两次以上解禁)，2016年合计解禁股数为1322.12亿股，占合计解禁公司A股股本的12.80%。2016年合计解禁市值为22950.64亿元，占合计解禁公司A股总市值的13.85%，年初、年中、年末，市场解禁规模都较大。去年12月、今年1月、6月预计将是解禁股数最多的三个月，解禁数量分别将达到234.93亿股、171.31亿股和141.2亿股。1月份的四周，A股解禁市值将分别达到973亿元、311亿元、838亿元和702亿元。

禁售期间股东增持增多堆积的减持需求较大

高管股东继续增持动力不足。去年7月8日，证监会明确支持上市公司控股股东、持股5%以上股东及董事、监事、高级管理人员通过增持上市公司股份方式稳定股价。7月至12月期间，市场平均每周净增持91亿元，其中7周超过100亿元、4周超过300亿元，周增持最高的490.78亿元得益于12月保险资金举牌潮。

1月份已积压的解禁总规模达1.1万亿。市场普遍担心高管股东已积压的解禁规模已相当大，集中减持会对市场造成较大冲击。去年上半年股市上行时，市场平均每月股东高管净减持规模达到604亿元，减持意愿强烈，而禁令后减持几近绝迹。从去年7月8日至今年1月，高管股东堆积的解禁总规模约1.1万亿，占A股自由流通市值的2.6%；一季度高管股东解禁规模约1.5万亿，占自由流通市值的3.6%，解禁后市场减持压力较大。

1月份实际减持规模或较有限

累积减持需求的估算。一般而言，指数点位越高，高管股东套现意愿越强烈。我们通过2015年市场上升通道中减持力度估算市场下行可能减持的最大规模。考察2015年1月至5月间，上证综指月均价与高管股东相应的减持力度(当月减持量/当月解禁量)这一指标的关系，来估算2015年7月禁令开始至12月堆积的实际减持需求。

目前，市场正处于震荡盘整期，假定未来一季度内指数点位与市场环境与目前变化不大的情况下，一季度各月均点位均与2015年12月的指数点位保持一致，由此估算2016年一季度各月的实际减持需求。

基于观察，指数点位越高，边际减持需求越大，因此考虑构造二次函数预测1月减持情况，结论如下：

1、1月份常态减持需求为115亿股左右，市值约1858亿元。加上由于6个月不得减持规定累计的7月至12月潜在减持压力，1月份禁令到期后市场面临657亿股，即市值9330亿元(假定指数点位和市场环境均与目前变化不大的前提下)的实际减持需求，占两市自由流通市值比例约为2.23%。一季度的实际减持需求为818亿股，即市值12264亿元，占两市自由流通市值比例约为2.93%。

2、市场堆积的常态减持压力主要来自于2015年8月及12月，2016年1、2月份市场面临相对较大的减持压力需释放。2015年8月及12月上证指数点位在大部分时间内都低于或接近目前点位，限售减持兑现的可能较大，在这些月份解禁的个股应特别注意。另一方面，3月末和4月末分别是年报及一季报的密集披露期，年报及一季报披露窗口期(季报前30日，预报和快报前10日)不得减持，加之春节前夕企业和股东现金需求的提升，或将进一步加大1、2月份集中减持的压力。

3、即便减持需求全部兑现，对市场造成的压力也并非毁灭性。值得注意的是，市场恐慌情绪下引发的非理性抛售，投资者应保持理性预期，如果市场转弱，任何利空都会被放大，此时应尤其保持冷静。此外，市场目前处于横盘调整期，长期来看，大概率震荡上行，无重大利空，1、2月份出现超预期更大规模减持的可能性也较小。

减持预期正消化理性看待风险

解禁短期的实际影响或低于大多数投资者预期。投资者对市场信息的反应通常提前和较为充分，近期以创业板为代表的部分高位小盘股持续走弱，并未随市场上扬，也说明一些资金提前撤离。目前市场广泛讨论的风险，诸如大非解禁、注册制和增发放量等，正逐步体现在现阶段的震荡低迷行情中。

另一方面，高管股东对1月的减持潮预期也使出现大规模集中减持的可能性很小，选择合适时点、点位减持会是更好选择。而减持前上市公司一般会有资本运作的动力，1月可适当布局低位优质个股，但需回避高位的题材股。

不排除相应限制、对冲政策出台。尽管禁令最末亦说明，“在6个月后减持公司股份的具体办法，另行规定”，在救市政策逐步退出的背景下，限制减持政策延期的可能性低。但如果临近减持期，市场出现较大规模动荡，集中减持的预期将会加重市场的悲观情绪，对二级市场短期资金造成更大冲击，此种情况下，不排除监管层将出台相应政策来减缓或对冲集中减持的压力，如通过制定规则限制减持的规模和速度、安排预备资金对冲减持压力等。

从行业板块减持角度看，银行、证券、机械行业或面临较大的减持压力。2015年做过减持的1175家公司中属于机械装备行业在所有行业中占比最高，达128家，银行、证券的比例也相对较高。2016年1月，银行、证券、机械行业解禁规模占A股市值比例最大，均为10%左右，存在较大调整的风险。

注册制短期影响复杂中长期重大利好

注册制的授权，短期内影响复杂，中长期利好市场。自注册制提请审议后，去年12月下旬券商板块几度拉升，助力大盘重回3600点以上。但若推行注册制，上市公司的“壳价值”将贬值，垃圾股或将遭到抛售，短期内股价有可能会受到一定影响，形成一系列市场反应。

长期来看，注册制有利于通过降低企业上市门槛、上市成本并提高市场效率，取消股票发行的持续盈利条件，为那些现阶段无法盈利但却拥有较高成长性的企业创造公平的融资环境。注册制实施将改变上市公司结构，提高代表经济转型创新方向的上市公司比重，奠定股市长期繁荣之基础，会促进我国证券市场良性发展。注册制改革仅仅是第一步，伴随未来一系列制度的优化，资本市场配置资源的效率必将逐步提升，对市场中长期的发展而言，是重大利好。

险资入市步伐加快势在必然

去年12月以来，A股接连被举牌概念带动了上升行情。险资举牌被视为增量资金入市，激发市场热情，市场担心的风险主要来自于监管。12月29日，保监会召开“保险资产负债管理风险防范工作会议”，提示保险公司举牌上市公司可能存在风险，部分保险公司存在公司治理缺陷和内控不足风险，则被视为是监管政策收紧的又一表现。但因并未出台实质的限制措施，对市场的负面冲击有限，市场的担忧情绪有所缓解。长期来看，在年后货币宽松、国内低利率的大背景下，非标资产和债券投资收益率下行且风险走高，大类资产配置转向股市的趋势未变。保险公司加大权益类投资几乎成为行业内共识，资金会通过各种创新方式进入股票市场，监管层只能影响进场的节奏和方式，不能改变大势。

保监会数据显示，去年11月保险资金运用余额10.85万亿元，其中股票和证券投资基金1.53万亿元，占比14.07%。这一额度距离股票投资的监管上限还可增加1.94万亿，距离蓝筹股投资的监管上限可以增加3.1万亿，险资加仓空间巨大。此外，去年的监管规定将保险公司投资单只蓝筹股票比例上限提高到占保险公司总资产比例的10%。此举增加了保险公司持有单只股票的空间，为险企举牌上市公司提供了条件。预计险资概念仍可持续，但其引领的市场风格会趋于沉稳，利好蓝筹及优质中小企业。

深蹲期把握底部布局良机

目前市场疲软，缺乏足够的增量资金提振行情，亦无足够强的逻辑吸引持续资金进场支持向上反弹，制约大盘上行空间。去年12月28日受B股影响的短期急跌虽如期出现反弹，但后续交易日因假日交投清淡，观望氛围浓重，除非有预期之外的黑天鹅事件出现导致市场情绪变化，市场继续下行空间亦有限。另一方面，今年1月8日开启的限售解禁或将拖累指数震荡下行进一步筑底，但不太可能冲破有较强压力的3600点。解禁短期的实际影响或低于大多数投资者预期，待减持预期逐步兑现后，疑虑开始消散，行情较为明朗，将支持市场开始蓄力反弹，正式构筑“头肩底”的右肩，逐步收复2015年11月以来的箱体均线，至3800点以上。

品种配置把握三条主线

一是关注是中小创为首的题材股。限售减持将会给中小板带来较为剧烈的调整风险，可选择强势个股逢低布局，等待探底回升，但不可追高。

二是关注大盘蓝筹股，主要是险资概念的优质蓝筹及二线蓝筹和稀缺消费。业绩增速平稳与当前相对合理的估值使其有足够的理由支撑强势反弹，可关注非银金融、房地产等高弹性板块及食品饮料、医药、家电等品种。

三是流通盘小、大股东占比高、存在高送转预期的个股。财政部股市巨幅震荡期间出台持股1年以上股东暂免股息红利所得税的规定，利好持股稳定的大股东，将使得去年高送转机会增多，可适当布局银行、家用电器、交通运输等高送转预期板块。