万德斯: 华泰联合证券有限责任公司关于《关于南京万德斯环保科技股份有限公司发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申请文件之第三轮审核问询函的回复（修订稿）》之核查意见

      华泰联合证券有限责任公司
              关于
  《关于南京万德斯环保科技股份有限公司
发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产
并募集配套资金申请文件之第三轮审核问询函的回
          复（修订稿）》
               之
            核查意见
           独立财务顾问
（深圳市前海深港合作区南山街道桂湾五路 128 号前海深港基
          金小镇 B7 栋 401）
                             独立财务顾问核查意见
                 声明
  华泰联合证券有限责任公司（以下简称“本独立财务顾问”或“独立财务顾
问”）受南京万德斯环保科技股份有限公司（以下简称“万德斯”“上市公司”
或“公司”）委托，担任本次发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并
募集配套资金的独立财务顾问。
  本独立财务顾问对本核查意见特作如下声明：
关各方对所提供资料的真实性、准确性、完整性负责，相关各方保证不存在任何
虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对所提供资料的合法性、真实性、完整性
承担个别和连带责任。本独立财务顾问不承担由此引起的任何风险责任。
计、评估等专业知识来识别的事实，本独立财务顾问主要依据有关政府部门、律
师事务所、会计师事务所、资产评估机构及其他有关单位、个人出具的意见、说
明及其他文件做出判断。
中列载的信息和对本报告做任何解释或者说明。
可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申请文件的第三轮审核问
询函》（上证科审（并购重组）〔2021〕4 号）（以下简称“《问询函》”）的
要求发表补充独立财务顾问意见，不构成任何投资建议，对投资者根据本补充独
立财务顾问报告做出的任何投资决策可能产生的风险，本独立财务顾问不承担任
何责任。本核查意见所用释义与《南京万德斯环保科技股份有限公司发行股份、
可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金报告书》保持一致。本核查
意见中若出现总数与各分项数值之和尾数不符的情况，为四舍五入原因造成。
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                                独立财务顾问核查意见
  一、关于收购金誉圆祥
  申请文件及公开信息显示：（1）2021 年 5 月 27 日，北京时代桃源股份有
限公司（以下简称时代桃源或标的公司）与上市公司金元股份签署了《股权转
让协议》，以 3,299 万元价格购买荆州市金誉圆祥环境科技有限公司（以下简称
金誉圆祥）100%股权，并于同日完成工商变更登记；（2）2020 年 12 月，标的
公司和金圆环保股份有限公司（以下简称金圆股份）组成联合体竞标获得荆州
市餐厨粪便垃圾无害化处理项目 BOT 经营权。同月，金誉圆祥由金圆股份全资
设立，作为项目公司与荆州市城市管理执法委员会签署《荆州市餐厨粪便垃圾
无害化处理项目（一期）特许经营协议》（以下简称一期项目特许经营协议），
享有投融资、设计、建设、运营和维护荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一
期）的独家权利；（3）目前，该项目尚属在建工程，投资额预计约 1 亿元，短
期内标的公司的资金状况将承受一定压力。
  请公司说明：（1）金誉圆祥是否属于标的公司重要子公司，相关信息披露
是否符合《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公司
重大资产重组（2018 年修订）》第十六条第九项规定；（2）一期项目特许经营
协议主要内容，包括但不限于相关方主要权利义务、融资安排、违约责任；该
协议以及金誉圆祥股东变更事宜是否应履行审批或备案程序，以及实际执行情
况；相关工程的建设进度，是否存在因工程延期或工程质量不达标等情况而导
致特许经营合同违约或终止风险，以及相关防范措施；（3）金誉圆祥负债情况、
偿债能力以及对标的公司流动性的影响；（4）收购金誉圆祥对本次交易评估结
果、交易作价、补偿承诺和标的资产持续盈利能力的影响。
  回复：
  本题概要：
比重为 35.13%，超过 20%，为标的公司重要子公司。已根据《公开发行证券的
公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公司重大资产重组（2018 年修
订）》第十六条第九项规定，对金誉圆祥的相关信息进行补充披露。
                                      独立财务顾问核查意见
项目的承诺函》《补充协议》，并根据《特许经营协议》作出了建设期履约保
函。其中，在时代桃源收购金誉圆祥之前，由金圆股份向管委会出具 500 万履
约保函；时代桃源收购金誉圆祥之后，时代桃源向管委会出具 500 万履约保函，
管委会退还了金圆股份的履约保函。一期项目特许经营协议主要是规定金誉圆祥
（“乙方”）享有投融资、设计、建设、运营和维护荆州市餐厨粪便垃圾无害化
处理项目（一期）的独家权利。该项目一期规模为 120t/d，特许经营期为自项目
取得施工许可证日起 30 年，其中建设期 1 年，运营期 29 年。甲方向乙方支付餐
厨粪便垃圾收运、处理补贴费，补贴费初始按 308 元/吨执行。荆州市城市管理
执法委员会（“甲方”）主要是对乙方的投融资、设计、建设、运营、维护、安
全等进行全程实时监督、定期评估，对建设费用进行审计等。
  根据 PPP 相关法律法规规定、《特许经营协议》约定、金誉圆祥公司章程
规定，并经荆州市城市管理执法委员会的确认，《荆州市餐厨粪便垃圾无害化处
理项目（一期）特许经营协议》及金誉圆祥股东变更事宜需要业主方的同意，已
通过签署《补充协议》《股权转让协议》及《股东会决议》等文件和方式，取得
了业主方及相关方的同意，有效地履行了审批或备案程序。
  荆州项目至 2021 年 12 月 31 日需具备进料条件，否则按不具备进料条件（不
含试运行期）每延期一日处违约金 3 万元；金誉圆祥于 2021 年 7 月 12 日取得
建设用地规划许可证，7 月 30 日取得建设工程规划许可证。经该项目所在地住
建局批准，于 2021 年 7 月 13 日正式开工建设，接受住建局监督；截至 2021 年
根据该建设进度预测，截至 2021 年 12 月 31 日，项目建设进度达到具备进料条
件不存在重大风险。荆州项目目前进度符合项目计划，因工期延期或工程质量不
达标等导致特许经营合同违约或终止的风险较小。标的公司将严格遵守《特许经
营协议》及其补充协议的约定，积极履行投融资、设计、建设、运营和维护本项
目的义务，避免该项目因工程延期或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同
违约或终止。
                                     独立财务顾问核查意见
为 14.42%。标的公司对金誉圆祥的出资已全部到位，该出资未对标的公司日常
经营造成重大不利影响。为保障项目建设的正常进行，金誉圆祥正在进行银行融
资，湖北银行股份有限公司荆州分行已于 2021 年 10 月 22 日审批通过金誉圆祥
及融资安排能够承担荆州项目建设资金要求。
  荆州项目的承建在短期内将对标的公司的资金状况、偿债能力造成一定的不
利影响；但长期来看，荆州项目整体将带来正向的现金回报，有利于标的公司在
有机垃圾资源化领域的持续发展。
营活动；不会因收购金誉圆祥行为而对本次交易的业绩补偿安排（包括业绩承
诺及补偿、资产减值测试及补偿、应收账款回收及补偿、潜在损失赔偿）作出
调整，相关考核指标、金额均仍继续遵守执行《盈利补偿协议》的约定 ；本次收
购金誉圆祥并建设荆州项目，将增厚标的公司在业绩承诺期净利润约 1,750 万元，
有利于实现补偿承诺。标的公司收购金誉圆祥，并拟承建和运营荆州项目，主要
系收购金誉圆祥有利于标的公司实现首次主导运营项目，打开全新的市场空间，
并将该项目打造成公司技术应用的标杆，增强标的公司的持续盈利能力，有利于
本次交易后更好体现标的公司与上市公司的业务协同。
  本题具体情况如下：
  （一）金誉圆祥是否属于标的公司重要子公司，相关信息披露是否符合《公
开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公司重大资产重组
（2018 年修订）》第十六条第九项规定
  截至 2021 年 6 月末，金誉圆祥净资产占标的公司最近一期经审计净资产比
重为 35.13%，超过 20%，为标的公司重要子公司。已根据《公开发行证券的公
司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公司重大资产重组（2018 年修订）》
第十六条第九项规定，对金誉圆祥的相关信息进行补充披露。
  具体内容如下：
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                                                               单位：万元
   项目          金誉圆祥                          标的公司             占比
  资产总额               2,975.33                  27,342.16           10.88%
   净资产               2,923.33                   8,320.80           35.13%
  营业收入                         -               11,582.27                 -
   净利润                   -376.67                 926.42            -40.66%
  截至 2021 年 6 月末，金誉圆祥净资产占标的公司最近一期经审计净资产比
重为 35.13%，超过 20%。根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则
第 26 号——上市公司重大资产重组（2018 年修订）》第十六条第九项规定，金
誉圆祥系标的公司的重要子公司。
  根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公司
重大资产重组（2018 年修订）》第十六条第九项规定，已在重组报告书“第四
节/四/（一）/2、金誉圆祥”对金誉圆祥的情况进行了详细披露，具体情况如下：
  （1）该经营性资产的名称、企业性质、注册地、主要办公地点、法定代表
人、注册资本、成立日期、统一社会信用代码
  公司全称     荆州市金誉圆祥环境科技有限公司
  公司类型     有限责任公司（自然人投资或控股的法人独资）
  注册资本     3,300.00 万元
  法定代表人    杨军华
   住所      荆州市沙市区锣场镇渔湖村荆州市金誉圆祥环境科技有限公司院内
  成立日期     2020 年 12 月 18 日
统一社会信用代码   91421003MA49MQCE4G
           许可项目：城市建筑垃圾处置（清运）；餐厨垃圾处理；城市生活
           垃圾经营性服务（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开
           展经营活动）一般项目：固体废物治理；技术服务、技术开发、技
  经营范围
           术咨询、技术交流、技术转让、技术推广；环保咨询服务；建筑废
           弃物再生技术研发（除许可业务外，可自主依法经营法律法规非禁
           止或限制的项目）
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     股权结构        时代桃源持股 100.00%
     （2）该经营性资产的历史沿革，包括设立情况、历次增减资或股权转让情
况、是否存在出资瑕疵或影响其合法存续的情况。该经营性资产最近三年增减资
及股权转让的原因、作价依据及其合理性，股权变动相关方的关联关系，是否履
行必要的审议和批准程序，是否符合相关法律法规及公司章程的规定，是否存在
违反限制或禁止性规定而转让的情形。
以下简称?金圆股份?）组成联合体，共同投标荆州市餐厨粪便垃圾无害化处
理项目，其中金圆股份负责投资运营工作，标的公司负责核心技术工艺装备的
提供。
许经营权协议》，获得荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目的 BOT 经营权，并
将设立项目公司，运营该项目。
誉圆祥，注册资本 3,300 万元，均由金圆环境资源科技有限公司认缴，出资方式
均为货币。
     同日，金誉圆祥办理了工商设立登记。
     金誉圆祥设立时股权结构如下：
序号           股东名称             认缴出资额（万元）        持股比例（%）
            合计                         3,300           100
注：金圆环境资源科技有限公司系上市公司金圆环保股份有限公司（000546.SZ）的全资孙
公司。
                                 独立财务顾问核查意见
  本次股权交易前，金誉圆祥股权结构未发生变化，具体情况如下：
圆环境资源科技有限公司拟放弃继续运营荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项
目。经荆州市城管委同意后，荆州市城管委、标的公司、金圆股份及金誉圆祥
签署《特许经营权补充协议》，由原中标方联合体之一时代桃源全面负责项目
的投资、建设、运营、移交，并由标的公司直接持有金誉圆祥 100%股权。2021
年 5 月 27 日，金誉圆祥召开股东会，同意原股东金圆环境资源科技有限公司将
其持有金誉圆祥 3,300 万元股权（占比 100%）转让给时代桃源。
  同日，转让双方签署了《股权转让协议》，约定转让价格为 3,299 万元，以
实缴注册资本作为本次转让的定价依据。
  截至本报告书签署日，上述交易已完成工商变更登记。
  金圆环境资源科技有限公司与标的公司及关联方不存在关联关系，本次股
权交易已履行必要的审议和批准程序，符合相关法律法规及公司章程的规定，
不存在违反限制或禁止性规定而转让的情形。
  （3）该经营性资产的产权或控制关系，包括其主要股东或权益持有人及持
有股权或权益的比例、公司章程中可能对本次交易产生影响的主要内容或相关投
资协议、高级管理人员的安排、是否存在影响该资产独立性的协议或其他安排
                                                     独立财务顾问核查意见
      金誉圆祥设立时股权结构如下：
 序号            股东名称               认缴出资额（万元）            持股比例（%）
            合计                               3,300                100
      本次股权交易前，金誉圆祥股权结构未发生变化。
      金誉圆祥章程中未有对本次交易产生影响的主要内容或相关投资协议、高
级管理人员的安排、未有存在影响该资产独立性的协议或其他安排。
      （4）该经营性资产及其对应的主要资产的权属状况、对外担保情况及主要
负债、或有负债情况，说明产权是否清晰，是否存在抵押、质押等权利限制，是
否涉及诉讼、仲裁、司法强制执行等重大争议或者存在妨碍权属转移的其他情况。
该经营性资产是否因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证
监会立案调查，是否受到行政处罚或者刑事处罚，如存在，应当披露相关情况，
并说明对本次重组的影响。
      金誉圆祥拥有主要资产情况如下：
                 取得   土地面积       房屋建筑                 使用权
 证书号      坐落                                用途                   权利人
                 方式    （㎡）       面积（㎡）                 期限
鄂（2021）
          沙市区锣
 荆州市不                                                  截至        金誉
          场镇渔湖   出让   40301.24       -     工业用地
  动产权                                                2051.3.30   圆祥
           村
      截至 2021 年 6 月 30 日，金誉圆祥不存在抵押、质押等权利限制，不涉及
诉讼、仲裁、司法强制执行等重大争议或者存在妨碍权属转移的其他情况，亦
未因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查，
未受到行政处罚或者刑事处罚。
信息查询结果告知书》，说明?2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 30 日，无违章、
无欠税。?
信息查询结果》，说明?自 2020 年 12 月 18 日至今，我局未对荆州市金誉圆祥
                                                             独立财务顾问核查意见
环境科技有限公司进行过行政处罚。?
    （5）最近三年主营业务发展情况。如果该经营性资产的主营业务和产品（或
服务）分属不同行业，则应按不同行业分别披露相关信息
    金誉圆祥主要从事餐厨垃圾处理整体解决方案的项目建设与运营。
    （6）报告期经审计的财务指标。除主要财务指标外，还应包括扣除非经常
性损益的净利润，同时说明报告期非经常性损益的构成及原因，扣除非经常性损
益后净利润的稳定性，非经常性损益（如财政补贴）是否具备持续性
    金誉圆祥主要财务数据如下：
                                                                    单位：万元
     项目
    资产总额              2,975.33                          -                       -
    净资产               2,923.33                          -                       -
    营业收入                       -                        -                       -
    净利润                -376.67                          -                       -
 非经常性损益                        -                        -                       -
扣除非经常性损
                      -376.67                           -                       -
 益的净利润
注：1.上述数据已经审计；2.金誉圆祥于 2021 年 5 月被时代桃源收购，2020 年 12 月末金誉
圆祥设立，未有财务数据，且不纳入合并报表范围，2019 年金誉圆祥未设立。
    （7）交易标的为企业股权的，应当披露该企业是否存在出资瑕疵或影响其
合法存续的情况；上市公司在交易完成后将成为持股型公司的，应当披露作为主
要交易标的的企业股权是否为控股权；交易标的为有限责任公司股权的，应当披
露是否已取得该公司其他股东的同意或者符合公司章程规定的股权转让前置条
件
    本次交易标的系金誉圆祥 100%股权。本次交易前，金誉圆祥已出资到位，
不存在影响金誉圆祥合法存续的情形。本次股权交易系标的公司与金誉圆祥唯
一股东金圆环境资源科技有限公司的股权交易，因此，本次交易已取得金誉圆
祥股东的同意。
    （8）该经营性资产的权益最近三年曾进行与交易、增资或改制相关的评估
                                    独立财务顾问核查意见
或估值的，应当披露相关评估或估值的方法、评估或估值结果及其与账面值的增
减情况，交易价格、交易对方和增资改制的情况，并列表说明该经营性资产最近
三年评估或估值情况与本次重组评估或估值情况的差异原因。
     金誉圆祥最近三年未曾进行与交易、增资或改制相关的评估或估值。
  金誉圆祥系标的公司重要子公司。
  已根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26 号——上市公
司重大资产重组（2018 年修订）》第十六条第九项规定，对金誉圆祥的相关情
况进行补充披露。
     （二）一期项目特许经营协议主要内容，包括但不限于相关方主要权利义
务、融资安排、违约责任；该协议以及金誉圆祥股东变更事宜是否应履行审批
或备案程序，以及实际执行情况；相关工程的建设进度，是否存在因工程延期
或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同违约或终止风险，以及相关防范
措施
  《特许经营协议》及金誉圆祥股东变更需要业主方的同意，已通过签署《补
充协议》《股权转让协议》及《股东会决议》等文件和方式，取得了业主方及相
关方的同意，有效地履行了审批或备案程序。
  荆州项目工程目前正处于建设中，预计在今年底之前具备投料条件。荆州项
目目前进度符合项目计划，因工期延期或工程质量不达标等导致特许经营合同违
约或终止的风险较小。标的公司将严格遵守《特许经营协议》及其补充协议的约
定，积极履行投融资、设计、建设、运营和维护本项目的义务，避免该项目因工
程延期或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同违约或终止。
时代桃源草签了《荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一期）特许经营协议》
（以下简称?《特许经营协议》?），并约定待项目公司成立后，由项目公司
与荆州市城市管理执法委员会正式签署《特许经营协议》，并由项目公司承继
相关权利义务。本次签署的《特许经营协议》具体内容与后续正式签署的《特
                                 独立财务顾问核查意见
许经营协议》一致。
（?乙方?）签署《荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一期）特许经营协
议》。
出具《特许经营项目的承诺函》，承诺：申请变更中标联合体牵头方为时代桃
源；在管委会同意后共同签署《补充协议》，并对金誉圆祥股权进行变更；在
金誉圆祥股权变更后 1 个月内，时代桃源向管委会提交新的建设期履约保函，
管委会退还金圆股份的保函；本项目建设期至 2021 年 12 月 31 日止，如未能在
该期限内具备进料条件，按每日处违约金 3 万元执行，超过 3 个月的，管委会
可以全额兑取《履约保函》。
限公司、时代桃源（乙方）、金誉圆祥（丙方）共同签署了《补充协议》，约
定了对金誉圆祥股权的变更，由时代桃源直接持有金誉圆祥 100%股权。
  截至本回复出具之日，除上述协议及承诺外，各方未就该项目签署其他辅
助协议或补充协议。
  《特许经营协议》主要内容及其他相关内容具体如下：
融资安排、违约责任
  （1）乙方享有投融资、设计、建设、运营和维护荆州市餐厨粪便垃圾无害
化处理项目（一期）的独家权利。该项目一期规模为 120t/d，特许经营期为自荆
州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一期）项目取得施工许可证日起 30 年，其
中建设期 1 年，运营期 29 年。甲方向乙方支付餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费，
补贴费初始按 308 元/吨执行。
  （2）甲方的主要权利：①对乙方的投融资、设计、建设、运营、维护和移
交本项目进行全程实时监督；②对乙方的投资、设计、建设、运营、维护、安全、
质量、服务状况等进行定期评估，并向社会公示，接受公众监督；③对建设费用
                                独立财务顾问核查意见
进行审计。
  甲方的主要义务：①除非因公众健康和公共安全等原因，甲方不得干预项目
设施的建设、运营和维护；②在合法的前提下，依法给予乙方税收优惠；③促使
相关方以公平价格向乙方提供建设及运营、维护本项目所需的公用设施；④对本
项目的建设及运营提供安全保障；将辖区内餐厨粪便垃圾统一交由乙方收运和处
理，并保证乙方特许经营权的唯一性和排他性；⑤按协议约定支付相应的餐厨粪
便垃圾收运、处理补贴费。
  （3）乙方的主要权利：①享有投融资、设计、建设、运营和维护本项目的
独家权利；②在项目合作期限内，享有使用项目用地的权利；③获得餐厨粪便垃
圾收运、处理补贴费用的权利。
  乙方的主要义务：①乙方的社会资本股东不得转让其持有的乙方股份，但经
甲方书面同意除外；②项目建设、运营、维护期间应注意环境保护；③遵守税收
法律规定，依法纳税；④做好项目的安全保障。
  （4）项目融资的主要条款：①项目估算总投资 10,986.88 万元。项目公司注
册资本金 3,300 万元，注册资本金在协议签署后 15 日内缴纳，其他所需款项，
由乙方自行融资解决；②乙方应根据项目进度及时完成融资，融资金额应保证完
成项目的全部建设内容；若乙方未能完成融资的，乙方社会资本股东应保证以股
东贷款、借款或补充担保等方式确保获得足额融资；③乙方为实施本项目之目的
所进行的任何融资及为融资目的在项目资产和特许经营权上设定抵押、质押等担
保权益的，须经过甲方事先同意；④由于乙方资本金未能如期到位而影响贷款提
用的视为重大违约，因此产生损失的，由违约方承担未到位资本金每日 0.2%的
赔偿；⑤非因甲方原因导致乙方未能就本项目及时获得融资且对项目进度有重
大影响超过 30 日的，视为乙方在本合同项下的重大违约，甲方有权终止本合同
并要求乙方赔偿相应损失。
  （5）履约保函与保险：①社会资本股东向甲方提交履约保函，其中建设期
保函为 500 万元，运维履约保函为 100 万元。履约保函有效期自保函开立之日
起至项目合作期届满后 6 个月。在合作期内在乙方违约的情况下兑取履约保函
后，乙方应及时补充；②乙方应自费购买和维持建筑安装工程一切险、财产一
                                独立财务顾问核查意见
切险、第三者责任险及其他中标方承诺的其他险种。
  根据《特许经营协议》关于履约保函的约定，2020 年 12 月 23 日，金圆股
份委托中国光大银行向荆州市城市管理执法委员会开具了 500 万元的履约保函。
  时代桃源收购金誉圆祥后，2021 年 6 月 7 日，时代桃源委托中国光大银行
向荆州市城市管理执法委员会开具了 500 万元的履约保函。后荆州市城市管理
执法委员会退还了金圆股份委托中国光大银行开具的履约保函。
  （6）项目用地：该项目用地约 60 亩，甲方配合项目所在地方政府合法合
规提供本项目的规划建设用地；本项目建设用地的不动产权证办理至项目公司
名下。
  （7）项目建设：①自取得开工合法手续后生效之日起 12 个月内本项目竣
工投产（因甲方原因、不可抗力事件等因素造成的建设延期除外；如果因甲方
原因、不可抗力事件等因素造成的本项目的建设延期，双方协商确定甲方给予
乙方的延期时间）；②甲方负责协调项目公司与政府相关行政部门的关系，协
助项目公司获得相关的行政审批、许可（包括项目立项、环评批复、土地证、
建设工程施工许可证等）。
  （8）调试、测试和试运行、商业运营：①当项目所需的设备及设施建设、
安装完毕，进入系统调试与性能测试阶段时，项目公司至少提前 20 个工作日以
书面形式通知甲方，告知预计开始进行测试的日期；②甲方有义务责成餐厨粪
便垃圾产生方按时提供其产生的全部餐厨粪便垃圾，餐厨粪便垃圾实际产出数
量由双方工作人员共同确认，并按时足额向乙方支付餐厨粪便垃圾收运处置费；
③项目公司在商业运营日开始 10 个工作日前向甲方提交开始商业运营的申请。
  （9）运营与维护：①项目公司应自行承担项目运营与维护的费用和责任；
②自本项目商业运行日起，项目公司应每日 24 小时、每年 365 日连续收运并处
理餐厨粪便垃圾；②甲方应按协议约定支付垃圾收运、处理补贴费；③甲方有
权按照《特许经营协议》附件 4 所附绩效考核指标对乙方提供的服务进行考核；
餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费价格按 308 元/吨，此后可按照协议约定调整。
商业运营日后每 3 个月结算一次补贴费。
                                     独立财务顾问核查意见
  （10）不可抗力条款：如任何不可抗力事件阻止一方履行其义务且经过努
力仍不可克服，自该不可抗力发生或知道发生之日起 90 日内双方不能就继续履
行的条件或终止本协议达成一致意见，则任何一方享有权向另一方发出书面通
知后立即终止本协议。
  （11）违约责任主要条款：①若因乙方违约造成协议终止且经甲方督促后仍
未整改的，乙方向甲方支付本项目工程建设总投资 5%的违约金，若违约金不足
以弥补甲方损失的，还应弥补其差额。甲方有权按照评估机构鉴定评估价的 80%
向乙方收购本项目全部设施；②若甲方或政府主管部门擅自在特许经营期、甲方
管理范围内设立新的同本项目相同的垃圾处理处置单位的，或者甲方存在其他实
质性违约的，甲方向乙方支付项目工程建设总投资 5%的违约金，若违约金不足
以弥补乙方损失的，还应弥补其差额。甲方按照评估机构鉴定评估价的 120%向
乙方收购本项目全部设施。
相应的程序
  （1）相关法律法规规定及合同约定
  《PPP 项目合同指南（试行）》第 10 节?股权变更限制?规定：?锁定期
的期限需要根据项目的具体情况进行设定，常见的锁定期是自合同生效日起，
至项目开始运营日后的一定期限（例如 2 年，通常至少直至项目缺陷责任期届
满）。这一规定的目的是为了确保在社会资本履行完其全部出资义务之前不得
轻易退出项目。?
  《传统基础设施领域实施政府和社会资本合作项目工作导则》（发改投资
[2016]2231 号）第 16 条第 2 款规定：
                          ?项目公司负责按 PPP 项目合同承担设计、
融资、建设、运营等责任，自主经营，自负盈亏。除 PPP 项目合同另有约定外，
项目公司的股权及经营权未经政府同意不得变更。?《公司法》第 71 条规定：
股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。其他股东依法享有
优先购买权。
  金誉圆祥股权转让时有效的《公司章程》第 22 条约定：公司股东可以依法
                                独立财务顾问核查意见
转让其全部或部分股权。
  《特许经营协议》第 8.1.1 款约定：乙方社会资本股东不得转让其持有的乙
方全部或部分股权，除非该变更为适用法律所要求，或具有适当管辖权的法院、
法庭或政府部门所命令，或经甲方事先书面同意，乙方的社会资本股东可以转让
其在乙方的股权。
  综上，根据 PPP 相关法律法规规定，在 PPP 协议特别约定或取得政府方同
意的情况下，可以对 PPP 项目公司股权进行转让。在时代桃源收购金誉圆祥前，
金圆环境资源科技有限公司持有金誉圆祥 100%股权，标的公司系荆州项目中标
联合体的一员，根据《特许经营协议》协议约定，经过荆州市城市管理执法委员
会同意后，可以对项目公司股权进行转让，并需履行金誉圆祥股东会审议程序。
  （2）本次转让已通过签署《补充协议》《股权转让协议》及《股东会决议》
等文件和程序，取得了业主方及相关方的同意，有效地履行了审批或备案程序
  各方依据上述规定、约定，实际执行了下列程序：
公司、时代桃源（乙方）、金誉圆祥（丙方）共同签署了《补充协议》：在乙方
收到本协议后 5 个工作日内，中标联合体完成对金誉圆祥股权的变更，由时代桃
源直接持有金誉圆祥 100%股权。据此，本次收购已经取得了荆州市城市管理执
法委员会的书面同意。
技有限公司将其持有金誉圆祥 3,300 万元股权（占比 100%）转让给时代桃源。
同日，转让双方签署了《股权转让协议》，约定转让价格为 3,299 万元。
书面确认，并经访谈荆州市城市管理执法委员会，确认本次股权转让已经履行
了政府方内部充分必要的程序，转让行为合法有效。
  综上，时代桃源本次收购金誉圆祥 100%股权，取得了荆州市城市管理执法
委员会同意，并已经金誉圆祥股东会审议，已经履行了充分、必要的审批程序。
                                      独立财务顾问核查意见
导致特许经营合同违约或终止风险，以及相关防范措施
  （1）荆州项目工程进度符合约定，不存在因工程延期或工程质量不达标导
致特许经营合同违约或终止的情形
  ①荆州项目工程建设进度符合约定，不会导致违约风险
  《特许经营协议》18.3.1 约定：?按照国家规定的建设程序和建设工期完
成项目建设工作，双方约定自取得开工合法手续后生效之日起 12 个月内本项目
竣工投产（因甲方原因、不可抗力事件等因素造成的建设延期除外；如果因甲
方原因、不可抗力事件等因素造成的本项目的建设延期，双方协商确定甲方给
予乙方的延期时间）。?
  根据各方于 2021 年 5 月签署的《补充协议》第 5 条约定：“本项目的建设
期至 2021 年 12 月 31 日止，如本项目未能在该期限内具备进料条件的，按不具
备进料条件（不含试运行期）每延期一日处违约金 3 万元。”
  金誉圆祥于 2021 年 7 月 12 日取得建设用地规划许可证，7 月 30 日取得建
设工程规划许可证。经该项目所在地住建局批准，于 2021 年 7 月 13 日正式开
工建设，接受住建局监督。
  截至 2021 年 9 月 30 日，金誉圆祥所建设的荆州项目已经完成工程设计、
场地平整和地基处理，目前土建施工正在进行，主要设备已经采购和生产完成，
备开始分批到场安装，按照项目计划，12 月 20 日具备进料条件并系统进料，2022
年 4 月完成整体竣工验收。
  截至 2021 年 9 月 30 日，荆州项目累计投入 4,441.66 万元，实际建设进度为
  经访谈荆州市城市管理执法委员会确认，根据标的公司说明，并结合该项目
现场的实际建设情况，该项目于 2021 年 7 月 13 日正式开工建设，截至 9 月 30
日已建设约 1.5 个月，完成进度为 40.43%。自标的公司承接该项目之日起，该
项目建设过程中不存在工程延期、工程质量不达标的情形，标的公司目前建设进
                                  独立财务顾问核查意见
度不存在重大违约风险，将确保在 2021 年 12 月 31 日前具备进料条件，后续将
按照《特许经营协议》约定履行竣工验收、试运行、正式运行程序。故尚不存在
因工程延期或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同违约或终止风险。
  ②金誉圆祥注册资本实缴情况不存在违约风险
  荆州市城市管理执法委员会与项目公司金誉圆祥于 2020 年 12 月 30 日签署
的《特许经营协议》17.2.1 约定：?项目公司注册资本金 3,300 万元，约占总
投资的 30%，本协议签署 15 个日历日内，项目公司缴纳 3,300 万元项目资本金。?
  《特许经营协议》17.5.1 约定：?由于乙方资本金未能如期到位而影响贷
款提用的视为重大违约，因此产生损失的，由违约方承担未到位资本金每日 0.2%
的赔偿。?
出资到位 3,300 万元。
  项目公司注册资本实缴时间相较于《特许经营协议》约定的出资期限晚 1
天，但未影响项目公司的贷款提用，未触发《特许经营协议》约定的?重大违
约?，未产生实际损失。即使构成违约，按协议约定测算违约金为 6.6 万元，
金额较小。荆州市城市管理执法委员会于 2021 年 10 月出具的书面说明，对上
述延期 1 天出资行为予以书面确认，并经访谈荆州市城市管理执法委员会，上
述出资行为未对协议履行造成不利影响，不会产生违约责任。
  综上，项目公司注册资本实缴出资时间虽晚于约定的期限 1 天，未触发重
大违约，未构成违约责任，荆州市城市管理执法委员会已出具书面证明。
  （2）标的公司防范措施
  为防止因工程延期或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同违约或终
止，标的公司将严格遵守《特许经营协议》及其补充协议的约定，积极履行投融
资、设计、建设、运营和维护本项目的义务，避免该项目因工程延期或工程质量
不达标等情况而导致特许经营合同违约或终止。
                                            独立财务顾问核查意见
  已对《特许经营协议》的主要内容补充说明。
  《特许经营协议》及金誉圆祥股东变更事宜需要业主方的同意，已通过签署
《补充协议》、《股权转让协议》及《股东会决议》等文件和方式，取得了业主
方及相关方的同意，有效地履行了 PPP 相关法律规定及《特许经营协议》约定的
审批或备案程序。
  荆州项目工程目前正处于建设中，预计在今年底之前具备投料条件。荆州项
目目前进度符合项目计划及《特许经营协议》及其补充协议的约定，因工期延期
或工程质量不达标等导致特许经营合同违约或终止的风险较小。金誉圆祥注册资
本实缴出资情况不存在违约情形。标的公司将严格遵守《特许经营协议》及其补
充协议的约定，积极履行投融资、设计、建设、运营和维护本项目的义务，避免
该项目因工程延期或工程质量不达标等情况而导致特许经营合同违约或终止。
  （三）金誉圆祥负债情况、偿债能力以及对标的公司流动性的影响
  截至 2021 年 9 月 30 日，金誉圆祥负债总额为 493.98 万元，资产负债率为
造成重大不利影响。为保障项目建设的正常进行，金誉圆祥正在进行银行融资，
部分融资已达总行审批阶段，融资概率较大。金誉圆祥自有资金状况及融资安排
能够承担荆州项目建设资金要求。
  荆州项目的承建在短期内将对标的公司的资金状况、偿债能力造成一定的不
利影响；但长期来看，荆州项目整体将带来正向的现金回报，有利于标的公司在
有机垃圾资源化领域的持续发展。
  具体内容如下：
  截至 2021 年 9 月 30 日，金誉圆祥的负债情况如下：
                                                   单位：万元
        项目                       2021 年 9 月 30 日
资产总额                                                3,424.93
负债总额                                                 493.98
                                             独立财务顾问核查意见
          项目                      2021 年 9 月 30 日
其中：流动负债                                              357.05
      非流动负债                                          136.93
净资产                                                 2,930.96
注：相关数据未经审计。
     截至 2021 年 9 月 30 日，金誉圆祥注册资本已出资到位，相关工程正处于施
工进程中。
     《项目特许经营协议》第 17 条约定：“项目公司注册资本金 3,300 万元，
约占总投资的百分之三十……本项目所需其他款项，由乙方自行解决相关融资事
宜。”
     荆州项目将采用自有资金投入及银行信贷投入两种方式筹措项目建设资金。
其中，截至 2021 年 9 月 30 日，标的公司已使用自有资金向金誉圆祥投入 3,650
万元，自有资金投入占项目预计建设成本的 33.22%。
     目前，自有资金投入已经完成，标的公司仍保持正常的经营周转，未对标的
公司的日常经营造成重大不利影响。
     根据《项目特许经营协议》的约定，自有资金与项目总投资额的缺口部分，
荆州项目拟采用银行贷款的方式推动项目融资。
     截至本回复出具日，湖北银行股份有限公司荆州分行已于 2021 年 10 月 22
日审批通过金誉圆祥 7,000 万元的贷款申请，并出具了《项目贷款意向书》。
     标的公司银行贷款获批可能性较大。依据如下：
     （1）荆州项目合法合规性要件完备，无贷款实质性障碍
     荆州项目均参照相关法律法规，合法合规的完成项目的论证、招标、建设等
工作，已取得的主要合规性文件如下：
序号                      文件名称
       荆环保审文【2017】22 号《关于荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目环境影响报
       告书的批复》
       荆发改审批【2020】17 号《荆州市发改委关于荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项
       目（一期）可行性报告的批复》
                                      独立财务顾问核查意见
序号                      文件名称
       《荆州市人民政府关于<荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一期）实施方案>
       的批复》
       荆发改审批函【2021】8 号《荆州市发改委关于明确荆州市餐厨粪便垃圾无害化
       处理项目（一期）项目法人的函》
     （2）荆州项目自身盈利性较好，满足银行的风控和收益要求
     《荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目可行性研究报告》显示，荆州项目内
部收益率（IRR）=8.00%，财务净现值为 5,662.93 万元，投资回收期为 11.23 年
（运营期）。
     荆州项目具有相对较好的经营回报，自身具备一定的盈利能力，能够满足银
行的风控和收益要求。
     （3）政府相关部门支持荆州项目的开展
     《项目特许经营协议》第 10.5 条：“在项目进入建设程序后，乙方为本项
目融资，甲方及政府相关主管部门应予以支持、配合。”截至目前，荆州城管局
及政府相关部门已向金誉圆祥推荐多家贷款合作银行。
     根据荆州项目的预计建设安排：2021 年，荆州项目建设所需资金支付约为
通过的情况下，金誉圆祥能够承担建设荆州项目所需的资金要求。
     若本次交易能够顺利完成，万德斯成为标的公司的母公司，万德斯可为标的
公司融资提供担保；此外，若本次配套募集资金能够顺利募集，也将为标的公司
提供 1,500 万元，用于补充标的公司流动资金。
     本次交易的《资产购买协议》第 11.8 条规定：?甲方承诺，在 3.1 条约定
的标的资产交割完成后，根据甲方及标的公司的经营发展需要，为标的公司的
正常经营提供资金支持，如提供了资金资助及现金增资的，标的公司须按照同
期银行贷款利率向甲方支付资金使用费。?根据《资产购买协议》约定，在本
次交易交割之后，若上市公司提供资金支持的，将按同期银行贷款利率收取资
金使用费，不会对上市公司利益造成损害。《资产购买协议》中并未约定本次
                            独立财务顾问核查意见
交易交割之前上市公司负有对标的公司提供资金支持的义务。若标的公司确需
上市公司提供资金支持的，则将由双方友好协商，并经上市公司按照《上海证
券交易所科创板股票上市规则》等相关法律法规的规定及《公司章程》的约定
履行股东大会或董事会审议程序后方可执行，且将依据规定及决议内容收取利
息，不会损害上市公司的利益。
  若由标的公司为荆州项目提供增信融资的，标的公司目前经营情况、现金
流情况良好，且随着标的公司经营业务情况增长趋势，标的公司的业务回款趋
势良好，标的公司有能力以信用、资产担保的方式为荆州项目提供融资增信。
若确需标的公司向荆州项目提供资金支持的，在一定程度上将对标的公司的现
金流造成不利影响。
  《资产购买协议》第 10 条约定，补偿义务人承诺并保证，如在标的资产交
割完成日之后出现标的公司因交割之前存在需要对外承担的义务和责任、或有
负债，补偿义务人将向标的公司承担赔偿损失或全额补偿的责任。第 9 条约定，
自评估基准日起至标的资产交割完成日期间产生的亏损，在亏损金额经上市公
司聘请的具有法定资格的会计师事务所审计确定后的十（10）个工作日内由乙
方按各自持股比例以现金方式向标的公司足额补足。
  本次交易的补偿义务人承诺：若金誉圆祥未能及时通过银行或其他合法渠
道获得资金以支持该项目的建设严重影响该项目建设进度，并因此导致金誉圆
祥或时代桃源需承担违约责任或其他重大损失的，若时代桃源提出要求的，则
补偿义务人愿意根据实际损失情况向标的公司承担相应的补足义务。
  若荆州项目无法完成银行融资、上市公司不提供资金支持、时代桃源无法
为荆州项目融资提供增信或资金支持等原因导致荆州项目产生违约风险、对标
的公司造成损失的，则根据《资产购买协议》的约定，补偿义务人有义务向标
的公司承担赔偿损失金额，若因此造成标的公司过渡期间产生亏损的，交易对
方将按持股比例以现金方式向标的公司补足，不会对上市公司、标的公司造成
实质性影响。
                                                                                  独立财务顾问核查意见
              荆州项目运营周期为 29 年，运营结束时间为 2051 年 3 月，本次管理层在对
           荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目进行现金流预测时，收入主要考虑：（1）
           餐厨粪便垃圾收运、处理补贴收入：补贴收入按照特许经营协议约定的 308 元/
           吨，未考虑后续处理价格的增长，日处理 120 吨，谨慎预测年可获得不含税补贴
           收入 1,272.68 万元；（2）处理项目过程中形成的油脂收入：预计日产粗油脂 6.23
           吨，用以生产生物柴油，按 7000 元/吨计，年可获得销售收入 1597.11 万元。上
           述两项收入合计每年 2,864.44 万元。成本主要考虑项目运营过程中发生的外购原
           材料、燃动力费、其他污水、垃圾收运费用、杂质处理费用、人工费用、维修费
           用、折旧摊销及检验费用等，整体约为收入的 62%，每年 1,769.48 万元。
              运营期内，荆州项目预计现金流情况如下：
                                                                                        单位：万元
      项目        2022 年      2023 年      2024 年          2025 年       2026 年
                                                                                  至 2030 年       至 2050 年      1-3 月
营业收入             2,291.34    2,864.44    2,864.44         2,864.44    2,864.44      2,864.44       2,864.44    706.30
减：营业成本           1,396.80    1,769.48    1,769.48         1,769.48    1,769.48      1,769.48       1,769.48    442.63
 税金及附加               8.06      24.18       24.18            24.18       24.18         24.18          24.18        6.05
  财务费用            385.00      385.00      385.00           385.00      385.00        385.00                -         -
营业利润              501.47      685.78      685.78           685.78      685.78        685.78        1,070.78    257.62
减：所得税                                      85.72            85.72       85.72        171.44         267.69      64.41
净利润               501.47      685.78      600.06           600.06      600.06        514.33         803.08     193.22
加：折旧摊销            281.97      375.96      375.96           375.96      375.96        375.96         375.96      93.99
减：营运资金追加          560.03      151.11             -               -            -              -             -   -563.03
净现金流量             223.42      910.63      976.02           976.02      976.02        890.29        1,179.04    850.24
           注：根据《企业所得税优惠政策事项办理办法》（国家税务总局公告 2018 年第 23 号）的规定，金誉圆祥
           所属纳税年度起，第一年至第三年免征企业所得税，第四年至第六年减半征收企业所得税。
              从上表可以看出，在 2022-2023 年，荆州项目带来的净现金流回报为爬坡期，
           合计净现金流量为 1,134.05 万元；2024 年以后，随着运营相对稳定，净现金流
           量保持相对稳定水平。
              根据估测，按长期借款利率 5.5%计算，长期借款 7,000 万元每年将形成 385
           万元利息支出，荆州项目的现金流水平可以正常覆盖该部分利息支出。预计至
           元。
                                               独立财务顾问核查意见
  金誉圆祥收购时，主要资产为其他应收款及其他非流动资产，具体如下：
                                                     单位：万元
                                     占总资产
        项   目       2021 年 5 月末                      备注
                                      比例
其他应收款                     1,960.37    66.60%
其中：标的公司                   1,781.37    60.51%   往来款
   沙市区政府非税收入汇缴                                 竞拍土地保证金，
结算户                                            2021 年 7 月已退回
                                               预付土地款及项目
其他非流动资产                     895.00    31.05%
                                               可研费
        总资产               2,943.72   100.00%
  标的公司购买金圆环境资源科技有限公司持有的金誉圆祥 100%股权，支付
了 1,514.00 万元现金，并继承金圆环境资源科技有限公司欠金誉圆祥的往来款
  已在重组报告书“重大风险提示”中披露如下内容：
  （八）荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目实施风险
理项目。该项目投资额预计约 1 亿元，其中，标的公司需通过银行融资的方式完
成约 65%的投资额。由于项目投资额较大，且银行融资目前仍处于审批中，存
在一定的不确定性。在银行融资到位前，项目建设将主要采取自有资金投入的
方式进行，短期内标的公司的资金状况将承受一定压力；若银行融资无法到位，
则可能影响施工进度，进而存在违约风险。提请投资者关注。
  荆州项目将采用自有资金和银行融资两种方式进行。其中，自有资金已全部
投入完成，未对标的公司日常经营造成重大不利影响；湖北银行股份有限公司荆
州分行已于 2021 年 10 月 22 日审批通过金誉圆祥 7,000 万元的贷款申请，并出
具了《项目贷款意向书》。
                                 独立财务顾问核查意见
  荆州项目的承建在短期内将对标的公司的资金状况、偿债能力造成一定的不
利影响；但长期来看，荆州项目整体将带来正向的现金回报，有利于标的公司在
有机垃圾资源化领域的持续发展。
  已在重组报告书中对荆州项目实施风险进行提示。
  （四）收购金誉圆祥对本次交易评估结果、交易作价、补偿承诺和标的资
产持续盈利能力的影响
  收购金誉圆祥的行为，不会对本次交易评估结果、交易作价产生负面影响，
交易各方不会因收购金誉圆祥行为调整业绩对赌。
  本次收购金誉圆祥并建设荆州项目，将增厚标的公司在业绩承诺期净利润约
  收购金誉圆祥有利于增强标的公司的持续盈利能力，有利于本次交易后更好
体现标的公司与上市公司的业务协同。
  具体内容如下：
  时代桃源本次全资收购金誉圆祥系根据其经营发展战略所作出的日常经营
活动，收购资金来源于时代桃源的自有资金。
  本次收购完成后，金誉圆祥成为时代桃源的全资子公司，将依据《会计准
则》纳入时代桃源合并报表范围，经营成果、所负义务均由时代桃源 100%享有、
承担，金誉圆祥实现的净利润、资产情况、应收账款回收情况等均将在时代桃
源的合并财务报表体现，若金誉圆祥未来出现减值，也将在时代桃源的合并财
务报表中体现，将纳入至本次交易业绩对赌之资产减值测试及补偿的考核范围。
  经上市公司与时代桃源确认，不会因收购金誉圆祥行为而对本次交易的业
绩补偿安排（包括业绩承诺及补偿、资产减值测试及补偿、应收账款回收及补
偿、潜在损失赔偿）作出调整，相关考核指标、金额均仍继续遵守执行《盈利
补偿协议》的约定。金誉圆祥实现的净利润、资产情况、应收账款回收情况、
潜在损失均纳入本次交易的业绩对赌考核范围。
                                独立财务顾问核查意见
  根据《资产购买协议》约定，若上市公司提供资金支持的，将按同期银行
贷款利率收取资金使用费，不会对上市公司利益造成损害。若上市公司未来为
时代桃源提供资金支持，则将依据《资产购买协议》约定按照公允价格收取资
金使用费，上市公司不会以提供财务资助或其他类似方式向时代桃源输送利润，
以变相调整业绩对赌安排。
  《资产购买协议》第 16.4 条约定：?如果本协议一方因不可抗力事件的影
响而全部或部分不能履行其在本协议中的义务，该方将在受影响的范围内免于
承担违约责任。?《盈利补偿协议》中不存在不可抗力条款。
  上述不可抗力条款仅作为通行格式条款，仅在《资产购买协议》的其他事
项的履行中可能适用，不会以不可抗力或其他任何理由对业绩承诺及补偿等事
项进行调整的安排。同时，上市公司不会以因相关法律法规、政策变化、自然
灾害或其他类似自身无法控制的客观原因导致承诺无法履行或无法按期履行为
由召开上市公司股东大会，审议调整业绩承诺的任何议案。
  综上，收购金誉圆祥不会导致本次交易业绩补偿安排（包括业绩承诺及补
偿、资产减值测试及补偿、应收账款回收及补偿、潜在损失赔偿）的调整，该
等安排符合《重大资产重组管理办法》《监管规则适用指引——上市类第 1 号》
等相关法律法规的规定。
  （1）收购金誉圆祥未对标的公司资产负债结构造成重大影响
祥资产负债及收购对价如下：
                                    单位：万元
         项目                    金额
         总资产                          2,943.72
         总负债                            19.00
         净资产                          2,924.72
        合并对价                          3,295.37
   合并差额（计入特许经营权）                       370.65
                                          独立财务顾问核查意见
注：本次交易作价 3,299 万元，系以注册资本为基础确定；2021 年 4 月 30 日至交割日，金
誉圆祥发生部分费用，因此，最终合并对价为 3,295.37 万元。
  上述合并行为在合并日对母公司及合并层面资产负债影响如下：
                  母公司资产负债影响分析
             长期股权投资增加 3,295.37 万元，银行存款减少 1,514.00 万元,资产
   资产影响
             合计增加 1,781.37 万元
   负债影响      负债增加 1,781.37 万元
 所有者权益影响     未分配利润无影响
                 合并层面资产负债影响分析
   资产影响      资产合计增加 19.00 万元
   负债影响      负债合计增加 19.00 万元
 所有者权益影响     未分配利润无影响
  通过上述分析，收购金誉圆祥未造成标的公司资产负债结构的重大变化。
  （2）收购金誉圆祥未对既有项目的开展造成不利影响
  截至 2021 年 9 月 30 日，标的公司正在执行的项目 19 项，项目均按照相应
的实施进度予以推进，收购金誉圆祥未对既有项目的开展及标的公司正常的生产
经营造成不利影响。
  （3）收购金誉圆祥未造成原评估假设前提发生重大变化
  收购金誉圆祥后标的公司主营业务及盈利模式仍以 EPC 项目为主，原有有
机垃圾处理项目均处于正常建设状态，标的公司的主营业务、销售策略仍按照原
规划进行。
  因此，原评估假设“假设在未来的预测期内，评估对象的主营业务、产品的
结构，收入与成本的构成以及销售策略和成本控制等按照其经营规划发生，而不
发生较大变化”，“假设标的公司在现有的管理方式和管理水平的基础上，经营
范围、方式与目前方向保持一致”等关键假设前提未发生重大变化。
  （4）收购金誉圆祥未对本次交易评估结果、交易作价产生负面影响
  根据中联资产评估集团有限公司出具的《北京时代桃源环境科技股份有限公
司拟收购荆州市金誉圆祥环境科技有限公司股权追溯性评估项目》（中联评报字
                                                     独立财务顾问核查意见
[2021]第 2883 号），金誉圆祥以 2021 年 4 月 30 日作为评估基准日，整体估值
情况如下：
                                                         单位：万元
金誉圆祥 2021 年 4 月 30 日账面净资产       评估值        评估增值         增值率
   根据上述评估结果，时代桃源以 3,299 万元收购金誉圆祥 100%股权的市场
价值为 3,300.00 万元，不会对本次交易的评估结果及交易作价产生负面影响。
   荆州项目的建设和运营将为标的公司带来相应的利润回报。
备采购、施工由标的公司实施完成，按 9.79%的净利率估算，将为标的公司在合
并报表层面形成约 565 万元的净利润。在运营期内，通过项目的正常运营，金誉
圆祥将可以持续产生收益。
   标的公司合并范围内子公司金誉圆祥自荆州市城市管理执法委员会承接了
荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理 BOT 项目，其最终的服务购买方为荆州市城市
管理执法委员会，即建造服务的最终提供对象为合并范围以外的政府部门。
   金誉圆祥通过总承包标的公司将设备总包给标的公司，项目的全部设备的设
计、制造、安装调试、试运行等全部由标的公司负责。从合并的角度，标的公司
作为设备总包方，对荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理 BOT 项目提供了实质性建
造服务，建造服务有关的收入、损益随着建造服务的提供应予以确认。
   整体来看，根据标的公司的估算，收购金誉圆祥将对标的公司业绩承诺期净
利润合计影响情况如下：
                                                         单位：万元
         项目                 2021 年        2022 年        2023 年
     合并层面净利润                564.89        501.47        685.78
   业绩承诺期合计净利润                             1,752.13
注：标的公司合并范围内子公司金誉圆祥自荆州市城市管理执法委员会承接了荆州市餐厨粪
便垃圾无害化处理 BOT 项目，其最终的服务购买方为荆州市城市管理执法委员会，即建造
                                独立财务顾问核查意见
服务的最终提供对象为合并范围以外的政府部门。
金誉圆祥通过总承包标的公司将设备总包给标的公司，项目的全部设备的设计、制造、安装
调试、试运行等全部由标的公司负责。从合并的角度，标的公司作为设备总包方，对荆州市
餐厨粪便垃圾无害化处理 BOT 项目提供了实质性建造服务，建造服务有关的收入、损益随
着建造服务的提供应予以确认。
  综上，综合考虑建设期和运营期在业绩承诺过程中的净利润情况，本次收购
金誉圆祥并建设荆州项目，将增厚标的公司在业绩承诺期净利润约 1,750 万元，
有利于实现补偿承诺。
更好体现标的公司与上市公司的业务协同
  标的公司收购金誉圆祥，并拟承建和运营荆州项目，主要系收购金誉圆祥有
利于标的公司在有机垃圾资源化领域进一步布局与拓展，有利于增强标的公司的
持续盈利能力。
  标的公司长期以来，由于资金实力限制，均以 EPC 工程项目及设备提供为
主要业务，在运营市场的拓展和布局相对较少。随着标的公司近年业绩逐步提升，
标的公司资金实力有所加强，已初步具备参与投资运营、承接 BOT 项目的能力。
  上市公司目前已进入有机垃圾资源化领域，并在沼液处理方面具有较强的业
务能力，将在有机垃圾资源化领域继续深入发展。本次交易完成后，标的公司与
上市公司的协同效应将体现，整体资金能力将进一步增强，荆州项目将成为交易
后标的公司持续、健康发展，深入介入有机垃圾资源化市场，参与投资运营是标
的公司开拓、深挖市场，形成可持续发展的重要一环。
  具体原因如下：
  第一，主导建设荆州项目可以使标的公司技术体系形成从研发、制造、建设
到使用的闭环。技术在应用中不断迭代升级。通过主导建设荆州项目，标的公司
将形成一个全工艺链的应用场景，能更快、更深入的取得应用技术数据，反过来
加快促进技术的研发和更新迭代。
  第二，主导建设荆州项目可以使标的公司建立一个技术应用的代表性典范项
目。技术、建设和运营三个环节是决定一个处置项目效果的必备环节。通过主导
建设荆州项目，标的公司将打造属于自身的全要素平台，也是向市场证明技术、
                                    独立财务顾问核查意见
装备价值的最好方式，这会提高标的公司拓展市场的说服力。
  第三，主导建设荆州项目可以使标的公司补足与竞争对手的竞争短板。长期
以来，标的公司受困于规模有限，资金实力不足，没有主导运营项目；而标的公
司的主要竞争对手维尔利等都拥有自己运营的项目。标的公司在竞争承揽项目的
过程中，存在天然的竞争劣势。通过主导建设荆州项目，将弥补标的公司在竞争
布局上的不足，提升标的公司的核心竞争力。
  鉴于此，本次收购金誉圆祥后，标的公司将把荆州市餐厨垃圾处置项目打造
成公司技术应用的标杆项目，一方面促进技术的研发迭代升级，提升标的公司对
项目进行整体性技术规划、建设和运营管理的经验积累，构筑标杆应用典范工程，
提高标的公司的品牌内涵，另一方面将打开全新的市场空间，根据自身的经营情
况及资金能力，有节有度、有序有力的获取优质运营项目，提升标的公司的市场
地位，进一步深入拓展有机垃圾资源化处理利用市场空间。
  综上，标的公司进入投资运营市场，是从市场和技术战略上的深化布局，通
过收购金誉圆祥而开始投资运营，是较好的一个切入点，标的公司将以 EPC 业
务为核心，综合自身资金实力，尝试开拓投资运营市场。本次交易完成后，受益
于上市公司整体资金平台，标的公司资金实力将进一步增强，有利于标的公司在
有机垃圾资源化领域进一步布局与拓展，有利于标的公司与上市公司协同性的体
现，有利于增强标的公司的持续盈利能力。
  综上，时代桃源以 3,299 万元收购金誉圆祥 100%股权的市场价值为 3,300.00
万元，不会对本次交易的评估结果及交易作价产生负面影响；有利于实现补偿承
诺；有利于增强标的公司持续盈利能力。
  （五）金誉圆祥项目折旧摊销的会计政策是否与上市公司一致，是否可以
参照 29 年折旧摊销，是否需要调整修改
  根据企业会计准则解释第 14 号的规定，PPP 项目特许经营权的核算方法有
金融资产模式核算和无形资产模式核算两种类型，主要取决于特许经营权合同
                                    独立财务顾问核查意见
规定项目公司在有关基础设施建成后，从事经营的一定期间内有权利向获取服
务的对象收取费用，根据收费金额是否确定分别确认为金融资产或无形资产。
收费确定确认为金融资产，否则确认为无形资产。
  社会资本方根据 PPP 项目合同约定，在项目运营期间，有权向获取公共产
品和服务的对象收取费用，但收费金额不确定的，该权利不构成一项无条件收
取现金的权利，应当在 PPP 项目资产达到预定可使用状态时，将相关 PPP 项目
资产的对价金额或确认的建造收入金额确认为无形资产，并按照《企业会计准
则第 6 号——无形资产》的规定进行会计处理。
  社会资本方根据 PPP 项目合同约定，在项目运营期间，满足有权收取可确
定金额的现金（或其他金融资产）条件的，应当在社会资本方拥有收取该对价
的权利（该权利仅取决于时间流逝的因素）时确认为应收款项，并按照《企业
会计准则第 22 号——金融工具确认和计量》的规定进行会计处理。社会资本方
应当在 PPP 项目资产达到预定可使用状态时，将相关 PPP 项目资产的对价金额
或确认的建造收入金额，超过有权收取可确定金额的现金（或其他金融资产）
的差额，确认为无形资产。
  建造期间，上市公司对于所提供的建造服务按照《企业会计准则第 14 号—
—收入》确认相关的收入和费用。基础设施建成后，上市公司按照《企业会计
准则第 14 号——收入》确认与后续经营服务相关的收入。建造合同收入按照收
取或应收对价的公允价值计量，并分别确认金融资产或无形资产。
  建造期间，上市公司未提供实际建造服务，将基础设施建造发包给其他方
的，不确认建造服务收入，按照建造过程中支付的工程价款等考虑合同规定，
分别确认为金融资产或无形资产。
期）PPP 项目，处理规模 120t/d3 ，中标价为 308 元/吨（含收集、运输、处理），
建设期 1 年，运营期 29 年。PPP 项目预计建设期 1 年。公司负责该项目融资、
                                独立财务顾问核查意见
设计、建设、运营和维护等，甲方按餐厨粪便垃圾收运、处理支付补贴费。合
同中有关补贴费约定的条款：
  （1）餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费单价：运营期内第一年的餐厨粪便垃
圾收运、处理补贴费初始按 308 元/吨执行由甲方支付给乙方。运营期内，补贴
费价格应根据影响成本变化的因素每三年调整一次，自上一次调整价格执行日
起满三年，项目公司可向甲方申请调整后续垃圾处理补贴费价格。按照调价公
式及调价方法，调整补贴费单价。
  （2）餐厨粪便垃圾收运、处理量：项目商业运营第一年至第五年保底量为
  第一年至第五年：如实际餐厨粪便垃圾收运、处理量低于月保底处理量的，
甲方按照月保底处理量向标的公司支付餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费。如实
际餐厨粪便垃圾收运、处理量高于月保底处理量的，则按照月实际餐厨粪便垃
圾收运、处理量向标的公司支付餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费。
  第五年以后，按照实际餐厨粪便垃圾收运、处理量支付餐厨粪便垃圾收运、
处理补贴费。
  综上所述，根据合同中有关餐厨粪便垃圾收运、处理补贴费单价、餐厨粪
便垃圾收运、处理、保底处理量等条款的约定，该 PPP 项目补贴费单价确定，
但仅有 5 年保底处理量，收费金额不确定，即标的公司在有关基础设施建成后，
从事经营的一定期间内有权利向获取服务的对象收取费用，且收费金额不确定，
因此应对该 PPP 项目的初始计量成本确认为无形资产，项目建成后按照合同约
定的特许经营年限或剩余授权年限，按照《企业会计准则第 6 号——无形资产》
的规定进行会计处理，将?无形资产—特许经营权?以直线法进行摊销。
  综上所述，标的公司有关 PPP 项目的会计政策与上市公司一致。标的公司
的荆州市餐厨粪便垃圾无害化处理项目（一期）PPP 项目建成后，按照 29 年直
线摊销无形资产符合企业会计准则的规定。
  （六）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
                                    独立财务顾问核查意见
披露内容与格式准则第 26 号——上市公司重大资产重组（2018 年修订）》第十
六条第九项规定补充相关信息披露。
律文件的主要内容；时代桃源收购金誉圆祥已经履行了 PPP 相关法律规定及《特
许经营协议》约定的全部程序；荆州项目工程进度符合约定，因工程延期或工程
质量不达标导致特许经营合同违约或终止的风险较小；金誉圆祥的注册资本实缴
出资情况不存在违反《特许经营协议》而需承担违约责任的风险；标的公司将
严格遵守《特许经营协议》及其补充协议的约定，积极履行投融资、设计、建设、
运营和维护本项目的义务，避免该项目因工程延期或工程质量不达标等情况而导
致特许经营合同违约或终止。
全部投入完成，未对标的公司日常经营造成重大不利影响；湖北银行股份有限公
司荆州分行已于 2021 年 10 月 22 日审批通过金誉圆祥 7,000 万元的贷款申请，
并出具了《项目贷款意向书》；若需上市公司或时代桃源提供进一步资金支持
的，不会损害上市公司的利益，时代桃源有能力提供资金支持，且本次交易的
补偿义务人承诺为时代桃源或有的损失承担补足义务。荆州项目的承建在短期内
将对标的公司的资金状况、偿债能力造成一定的不利影响；但长期来看，荆州项
目整体将带来正向的现金回报，有利于标的公司在有机垃圾资源化领域的持续发
展。已在重组报告书中对荆州项目实施风险进行提示。
因收购金誉圆祥而调整本次交易的业绩对赌；有利于实现补偿承诺；有利于增强
标的公司持续盈利能力。
                                                          独立财务顾问核查意见
   二、关于标的公司报告期经营业绩
   申请文件显示：（1）标的公司 2019 年年初未分配利润为-1,865.96 万元，
客户变动较大、规模较小，分布在全国各地，且客户回款情况较差；（2）标的
公司根据完工进度确认收入，客户会为标的公司签署进度单，对标的公司相关
项目的完工进度进行确认，存在较高的收入跨期风险，且单个项目收入确认跨
期对财务报表金额影响较大；（3）报告期标的公司销售费用大幅下降，占营业
收入比重由 12.07%下降至 7.77%，与 2020 年收入大幅增长且业务需要不断开拓
新客户的状况不匹配。
   请公司说明：（1）标的公司报告期营业收入增长率较高、成本费用率下降
的合理性；（2）业绩爆发式增长的真实性、收入确认的准确性、是否存在跨期
风险。
   回复：
   本题概要：
   报告期内，标的公司营业收入及其增长率，成本费用率的基本情况如下：
                                                              单位：万元
      项目       2021 年 1-6 月              2020 年             2019 年
   营业收入               11,582.27              19,411.14          14,214.26
    增长率                       -                36.56%                    -
  销售费用率                  7.47%                    7.77%           12.07%
  管理费用率                  5.36%                    5.79%              8.20%
垃圾资源化行业由于监管措施升级，餐饮垃圾无害化处理成为刚需，行业处于需
求端快速增长期及标的公司自身具备相对较好的经营能力，能够有效满足行业需
所致。同行业可比公司有机垃圾资源化相关业务在 2018-2020 年同样呈现较快增
长态势，标的公司营业收入增长情况与同行业一致。
   标的公司销售费用率下降具有合理性，主要系：1、标的公司销售人员分为
                                独立财务顾问核查意见
专职销售人员和中后台支持人员，其中仅专职销售人员奖金部分与订单金额直接
相关，奖金占其薪酬比例约为 30%-40%，占销售人员总薪酬比重 10%-20%，固
定薪资并不随订单的增长而增长，导致营业收入与销售费用非同比例增长；2、
标的公司销售模式使其具有相对稳定的订单获取渠道，重点客户重点开发，在行
业快速扩张期，获客成本增速低于营业收入增速；3、行业快速增长，单一订单
规模持续增长，摊薄销售费用率；4、标的公司销售费用率高于同行业可比公司，
主要系规模较小所致，随着业绩进一步提升，销售规模增加，标的公司销售费用
率将向可比公司均值回归。
  标的公司管理费用率下降主要系管理费用涉及人员，部门人员结构相对稳
定，管理费用支出较为刚性。报告期内，标的公司营业收入呈现较快上升态势，
导致管理费用摊薄，管理费用率下降。
理成为刚需，行业在报告期内持续快速增长，标的公司业务向有机垃圾资源化行
业进行倾斜，跟随行业快速发展，业绩爆发式增长具备真实性。
  标的公司采用完工百分比法确认收入。合同执行过程中，财务部根据各项目
实际发生总成本计算项目履约进度/完工进度确认收入，同时将依据“到货验收
证明、安装验收证明、调试验收合格证明、试运行验收证明、施工确认单”等外
部证据得出客户确认进度，佐证履约进度/完工进度，标的公司收入确认具有准
确性。
  报告期内，标的公司收入进度与客户出具的各阶段验收单相匹配，根据项目
实际投入情况确认的完工进度与客户确认的完工进度之间差异均小于 5%，不存
在显著差异，标的公司收入不存在跨期风险。
  本题具体情况如下：
  （一）标的公司报告期营业收入增长率较高、成本费用率下降的合理性
  报告期内，标的公司的营业收入情况如下：
                                    单位：万元
                                                               独立财务顾问核查意见
        项目           2021 年 1-6 月              2020 年            2019 年
       营业收入                 11,582.27              19,411.14         14,214.26
       增长率                          -                36.56%                  -
       从上表可以看出，标的公司在报告期内的主营业务收入分别为 14,214.26 万
元、19,411.14 万元、11,582.27 万元，2020 年同比 2019 年增长 36.56%，处于较
快增长阶段。
       （1）有机垃圾处理行业进入快速发展阶段
       有机垃圾行业发展的清晰分水岭为 2018 年，2018 年之前为起步阶段，2018
年之后为快速发展阶段。以下通过对比两个阶段的行业情况进行说明。
       中国有机垃圾资源化起步阶段相对较晚。2018 年以前，整体有机垃圾资源
化行业处于起步阶段。
       根据中国固废网的相关报道1，中国首座餐厨垃圾处理厂于 2007 年落成，用
于处理奥运签约饭店及奥运场馆产生的餐厨垃圾。
意见》（国办发〔2010〕36 号），明确要求应适当收集和运输餐厨废弃物，并
探索餐厨废弃物资源回收和无害化处理的技术开发和经营模式。
利用和无害化处理试点城市，开启了我国餐厨垃圾资源化利用和无害化处理进
程。
       截至 2018 年，虽然行业发展已近 10 年，但由于在 2018 年之前，有机垃圾
处理主要为餐饮有机垃圾处理，面向餐馆等经营场所，搜集、处理泔水等有机废
弃物。而该类有机废弃物通常被私下用于牲畜的饲养，导致垃圾处理场长期处于
垃圾来料供应不足的情形，经营缺乏经济价值，盈利非常困难。
       因此，在这一阶段，虽行业已起步，且有垃圾处理设施投入使用，但成功运
       数据来源：《有机垃圾处理：先行者的探索与最好的时代》
https://www.solidwaste.com.cn/news/309260.html
                               独立财务顾问核查意见
营项目相对较少，市场在等待政策的进一步明确和资本的进一步投入。
处理的监管，对有机垃圾资源化运用提出了更高的要求。行业因此逐步走过了拐
点，进入了快速增长期。
  ①餐饮有机垃圾处理：非洲猪瘟推动监管升级，增进垃圾设施投资
  在餐饮有机垃圾领域，由于餐饮垃圾成为传播非洲猪瘟的重要来源，对国家
生猪养殖造成了较大的威胁。
控工作的通知》，要求“加强泔水等餐厨废弃物收集、处理管理，全面禁止用泔
水等餐厨废弃物饲喂生猪。”
  监管措施的升级推动餐饮垃圾无害化处理成为刚需，流入饲料渠道的餐厨垃
圾也得到了集中收运，原有的处理设施产能饱和，且不能满足快速增长的垃圾处
理需求，需要增设垃圾处理设施，以满足处理缺口。
  ②厨余有机垃圾处理：垃圾分类打开全新市场空间
  在厨余有机垃圾领域，由于公众环保意识的逐步增强，生活垃圾分类及随后
的垃圾处理成为国家监管的重点领域。
  A、环保监管推动生活垃圾分类在全国范围内开展
“加快建立分类投放、分类收集、分类运输、分类处理的垃圾处理系统，形成以
法治为基础、政府推动、全民参与、城乡统筹、因地制宜的垃圾分类制度，努力
提高垃圾分类制度覆盖范围，将生活垃圾分类作为推进绿色发展的重要举措……
到 2020 年底，基本建立垃圾分类相关法律法规和标准体系，形成可复制、可推
广的生活垃圾分类模式。”
市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，要求“到 2020 年，46 个重点城市基本
                               独立财务顾问核查意见
建成生活垃圾分类处理系统。到 2025 年，全国地级及以上城市基本建成生活垃
圾分类处理系统。”
  随着生活垃圾分类成为国家环保举措新导向，各地方开始试点垃圾分类，并
开始建设厨余垃圾处理设施。
果。2020 年以来，北京市等大中型城市均陆续强制开展垃圾分类活动。生活垃
圾分类已逐步向全国推广。
进一步要求“到 2020 年底，直辖市、省会城市、计划单列市和第一批生活垃圾
分类示范城市力争实现??分类处理能力明显增强；其他地级城市初步建立生活
垃圾分类推进工作机制。力争再用 5 年左右时间，??地级及以上城市因地制宜
基本建立生活垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处理系统??全国城市
生活垃圾回收利用率达到 35%以上。”
圾分类已逐步向全国推广。
部门联合印发《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，对有机垃
圾资源化处理能力提出了更高要求，要求“到 2025 年底，全国城市生活垃圾资
源化利用率达到 60%左右??全国生活垃圾分类收运能力达到 70 万吨/日左右。”
并要求“有序开展厨余垃圾处理设施建设”。
  B、生活垃圾分类要求投资升级，打造全新市场
  生活垃圾分类在全国的快速推广要求下游环节的有机垃圾处理设施建设快
速跟进，不然只有前端分类，没有后端处置设施，市民完成分类而后端仍混合处
理，受到广大群众的诟病，将限制垃圾分类的全面推广。因此，分类后的厨余垃
圾处置已形成全新的市场刚性需求，各地方开始试点垃圾分类，并开始建设厨余
垃圾处理设施。
  ③有机垃圾资源化行业市场容量已进入快速增长期
                                                独立财务顾问核查意见
  由于人民环保理念的逐步深入，国家环保政策持续推进，有机垃圾资源化市
场正处于发展拐点，将进入快速增长期。
  根据E20研究院出具的《固废处理行业战略规划指南（2020版）》估测，餐
厨垃圾资源化行业市场在今后几年内均将处于快速发展阶段，市场容量将快速提
升。
  仅考虑垃圾处理设备的相关投入，具体估算如下：
                                                    单位：亿元
                   餐厨垃圾                  餐饮垃圾       厨余垃圾
     年度
            市场容量          增长率            市场容量       市场容量
注：餐厨垃圾市场容量=餐饮垃圾市场容量+厨余垃圾市场容量。
  综上，受人民环保意识的提升和国家政策导向的影响，标的公司所处的有机
垃圾资源化领域已处于发展拐点，将进入快速发展期。未来行业市场将保持快速
增长态势，这为标的公司业绩的持续提升奠定了行业基础。
  （2）标的公司经营能力：具备跟随行业扩容，快速提升业绩的能力
  行业的发展是公司经营的基础背景，公司只有具备发展的核心竞争力，才能
在行业快速发展的过程中，保持持续业绩的提升。
  标的公司专注于有机废弃物的处理和资源化利用，致力于为客户提供先进环
保技术装备开发、系统集成与环境问题整体解决方案，主营业务聚焦餐厨垃圾等
有机垃圾处理和资源利用业务，具备在有机垃圾资源化行业的核心竞争力。标的
公司在行业快速发展的过程中，实现了相应的业绩提升。
  具体说明如下：
                                     独立财务顾问核查意见
    自设立以来，标的公司坚持以自主研发、自主创新为基础，推动业务发展。
旋流除砂系统，正式进入有机垃圾资源化行业。
    近十年来，标的公司专注产品研发，产品沿产业链条进行延伸，已形成覆盖
物料预处理系统、厌氧发酵系统、沼气净化与利用系统三大主工艺链，并为客户
提供智能管理系统，深入介入运行管理服务，是业内目前少数能够满足客户综合
需求的有机垃圾处理和资源利用设备、系统集成商。
                  标的公司的技术研发路程
    截至目前，标的公司已投入运用的核心技术及先进性情况说明如下：
序   核心技
                      技术简介及先进性说明
号   术名称
          低速旋转的螺旋体在输送过程实现物料的粗破碎与杂质分选；具有磨损小、
    大物质
          耗电低、适应性强，有机质损失小特点。
          相较于传统技术，单线处理能力和效率提升 1 倍、有机质损失率降低 50%、
    选系统
          投资成本低。
          集破碎、轻物质分选、调浆、浆液无磨损气力输送功能于一体，结构紧凑，
    破碎分   浆液品质高、可分离塑料、编织物、大纤维等轻型杂质，浆液含固率可根据
    一体机   解决了传动机械泵磨损严重的问题，降低了系统的故障率，提高了系统可靠
          性。
    除砂系   采用主动式旋流除砂模式，占地小、耗电低，针对制浆机的浆液粒径，能回
     统    收有机质，2mm 以上砂石去除率能达到 90%，具有行业内领先的除砂效率。
          完整的热量回收利用系统，采用蒸汽管道式中低温加热+加热缓冲罐串联方
    油脂提
    取系统
          高，环境友好。
    两相厌   将水解段和厌氧甲烷段分开控制，稳定性高，可满足高温或中温运行，最高
    氧发酵   进罐 TS 可达 15%，在数个项目实际运行，是目前行业较高的进罐浆液含固
                                                            独立财务顾问核查意见
序   核心技
                                技术简介及先进性说明
号   术名称
     系统    率，对于 TS15%，VS85%的餐饮垃圾，吨产气量高达 120Nm3/吨，居于行业
           领先地位。
           国内较少采用的具备超大型反应器（单罐容积≥10000m3）技术与案例的单位
           之一，在大规模项目中可大大降低设备投资成本与运营管理成本。
           厌氧系统配套的排浮渣与排沉砂系统，解决常规清砂过程中长时间停机与启
           动的行业痛点，技术与除砂效果已开始为行业优秀友商提供服务。
           自主研发的酸式和碱式两种工艺，分别针对发电和提纯利用，具备专有的菌
    生物脱    剂与营养盐保证系统高效稳定运行。
    硫系统    由于采用生物分解，系统运行成本低，能满足沼气中 10000ppm 以内硫化氢
           的去除要求。
    技术是标的公司生存、发展的基础。作为一家中小型企业，标的公司始终坚
持在技术方面的持续投入，围绕核心技术，持续开拓、创新，保持自身产品性能
国内相对领先，以跟进行业的持续扩容、发展。
    报告期内，标的公司的研发费用投入情况如下：
                                                                单位：万元
     项目          2021 年 1-6 月               2020 年度           2019 年度
    研发费用                  529.68                  883.86            645.26
    营业收入                11,582.27               19,411.14         14,214.26
    研发费用率                  4.57%                   4.55%             4.54%
    综上，通过十余年的技术积累，标的公司具备行业所需的核心技术链，并在
此基础上保持持续的研发投入，主动创新，保持在行业内相对技术领先。
    标杆项目是标的公司核心竞争力的综合体现，也是标的公司向市场展示核心
产品的“名片”。
    由于有机垃圾处理项目多具备民生工程性质，其设施运行效率、质量直接关
乎区域内居民的日常生活质量，关乎城市基础设施的稳定运行。如系统存在质量
问题，可能会造成垃圾不能清运导致垃圾满城、臭味四溢引发群体事件、排放不
达标造成环境污染事故等不良后果，对当地居民的生活和社会稳定都会产生负面
影响。因此，业主方在选择处理设备时，必须以政府监管为红线，重点考察技术
和设备提供方的实际运行情况、安装建设能力、既往销售业绩、技术参数等方面，
并给予相应的考虑权重，而上述反映企业、产品核心价值的要素均需要在业主方
                                           独立财务顾问核查意见
对标杆项目的考察中体现。标杆项目是业主方实地考察的首要目标，也是业主方
综合判断标的公司核心竞争力的最佳参照物，也是成就销售订单的必要因素。
  经过在有机垃圾资源化领域的长期发展，标的公司已在标杆项目上处于较领
先的行业优势地位，在北京、上海、广州、长沙等大型城市、省会城市完成了数
个处理规模在千吨/日级别的工程项目，并能够向市场提供单线处理量 35 吨/时的
处理系统，单线处理能力处于行业中相对领先的水平。
 项目名称     列为标杆原因                    示例图片
北京市海淀区
循环经济产业   国内单条处理能力
园再生能源发   相对领先的厨余垃
电厂餐厨与厨   圾预处理系统，达
余垃圾应急线   35 吨/小时
  项目
上海宝山再生   国内餐厨、厨余协
能源利用中心   同处理相对领先的
项目湿垃圾预   预处理系统，
              达 800
 处理系统    吨/天
         国内单厂处理能力
广州李坑综合
         相对领先的厨余垃
垃圾处理厂厌
         圾项目，达 1,000
 氧项目工程
         吨/天
长沙市餐厨垃   国内达产相对领先
圾无害化处理   的餐厨垃圾处理项
 技改项目    目，达 1,200 吨/天
                                                   独立财务顾问核查意见
 项目名称       列为标杆原因                          示例图片
           实现单罐 10,000m3
长沙市厨余垃
           拼装罐体，是行业
圾处理厂配套
           里 少 数 能 提 供
厌氧消化处理
  项目
           的公司之一
           国内相对领先的胺
           洗法餐厨垃圾沼气
           提纯项目，达 27 万
重庆洛碛区餐
           m3/天；
厨垃圾厂沼气
           旋流除砂系统对
净化提纯项目
           砾去除率达 96%，
           去除率相对领先
  综上，标的公司已在行业内完成了数个标杆项目，在北京、上海、广州等大
型城市完成了重点工程，打造了公司“名片”，并持续推进新的标杆工程建设，
在业内具有较大的影响，为标的公司跟进市场增长，获取新的市场订单奠定业绩
基础。
  综上，标的公司以研发为发展驱动力，不断提升自己的核心技术，保持技术
领先优势；以标杆项目为企业“名片”，向市场展现标的公司产品的核心价值。
在行业快速发展的背景下，具备跟进行业快速发展能力，营业收入保持快速增长
态势，是具有合理性的。
  （3）同行业可比公司有机垃圾资源化相关业务在 2018-2020 年同样呈现较
快增长态势
的发展态势。具体情况如下：
                                                       单位：万元
      项目          2020 年度              2019 年度       2018 年度
                                                     独立财务顾问核查意见
      项目      2020 年度                2019 年度           2018 年度
万德斯
      金额          41,012.61              25,624.87         22,175.14
      增长率           60.05%                 15.56%
维尔利
      金额         300,862.99              76,637.73         31,736.76
      增长率          292.58%                141.48%
伟明环保
      金额           5,103.14               5,024.83          2,553.53
      增长率            1.56%                 96.78%                  -
标的公司
      金额          18,668.60               9,012.46          2,658.13
      增长率          107.14%                239.05%                  -
注：1、标的公司收入为有机垃圾处理相关工程项目及设备销售收入金额。
展示：（1）万德斯披露数据为环境整体解决方案中有机垃圾业务收入；（2）维尔利 2018、
数据为城乡有机物废弃物资源化项目新签订单金额；（3）伟明环保披露数据为餐厨垃圾处
置业务收入。
  从公开披露信息来看，标的公司同行业上市公司在加快有机垃圾资源化领域
也保持了相对较快的发展格局，从另一个方面反映了行业在 2018-2020 年的发展
态势。
  （4）结论
  从行业情况来看，有机垃圾资源化行业正处于行业发展拐点，将进入快速发
展阶段；标的公司在行业竞争中，具有相对优势的地位，在行业快速发展的情况
下，保持营业收入的持续快速成长；同行业可比公司在餐厨垃圾处理相关业务在
  综上，标的公司报告期营业收入增长情况具有合理性。
  报告期内，标的公司的成本费用率情况如下：
                                                              独立财务顾问核查意见
    项目         2021 年 1-6 月                2020 年                 2019 年
    毛利率                  31.11%                    30.67%               28.79%
  销售费用率                  7.47%                      7.77%               12.07%
  管理费用率                  5.36%                      5.79%                  8.20%
  研发费用率                  4.57%                      4.55%                  4.54%
  财务费用率                  1.22%                      1.10%                  0.97%
 期间费用率合计                 18.63%                    19.21%               25.79%
   报告期内，标的公司的毛利率水平分别为 28.79%、30.67%和 31.11%。报告
期内波动较小，略有上升。
   报告期内，标的公司期间费用率合计分别为 25.79%、19.21%和 18.63%，呈
现较大幅度的下降趋势。从分项构成来看，销售费用率报告期内分别为 12.07%、
用率、管理费用率下降较大，是期间费用率下降的主要原因。
   以下将对标的公司销售费用率、管理费用率的具体变化原因进行说明：
   （1）标的公司销售费用率下降主要系报告期销售费用波动较小、而营业收
入快速增长共同所致
   报告期内，标的公司销售费用构成、占收入比率如下：
                                                                    单位：万元
                         金额                                   占收入比率
    项目        2021 年     2020 年       2019 年        2021 年     2020 年   2019 年
工资薪酬            458.22     799.52      922.15         3.96%     4.12%       6.49%
业务招待费           142.84     158.69      178.61         1.23%     0.82%       1.26%
差旅交通费            72.34     174.07      245.43         0.62%     0.90%       1.73%
业务宣传及投标          53.38     128.05      165.05         0.46%     0.66%       1.16%
售后维护费           114.90     192.95      141.53         1.00%     1.00%       1.00%
房租、物业及水电费        15.68        29.96        31.76      0.14%     0.15%       0.22%
折旧及其他费用           8.33        24.57        31.79      0.07%     0.13%       0.22%
 销售费用合计         865.68   1,507.82     1,716.31       7.47%      7.77%      12.07%
                                                          独立财务顾问核查意见
                         金额                               占收入比率
   项目        2021 年      2020 年      2019 年      2021 年    2020 年   2019 年
  营业收入       11,582.27   19,411.14   14,214.26
  从上述数据可知，标的公司销售费用下降的主要因素为：
  ① 工资薪酬
  工资薪酬 2020 年度比 2019 年度减少 122.63 万元，其中因为疫情原因，国
家阶段性减免社会保险费，减少了薪酬支出 49.32 万；销售人员薪酬减少 49.91
万元，主要系 2019 年包头博益 40 万吨/年生物制气肥项目二级厌氧罐搅拌器的
销售人员奖金较高，且该销售具有偶发性质；其他由于中后台支持人员薪酬分摊
减少 23.40 万元，原因为 2020 年工时分摊对比 2019 年下降，主要系疫情导致部
分销售支持活动取消或在线上开展，减少了现场工时花费所致。
  在疫情影响因素消除后，标的公司 2021 年上半年工资薪酬目前已达到 2019
年度薪酬的一半，标的公司 1-9 月工资薪酬为 747.26 万元，考虑 2021 年后续订
单的增加，预计 2021 年薪酬略超过 2019 年。
  扣除 2020 年疫情因素影响，标的公司薪酬总额变化不大，但是随着销售收
入规模的增加，呈现出工资薪酬占收入比例下降。
  ②差旅交通费
场活动或改为在线上开展，2020 年从 6 月开始逐步恢复正常，故而 2020 年差旅
交通费降低。
活动多等因素影响，上半年差旅交通费一般占全年差旅交通费的 30%-35%，标
的公司 1-9 月差旅交通费为 134.90 万元，考虑到 10 月至 12 月项目投标集中，预
计 2021 年全年差旅交通费与 2019 年持平。
  ③业务宣传及投标费
  标的公司投标费主要核算参与投标所发生的购买标书费、标书制作、中标服
                                    独立财务顾问核查意见
务费等，其中中标服务费一般只有公开招标项目才会收取。2020 年度业务宣传
及投标费比 2019 年减少 37 万元，主要系受疫情影响和标的公司费用控制原因，
减少了销售宣传、参展等业务宣传支出，故而 2020 年业务宣传及投标费降低。
年投标活动多等因素影响，标的公司上半年参与的投标主要为邀请招标，公开招
标仅有 1 单，中标服务费为 5.09 万。考虑到 10 月至 12 月项目投标集中，公开
招标项目多，预计 2021 年全年业务宣传及投标费与 2019 年持平。
  综上，从销售费用的角度来看，报告期内，由于疫情封锁的因素，标的公司
人员的薪酬分摊，并降低了差旅费、业务宣传费等支出，且 2020 年上半年，国
家阶段性减免社会保险费，减少了相应的薪酬支出，故而 2020 年销售费用略有
下降，具有合理性。2021 年，上述影响事项已基本消除，标的公司销售费用同
比增长 14.83%，年化支出金额已与 2019 年持平。因此，整体来看，销售费用金
额在报告期内虽有波动，但整体持平。
  从营业收入的角度来看，报告期内，受国家政策和市场扩张利好，标的公司
营业收入呈现持续快速上涨趋势，2020 年营业收入同比增长 36.56%，2021 年 1-6
月年化同比增长 19.34%。
  由于销售费用率=销售费用/营业收入，报告期内销售费用持平，而营业收入
持续上涨，共同导致了销售费用率呈现下降趋势。
  由于销售费用是销售活动的体现，而营业收入是销售活动的结果，两者在报
告期内变动趋势合理性说明如下：
关联，因而薪酬增速低于营业收入增速
  由于标的公司业务为客户提供有机垃圾资源化的解决方案，具有较强的技术
性。标的公司的整体销售业务包括前台销售人员的营销活动及中后台技术人员的
支持工作，中后台人员所参与的销售活动工作包括：技术交流、考察接待、技术
讲解、编制技术方案、技术答疑、投标工作、技术协议谈判、合同审核等。
                                                    独立财务顾问核查意见
  （1）标的公司销售人员薪酬由基本工资等固定薪酬和奖金两部分构成
  标的公司已制订了《薪酬管理制度》《销售类奖金考核管理办法》。
  根据上述办法，标的公司销售人员薪酬由基本工资等固定薪酬和奖金两部分
构成。其中，固定薪酬包括基本工资、岗位津贴、社保、公积金等，与员工的级
别相关，与订单获取情况关联度较小，因而与营业收入变动关联度较小。
  奖金部分与营业收入具有一定的关联度。根据《销售类奖金考核管理办法》，
项目总奖金=M×K1×K2×(1＋K3)
  其中：M-合同销售贡献值=合同额*一定比例
  K1-项目销售过程中该销售人员的贡献程度系数；
  K2-项目销售的客观难易程度系数；
  K3-项目销售合同的质量系数。
  由于标的公司业务为客户提供有机垃圾资源化的解决方案，具有较强的技术
性。标的公司的整体销售业务包括前台销售人员的营销活动及中后台技术人员的
支持工作，中后台人员所参与的销售活动工作包括：技术交流、考察接待、技术
讲解、编制技术方案、技术答疑、投标工作、技术协议谈判、合同审核等。
  报告期内，标的公司销售人员薪酬情况如下：
                                                        单位：万元
       项目          2021 年 1-6 月       2020 年           2019 年
专职销售人员
     固定薪酬                   90.67          144.37           172.90
       奖金                   39.13           82.47           117.59
中后台支持人员                    328.43          572.69           631.67
       合计                  458.22          799.52           922.15
注：2019 年，专职销售人员计提奖金较高，主要系包头博益 40 万吨/年生物制气肥项目二级
厌氧罐搅拌器的销售人员奖金 46.28 万元，该项目系非有机垃圾资源化业务。扣除该项目后，
标的公司奖金金额报告期内保持增长态势。
  从上表可以看出，标的公司专职销售人员奖金占销售人员薪酬比重相对较
低，由于固定薪酬与营业收入或订单关联性较小，导致营业收入快速增长时，标
的公司销售人员薪酬增长相对缓慢。
                              独立财务顾问核查意见
  从上表可以看出，标的公司销售人员薪酬中，由于仅奖金部分与营业收入直
接相关，且奖金约占当年薪酬额的 30%-40%。因而，在收入增长的过程中，薪
酬增长速度低于收入增长速度，导致销售费用率下降。
  （2）中后台支持人员的薪资与营业收入情况不存在直接关系
  中后台支持人员薪资依据《薪酬管理制度》而进行确定。根据标的公司《薪
酬管理制度》，中后台支持人员的薪酬主要包含：基本工资、绩效工资、津贴、
保密费等，其中：基本工资与保密费用为固定金额，每月固定发放；绩效工资及
津贴为浮动金额，主要根据员工当月工作表现、出差等情况每月发放，该部分薪
酬占整体薪酬的占比较少，且实际操作中变动幅度较小。综上，中后台支持人员
的薪酬与营业收入情况不存在直接关系。
期，获客成本增速低于营业收入增速
  ①标的公司已构建符合行业特点、相对稳定的订单获取渠道
  标的公司虽有客户变动较大、规模较小、分布在全国各地等诸多不利集中获
客的特点，但标的公司根据长期行业经验，深入探索，摸索出符合行业特点的销
售模式，构建相对稳定的订单获取渠道。
  标的公司的订单获取的主要渠道如下：
  A、设计院前端介入
  中国的建设项目一般分成几个阶段：规划阶段、可行性研究阶段、设计阶段、
建设阶段、运行阶段。由于资质的问题，规划、可研和设计阶段都是通过专业设
计院或专业咨询公司来完成。
  垃圾处理属于市政领域，该领域的设计院基本覆盖了大部分垃圾处理项目的
前期工作，比如中国城建院、华北市政设计院、上海市政设计院、上海环境卫生
设计院、五洲设计院、广州轻工设计院、中南市政设计院、西南市政设计院、西
北市政设计院、中机国际设计院、中元国际设计院、中国航天设计院等较为知名
的设计院。
                               独立财务顾问核查意见
  标的公司长期在有机垃圾资源化领域发展，具备行业所需的核心技术和核心
设备。标的公司与设计院已构建了较好的沟通渠道，交换行业最新的发展动向、
技术、设备参数、市场信息等情况。由于在设计院为业主方提供前期咨询、可行
性研究、初步设计服务时，需向业主推荐符合项目需要的设备及参数情况，甚至
技术设备的品牌名单。保持与设计院的良好沟通，有利于标的公司在项目前期锁
定业务机会。
  B、标杆项目营销、老客户的推荐
  由于垃圾处理项目有关民生福祉，业主方在寻求供应商之前，通常会对区域
内，甚至全国范围内良好运行的处理场进行考察、交流学习运行、管理的先进经
验。在考察的过程中，标杆项目直接向业主方展示了供应商的核心技术优势、产
品各项参数、指标、产品供应能力、运行能力、后续维护能力等核心竞争要素，
因此，标杆项目通常将在区域内覆盖一定范围内的营销影响，为标的公司争取业
主方的业务提供机会。
  老客户的推荐也是获取新订单的重要方式。由于垃圾处理项目通常为市政工
程项目，客户之间的联系紧密，信任度相对较高。通过树立标杆工程，维护与老
客户的关系，标的公司既可从老客户处获取新的业务机会，亦可以获取新的项目
信息，争取新的业务机会。
  C、行业合作伙伴推荐
  标的公司提供有机垃圾处理厂的核心工艺段，并需要与除臭系统、发电机组
系统、阀门、仪表、自控等系统供应商合作，以完成整体垃圾处理项目。标的公
司保持与这类供应商的紧密合作，将业务的触角延伸，利用合作伙伴的销售网络
来加强自身。
  此外，基于标的公司具备行业核心产品，在行业内具有相对较好的口碑，标
的公司会与区域合作伙伴联合承接、开发项目，带来新的业务资源。
  D、主动信息收集
  标的公司会通过各大招投标网站、各地政府规划信息、展会等各种渠道获取
项目信息。
                                   独立财务顾问核查意见
  E、标的公司营销渠道的具有稳定性和可持续性
  我国所有的建设性项目，都必须经过整体规划、项目咨询、项目建议书或可
行性研究、立项批复（审批、核准或备案）、环评、安评、能评、水土保持、勘
察设计、规划和建设许可、EPC 建设、试运行、验收等阶段。而整体规划、项目
咨询、项目建议书或可行性研究阶段基本都是由专业设计院和专业咨询公司来完
成。只要行业继续发展，设计院都是一个公信度较高、稳定可持续的信息和推介
渠道。所以，标的所在行业的厂家，基本都会把设计院作为一个项目的重要信息
和推介渠道。
  标杆项目的营销影响力也是各个厂家必备的渠道。由于规模化有机垃圾处理
项目的投资额较大，普遍投资额超过千万级别，业主都非常注重备选厂家的业绩，
要求备选厂家用现实的业绩来证明自己所说的技术方案是否能达到业主的要求。
在筛选评分的时候，业绩为重要的评分指标。标杆业绩的影响力越大、标杆业绩
越多、标杆业绩越优质，越能持续不断的影响新的客户。所以，标杆业绩的老客
户群体会成为一个稳定可持续的获客渠道。
  基于这样的特点，设计院和标杆业绩都是行业厂家通用的稳定可持续的重要
获客渠道。通过查阅同行业可比公司或环保工程类上市公司的公开披露信息，涉
及研究院或老客户群体介绍的营销方式，标的公司与行业其他公司的营销方式不
存在差异，具体如下：
 公司名称                营销方式具体内容
         项目信息主要来源于业务部门，各业务部门与各地区、各行业设计院和
 高能环境
         地方主管单位建立前期联系
         公司通过市场调研、设计院等外部合作单位以及项目信息专业网站等渠
 华骐环保
         道获取潜在的项目信息
 科顺股份    与设计院保持密切的业务联系，保证及时获取新产品转让和项目信息
         市场营销方面，公司持续加强与设计院沟通联络和学术交流，与各设计
 兴源环境
         院建立广泛的联系，并推荐和引导方案设计
         公司存在作为 EPC 承包方成员与其他单位（如工程总承包方、设计院等）
 工大科雅
         组成联合体竞标取得个别项目订单的情况
         公司主要通过既往业绩、技术实力和行业地位，向各大设计院提供技术
 巴安水务
         解决方案，获得设计院的认可，推荐进入客户的合格供应商清单
         公司营销部根据相关产业政策及项目投资趋向研究，主要通过招投标网
 同兴环保    站及行业网站等公开信息、行业会议或论坛、老客户介绍、客户拜访、
         合作研发等方式获取业务信息
                                独立财务顾问核查意见
 公司名称               营销方式具体内容
 三达膜     公司通过展会、老客户推荐介绍、网络、行业活动等途径获取市场信息
         公司通过主动拜访、老客户推荐、行业潜在客户主动开发等方式向新客
 邵阳液压
         户展示技术优势、推介产品
         公司直销客户的主要来源为自主开发、线上推广、线下展会和老客户推
 开勒环境
         荐等
         对于客户为总包方的项目，发行人一般通过业主方或使用方推荐、网络
 仕净环保
         浏览、老客户推荐等方式了解到项目信息
注：以上同业公司营销方式信息均来源于其招股说明书。
  标的公司所行之有效的合作伙伴渠道是多年积累的渠道，具有稳定性和持续
性。
     F、相关业务渠道无需额外支付费用，具有合理性
     报告期内，标的公司获取订单的渠道存在设计院向业主方介绍的情形，主
要系：设计院在向客户提供设计服务时，需向客户推荐项目实施所需的技术方
案、设备及参数等，并向客户介绍行业内符合技术方案、能满足客户需求的设
备产品及其生产厂商。标的公司长期在有机垃圾处理行业发展，保持与设计院
之间的信息往来，产品具有技术先进性，能够较好的满足客户的需要，处于行
业较为领先的水平，符合设计院向客户介绍的标准，因而能在设计院向客户设
计方案时，自然得到设计院的介绍。
     报告期内，标的公司获取订单的渠道存在老客户向业主方介绍的情形，主
要系：标的公司完成的有机垃圾资源化项目在各项处理参数上处于行业较为先
进的水平，是潜在客户参观、考察、学习的标杆工程。在潜在客户参观、考察、
学习之时，会自然向老客户询问相关参数及设备厂商，因而自然获得老客户的
介绍
     综上，设计院、老客户渠道主要系标的公司在行业内处于相对较优的水平，
设计院、老客户在与潜在客户发生业务往来时，必然会对标的公司及产品进行
介绍，这类介绍不需要产生额外费用。
     针对是否存在体外支付费用的情形，中介机构的核查情况如下：
析合理性；
                                  独立财务顾问核查意见
客户支付业务推介费用的情形；
水，核查大额异常流水，是否存在向设计院、老客户支付业务推介费用的情形；
在异常的情形，是否与公司销售激励政策相符。
  经核查，中介机构认为：
  设计院、老客户渠道主要系标的公司具备行业内较领先的技术水平和标杆
项目，设计院、老客户在向潜在客户介绍行业及设备情况时，必然会涉及介绍
标的公司及相关产品。
  综上，标的公司不存在向其支付业务推介费用的情形，亦不存在体外支付
业务推介费用的情形。
  G、小结
  通过上述分析可以看出，标的公司获取订单并非简单的“人海”战术，也不
是逐个城市或区域的地推式攻坚，而是抓住了业主方获取供应商信息的渠道脉
络，将自身的影响力渗透其中，形成了相对稳定的订单获取渠道，能以相对较小
的成本建立与潜在业主方的沟通联系。
  ②标的公司构建了项目信息库，并针对重点项目进行业务攻坚，具有较高的
获客成功率
  标的公司建立了项目信息库，用以汇总各渠道搜集的项目信息，并指导下一
步业务开拓工作。
  标的公司根据项目信息（出单时间、竞争情况、成单概率等）对项目进行分
类，具体如下：
   类别                        情况
                  预计 1 年以内会进入设备采购且
 A 类（跟踪类）
                 初始判断为具有较大概率获取的项目
                                    独立财务顾问核查意见
   类别                          情况
                  预计 1-2 年内会进入设备采购或
 B 类（兼顾类）
                 初始判断为具有较大概率获取的项目
 C 类（观察类）    预计 2-3 年会进入设备采购且成单概率无法判断的项目
 D 类（放弃类）   项目不优质、竞争门槛太高等因素导致公司准备放弃的项目
  标的公司会对 A 类项目、B 类项目进行重点跟踪，分配具体的销售人员。
销售人员和业主联系后，根据项目的进展阶段，组织和业主的技术交流、项目业
绩考察、初步方案设计。在这一过程中，标的公司将调动各方面中后台人员的支
持，提供各类技术文件，并承担主要的销售费用支出。
  重点的服务意味着相对较高的获客概率。通过重点项目重点服务的方式，标
的公司有效甄别客户，既提升了获客效率，又降低了无效客户的销售成本的支出。
  ③小结
  综上所述，虽然标的公司具备客户变动较大、规模较小，分布在全国各地等
诸多不利集中获客的特点，但标的公司根据行业特点，建立了稳定获客渠道，并
指派销售人员跟踪有效信息，组织专业技术力量让客户信服，最终获取订单，打
造了符合自身情况的销售模式。
  在这一模式中，标的公司不需要地推式在全国各地培育项目，并集中资源对
重点项目重点攻坚；既保证了项目来源的持续性，能较好的甄别有效客户，又降
低了营销过程在信息阶段、技术投入阶段、商务阶段的投入成本，在行业快速扩
张期，获客成本增速低于营业收入增速。
生大幅度增长，而平均覆盖订单金额呈现较大幅度增加
  ①行业成长推动大订单规模逐年攀升
  A、标的公司大订单规模持续增长
率，集中处理日益增加的有机垃圾，处理场的设计处理规模因此持续增长。从标
的公司近年来承接的订单情况来看，标的公司大订单规模也呈现逐年攀升的态
                                                            独立财务顾问核查意见
势，具体情况如下：
                                                                单位：万元
     项目               2020 年               2019 年              2018 年
   最大订单金额                   9,845.99             6,819.88         3,819.43
   前五大订单均值                  4,800.87             2,719.99         1,976.90
  从上表可以看出，标的公司的大订单规模在 2018-2020 年均呈现逐年攀升的
态势，这符合行业的变动趋势。
  B、大订单将对销售费用进行有效摊薄
  虽然订单金额存在差异，但为完成单一工程的订单获取，无论订单大小，每
个项目均需完成需求对接（2-3 次）、技术交流（3-4 次）、项目及公司考察（1-2
次）、初步方案设计（6-8 稿）、招投标或议标等一系列过程，订单获取流程相
对较为固定，每一环节均需付出相应的成本，成本支出较为刚性。
  相比于小订单而言，承接大订单的营销成本支出占销售额的比例显著低于小
定单，订单体量金额提高，将使得销售费用增幅低于订单金额增幅，将有效分摊
营销成本，降低销售费用率。
  ②标的公司销售人员平均覆盖订单数量未发生大幅度增长，而平均覆盖订单
金额呈现较大幅度增加，销售费用得以有效分摊
  根据标的公司的项目信息库，标的公司报告期内覆盖的 A、B 类订单情况及
对应销售人员的匹配关系如下：
                                                             单位：亿元、个
   项目        2021 年 1-6 月               2020 年                2019 年
期初项目金额
 A 类项目金额                8.76                     4.35                   2.85
 B 类项目金额                6.83                     5.30                   1.49
  合计金额                 15.59                     9.65                   4.34
期初项目数量
 A 类项目数量                    24                      9                    11
 B 类项目数量                    17                     15                     8
                                                         独立财务顾问核查意见
    项目        2021 年 1-6 月               2020 年            2019 年
 合计项目数量                      41                    24                19
专职销售人员情况
 专职销售人员
  平均人数
 专职销售人员
平均覆盖项目金额
 专职销售人员
平均覆盖项目数量
注：A 类和 B 类在跨年度统计时，会出现实际情况修正预计后的滚动交叉调整，即一个项
目第二年从 B 变成 A 或者从 A 变成 B；各个销售跟踪的项目仅有部分能最终成为订单。
  从上表看出，2019 年-2021 年 6 月末，专职销售人员人均覆盖订单数量由 2.38
个增加至 4.55 个，增长 91.17%；而平均覆盖项目金额由 0.54 亿增加至 1.73 亿，
增长 220.37%。覆盖项目金额增长速度远大于数量增长速度。
  标的公司销售薪酬由专职销售人员薪酬和中后台人员分摊薪酬构成。专职销
售人员系项目的负责人，负责整个销售团队的组织、管理及销售的营销工作；中
后台人员配合专职销售人员展开工作。
不饱和；2021 年，一方面，随着行业的快速发展和订单量的持续增长，标的公
司增加了 1 名专职销售人员，销售人员人数有所增长，另一方面，行业快速扩容、
市场订单数量增加、标的公司自身经营业绩和市场知名度的提升也使获取订单难
度有所下降，销售人员能覆盖更多的订单量。截至 2021 年 6 月末，专职销售人
员人均覆盖订单数量增加至 4.55 个，工作量处于相对正常水平。
  综上，标的公司专职销售人员平均覆盖的项目金额呈现较大幅度的上升趋
势，但专职销售人员人数及平均所覆盖的项目数量未有太大幅度的上升。这意味
着随着订单体量快速增长，销售费用将有效分摊，进而销售费用率呈现相应的下
降趋势。
  ③小结
  综上所述，行业快速发展带来的订单金额的上升是导致销售费用有效分摊的
另一主要原因。由于订单的获取存在刚性支出，订单获取所需支付费用的上升幅
                                                   独立财务顾问核查意见
度低于订单金额的上升幅度，这将导致销售费用的有效分摊，降低销售费用率。
从标的公司未来覆盖的订单情况来看，销售人员覆盖的订单金额增长幅度远大于
订单数量增长幅度，这意味着销售费用在未来年度也将进一步分摊，销售费用率
存在进一步下行的空间。
水平高于同行业可比上市公司；标的公司业务规模随行业同步增长，大订单数量、
规模增加，销售费用率在未来年度逐渐回归均值水平
    ①标的公司销售费用率已处于同行业上市公司较高水平
    报告期内，标的公司与同行业上市公司销售费用率的具体情况如下：
                                        销售费用率（%）
证券代码          证券简称
            平均值                  2.57          2.47         2.39
      标的公司销售费用率                  7.47          7.77        12.07
    整体而言，同行业可比上市公司的销售费用之间存在较大的差异，主要系业
务结构之间存在较大的不同。其中，伟明环保承接了较多的 PPP、BOT 运营项
目，其收入以运营管理相关收入为主，由于运营管理需要的销售人员较少，因此，
伟明环保销售费用率整体较低。
    从上表整体而言，标的公司销售费用率与同行业上市公司相比，已处于相对
较高的水平。
    ②标的公司与同行业上市公司销售费用率差异主要体现为业务规模、资本规
模的差异
    A、标的公司整体营收、资本规模与同行业可比上市公司存在较大差距，导
致承接大订单能力受限
    由于伟明环保承接了较多的 PPP、BOT 运营项目，其收入以运营管理相关
                                           独立财务顾问核查意见
收入为主，与其他上市公司差异较大。
  剔除伟明环保后，报告期内，标的公司与同行业上市公司的收入规模、总资
产、净资产的情况比较如下：
                                                单位：万元
  公司     项目     2021 年 1-6 月     2020 年         2019 年
        营业收入         45,839.89     79,760.74      77,376.84
 万德斯     总资产        187,110.02    177,910.90      99,250.88
         净资产        117,137.19    112,411.05      55,785.35
        营业收入        337,145.90    682,673.28     507,538.69
 高能环境    总资产      1,691,876.59   1,543,024.95   1,145,516.79
         净资产        572,605.20    533,441.54     366,059.41
        营业收入        158,601.17    320,273.42     273,064.81
 维尔利     总资产      1,014,631.52    981,302.19     810,468.41
         净资产        445,729.60    440,931.43     400,928.62
        营业收入        180,528.99    360,902.48     285,993.45
 平均值     总资产        964,539.38    900,746.01     685,078.69
         净资产        378,490.66    362,261.34     274,257.79
        营业收入         11,582.27     19,411.14      14,214.26
 标的公司    总资产         27,342.16     27,484.16      23,003.11
         净资产          8,320.80       7,394.38       6,273.00
  从上表可以看出，标的公司整体营收规模及资产水平均远低于可比上市公司
的平均水平。由于标的公司所处的垃圾资源化行业系资本密集型行业，行业内相
关的公司在项目施工、运营的过程中，均需垫付一定比例的资金，这对行业参与
者的资金实力及融资能力有着较高的要求。
  标的公司虽在行业内起步较早，在市场里具有一定的品牌认知度，但长期以
来，营收规模有限，资本规模较小，缺乏资金垫付的能力，与行业内大型企业存
在较大差距。由于资金实力的差距，标的公司在获取大订单方面存在一定的弱势，
体现为相对较高的销售费用，进而体现为标的公司高于同行业可比公司的销售费
用率水平。
  B、标的公司承接大订单的能力与同行业上市公司存在一定差距，导致标的
公司销售费用无法较好分摊，形成较高的销售费用率
                                  独立财务顾问核查意见
  通过公开渠道查询并获取万德斯、高能环境、维尔利及标的公司的合同清单，
标的公司与同行业可比上市公司在 2020 年的新增前五大订单的具体情况如下：
                                       单位：万元
 公司                   项目                  金额
        兖州煤业股份有限公司济三矿区高盐废水综合处理工程       22,501.11
           马泰壕煤矿矿井水深度处理及综合利用工程         19,823.00
       鄂尔多斯市营盘壕煤炭有限公司营盘壕煤矿矿井水深度处理
 万德斯               工程
       山东新巨龙能源有限责任公司高盐废水治理设计施工工程       11,700.12
        水阁有机废弃物处理场二三号库区封场及生态修复工程        8,618.53
                    平均值                14,929.37
        伊宁市城市管理局伊宁市生活垃圾焚烧发电 PPP 项目     56,282.51
         海拉尔区生活垃圾焚烧发电工程 BOT 特许经营项目     31,252.32
         天津静海生活垃圾焚烧发电项目设备总承包项目         24,322.49
高能环境   宁东鸳鸯湖污水处理厂扩建工程高盐废水处理系统 EPC 项目   18,572.31
       顺义区生活垃圾处理中心焚烧三期工程-五大主机系统成套
              设备采购、安装总承包项目
                    平均值                29,370.11
       长春市固体废弃物管理中心长春市城市生活垃圾处理中心渗
                 滤液处理项目
             马桥再生资源化利用项目 PPP 项目        58,474.54
        金山区固废综合利用工程湿垃圾处理工艺设备采购项目       12,580.80
 维尔利
        鹤壁市餐厨垃圾和污泥集中处置及资源化利用 PPP 项目    11,931.34
       西安市餐厨垃圾资源化利用和无害化处理（二期）社会资本
                 方采购项目
                    平均值                30,931.03
        南宁市双定循环经济产业园有机厂项目设备供货及服务        9,845.99
          宝山再生能源利用中心项目湿垃圾预处理系统          6,968.00
       北京市海淀区循环经济产业园再生能源发电厂餐厨与厨余垃
标的公司             圾应急线项目
          长沙市厨余垃圾处理厂配套厌氧消化处理项目          2,388.00
            湄潭县餐厨垃圾收运及资源化利用项目           2,316.36
                    平均值                 4,800.87
注：除万德斯和标的公司外，其余公司订单均系通过公开招投标方式获取的订单，为不完全
统计。
  从上表可以看出，同行业可比公司的主要项目通常金额较大，前五名订单金
                             独立财务顾问核查意见
额均值最低也已达到标的公司 3 倍，因而能对销售费用进行较好的分摊；与其相
比，标的公司除个别大金额订单之外，订单规模普遍偏小，进而导致标的公司营
收规模相对有限，缺乏规模效应，无法做到对销售费用较好分摊，体现为标的公
司高于同行业可比公司的销售费用率水平。
  ③随着标的公司业务、资本规模的提升，标的公司大订单承接能力增强，未
来销售费用率将回归同行业上市公司的均值水平
  由上述描述可知，对于标的公司而言，承接大订单是有效摊薄销售费用，降
低销售费用率的重要方式。
  随着行业持续、稳步发展，且标的公司保持与同行业同步发展进程，标的公
司自身的业务规模和资本实力将持续增长，承接大订单的能力将逐步增强，大订
单数量和大订单的规模预计将稳步增长。
  同时，随着业务、规模的提升，标的公司规模效应将进一步体现，销售费用
也存在进一步摊薄的空间。
  在这种情况下，预计标的公司的销售费用率水平将可能进一步下降，随业务
规模上升逐步回归同行业上市公司的均值水平。
  综合 1）、2）、3）、4）、5）的描述，标的公司销售费用未随销售收入增
长而同比例增长主要系：一方面，标的公司构建了相对稳定且高效的销售模式和
薪金考核体系，获客成本增幅低于销售收入增幅；另一方面，行业的快速发展导
致订单金额持续增长，有效分摊了销售费用。上述两者共同导致销售费用率的下
降，具有合理性。
  由于业务、资本规模限制，标的公司大订单承接能力有限，销售费用无法有
效摊薄，目前销售费用率已高于同行业可比公司水平。若标的公司能保持与行业
同步稳步发展，标的公司大订单承接能力将进一步提升，标的公司销售费用率未
来将进一步回归同行业上市公司的均值水平。
  （2）标的公司管理费用率下降主要系报告期管理费用持平、营业收入快速
                                                            独立财务顾问核查意见
增长共同所致
  报告期内，标的公司管理费用构成、占收入比率如下：
                     金额（万元）                                 占收入比率
   项    目   2021 年 1-6                             2021 年
                月                                   1-6 月
工资薪酬            319.06     619.22         617.30    2.75%     3.19%     4.34%
折旧及摊销费           86.39     112.84         131.66    0.75%     0.58%     0.93%
差旅办公费            52.06     145.56         160.43    0.45%     0.75%     1.13%
业务招待费            34.95      24.87          40.25    0.30%     0.13%     0.28%
房租、物业及水电费        63.69     116.77         117.40    0.55%     0.60%     0.83%
中介机构服务费          32.29      92.03          85.58    0.28%     0.47%     0.60%
其他费用             32.40      12.05          13.62    0.28%     0.06%     0.10%
 管理费用合计         620.83    1,123.34    1,166.24      5.36%     5.79%     8.20%
  营业收入       11,582.27   19,411.14   14,214.26
  报告期内，标的公司管理费用率呈现下降趋势，分别为 8.20%、5.79%、5.36%。
  从管理费用的角度来看，报告期内，由于疫情的因素，标的公司 2020 年管
理费用略有下降，但 2021 年上半年已恢复较快增长。整体来看管理费用略有提
升。从营业收入的角度来看，报告期内，受国家政策和市场扩张利好，标的公司
营业收入呈现持续快速上涨趋势，2020 年营业收入同比增长 36.56%，2021 年 1-6
月年化同比增长 19.34%。
  由于管理费用率=管理费用/营业收入，报告期内管理费用持平、营业收入快
速增长，共同导致了管理费用率呈现下降趋势。
  标的公司管理费用涉及人员、部门主要为核心管理团队、财务部、总经办、
人事行政部等，人员结构相对稳定，管理费用支出较为刚性。报告期内，标的公
司营业收入呈现较快上升态势，公司需要补充的是中坚的执行类人员，而核心团
队的支出及各类管理部门的费用支出会迅速被摊薄。因而，整体导致管理费用率
降低，具有合理性。
  （3）结论
  综上所述，标的公司成本费用率下降主要系由销售费用率和管理费用率下降
共同所致。
                                                         独立财务顾问核查意见
  对于销售费用率而言，由于标的公司已建立了相对有效的销售模式和薪金考
核体系，构建了相对稳定、有效、低成本的获客渠道，并对重点客户进行重点攻
坚，重点投入；且销售订单规模的上升有效分摊销售费用。标的公司目前销售费
用率仍处于行业较高水平。在业绩快速增长期，大订单数量、规模持续增长，收
入的增长速度快于销售费用的增长速度，导致销售费用有效分摊，销售费用率持
续下降，是具有合理性的。
  对于管理费用率而言，标的公司管理费用支出相对刚性。在业绩快速增长期，
收入的增长速度快于管理费用的增长速度，导致管理费用率下降，是具有合理性
的。
  因此，标的公司报告期内成本费用率下降具有合理性。
  （二）业绩爆发式增长的真实性、收入确认的准确性、是否存在跨期风险
  报告期内，标的公司按行业类别的主营收入分类情况如下：
                                                                    单位：万元
     项目
           金额          比例         金额         比例          金额           比例
有机垃圾处理相
关工程项目及设   11,371.95    98.97%   18,668.60    96.75%      9,012.46     63.68%
  备销售
非有机垃圾处理
相关项目及设备      46.90      0.41%      364.93       1.89%    4,655.23     32.89%
  销售
备件销售及其他      71.04      0.62%      261.91       1.36%     485.38       3.43%
主营业务收入
  合计
  从上表可以看出，标的公司在报告期内，业务向有机垃圾资源化行业进行倾
斜，且有机垃圾资源化领域的业务收入持续、快速增长，是标的公司报告期内业
绩增长的主要原因。
  标的公司有机垃圾处理相关工程项目及设备销售业务持续增长的原因主要
系有机垃圾资源化行业在报告期内持续快速增长；且标的公司具备跟随行业稳步
发展的核心竞争力共同所致。标的公司新增在手订单金额在报告期内持续、稳步
                                                           独立财务顾问核查意见
增长，标的公司经营业绩因此快速提升，具有真实性、合理性。
   （1）有机垃圾资源化行业在报告期内处于相对快速增长阶段；标的公司具
备行业所需核心竞争力，跟随行业发展稳步提升业绩
   随着人民环保意识的提升和国家环保监管政策的趋严，有机垃圾资源化行业
目前正处于相对快速的发展阶段。根据国家相关政策目标的要求，各地方将在“十
四五”期间大力推进有机垃圾处理设施建设，并到2025年，初步实现地级以上城
市具备有机垃圾分类处理能力。上述国家政策要求将为有机垃圾资源化行业带来
大量的采购需求，这是奠定标的公司营业收入增长的行业市场基础。
   标的公司以科技研发为发展驱动力，不断提升自己的核心技术，保持技术领
先优势。经过在有机垃圾处理领域近十余年的发展，标的公司已成为行业内具备
有机垃圾处理完整工艺包，覆盖预处理、厌氧发酵、沼气处理等多个核心环节，
已在多个区域成功打造标杆项目，具备行业竞争所需的核心竞争力的科技公司。
   基于此，在行业快速发展的背景下，标的公司将保持并加强自身的相对竞争
优势，以确保自身经营业绩与行业发展轨迹的同步。
   （2）标的公司新增在手订单金额稳步增长，是标的公司经营业绩持续提升
的根本因素
                                                               单位：亿元
    项目             2020 年                 2019 年             2018 年
  新增订单金额                    3.75                    1.71              1.66
   同比增长                119.30%                     3.01%                 -
   随着标的公司业务持续向有机垃圾资源化领域倾斜，伴随着行业的快速发
展，标的公司每年新增订单金额也持续增长。2019-2020年，新增订单金额同比
增长3.01%和119.30%。
   新增订单金额的持续增长系标的公司经营业绩提升的根本因素。
   （3）主要项目分季度收入情况
                                                 独立财务顾问核查意见
        报告期内，标的公司整体解决方案业务收入前五大项目的具体情况如下：
                                                       单位：万元
序       号              项目名称                当期收入        占比
            许昌餐厨预处理系统、地沟油、厌氧及沼气净化系
            统 EPC 项目
            北京市海淀区循环经济产业园再生能源发电厂餐
            厨与厨余垃圾应急线项目
                   合   计                    9,442.84   83.04%
序       号              项目名称                当期收入        占比
            北京市海淀区循环经济产业园再生能源发电厂餐
            厨与厨余垃圾应急线项目
            邵阳市餐厨废弃物资源化利用和无害处理项目预
            处理及沼气系统项目
                   合   计                   12,316.64   66.69%
序       号              项目名称                当期收入        占比
            江门市区餐厨垃圾预处理系统、厌氧系统及气体净
            化系统 EPC 项目
            德州燧禾生物科技科技有限公司伦镇万头牧场规
            系统及火炬系统采购项目
                   合   计                    7,698.93   85.43%
        从上表可知，2019 年至 2021 年 1-6 月，标的公司整体解决方案业务收入前
五大项目占当期整体解决方案业务收入的比重分别为 85.43%、66.69%及 83.04%，
                           独立财务顾问核查意见
为标的公司主要项目。报告期内，标的公司主要项目分季度收入、成本情况具
体如下：
                                                                            独立财务顾问核查意见
                                                                                单位：万元
                                                                注
序号        项目名称           季度    当期收入           当期成本         占比                 毛利率
     南宁市双定循环经济产业园有      第一季度         97.85         63.53            2.00%           35.08%
                  合计              4,892.33      3,176.21        100.00%             35.08%
     许昌餐厨预处理系统、地沟油、     第一季度        777.31        590.49        46.08%              24.03%
                  合计              1,687.05      1,281.58        100.00%             24.03%
                        第一季度        131.68        101.57            9.88%           22.87%
     西安沣西餐厨厌氧项目
                  合计              1,332.67      1,027.89        100.00%             22.87%
                        第一季度              -            -                -                -
     怀化餐厨预处理应急线项目
                  合计                800.63        649.84        100.00%             18.83%
     北京市海淀区循环经济产业园      第一季度        270.91        159.09        37.10%              41.28%
     再生能源发电厂餐厨与厨余垃
                  合计                730.15        428.77        100.00%             41.28%
                                                                    独立财务顾问核查意见
序号       项目名称         季度    当期收入         当期成本         占比              毛利率
                     第一季度        42.13        26.31         0.94%           37.56%
     佛山市禅城区餐厨垃圾处理项   第二季度     1,587.15       991.00        35.36%           37.56%
                     第四季度       635.24       396.67        14.15%           37.56%
                合计            4,487.94     2,802.24    100.00%              37.56%
                     第一季度       208.14       227.14         6.95%           -9.13%
     重庆洛碛区餐厨垃圾厂沼气净   第二季度       512.16       558.91        17.09%           -9.13%
                     第四季度       899.40       981.48        30.02%           -9.13%
                合计            2,996.04     3,269.48    100.00%              -9.13%
                     第一季度            -            -             -                -
     长沙市厨余垃圾处理厂配套厌   第二季度            -            -             -                -
                     第四季度     1,880.99     1,237.84        96.10%           34.19%
                合计            1,957.36     1,288.10    100.00%              34.19%
                     第一季度            -            -             -                -
     北京市海淀区循环经济产业园
     圾应急线项目
                     第三季度            -            -             -                -
                                                                        独立财务顾问核查意见
                       第四季度     1,471.16         863.93    100.00%              41.28%
                 合计             1,471.16         863.93    100.00%              41.28%
                       第一季度              -            -             -                -
     邵阳市餐厨废弃物资源化利用     第二季度              -            -             -                -
     和无害处理项目预处理及沼气
                       第四季度       249.79         157.68        17.79%           36.87%
                 合计             1,404.14         886.36    100.00%              36.87%
序号        项目名称          季度    当期收入           当期成本         占比              毛利率
                       第一季度              -            -             -                -
     江门市区餐厨垃圾预处理系统、    第二季度              -            -             -                -
     厌氧系统及气体净化系统 EPC
                       第四季度     1,737.24       1,243.28        98.70%           28.43%
                 合计             1,760.10       1,259.64    100.00%              28.43%
                       第一季度              -            -             -                -
     长沙市餐厨垃圾无害化处理技     第二季度              -            -             -                -
                       第四季度     1,367.58         795.79        77.70%           41.81%
                 合计             1,760.01       1,024.14    100.00%              41.81%
                                                            独立财务顾问核查意见
                     第一季度          -          -         -              -
    佛山市禅城区餐厨垃圾处理项    第二季度          -          -         -              -
                     第四季度   1,491.99     931.58   100.00%         37.56%
              合计            1,491.99     931.58   100.00%         37.56%
                     第一季度     480.86     311.70   33.40%          35.18%
    广州李坑综合垃圾处理厂厌氧    第二季度     754.44     489.04   52.40%          35.18%
                     第四季度      17.03      11.04     1.18%         35.18%
              合计            1,439.73     933.27   100.00%         35.18%
    德州燧禾生物科技科技有限公    第一季度      15.28      14.21     1.23%          7.01%
    司伦镇万头牧场规模化大型沼    第二季度     117.16     108.95     9.39%          7.01%
    气发电项目沼气发酵罐系统、沼
    目                第四季度     272.64     253.53   21.86%           7.01%
              合计            1,247.10   1,159.72   100.00%          7.01%
注：上表中?占比?指标为项目季度收入/当期总收入。
                                    独立财务顾问核查意见
     从上表可知，报告期内，标的公司前五大项目各季度间毛利率保持一致，
且不存在项目正式开工后某一季度未确认收入的情形（项目已完工除外），收
入核算真实、准确。
     此外，上表中，存在项目部分季度未确认收入的情形，主要系该项目当季
度暂未正式开工所致。以 2019 年?佛山市禅城区餐厨垃圾处理项目?为例，该
项目从 2019 年第四季度起确认收入，系该项目于 2019 年第四季度正式开工所
致。
   （4）中介机构核查过程
   针对标的公司报告期业绩增长的真实性，中介机构履行了以下核查程序：
   ①获取了标的公司销售收入明细表，取得标的公司主要项目的中标通知书、
销售合同、设备到货验收证明、安装验收证明、调试验收合格证明、试运行验收
证明、发票、记账凭证等资料，核查标的公司收入确认的真实性、准确性。
   ②获取标的公司银行账户，将全部银行账户报告期内对应的货币资金流水进
行核对，核查标的公司货币资金流水情况；将货币资金流水与标的公司货币资金
日记账进行核对，核查相关资金流是否存在真实的交易背景，并取得相关的记账
凭证和原始单据等资料。
   ③走访标的公司报告期各期确认收入的主要客户和项目现场，了解标的公司
客户是否真实存在，客户是否与标的公司及其董事、监事、高级管理人员存在关
联关系，与主要客户的实际业务约定与合同是否一致，收入确认的时点及外部依
据内容，结算方式等。对项目形象进度予以现场查看，了解项目的施工情况。2019、
为71.28%、75.16%、82.18%。
   ④对标的公司主要客户进行函证，核查主要客户销售额及应收账款金额与标
的公司账面记录是否一致。2019、2020年、2021年1-6月，各期发函金额占主营
业务收入的比例分别为91.49%、82.76%、82.45%；各期回函金额占主营业务收
入的比例分别为85.46%、82.76%、82.45%。
   ⑤访谈标的公司总经理，了解标的公司所处行业的发展状况。
                                                         独立财务顾问核查意见
  ⑥取得标的公司新增合同清单，与标的公司实际增长情况进行匹配。
  （5）小结
  报告期内，标的公司业绩增长系标的公司所处行业快速发展，标的公司具备
核心竞争力，保持与行业同步发展所致。标的公司新增订单持续增长，奠定了标
的公司业绩增长的基础。
  综上，标的公司业绩增长真实。
  按业务类别划分，标的公司的主营业务可为整体解决方案、设备销售和备件
销售及其他。
  报告期内，标的公司整体解决方案业务与设备销售业务的收入及占比如下：
                                                                   单位：万元
项目                 占主营业务                   占主营业务                   占主营业务
        金额                     金额                       金额
                    收入比例                   收入比例                    收入比例
整体解决
方案业务
设备销售
 业务
备件销售
及其他
合计     11,489.89    100.00%   19,295.44     100.00%    14,153.07     100.00%
  其中，整体解决方案业务根据履约进度/完工进度确认收入及相应成本；设
备销售业务根据验收单确认收入。
  报告期内，上述业务收入确认的准确性说明如下：
  （1）标的公司整体解决方案收入确认具有准确性
  报告期内，2019年度标的公司整体解决方案业务按照《企业会计准则第15
号——建造合同》要求进行核算，即采用完工百分比法确认收入成本，以相应时
点累计发生的成本占预计总成本的比例计算完工进度，并根据预计合同总收入与
                                      独立财务顾问核查意见
完工进度、扣除前期累计已确认收入，确认当期收入。
求进行核算，即采用投入法的履约进度来确认收入成本，标的公司以相应时点累
计实际发生的成本占预计总成本的比例计算履约进度，并根据预计合同总收入与
履约进度、扣除前期累计已确认收入，确认当期收入。
序号             资料名称                    说明
      销售合同各节点的证明：到货验收证明、安装验
      收证明、调试验收合格证明、试运行验收证明等
      设备采购合同、入库单、出库单；分包服务采购      履约进度/完工进度的内、外部佐
       合同、供应商《施工确认单》等相关单据               证
     报告期内，标的公司在合同执行过程中的到货、安装、调试完成等关键节点
均取得客户签署的“到货验收证明、安装验收证明、调试验收合格证明、试运行
验收证明”等外部证据，佐证合同执行所处阶段。
     各报告期末，项目经理与客户进行完工进度确认，客户出具施工确认单，核
实项目进度。财务部根据报告期内各项目实际发生总成本计算项目履约进度/完
工进度，并将履约进度/完工进度与经客户确认的进度进行比较,以佐证履约进度
/完工进度的准确性。
     标的公司整体解决方案业务收入确认过程为：
     ①按项目归集成本投入，计算履约进度/完工进度
     履约进度/完工进度=履行合同实际发生的合同成本/合同预计总成本×100%
     ②根据履约进度计量和确认当期的收入
     当期确认的合同收入＝合同预计总收入×履约进度/完工进度-以前会计期间
累计已经确认的收入
                              独立财务顾问核查意见
  从履约进度/完工进度的公式构成来看，整体解决方案收入确认的准确性主
要取决于合同预计总收入、预计总成本及实际发生合同成本的准确性。
  ①销售合同为固定总价合同，合同预计总收入金额准确
  预计总收入确认依据：预计总收入为标的公司与客户签订的销售合同的不含
税金额确认。合同实施过程中，因工作量变更原因签订补充合同的，则按补充合
同的不含税收入调增原预计总收入。
  报告期内，合同均为固定总价合同，合同总收入金额准确。报告期内，仅长
沙市餐厨垃圾无害化处理技改项目因设计变更签订了补充合同、重庆洛碛区餐厨
垃圾厂沼气净化提纯项目因设计变更客户出具了增量确认函。
  ②标的公司建立并执行了预计总成本的相关内部控制制度
  A、标的公司建立并执行了预计总成本的相关内部控制制度
  报告期内，标的公司建立了健全的项目预算管理制度。在项目承接后，标的
公司由项目中心负责牵头，会同技术中心、采购部共同对成本进行预测，编制项
目预算书，从而确认项目预计总成本。项目预算书编制的相关依据及流程为：
  a、技术中心根据与客户签订的销售合同、技术协议等相关要求，深化设计
方案，提供项目实施所需要的施工图纸及设备材料清单。
  b、采购部根据与客户签订的技术协议及概算清单，制定设备采购预算表。
  c、项目经理根据项目实际情况编制项目现场执行费用预算表。
  d、项目中心成本专员以技术中心提供的施工图纸、设备材料清单、采购预
算表以及现场执行费用构成明细等资料编制项目预算书。
  e、预计总成本中材料设备部分，由采购部结合内部编制的设备材料采购价
格库及供应商询价结果测算材料设备采购成本；预计总成本中安装分包服务部
分，由项目中心成本专员根据技术部提供的施工图纸及设备材料清单确定工程
量；项目执行费用由项目经理根据各项目组人员构成、实施周期、工程量结合历
史经验进行估算。以上结果形成项目的项目预算书，并由项目中心成本专员发起
                                                    独立财务顾问核查意见
 预算内部审批流程，经由项目中心成本专员提交项目中心、总经办审批。
   f、项目中心成本专员将经审批过的项目预算书交由财务部备案，财务部按
 项目收集归档，并据此得出该项目的预计总成本，进行相应的账务处理。
   g、在项目实施过程中，采购部应对实际成本与预算的变动进行定期汇报，
 项目中心成本专员定期进行复核，如发现原预估的总成本与实际实施情况有差
 异，根据实际情况调整项目预算书。
   B、标的公司整体解决方案业务已完工项目预计总成本与实际发生成本差异
 较小
   报告期内，标的公司整体解决方案前五大项目中，业务完工项目中已完工项
 目预计总成本与实际成本差异较小，主要项目预计总成本与实际成本的比较如
 下：
                                                          单位：万元
                            预计总成本        实际成本        差异额        差异率
       项目名称     完工时间
                             （A）          （B）       （C=A-B） (D=C/A）
广州李坑综合垃圾处理厂厌
氧项目工程
江门市区餐厨垃圾预处理系
统、厌氧系统及气体净化系统   2020/9/28     1,484.90   1,487.23       -2.33   -0.16%
EPC 项目
长沙市餐厨垃圾无害化处理
技改项目
德州燧禾生物科技科技有限
公司伦镇万头牧场规模化大
型沼气发电项目沼气发酵罐    2020/3/18     1,171.44   1,167.88       3.56     0.30%
系统、沼气净化系统及火炬系
统采购项目
       合计           -         6,026.01   6,011.49      14.52          -
   报告期内，标的公司上述项目整体解决方案业务完工项目已完工项目预计总
 成本与实际成本差异较小，项目预算管理制度得到有效执行。
   综上，报告期内，标的公司制定了相对健全的合同成本预算管理制度。
   ③标的公司建立了相对完整的成本管控体系，实际发生合同成本符合项目实
 际情况
                             独立财务顾问核查意见
  报告期内，标的公司在项目施工过程中，建立了相对完整的成本管控体系，
对项目实际发生成本进行统计，具体情况如下：
  A、项目实施过程中，由现场项目经理对项目现场整体进行管理
  项目经理对项目现场整体进行管理，每月根据现场到货情况、安装情况，向
财务部门反馈项目现场已到货且已安装、已到货未安装的设备清单。
  B、材料设备、分包服务、人工及其他成本的确认
  材料设备的确认：财务部根据经项目经理确认的已到货且已安装的设备清单
确认当月材料设备成本；已到货且未安装的设备，不确认成本。
  分包服务费的确认：采购部对照施工合同和项目预算表、分包服务商施工确
认单进行已完工程的分包服务成本核算与复核，后交由财务部确认当月实际发生
的分包服务成本。
  人工及其他成本的确认：财务部按项目归集当月实际发生的人工成本、项目
实施零星成本等费用。
  C、财务部在复核采购合同、到货验收证明、安装验收证明、调试验收合格
证明、试运行验收证明、项目预算表（以最新调整后的数据为准）、采购发票、
费用报销单的基础上，按权责发生制原则对未到票但实际发生的成本进行暂估处
理，手续齐全的基础上财务部按照履约进度确认项目收入和成本。
  D、财务部汇同采购部定期与各主要供应商核对采购和往来账目。对于不符
情况，找出原因并及时做出调整。
  综上，报告期内，标的公司在项目施工过程中，建立了相对完整的成本管控
体系。
                                                                                                     独立财务顾问核查意见
    ④标的公司收入确认准确，不存在跨期风险
    A、报告期各期期末，标的公司收入确认准确，收入进度与客户出具各阶段验收单相匹配，不存在跨期风险
    报告期各期收入前五大项目，标的公司施工过程中获取的验收单、收入、成本、毛利率情况如下：
                                                                                                          单位：万元
                                                                                                     累计履约进度
序                               开工日期           到货验收单        安装验收单日           调试验收
      客户名称          项目名称                                                                  2021 年 6
号                               【注 1】           日期            期               单日期                    2020 年末    2019 年末
                                                                                            月末
    广东省建筑工程机械   广州李坑综合垃圾处理厂厌
    施工有限公司      氧项目工程
                江门市区餐厨垃圾预处理系
    江门市新恒基市政工                                               2020-3-11/202   2020-7-16/2
    程有限公司                                                      0-5-11        020-9-21
                EPC 项目
    湖南联合餐厨垃圾处   长沙市餐厨垃圾无害化处理                    2019/9/30                   2019/12/8
    理有限公司       技改项目                            【注 3】                       【注 3】
                德州燧禾生物科技科技有限
                公司伦镇万头牧场规模化大
    南京龙源环保有限公
    司
                系统、沼气净化系统及火炬系
                统采购项目
    广东绿盈环境科技有   佛山市禅城区餐厨垃圾处理
    限公司         项目
                                                                                                       独立财务顾问核查意见
                                                                                                       累计履约进度
序                                  开工日期           到货验收单        安装验收单日           调试验收
       客户名称           项目名称                                                                  2021 年 6
号                                  【注 1】           日期            期               单日期                   2020 年末    2019 年末
                                                                                              月末
     重庆市环卫集团有限   重庆洛碛区餐厨垃圾厂沼气
     公司          净化提纯项目
                 邵阳市餐厨废弃物资源化利
     中国中元国际工程有
     限公司
                 沼气系统项目
                                                                分项安装验
                                                  （除横切流
                                                                    收：
                 北京市海淀区循环经济产业                      式粗破机
     北京海能环境治理有                                                 2021-1-6/7/11/
     限公司                                                       12/20/2021/5/2
                 余垃圾应急线项目                          2021/4/24
                                                               ；整体安装验
                                                  （横切流式
                                                               收：2021-8-17
                                                   粗破机）
     湖南仁和环保科技有   长沙市厨余垃圾处理厂配套
     限公司         厌氧消化处理项目
                 许昌餐厨预处理系统、地沟
     许昌欧绿保环保科技
     有限公司
                 项目
     浙江阗源新能源有限   南宁市双定循环经济产业园
     公司          有机垃圾处理厂项目
     南京万德斯环保科技
     股份有限公司
                                                                                                                   独立财务顾问核查意见
                                                                                                                   累计履约进度
序                                         开工日期           到货验收单          安装验收单日              调试验收
           客户名称           项目名称                                                                          2021 年 6
号                                         【注 1】           日期              期                  单日期                   2020 年末     2019 年末
                                                                                                          月末
                                                                                            预处理系
                                                                         预处理系统
     湖南联合思源环保新                                                                                 统
     能源有限公司                                                                                 2021/6/18
                                                                          【注 7】
                                                                                            【注 7】
     （续）
序号         客户名称        项目名称
                                 收入          成本        毛利率            收入       成本             毛利率        收入         成本        毛利率
      广东省建筑工
                  广州李坑综合垃圾处
                  理厂厌氧项目工程
      限公司
                  江门市区餐厨垃圾预
      江门市新恒基
                  处理系统、厌氧系统
                  及气体净化系统 EPC
      公司
                  项目
      湖南联合餐厨
                  长沙市餐厨垃圾无害
                  化处理技改项目
      公司
                                                                                                       独立财务顾问核查意见
序号    客户名称      项目名称
                          收入            成本        毛利率        收入         成本         毛利率       收入         成本       毛利率
     有限公司     技有限公司伦镇万头
              牧场规模化大型沼气
              发电项目沼气发酵罐
              系统、沼气净化系统
              及火炬系统采购项目
     广东绿盈环境   佛山市禅城区餐厨垃
     科技有限公司   圾处理项目
     重庆市环卫集   重庆洛碛区餐厨垃圾
     团有限公司    厂沼气净化提纯项目
              邵阳市餐厨废弃物资
     中国中元国际   源化利用和无害处理
     工程有限公司   项目预处理及沼气系
              统项目
              北京市海淀区循环经
     北京海能环境   济产业园再生能源发
     治理有限公司   电厂餐厨与厨余垃圾
              应急线项目
              长沙市厨余垃圾处理
     湖南仁和环保
     科技有限公司
              项目
     许昌欧绿保环   许昌餐厨预处理系
     保科技有限公   统、地沟油、厌氧及
                                                                                                                      独立财务顾问核查意见
序号        客户名称           项目名称
                                      收入            成本        毛利率         收入          成本         毛利率        收入         成本        毛利率
      司               沼气净化系统 EPC 项
                      目
                      南宁市双定循环经济
      浙江阗源新能
      源有限公司
                      厂项目
      南京万德斯环
                      西安沣西餐厨厌氧项
                      目
      限公司
      湖南联合思源
                      怀化餐厨预处理应急
                      线项目
      限公司
                 合计                  10,146.30    7,124.26    29.78%     13,649.86   10,057.16   26.32%    7,698.94   5,308.35   31.05%
注1：开工时间为标的公司设备开始进场时间；
注2：广州李坑综合垃圾处理厂厌氧项目工程实施过程中甲方未提供到货验收证明、安装验收证明，实际到货时间2019年11月20日，安装完成时间2020年
注3：长沙市餐厨垃圾无害化处理技改项目未获得到货单，以安装验收单为主；调试验收日期为2019年12月8日，但截止2019年末收入进度为98.81%，系
增补合同于2020年7月完工，客户未出具增补合同验收单。
注4：佛山项目厨余线新增工艺设备，正在进行安装，预计2021年10月20日完成电控调试，预计在2021年11底完成整体项目验收；
注5：重庆洛碛区餐厨垃圾厂沼气净化提纯项目2021年10月底开始验收考核，考核周期10天，考核指标经第三方检测满足指标要求后给甲方提交调试验收
手续，业主召开调试验收会，预计2021年11月底完成调试验收；
注6：截止2021年9月末，已完成预验收，等待正式调试验收；
注7：该项目有2部分组成预处理系统和污水处理系统，截止2021年6月末已全部安装完毕，预处理系统已拿到安装调试验收证明，污水处理系统验收中。
                                                                                                   独立财务顾问核查意见
     在合同执行过程中，标的公司获取到货、安装、调试等关键节点的到货验收单、安装验收单、调试验收单等外部证据，是合同执
行所处阶段的外部佐证，作为双方共同确认合同结算、阶段履约义务完成的证据。
     合同签订后，标的公司进行设备、原材料采购，子公司无锡桃源进行生产；待客户通知发货后，标的公司发货到现场。开工日期
为设备开始进场时间，各项目因不同发货需求以及部分供货周期较长，设备陆续进场。客户开箱检验合格后，签署到货验收证明文件。
大多客户待主体设备全部到场并开箱检验合格后，签署设备到场验收证明；少数客户分批签署设备到场验收证明。因客户内部审批程
序问题，少数项目到货验收证明的日期滞后于实际到货验收时间，比如江门市区餐厨垃圾预处理系统、厌氧系统及气体净化系统 EPC
项目。
     标的公司设备全部安装完毕、单机调试及无负荷联动调试完成后，向客户提出安装验收申请，客户验收合格后签署安装验收证明
文件。客户系统联合调试合格后，签署调试验收证明文件。同时在各期末，标的公司也会取得客户签署确认的进度确认单。
     报告期内，分项目毛利率波动较大的项目如下：
                                                                      毛利率                          毛利率变动
                                  最后一期确
                                             最后一期确                                           2021 年 1-6
序号   客户名称    项目名称     完工日期         认收入                  2021 年                                             2020 年比
                                              认成本                     2020 年度     2019 年度    月比 2020 年
                                   【注 1】                 1-6 月                                            2019 年变动
                                                                                                变动
     广东省建
            广州李坑综合垃
     筑工程机
     械施工有
            目工程
     限公司
                                                                                                         独立财务顾问核查意见
                                                                         毛利率                             毛利率变动
                                   最后一期确
                                              最后一期确                                                2021 年 1-6
序号   客户名称    项目名称      完工日期         认收入                   2021 年                                                 2020 年比
                                               认成本                       2020 年度     2019 年度       月比 2020 年
                                    【注 1】                  1-6 月                                                2019 年变动
                                                                                                      变动
     湖南联合
            长沙市餐厨垃圾
     餐厨垃圾
     处理有限
            项目
     公司
            德州燧禾生物科
            技科技有限公司
            伦镇万头牧场规
     南京龙源
            模化大型沼气发
            电项目沼气发酵
     公司
            罐系统、沼气净化
            系统及火炬系统
            采购项目
     广东绿盈
            佛山市禅城区餐
            厨垃圾处理项目
     有限公司
     重庆市环   重庆洛碛区餐厨
     限公司    提纯项目
     广州李坑综合垃圾处理厂厌氧项目工程、长沙市餐厨垃圾无害化处理技改项目、德州燧禾生物科技有限公司伦镇万头牧场规模化
大型沼气发电项目沼气发酵罐系统、沼气净化系统及火炬系统采购项目在报告期内毛利波动加大的原因为：预计总成本与实际总成本
                                                                                                独立财务顾问核查意见
差异体现在完工验收当年的成本中，而当期确认收入金额较小，导致当期毛利率较其他期间波动较大。
    佛山市禅城区餐厨垃圾处理项目在报告期内毛利波动加大的原因为：预计总成本与实际总成本存在差异，差异率小于 2%。
    重庆洛碛区餐厨垃圾厂沼气净化提纯项目在报告期内毛利波动加大的主要原因为：（1）标的公司在设计预算时对安装工作量和成
本的预估不足，该项目体量比较大，大直径的不锈钢管道所需数量较多，导致安装材料、施工费用大幅度超标；（2）本项目是标的公
司首次采用胺洗法提纯的技术路线，成本测算与实际偏差较大，导致设备、阀门、仪表等采购超支，施工成本相应增加。（3）合同签
署后，因甲方沼气处理设计能力、沼气利用方式变更等原因，导致合同部分供货内容变更，甲方后续按照材料成本价核价。
    同时，以上毛利率波动较大的项目在最后一期所确认的收入及成本金额均较小，不存在前期故意调节收入和成本预计，收入确认
不准确的情况。综上所述，报告期各期末，收入确认进度与项目所处阶段相匹配，收入确认准确，不存在跨期风险。
    B、报告期各期期末，标的公司确认的实际履约进度/完工进度与客户确认履约进度不存在较大差异，收入不存在跨期风险
    报告期各期收入前五大项目，标的公司确认的履约进度/完工进度与客户确认的履约进度情况如下：
                           标的公司确认的履约进度/完工进
                                                            客户确定的完工进度                            差异
序                                     度
     客户名称     对应合作项目名称
号                          2021 年                       2021 年                        2021 年
    许昌欧绿保环   许昌餐厨预处理系统、地
    司        统 EPC 项目
                                                                                                   独立财务顾问核查意见
                            标的公司确认的履约进度/完工进
                                                              客户确定的完工进度                             差异
序                                      度
      客户名称     对应合作项目名称
号                           2021 年                        2021 年                         2021 年
     治理有限公司   业园再生能源发电厂餐厨
              与厨余垃圾应急线项目
     浙江阗源新能   南宁市双定循环经济产业
     源有限公司    园有机垃圾处理厂项目
     南京万德斯环
     限公司
     湖南联合思源
              怀化餐厨预处理应急线项
              目
     限公司
     广东绿盈环境   佛山市禅城区餐厨垃圾处
     科技有限公司   理项目
     重庆市环卫集   重庆洛碛区餐厨垃圾厂沼
     团有限公司    气净化提纯项目
     湖南仁和环保   长沙市厨余垃圾处理厂配
     科技有限公司   套厌氧消化处理项目
              邵阳市餐厨废弃物资源化
     中国中元国际
     工程有限公司
              理及沼气系统项目
     江门市新恒基   江门市区餐厨垃圾预处理
     公司       化系统 EPC 项目
                                                                                                     独立财务顾问核查意见
                            标的公司确认的履约进度/完工进
                                                                客户确定的完工进度                             差异
序                                      度
      客户名称     对应合作项目名称
号                           2021 年                         2021 年                          2021 年
     湖南联合餐厨
              长沙市餐厨垃圾无害化处
              理技改项目
     公司
     广东省建筑工
              广州李坑综合垃圾处理厂
              厌氧项目工程
     限公司
              德州燧禾生物科技科技有
              限公司伦镇万头牧场规模
     南京龙源环保
     有限公司
              发酵罐系统、沼气净化系
              统及火炬系统采购项目
                              差异平均值                                                        -0.13%     0.62%      1.45%
 注：“客户确定的完工进度”为施工确认单上客户确认的完工进度。
                                   独立财务顾问核查意见
   报告期期末，标的公司会根据项目实际成本发生情况及预计完工总成本，测
算项目的实际完工进度，并与客户共同确认施工进度。
   从上表可以看出，标的公司根据项目实际投入情况确认的完工进度与客户确
认的完工进度之间差异均小于5%，不存在显著差异，因此，标的公司收入不存
在跨期风险。
   ①对标的公司财务总监、销售负责人进行访谈，了解标的公司的销售模式和
对应的收入确认政策。
   ②获取了标的公司收入确认相关单据，包括销售收入明细表、分客户销售明
细表，取得标的公司与主要客户签订的销售合同及对应的订单、到场验收单、安
装调试验收单、试运行验收单、施工确认单、发票、记账凭证、银行回单等资料，
核查标的公司收入确认的准确性。
   ③走访标的公司报告期各期确认收入的前五大客户，与客户确认完工进度、
发票金额、收款等情况。实地走访主要项目，对项目形象进度予以现场查看，与
标的公司确认项目的完工进度，与账面确认进度予以对比分析。2019、2020 年、
   ④对标的公司整体解决方案业务主要客户进行函证，核查主要客户销售额及
应收账款金额与标的公司账面记录是否一致。2019、2020 年、2021 年 1-6 月，
各期发函金额占整体解决方案业务收入的比例分别为 91.81%、86.20%、82.89%；
各期回函金额占整体解决方案业务收入的比例分别为 91.81%、86.20%、82.89%；
回函相符。
   ⑤根据项目实际发生成本及项目预计总成本确认项目进度，并与客户确认进
度匹配，察验是否存在重大差异。
   ⑥供应商的核查程序、劳务公司的核查程序
                                    独立财务顾问核查意见
  A、查阅标的公司主要采购合同、关键合同条款及预算总成本的编制、审核
及变更流程，对标的公司的业务模式、内控制度的有效性等予以核查销售合同的
实际成本、完工进度等，对收入及成本确认的准确性及完整性予以确认。
  B、实地走访并函证主要材料和分包服务供应商，与供应商确认报告期各期
采购金额，核查标的公司的主要供应商是否真实存在，供应商是否与标的公司及
其董事、监事、高级管理人员存在关联关系。2019、2020 年、2021 年 1-6 月，
各期走访供应商的采购金额占采购总额的比例分别为 58.45%、44.93%、60.90%。
  C、对标的公司主要供应商进行函证，核查主要供应商采购金额及应付账款
余额（包括暂估）与标的公司账面记录是否一致。2019、2020年、2021年1-6月，
各期发函金额占采购总额的比例分别为70.67%、63.25%、70.44%；各期回函金
额占采购总额的比例分别为68.63%、61.50%、67.73%。
  标的公司已制订了相对健全的合同成本预算管理制度，预计总收入、预计总
成本估算符合项目的实际情况。
  标的公司已在项目施工过程中，建立了相对完整的成本管控体系。
  中介机构已取得了相应的内、外部证据，并相互验证，项目预计总收入、预
计总成本、实际发生成本确认准确。
  报告期内，标的公司通过自身财务系统核算的项目履约进度，与客户出具施
工确认单载明的项目履约进度之间不存在重大差异，因此，标的公司收入不存在
跨期风险。
  （2）标的公司设备销售收入确认具有准确性，不存在跨期风险
  报告期内，标的公司的设备销售收入确认原则：①不承担安装义务产品销售
收入的确认时点：公司将产品运输到合同约定地点，由客户负责签收，公司依据
签收单回执，确认为当期销售收入。②承担安装义务产品销售收入的确认时点：
                                  独立财务顾问核查意见
合同约定由公司负责安装的合同，则在产品单机安装验收合格后确认为当期销售
收入。
  根据销售合同，报告期内，标的公司绝大部分设备销售业务根据合同约定承
担指导安装、调试责任，标的公司将设备运送至买方指定地点，指导客户进行安
装，安装完成后，即可提交客户进行验收，无需等待客户整体项目验收安排。客
户验收通过后，向标的公司出具相关验收单据，标的公司根据客户的验收单、销
售合同确认收入。
  ①取得标的公司设备销售业务的重大合同，核查与主要客户的实际业务约定
与合同是否一致，收入确认的时点及外部依据内容，收入确认金额是否准确，结
算方式等。
  ②取得标的公司设备销售业务客户的签收单/安装调试验收单，核查收入确
认时点是否准确，经核查不存在跨期风险。
  ③对标的公司设备销售业务主要客户进行函证，核查主要客户销售额及应收
账款金额与标的公司账面记录是否一致。2019、2020年、2021年1-6月，各期发
函金额占主营业务收入的比例分别为96.44%、0%、100.00%；各期回函金额占设
备销售业务收入的比例分别为78.11%、0%、100.00%。
  综上，标的公司设备销售收入确认具有准确性，不存在跨期风险。
  综上，标的公司业绩增长具有真实性，收入确认具有准确性，收入确认谨慎、
不存在跨期风险。
  （三）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
                                独立财务顾问核查意见
垃圾资源化行业正处于行业发展拐点，正进入快速发展阶段；标的公司具备行业
核心竞争力，在行业快速发展的情况下，保持营业收入的持续快速成长；同行业
可比公司餐厨垃圾处理相关业务在 2018-2020 年同样呈现较快的增长态势，印证
了行业整体的发展态势。
降主要系由销售费用率和管理费用率下降共同所致，不存在体外费用的情形。
  对于销售费用率而言，由于标的公司已建立了相对稳定、有效、低成本的销
售模式和薪金考核体系；且销售订单规模的上升有效分摊销售费用；由于规模差
异，标的公司目前销售费用率仍处于行业较高水平。在业绩快速增长期，由于收
入的增长速度快于销售费用的增长速度，销售费用有效分摊，销售费用率持续下
降，是具有合理性的。
  对于管理费用率而言，标的公司管理费用支出相对刚性。在业绩快速增长期，
收入的增长速度快于管理费用的增长速度，导致管理费用率下降，是具有合理性
的。
不存在跨期风险。
                                                                           独立财务顾问核查意见
        三、关于标的公司营业收入及净利润预测合理性
        申请文件显示：（1）标的公司预测期收入大幅增长，其中 2021 年-2023 年
  收入增长率为 30.65%、25.10%和 20.06%。标的公司依据正在跟踪的项目预测
  有机垃圾处理设施建设量可以满足使用时，短期内不会建设新的有机垃圾处理
  厂，标的公司需要持续进入新的城市，与新的客户进行业务合作，单一客户的
  稳定性及合作可持续性较弱；（3）标的公司预测期销售费用占收入比重约为
  求不匹配。
        请公司结合报告期标的公司经营业绩呈爆发式增长的情况，分析：标的公
  司预测期营业收入及净利润保持大幅增长的原因及合理性，是否具有可持续性
  及可实现性。
        回复：
        本题概要：
        报告期及预测期内，标的公司主要相关指标情况如下：
                                                                                    单位：万元
               历史期                                              预测期
 项目                                                                                           2026 年
                                                                                              及以后
营业收入     14,214.26    19,411.14   25,359.98   31,724.97   38,089.97   39,969.47   41,153.55   41,153.55
营业收入增
                  -     36.56%      30.65%      25.10%      20.06%       4.93%       2.96%       0.00%
 长率
 毛利       4,092.02     5,954.11    8,026.29    9,938.74   11,749.94   12,125.84   12,481.06   12,481.06
毛利增长率             -     45.51%      34.80%      23.83%      18.22%       3.20%       2.93%       0.00%
期间费用      3,665.48     3,728.37    5,209.34    5,858.90    6,520.72    6,804.63    6,977.07    6,977.07
销售费用      1,716.31     1,507.82    2,425.30    2,850.48    3,287.46    3,456.59    3,561.84    3,561.84
管理费用      1,166.24     1,123.34    1,425.07    1,540.83    1,655.03    1,720.40    1,755.33    1,755.33
研发费用       645.26       883.86     1,079.52    1,188.14    1,298.78    1,348.20    1,380.45    1,380.45
财务费用       137.66       213.35      279.45      279.45      279.45      279.45      279.45      279.45
                                                                      独立财务顾问核查意见
              历史期                                           预测期
 项目                                                                                     2026 年
                                                                                        及以后
期间费用增
                  -     1.72%    39.72%     12.47%     11.30%       4.35%      2.53%      0.00%
 长率
销售费用增             -   -12.15%    60.85%     17.53%     15.33%       5.14%      3.04%      0.00%
 长率
管理费用增             -    -3.68%    26.86%       8.12%      7.41%      3.95%      2.03%      0.00%
 长率
研发费用增             -    36.98%    22.14%     10.06%       9.31%      3.81%      2.39%      0.00%
 长率
财务费用增             -    54.98%    30.98%       0.00%      0.00%      0.00%      0.00%      0.00%
 长率
期间费用率     25.79%       19.21%    20.54%     18.47%     17.12%     17.02%     16.95%      16.95%
 合计
销售费用率     12.07%        7.77%      9.56%      8.98%      8.63%      8.65%      8.66%      8.66%
管理费用率      8.20%        5.79%      5.62%      4.86%      4.35%      4.30%      4.27%      4.27%
研发费用率      4.54%        4.55%      4.26%      3.75%      3.41%      3.37%      3.35%      3.35%
财务费用率      0.98%        1.10%      1.10%      0.88%      0.73%      0.70%      0.67%      0.67%
 净利润      -373.66     1,121.37   2,483.51   3,504.53   4,483.93   4,516.16   4,672.55   4,672.55
净利润增长
                  -   400.10%    121.47%    41.11%     27.95%       0.72%      3.46%      0.00%
  率
  长期；b、标的公司具备较强的经营能力，能够保持与行业共同发展；c、标的公
  司已经建立了相对稳定的订单获取渠道，订单增长具备稳定性和可持续性，且本
  次交易有利于标的公司借助上市公司业务渠道，进一步增强订单获取能力；d、
  年，标的公司基于项目订单库覆盖订单情况，签约概率等估算订单情况可以覆盖
  预测收入；f、2024 年以后，标的公司将通过进军县域有机垃圾处理市场、开拓
  新的有机废弃物处理领域及对城市已有设施更新、扩建等方式，保持营业收入的
  稳定。
  预计三者共同合计变动所致。
                                                                独立财务顾问核查意见
        由前所述，标的公司营业收入预测具备合理性，可持续性和可实现性。
        标的公司预测期毛利水平预测具备合理性，可持续性和可实现性，主要系：
   a、有机有垃圾资源化行业处于快速发展阶段，毛利率水平有利于维持较高水平；
   b、标的公司自身竞争优势和内部设定综合毛利不低于 30%的项目承接标准，有
   利于毛利率水平的保持；c、同行业可比公司毛利率水平多维持在 30%以上
        报告期及预测期内，标的公司销售费用变动及销售费用率情况如下：
              历史期                                        预测期
  项目                                                                            2026 年
                                                                                及以后
职工薪酬
 同比变动             -   -13.30%    47.52%    10.00%    10.00%    5.00%    3.00%     0.00%
占营业收入比     6.49%       4.12%     4.65%      4.09%     3.75%    3.75%    3.75%     3.75%
其他销售费用
 同比变动             -   -10.81%    75.89%    24.66%    19.78%    5.26%    3.08%     0.00%
占营业收入比     5.58%       3.65%     4.91%      4.89%     4.88%    4.90%    4.91%     4.91%
销售费用
 同比变动             -   -12.15%    60.85%    17.53%    15.33%    5.14%    3.04%     0.00%
销售费用率     12.07%       7.77%     9.56%      8.98%     8.63%    8.65%    8.66%     8.66%
        标的公司预测期销售费用具备合理性，主要系：a、2021 年销售费用情况系
   标的公司根据 2021 年可能实际发生金额预估得出；b、2022-2023 年，标的公司
   销售人员薪酬增长低于营业收入增长，标的公司销售人员薪酬结构导致薪酬与营
   业收入变动不具备直接线性关系，标的公司 2022-2023 年销售费用增长 10%与
   的预计聘用人数、销售人员固定薪酬及奖金情况，综合预测 2022-2023 年的薪酬
   支出情况；c、2024 年以后，标的公司进入相对稳定发展期，销售费用增幅预计
   与营业收入基本一致。
        标的公司预测期管理费用具备合理性，主要系：a、2021 年管理费用系标的
   公司根据 2021 年可能发生金额预估得出；b、管理费用系刚性支出，增长幅度与
   营业收入相关性较小。2022-2023 年，标的公司预计管理人员薪酬支出为 10%，
                                                                           独立财务顾问核查意见
 高于 2019-2021 年的基期增幅 7.24%。
     标的公司预测期研发费用具备合理性，主要系：随着标的公司销售收入的增
 长，各项研发费用均有一定增长；研发费用率略有下降主要是规模效应的影响，
 预测期研发费用率并未出现显著变化，具有合理性。
     标的公司预测期财务费用主要依据新增借款规模、利息支出和相关融资费用
 进行整体估算，具备合理性，可持续性和可实现性。
     相应的，标的公司预测期净利润增长具有合理性，且相关预测具有可持续性
 及可实现性。
     本题具体情况如下：
     （一）标的公司预测期营业收入增长的原因及合理性
     报告期及预测期内，标的公司营业收入及同比变动情况如下：
                                                                                   单位：万元
           历史期                                               预测期
项目                                                                                        2026 年
                                                                                           及以后
营业
收入
同比
              -     36.56%      30.65%      25.10%       20.06%      4.93%       2.96%       0.00%
增长
     预测期内，标的公司营业收入预计将呈现相对较快的增长态势。2021-2023
 年，分别同比增长率为 30.65%、25.10%、20.06%。
 行业基础
     随着人民环保意识的提升和国家环保监管政策的趋严，有机垃圾资源化行业
 目前正处于相对快速的发展阶段。根据国家相关政策目标的要求，各地方将在“十
 四五”期间大力推进有机垃圾处理设施建设，并到 2025 年，初步实现地级以上
 城市具备有机垃圾分类处理能力。上述国家政策要求将为有机垃圾资源化行业带
                                            独立财务顾问核查意见
来大量的采购需求，这是奠定标的公司营业收入增长的行业市场基础。
  部分国家相关政策列示如下：
      政策      时间                     主要内容
《住房和城乡建设部等
                      到 2020 年，46 个重点城市基本建成生活垃圾分类处理
部门关于在全国地级及
以上城市全面开展生活
                      垃圾分类处理系统。
垃圾分类工作的通知》
                      到 2020 年底，直辖市、省会城市、计划单列市和第一
                      批生活垃圾分类示范城市力争实现……分类处理能力
《关于进一步推进生活            明显增强；其他地级城市初步建立生活垃圾分类推进工
垃圾分类工作的若干意   2020 年   作机制。力争再用 5 年左右时间，……地级及以上城市
      见》              因地制宜基本建立生活垃圾分类投放、分类收集、分类
                      运输、分类处理系统……全国城市生活垃圾回收利用率
                      达到 35%以上。
《“十四五”城镇生活            到 2025 年底，全国城市生活垃圾资源化利用率达到
垃圾分类和处理设施发   2021 年   60%左右……全国生活垃圾分类收运能力达到 70 万吨/
   展规划》               日左右。”并要求“有序开展厨余垃圾处理设施建设。
  关于行业发展态势的展开描述，请参见问题二之“（一）/1/（1）行业发展
阶段：行业在报告期内正处于投资增速的转折点”的展开分析。
行业同步发展
  标的公司以科技研发为发展驱动力，不断提升自己的核心技术，保持技术领
先优势。经过在有机垃圾处理领域近十余年的发展，标的公司已成为行业内具备
有机垃圾处理完整工艺包，覆盖预处理、厌氧发酵、沼气处理等多个核心环节，
已在多个区域成功打造标杆项目，向市场展示标的公司核心竞争力，具有一定覆
盖能力的科技公司。
  预测期内，标的公司将继续保持同样的发展策略，持续加大研发投入，在技
术方面持续钻研，开发新的技术和核心装备，专注于提升技术和装备的性能指标，
提升竞争力，提升标的公司实力；持续打造标杆项目，保持与客户之间的密切沟
通，从各个角度展示公司的核心竞争力，加大市场宣传力度，加强标的公司的软
实力。
                             独立财务顾问核查意见
  基于此，在行业快速发展的背景下，标的公司将保持并加强自身的相对竞争
优势，以确保自身经营业绩与行业发展轨迹的同步。
  关于标的公司自身竞争力的展开描述，请参见问题二之“（一）/1/（2）标
的公司经营能力：具备跟随行业扩容，快速提升业绩的能力”的展开分析。
续性
  （1）标的公司已根据自身经营模式建立了相对稳定的订单渠道
  由于行业存在有机垃圾处理设施建设量可以满足使用时，短期内不会建设新
的有机垃圾处理厂的特点，标的公司需要持续进入新的城市，与新的客户进行业
务合作，单一客户的稳定性及合作可持续性较弱。因此，标的公司并未采取“人
海”或“地推式”式的营销拓展模式，而是从锁定具有现实需求的客户角度出发，
紧贴客户寻找合格供应商的渠道脉络，并在相应的重要节点预先进行营销投入，
以尽早与新增潜在客户取得沟通、联系，以锁定新增订单。
  通常情况下，新客户会在专业设计院的前期咨询、标杆项目参观学习、已有
项目运营方推荐、合作伙伴推荐等诸多环节对有机垃圾处理技术和装备的参数、
性能表现、参与者核心竞争力、业绩、市场排名等方面逐步加深对行业技术和装
备公司以及项目建设经营等各方面的认知。
  标的公司提前在相关环节进行介入，获取客户信息，并进行针对性营销，已
形成了相对稳定的订单获取渠道，订单的增长具备稳定性和持续性。
  综上，标的公司虽存在单一客户的稳定性及合作可持续性较弱的不利因素，
但标的公司已建立相对稳定的订单获取渠道，订单增长具备稳定性和可持续性。
  关于标的公司自身订单获取渠道的展开描述，请参见问题二之“（一）/2/
（1）/1）/①标的公司已构建符合行业特点、相对稳定的订单获取渠道”的展开
分析。
  （2）本次交易将形成较强的协同效应，标的公司将建立与部分长期客户的
                                         独立财务顾问核查意见
合作往来
     在有机垃圾资源化行业中，存在一类客户具有合作的相对稳定性和持续性特
征，能产生相对较大的重复性订单。
     这类客户为垃圾焚烧的投资运营客户群体，如中国节能、城发环境、海创环
境、粤丰环保、康恒环境等上市公司，这类上市公司规模较大，且项目遍布全国。
随着有机垃圾资源化政策的发展，这类客户在部署新的垃圾焚烧处理场时，需配
套有机垃圾处理场。
     由于资本规模的限制，标的公司单独通常无法成为这类客户的供应商，但在
与万德斯整合后，借助于万德斯的资金规模及在焚烧发电领域的长期客户网络，
标的公司可以与这类长期客户形成合作往来，订单增长具备稳定性和可持续性。
     截至评估报告出具日，标的公司统计了所有正在执行的有机垃圾资源化领域
已签约的在手订单，并根据订单的实际执行情况，预计了 2021 年的可确认有机
垃圾资源类业务收入。
     标的公司截至评估报告出具日已签约的在手订单预计在 2021 年确认收入
                                                单位：万元
                                  预计 2021 年     2021 年末预计
序号             项目名称
                                  可确认收入            完工度
      邵阳市餐厨废弃物资源化利用和无害处理项目
          预处理系统采购与安装合同
      忻州市餐厨垃圾预处理系统、厌氧及沼气净化系
              统 EPC 项目
                                                                   独立财务顾问核查意见
                                                        预计 2021 年          2021 年末预计
序号                     项目名称
                                                        可确认收入                 完工度
       重庆市洛碛餐厨垃圾处理工程沼气净化提纯项
                目
       重庆市洛碛餐厨垃圾预处理除砂设备项目（一
              期、二期）
       许昌市餐厨废弃物预处理系统、厌氧及沼气净化
                系统
       南宁市双定循环经济产业园项目有机厂设备供
             货及伴随服务合同
       中节能西安沣西 200 吨餐厨垃圾+300 吨厨余垃
              圾厌氧发酵工程
                         合计                                25,059.98
     标的公司的备品备件销售业务主要是向客户提供项目运营过程中需要的备
品备件，对于备品备件的收入，时代桃源报告期内备品备件的收入分别为 485.38
万元及 261.91 万元。考虑随着已建项目增长，未来备品备件的需求会有一定量
的增长，预计备品备件业务收入如下：
                                                                           单位：万元
备品备件     2021 年       2022 年     2023 年    2024 年         2025 年       2026 年及以后
 收入          300.00     400.00    500.00       500.00       500.00                 500.00
     此外，2021 年 1-9 月，标的公司实现营业收入 16,845.43 万元、净利润
                                                                           单位：万元
         项    目                       收入金额                             占    比
主营业务                                            16,690.79                       99.08%
                                                 独立财务顾问核查意见
        项   目               收入金额                   占   比
其中：整体解决方案业务                          16,457.62             97.70%
      设备销售业务                            108.67              0.65%
      备件销售及其他                           124.50              0.74%
其他业务                                    154.64              0.92%
        合   计                        16,845.43         100.00%
注：2021 年 1-9 月预测财务数据为标的公司初步核算数据，未经会计师审计或审阅，且不
构成盈利预测。
   标的公司根据当前在手订单的情况，预计了 2021 年的可确认收入 25,359.98
万元、2021 年 1-9 月已实现 66.43%，2021 年预测净利润 2,483.51 万元、2021
年 1-9 月已实现 60.47%。
   此外，标的公司项目实施周期较长，一般情况下，上半年项目立项和设计
准备，下半年到货并安装结算验收，通常在年末和第四季度组织验收；标的公
司的业务收入有明显的季节性特征，通常下半年确认的收入和实现的利润明显
多于上半年，特别是第四季度确认的收入和实现的利润占全年的比例较高。
   综上，根据目前公司的经营的情况及订单的执行情况，标的公司预计 2021
年的盈利预测可实现。
盖 2022-2023 年的预测收入
   ①项目信息库运行中，已充分考虑订单获取的各个因素，以实现相对稳定签
约概率
   标的公司建立了项目信息库，用于汇总各渠道搜集的项目信息，并指导下一
步业务开拓工作，利用项目库中的项目进行预测年度销售额的方法，分为项目背
景调研、订单范围和金额判断、概率判断、项目归类、拟合预测、偏差修正六个
步骤。标的公司采取项目信息库的方式进行日常的项目营销工作，相关方法已经
过标的公司日常验证。
   A、项目背景调研
                              独立财务顾问核查意见
  在通过各种渠道获得一个项目信息后，销售人员需要和客户进行初步接触，
了解该项目的背景信息，包括：投资主体（资金来源与客户资金实力）、项目进
展阶段（立项审批、土地状况、建设计划等）、可研报告、工艺路线、项目边界、
项目建设标准、项目招标采购模式（总包与分包、公开招标与议标等）、竞争对
手技术植入情况、客户预算、客户偏好、竞争对手的技术商务跟踪情况等。
  在了解背景信息后，会由营销中心总监和销售人员一起分析研究项目，初步
就标的公司获取这个项目的订单金额和成单概率进行预判，给出目标合同额和成
单概率。
  B、订单范围和假定金额判断
  根据工艺技术要求、规模、建设标准、可研投资预算、客户的预算和标的公
司成本报价等客观情况，先预估各个工艺包的假定合同金额。
  根据竞争情况和客户的想法，预估标的公司可能获取的工艺包范围，设定每
个工艺包的假定合同额。
  C、项目归类
  对于能够清晰给出目标合同额和成单概率的项目，如果成单概率较高且一年
内会进行采购出单的项目，列为 A 类；如果成单概率为较高但采购出单时间不
明确，预估为两年内会出单的项目，列为 B 类；如果给不出成单概率或超过两
年的规划类项目，则列为 C 类；如果竞争对手已经具有巨大优势，标的公司基
本放弃，则列为 D 类。
  D、拟合预测
  A 类和 B 类项目的假定合同金额乘以相应概率，既得到修正后的目标金额。
将所有 A、B 类项目的修正目标金额加总，得到本年度的目标合同额。
  E、偏差修正
  公司根据市场现状、内部资源（人员、资金等执行能力）等情况，综合考虑
后，初步确定一个年度预设合同目标，再与项目库拟合预测的 A、B 类项目概率
                                                             独立财务顾问核查意见
 加权修正值做对照。在基础上，给出营销中心的任务。
    ②标的公司签约项目订单金额约占项目信息库 A、B 类订单当年覆盖金额为
    报告期内，标的公司以项目信息库为基础，开展销售工作，争取市场订单。
                                                                 单位：亿元
       项目          2018 年                   2019 年             2020 年
 期初项目订单库覆盖
     项目情况
  当年转化订单情况                   1.84                     1.46              3.73
      转化率               42.89%                   33.64%             38.65%
    平均转化率                                   38.39%
    根据上表可以看到，标的公司已建立了相对准确的项目信息覆盖机制，并能
 够根据项目信息争取项目订单，2018-2020 年内，标的公司的整体覆盖项目当年
 转化订单的比率为 30%-40%，处于相对稳定的水平。
    ③标的公司已签约订单在签约后各年的执行比例情况
    标的公司已签约订单在签约后各期的执行情况如下：
      项目           2018 年                   2019 年             2020 年
 注：2021 年 1-6 月执行情况=实际执行比例*2。
    根据上表可以看出，除 2019 年签约订单在当年执行比例较高之外，2018 年、
 执行比例在 50%-60%，在第三年执行比例约在 20%左右。
    （2）标的公司基于项目订单库覆盖订单情况、签约概率估算订单增长可以
 覆盖 2022-2023 年预测销售收入，并基于此基础上保守估计 2022-2023 年预测销
                                                           独立财务顾问核查意见
售收入
   标的公司采取相对保守的假设对 2022-2023 年预测销售收入进行测算。具体
假设为：
   ①覆盖项目增长率：假设标的公司项目库覆盖项目金额 0 增长，即 2022-2023
年的覆盖项目金额与 2021 年初持平。
   ②转化率：假设 2021-2023 年的覆盖订单为 35%，低于 2018-2020 年平均覆
盖率 38.39%。
   ③订单形成收入各年分布：根据历史期的数据，假设订单签约当年形成收入
占比 20%，第二年占比 60%，第三年占比 20%。
   ④订单转化收入率：在 2022-2023 年订单转化收入的金额基础上，予以保守
考虑，按 80%的收入转化率予以计算。
   在上述保守假设下，基于项目订单库信息，估算 2022-2023 年的具体情况如
下：
                                                                  单位：亿元
        项目            2020 年          2021 年          2022 年      2023 年
期初项目订单库覆盖 A、B
   类项目情况（A）
   假设转化率（B）             38.81%                35%          35%         35%
  当年形成订单金额
     （C=A*B）
当年订单在当年实施确认
     收入约 20%                                               0.97        0.97
  （D=C*20%/1.13）
上年订单在当年确认收入
       约 60%                                               2.90        2.90
 （E=C 上年*60%/1.13）
前两年订单在当年确认收
      入约 20%                                               0.66        0.97
 （F=C 上两年*20%/1.13）
保守预测当年实现收入为
 合计预测收入的 80%
                                             独立财务顾问核查意见
          项目      2020 年       2021 年   2022 年      2023 年
（G=（D+E+F）*80%）
     评估报告
    预测当年收入
项目订单库预测收入覆盖
    当年收入比率
   整体而言，在相对保守的估算下，标的公司估算 2022-2023 年分别将实现收
入 3.62 亿元、3.86 亿元，覆盖预测收入比例分别为 114.20%、101.31%。
   基于上述估算，保守预测 2022-2023 年预测收入增长率分别为 25.10%、
   综上，标的公司 2022-2023 年的预测收入可实现，相关预测具有合理性。
业发展态势，调整自身业务结构，保持营业收入的稳定增长，2024 年以后预测
收入合理
   （1）2024 年以后有机垃圾资源化市场将进入稳定、持续的发展期
   在 2024 年以后的发展阶段，有机垃圾资源化市场的市场特点为：
   根据《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，“到 2025 年
底，全国生活垃圾分类收运能力??基本满足地级及以上城市生活垃圾分类收
集、分类转运、分类处理需求；鼓励有条件的县城推进生活垃圾分类和处理设施
建设。”
   因此，经过“十四五”期间的快速布局，大中型城市的餐厨垃圾处置设施布
点将初步完成，地级及以上的城市将具备一定的垃圾处置能力，新建大型项目的
空间较为有限。
   随着生活垃圾分类的不断推进，餐厨垃圾收运量将呈现持续的提升态势。已
                                            独立财务顾问核查意见
建成的垃圾处理设施在这一阶段将面临处理能力不足，而需要扩容的现实需求。
      部分项目将开展二期、三期建设扩容建设，同时，部分运营状态较差、未产
生预定收益的项目，业主方将根据实际情况进行相应的改建。第三，由于市场建
成项目存量大幅度增加，将对专业化运维服务产生需求。
      ①县域有机垃圾处置需求将可能在“十五五”期间释放
      随着有机垃圾资源化业务在地级及以上城市逐渐展开，及环保政策的逐步深
入，有机垃圾资源化的民生、经济属性将逐步为社会认可，预计生活垃圾分类政
策将逐步下沉。
      “十四五”规划中已鼓励“有条件的县城推进生活垃圾分类和处理设施建
设”，预计在“十五五”期间，有机垃圾资源化行业将进一步深化发展，全国共
计 1301 个县、117 个自治县将可能在“十五五”期间普遍展开生活垃圾分类要
求，从而形成对有机垃圾处置设施的建设需求。
      ②村镇有机垃圾处置需求将构成行业更长期限内持续发展的基础
      随着农村经济社会的快速发展、城镇化进程的加快以及农民现代生活方式的
逐步确立，农村垃圾污染呈数量逐年递增、处理难度不断加大的特征。根据 2017
年引发的《全国农村环境综合整治“十三五”规划》，“农村环保基础设施仍严
重不足。”
      我国农村垃圾产生量每人每天可达 0.86 公斤，年垃圾产生量达 3 亿吨2；而
      相比于城市市场而言，农村垃圾处理存在更大的市场需求，将可在更长的期
限内，为标的公司的发展提供行业基础。
      ③农业生产型垃圾处理与资源化拓展新的有机垃圾处理领域
    数据来源：北极星固废网《中循环经济协议“面对“年产量”达 3 亿吨的农村垃圾，我们应如何作
为？》https://huanbao.bjx.com.cn/news/20170925/851991.shtml
    数据来源：《2020 年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》
                                            独立财务顾问核查意见
      农业生产型垃圾具有成分复杂、类型多样、布局分散的污染特性，主要包括
畜禽粪便垃圾和农作物秸秆废弃物等。据环保部公布的数据显示，我国农业源污
染量占全国污染总量的 1/3-1/2，已经成为我国农村水体、土壤、大气污染的重
要来源。
      我国每年排出超 20 亿吨的畜禽粪便垃圾及污水、7 亿吨秸秆，体量巨大，
然而，近几年来，我国农业产生的秸秆并没有得到有效利用，据调查，我国秸秆
剩余量高达 70%-80%，利用率仅为 33%，秸秆无序燃烧不仅造成巨大的资源浪
费，而且引起严重的土壤与大气污染等环境问题。4
      标的公司将依托现有的厌氧发酵、沼气净化与利用等核心技术，进行业务的
延伸。目前，标的公司已开展农业生产型垃圾处理与资源化相关技术研发工作，
该类研发成果将在更长的期限内，成为标的公司业务可持续发展的基础。
      （2）面对 2024 年以后的市场发展结构，标的公司的应对策略
核心装备，持续迭代升级，提效降本，增进经济效益属性，在存量项目改造和需
求扩容方面发力。
市场、村镇市场餐厨垃圾与城市的差异化情况，针对性进行系统开发，设计符合
地域需要的小型项目相关技术和装备产品。
业生产型垃圾的处理技术和装备，保持标的公司的长期竞争力。
      （3）2024 年以后标的公司预测收入合理
      综上，虽然 2024 年之后还有较大的市场需求潜力没有释放，且标的公司已
开始针对 2024 年以后市场结构预先准备相关技术、装备的研发。但基于市场需
   数据来源：北极星固废网《中循环经济协议“面对“年产量”达 3 亿吨的农村垃圾，我们应如何作
为？》https://huanbao.bjx.com.cn/news/20170925/851991.shtml
                                                                           独立财务顾问核查意见
  求特征的变化、对新技术的依赖、新的运维业务需求的出现，出于保守性原则，
  预计 2024 年增长率为 5%，2025 年增长率为 3%，2026 年以后标的公司主营业
  务收入维持稳定，增长率为 0。
        标的公司在预测期的营业收入呈现相对快速的增长态势，主要系标的公司所
  处行业在预测期将保持快速增长；标的公司已具备发展所需的核心竞争力，并持
  续加强核心竞争要素建设，可保持与行业共同快速发展；标的公司已建立了相对
  稳定的订单获取渠道，并将借助本次交易协同性进一步开拓市场，订单增长具有
  稳定性和可持续性。
        标的公司 2021 年预测收入系基于截至评估报告出具日已签约在手订单计算
  得出；2022-2023 年根据项目信息库已覆盖项目及预测未来将覆盖项目情况，得
  出的收入水平可以覆盖评估报告预测收入；2024 年以后，预计行业可能进入相
  对稳定、持续的发展阶段，给予标的公司相对较低的增长率水平。
        综上，标的公司预测期营业收入增长具有合理性，具有可持续性和可实现性。
        （二）标的公司预测期净利润增长的原因及合理性
        报告期及预测期内，标的公司净利润及主要相关指标情况如下：
                                                                                   单位：万元
               历史期                                              预测期
 项目                                                                                           2026 年
                                                                                               及以后
营业收入     14,214.26    19,411.14   25,359.98   31,724.97   38,089.97   39,969.47   41,153.55   41,153.55
营业收入增
                  -     36.56%      30.65%      25.10%      20.06%       4.93%       2.96%       0.00%
 长率
 毛利       4,092.02     5,954.11    8,026.29    9,938.74   11,749.94   12,125.84   12,481.06   12,481.06
毛利增长率             -     45.51%      34.80%      23.83%      18.22%       3.20%       2.93%       0.00%
期间费用      3,665.48     3,728.37    5,209.34    5,858.90    6,520.72    6,804.63    6,977.07    6,977.07
期间费用增
                  -      1.72%      39.72%      12.47%      11.30%       4.35%       2.53%       0.00%
 长率
 净利润       -373.66     1,121.37    2,483.51    3,504.53    4,483.93    4,516.16    4,672.55    4,672.55
                                                                                   独立财务顾问核查意见
                     历史期                                                预测期
 项目                                                                                                  2026 年
                                                                                                      及以后
净利润增长
                     -     400.10%     121.47%       41.11%      27.95%        0.72%       3.46%        0.00%
  率
        预测期内，标的公司营业收入维持一定增长水平，系标的公司净利润增长的
  基础。具体情况如下：
                                                                                          单位：万元
              历史期                                                  预测期
 项目                                                                                                2026 年
                                                                                                   及以后
 营业
 收入
 同比
                 -        36.56%      30.65%      25.10%       20.06%       4.93%       2.96%        0.00%
 增长
        标的公司 2021 年预测收入系基于已签约在手订单计算得出；2022-2023 年根
  据项目信息库已覆盖项目及预测未来将覆盖项目情况，得出的收入水平可以覆盖
  评估报告预测收入；2024 年以后，预计行业可能进入相对稳定、持续的发展阶
  段，给予标的公司相对较低的增长率水平。
        综上，标的公司营业收入在预测期的增长系净利润增长的业绩基础，其增长
  变动情况具有合理性。
        关于标的公司营业收入预测请参见本题目回复“（一）标的公司预测期营业
  收入大幅度增长的原因及合理性”。
        预测期内，标的公司毛利水平及相关变动情况如下：
                                                                                          单位：万元
               历史期                                                 预测期
 项目                                                                                                2026 年
                                                                                                    及以后
                                                                          独立财务顾问核查意见
            历史期                                             预测期
项目                                                                                         2026 年
                                                                                            及以后
毛利额    4,092.02     5,954.11   8,026.29   9,938.74   11,749.94    12,125.84    12,481.06   12,481.06
同比增
                -   45.51%     34.80%      23.83%       18.22%       3.20%        2.93%       0.00%
 长
毛利率     28.79%      30.67%     31.65%      31.33%       30.85%      30.34%       30.33%      30.33%
      历史期及预测期内，标的公司毛利率水平保持在 30%左右，维持了相对平稳
 的水平，故标的公司毛利金额变动趋势与营业收入变动趋势基本一致。
      （1）2021 年标的公司预测毛利率水平系根据在手订单的预计总收入和预计
 总成本估算得出
      标的公司统计了截至评估报告出具日的在手执行订单，根据合同的具体内
 容，预估了在手订单的预计总收入和预计总成本。
      根据相关估算结果，测算 2021 年的预测有机垃圾处理相关业务的综合毛利
 率为 31.35%，略高于历史年度相关业务毛利率情况。
      （2）2022 年以后，标的公司预测毛利率水平维持 30%以上合理性说明
      ①标的公司历史期毛利率与预测期毛利率水平持平
      报告期内，标的公司各类业务毛利率水平及占比情况如下：
          项目                                         收入占                      收入占
                               收入占比       毛利率                    毛利率                    毛利率
                                                      比                        比
     有机垃圾处理相关工程项
       目及设备销售
     非有机垃圾处理相关项目
        及设备销售
       备件销售及其他                   0.62%    61.93%       1.36%     58.09%       3.43%     58.63%
      主营业务收入合计                 100.00%    31.03%     100.00%     30.51%    100.00%     28.56%
      A、有机垃圾处理相关工程项目及设备销售的预测毛利率水平与历史期持平
      标的公司有机垃圾处理相关工程项目及设备销售的预测期及历史期毛利率
 比较情况如下：
                                                                              独立财务顾问核查意见
                                                                                         单位：万元
                  历史期                                                  预测期
项目                           2021 年                                                                  2026 年
收入    9,012.46   18,668.60   11,371.95   25,059.98   31,324.97   37,589.97   39,469.47   40,653.55   40,653.55
毛利率    28.56%      30.51%      31.03%      31.35%      31.00%      30.50%      30.00%      30.00%      30.00%
          从历史期数据与预测期毛利率情况来看，标的公司有机垃圾处理相关工程项
      目及设备销售毛利率水平维持整体相对稳定，历史期与预测期均维持在 30%左
      右。
          预测期内，根据 E20 研究院的预测及相关政策、法规，有机垃圾资源化系中
      国环保发展的方向，在预测期内将保持相对快速的发展阶段，新的垃圾处理设施
      将持续投资并投入使用，市场资金将会持续进入。
          在这种情况下，由于有机垃圾资源化市场在较长时间内处于市场规模相对较
      小的情况，市场内专业从事相关业务的供应商较少，在资金大规模投入的情况下，
      市场将在一定期间内存在供需不平衡的情况。专业性较强的企业将有可能受益于
      市场的快速发展，维持相对较平稳的毛利率水平。
          综上，标的公司管理层预估有机垃圾处理相关工程项目及设备销售预测期及
      历史期毛利率水平持平，具有合理性。
          B、本次评估未对非有机垃圾处理相关项目及设备销售业务增长进行预测
          报告期内，随着有机垃圾资源化市场的持续增长，标的公司目前已将业务重
      心调整至有机垃圾资源化业务相关领域，非有机垃圾处理业务规模已由报告期初
      占标的公司营业收入比重 32.89%下降至 2021 年 1-6 月占营业收入比重 0.41%。
          预测期内，标的公司将继续坚持以有机垃圾资源化业务为发展核心，预计非
      有机垃圾处理相关项目及设备销售业务不会成为标的公司未来经营重心。
          综上，本次评估未对非有机垃圾处理相关项目及设备销售业务增长进行预
      测。
          C、备件销售及其他的预测毛利率水平与历史期持平
                                                                     独立财务顾问核查意见
         标的公司备件销售及其他的预测期及历史期毛利率比较情况如下：
                                                                               单位：万元
                历史期                                            预测期
项目                        2021 年                                                          2026 年
收入     485.38    261.91     71.04    300.00       400.00    500.00    500.00     500.00    500.00
毛利率    58.63%    58.09%    61.93%   57.00%       57.00%    57.00%    57.00%     57.00%     57.00%
         标的公司的备品备件销售业务主要是向客户提供项目运营过程中需要的备
      品备件。从历史期数据情况来看，标的公司备件销售及其他毛利率水平维持整体
      相对稳定，整体维持在 58%-61%之间。
         本次估值中，出于谨慎性考虑，标的公司预测备件销售毛利率与历史期持平，
      且报告期内相对稳定。
         ②标的公司自身竞争优势有利于保持毛利率水平
         标的公司深耕有机垃圾处理行业多年，已形成覆盖物料预处理系统、厌氧发
      酵系统、沼气净化与利用系统三大主工艺链，并为客户提供智能管理系统，深入
      介入运行管理服务，是业内目前少数能够满足客户多种方式对有机垃圾进行处理
      和资源利用需求的设备、系统集成商。
         标的公司始终专注于有机垃圾处理领域的核心技术，专注于工艺包装核心装
      备生产的技术研发，拥有以行业技术领军人物为带头人的研发队伍，并持续保持
      相对高强度的研发投入，形成了自主知识产权的一系列核心技术，在已获授权的
      发明专利数量、参与国家技术标准编制、核心技术参数上，均处于行业技术相对
      领先的位置，具备行业竞争所需的核心技术及核心装备。具体请参见“四/（一）
      /1、标的公司符合科创板定位”。
         标的公司目前已在行业内完成了数个标杆项目，在北京、上海、广州等大型
      城市完成了重点工程，打造了公司“名片”，并能够向市场提供单线处理量 35
      吨/时的处理系统，单线处理能力处于行业中相对领先的水平。经过在有机垃圾
      资源化领域的长期发展，标的公司已在标杆项目上处于较领先的行业优势地位，
                                                 独立财务顾问核查意见
  综上，标的公司具备行业相对竞争优势，在行业稳步、持续发展的过程中，
能够保持相对毛利率水平。
  ③标的公司有机垃圾资源化业务预测期毛利率位于同行业可比区间内，具有
合理性
  标的公司的竞争模式取决于行业的发展阶段。在行业处于快速发展，资金不
断涌入，且行业内存在供需不平衡的情况下，标的公司以普遍降低毛利率的方式
进行业务竞争的可能性相对较小。
  从产品模式来看，垃圾处理资源化业务主要包括设备提供和工程施工两个环
节，其中，设备产品是行业参与者技术实力的综合体现，也是标的公司赢取客户
的核心竞争力，客户通常给予设备销售较高的毛利率溢价；工程施工环节属于劳
动密集型业务，不体现行业参与者的技术实力，通常客户给予的毛利率较低，标
的公司在实际运营中，该段业务也通常采取分包的形式。
  从同行业可比公司已披露的数据来看，设备销售、技术服务集中的业务通常
体现相对较高的毛利率，工程施工集中的业务通常体现相对较低的毛利率。
  报告期内，同行业可比公司的各类相似产品及业务毛利率及变动，具体情况
如下：
      项目    2021 年 1-6 月           2020 年度         2019 年度
伟明环保
设备销售及技术服务            未披露                48.87%          57.18%
维尔利
  环保设备              39.42%              36.72%          42.13%
  环保工程              25.91%              29.30%          28.51%
万德斯                 28.22%              32.09%          35.87%
高能环境
  工程建设              21.97%              18.91%          20.72%
标的公司
有机垃圾处理相关工
 程项目及设备销售
  从上述内容可以看出，设备销售及技术服务拥有相对较高的毛利率水平，伟
                                                                    独立财务顾问核查意见
   明环保相关业务毛利率维持在 50%左右，维尔利相关业务维持在 40%左右。
       工程施工相关业务毛利率水平相对较低，维尔利环保工程毛利率维持在
   环境工程建设业务中土建工程及分包成本占比为 55.19%，2021 年 1-6 月成本占
   比为 49.56%，高能环境工程建设毛利率水平维持在 20%左右。
       标的公司有机垃圾处理相关工程项目及设备销售业务主要开展以设备销售、
   技术服务集中的业务，工程施工环节在实际运营中通常采取分包的形式。基于该
   业务结构，对比上述可比公司，标的公司毛利润率介于以工程施工业务为主的高
   能环境、维尔利的环保工程业务与以设备销售业务为主的伟明环保、万德斯、维
   尔利的环保设备业务之间，且更趋向于以设备销售业务的毛利润率。因此，标的
   公司毛利率未来毛利率高于或继续维持 30%的假设合理。
       （3）小结
   本估算得出；2022 年以后，综合考虑有机垃圾资源化市场发展情况、发展阶段、
   标的公司的业务属性、核心竞争力及固废同行业可比公司的毛利率水平，标的公
   司 2022 年以后毛利率水平稳定在 30%左右具有合理性。
       综上，标的公司毛利预测期增长情况具有合理性，具有可持续性和可实现性。
       历史期及预测期内，标的公司各项期间费用金额及期间费用率情况如下：
                                                                           单位：万元
             历史期                                          预测期
 项目                                                                                   2026 年
                                                                                      及以后
期间费用
销售费用    1,716.31   1,507.82   2,425.30   2,850.48    3,287.46   3,456.59   3,561.84   3,561.84
管理费用    1,166.24   1,123.34   1,425.07   1,540.83    1,655.03   1,720.40   1,755.33   1,755.33
研发费用     645.26     883.86    1,079.52   1,188.14    1,298.78   1,348.20   1,380.45   1,380.45
                                                                        独立财务顾问核查意见
                历史期                                           预测期
 项目                                                                                       2026 年
                                                                                          及以后
财务费用        137.66      213.35     279.45      279.45     279.45     279.45     279.45     279.45
费用合计       3,665.48    3,728.37   5,209.34   5,858.90    6,520.72   6,804.63   6,977.07   6,977.07
期间费用增
长率
销售费用增
                   -   -12.15%    60.85%      17.53%     15.33%       5.14%      3.04%      0.00%
 长率
管理费用增
                   -    -3.68%    26.86%       8.12%       7.41%      3.95%      2.03%      0.00%
 长率
研发费用增
                   -    36.98%    22.14%      10.06%       9.31%      3.81%      2.39%      0.00%
 长率
财务费用增
                   -    54.98%    30.98%       0.00%       0.00%      0.00%      0.00%      0.00%
 长率
费用合计增
                   -    1.72%     39.72%     12.47%      11.30%      4.35%      2.53%      0.00%
 长率
期间费用率
销售费用率      12.07%        7.77%      9.56%      8.98%       8.63%      8.65%      8.66%      8.66%
管理费用率        8.20%       5.79%      5.62%      4.86%       4.35%      4.30%      4.27%      4.27%
研发费用率        4.54%       4.55%      4.26%      3.75%       3.41%      3.37%      3.35%      3.35%
财务费用率        0.98%       1.10%      1.10%      0.88%       0.73%      0.70%      0.67%      0.67%
期间费用率
 合计
        从期间费用率的增长情况来看，标的公司 2021 年期间费用率合计增长
     为 12.47%、11.30%，增长速度低于营业收入预计增长；2024 年以后，期间费用
     率变动幅度与营业收入变动幅度持平。
        从期间费用率的变动情况来看，预测期内，标的公司期间费用率呈现逐步下
     行趋势。2019-2020 年，标的公司历史期期间费用率分别为 25.79%、19.21%；
        从期间费用率的分项情况来看，历史期与预测期的比较后，销售费用率、管
                                                                           独立财务顾问核查意见
   理费用率在历史期和预测期内出现了较大的下降，其中，2019 年至 2026 年，销
   售费用率由 12.07%下降至 8.66%，管理费用率由 8.20%下降至 4.27%，合计下降
        综上，销售费用率、管理费用率的下行对标的公司的净利润变动产生了较大
   的影响。
        （1）标的公司预测期销售费用增长、销售费用率下降的合理性说明
        ①标的公司预测期销售费用增长情况
        报告期及预测期内，标的公司销售费用变动及销售费用率情况如下：
               历史期                                               预测期
  项目                                                                                           2026 年
                                                                                               及以后
职工薪酬
  金额       922.15        799.52     1,179.48    1,297.42    1,427.17    1,498.52    1,543.48    1,543.48
 同比变动              -    -13.30%      47.52%      10.00%      10.00%       5.00%       3.00%       0.00%
占营业收入比      6.49%         4.12%       4.65%       4.09%       3.75%       3.75%       3.75%       3.75%
其他销售费用
  金额       794.16        708.30     1,245.82    1,553.06    1,860.29    1,958.07    2,018.36    2,018.36
 同比变动              -    -10.81%      75.89%      24.66%      19.78%       5.26%       3.08%       0.00%
占营业收入比      5.58%         3.65%       4.91%       4.89%       4.88%       4.90%       4.91%       4.91%
销售费用
  金额      1,716.31      1,507.82    2,425.30    2,850.48    3,287.46    3,456.59    3,561.84    3,561.84
 同比变动              -    -12.15%      60.85%      17.53%      15.33%       5.14%       3.04%       0.00%
营业收入
  金额     14,214.26     19,411.14   25,359.98   31,724.97   38,089.97   39,969.47   41,153.55   41,153.55
 同比增长              -     36.56%      30.65%      25.10%      20.06%       4.93%       2.96%       0.00%
销售费用率     12.07%         7.77%       9.56%       8.98%       8.63%       8.65%       8.66%       8.66%
        从上表可以看出，标的公司销售人员职工薪酬在 2021 年增长 47.52%，高于
   营业收入的增长幅度；在 2022-2023 年增长 10%，增长比率稳定，但低于营业收
   入的增长幅度；2024 年以后，增长幅度与营业收入基本持平。
                                               独立财务顾问核查意见
  标的公司销售人员薪酬分为固定薪酬和奖金两部分，其中，固定薪酬与员工
级别及当地的平均工资水平、社保、公积金缴纳水平等相关，与营业收入或订单
获取情况的直接关联性较小；奖金与营业收入或订单的直接关联度较高。标的公
司基于未来经营情况，对销售人员薪酬未来增长情况进行预估。
公司销售人员在 2022-2023 年预计聘用销售人员人数、销售人员固定薪酬及奖
金情况综合预测所致，具体计算过程如下：
  标的公司历史年度销售人员薪酬主要包括销售人员固定薪酬、中后台支持
人员固定薪酬及专职销售人员奖金。其中，专职销售人员奖金部分与订单金额
直接相关。
  考虑到中后台支持人员是为专职销售人员的销售活动提供各类技术、业务
支持，专职销售人员的营销活动无法脱离中后台人员支持。因此，专职销售人
员与中后台支持人员的活动存在一定的匹配关系。
  假设单一专职销售人员配比一定的中后台支持人员为一个销售团队，并以销
售团队为核心展开销售活动，即销售团队数=专职销售人员人数。因而，核算销
售团队的固定薪酬和奖金情况，并以此来估算未来年度的销售人员薪酬支出额。
  历史年度，标的公司销售人员薪酬构成情况如下：
                                                     单位：万元
        项   目        2019 年           2020 年
                                                      平均值
 销售人员固定薪酬合计（A）            804.57          717.06
  专职销售人员奖金合计（B)           71.32           82.46
  专职销售人员人数（C）                     8            8             8
平均每个销售团队平均固定薪酬
      （D=A/C）
     营业收入（E）          10,578.28        19,411.14
   奖金收入比（F=B/E）           0.67%           0.42%          0.55%
注：上述 2019 年的专职销售人员奖金及营业收入均剔除了包头博益 40 万吨/年生物制气肥
项目二级厌氧罐搅拌器项目的影响，主要由于该销售具有偶发性质，且属于非有机垃圾处
                                               独立财务顾问核查意见
理业务，所以在计算时剔除了此项目的影响。
  标的公司对 2022-2023 年预测销售人员薪酬进行测算，具体假设为：
  （1）专职销售人员预计聘用人数：标的公司根据行业未来增长情况，继续
扩大销售人员队伍，提升销售能力，预计 2021 年销售人员增长为 10 人，增长
  （2）假设销售团队随专职销售人员人数而相应增加，即中后台人员支持工
作同比例增加。
  （3）销售人员固定薪酬情况：根据销售人员人数、入职时间及基期固定薪
酬水平估算销售人员固定薪酬情况。报告期内销售团队固定薪酬未做重大调整，
未来预测考虑到通货膨胀率的影响，假设平均每个销售团队平均固定薪酬在
  （4）销售人员奖金情况：根据《薪酬管理制度》《销售类奖金考核管理办
法》，按照当期营业收入及基期奖金收入比估算销售人员 2022-2023 年奖金金
额。假设 2022-2023 年专职销售人员的奖金占收入的比例按照 2019-2020 年的
平均水平 0.55%进行预测；
  在上述保守假设前提下，基于 2022-2023 年销售收入，估算 2022-2023 年
销售人员薪酬的具体情况如下：
                                                   单位：万元
         项   目               2022 年             2023 年
    专职销售人员人数（G）                           11                 12
平均每个销售团队平均固定薪酬（D）                      98.94             100.92
   销售团队固定薪酬（H=G*D）                  1,088.36        1,211.05
     预测营业收入（I）                     31,724.97       38,089.97
  专职销售人员预测奖金（J=I*F）                   174.34             209.32
  合计销售人员预测薪酬（K=J+H）                 1,262.70        1,420.37
 上年标的管理层预测销售薪酬（L）                   1,179.48        1,297.42
     增长率（M=K/L-1）                      7.06%              9.48%
                                                              独立财务顾问核查意见
      通过上述数据的测算，标的公司保守调整销售薪酬 2022-2023 年增长率为
      标的公司其他销售费用增长幅度在 2021 年增长 75.89%，大幅度高于营业收
 入增长幅度；在 2022 年以后，增长幅度与营业收入增长速度基本持平。
      标的公司其他销售费用在预测期具体预测及变动情况如下：
                                                                       单位：万元
      项目    2019 年   2020 年   2021 年    2022 年    2023 年    2024 年    2025 年
                                                                                及以后
差旅交通费       245.43   174.07   437.88    547.78    657.68    690.13    710.58    710.58
 占营业收入比例    1.73%    0.90%    1.73%     1.73%     1.73%     1.73%     1.73%     1.73%
招待费         178.61   158.69   262.99    329.00    395.00    414.49    426.77    426.77
 占营业收入比例    1.26%    0.82%    1.04%     1.04%     1.04%     1.04%     1.04%     1.04%
投标宣传支出      165.05   128.05   230.88    288.83    346.78    363.89    374.67    374.67
 占营业收入比例    1.16%    0.66%    0.91%     0.91%     0.91%     0.91%     0.91%     0.91%
售后维护费       141.53   192.95   252.51    315.88    379.26    397.97    409.76    409.76
 占营业收入比例    1.00%    0.99%    1.00%     1.00%     1.00%     1.00%     1.00%     1.00%
折旧及其他费用     63.54    54.53     61.57     71.57     81.57     91.57     96.57     96.57
 占营业收入比例    0.45%    0.28%    0.25%     0.23%     0.21%     0.23%     0.24%     0.24%
 其他费用合计     794.16   708.29   1245.83   1553.06   1860.29   1958.05   2018.35   2018.35
其他费用占收入比例   5.59%    3.65%    4.91%     4.90%     4.88%     4.90%     4.90%     4.90%
      除销售职工薪酬外，其他销售费用中与营业收入具有较强关联性的费用包括
 差旅交通、招待费、投标宣传支出、售后维护费。由于 2020 年受疫情的影响，
 标的公司部分科目销售费用因线下销售活动的减少出现了下滑，标的公司考虑疫
 情因素为短期因素，在 2021 年之后影响将逐步减退，因此，2021 年相关指标占
 营业收入比重选取历史期数据进行综合预测。
      其中，差旅交通费系销售活动的直接体现，且 2020 年受疫情影响较大，部
 分差旅活动直接暂停，2022-2023 年采取 2019 年营收占比作为后续预测基数；
 招待费、招投宣传费用虽受疫情影响，但相关费用存在一定的支出刚性，标的
 公司预计该两项费用将在 2021 年回升，但回升速度将不及收入增长速度，故
                                      独立财务顾问核查意见
系直接与标的公司营收相关，2022-2023 年采取营业收入的 1%作为预测基数。
  此外，相对刚性的支出包括折旧及其他费用，其增长幅度与营业收入增幅之
间通常不具备线性关系，管理层基于历史期数据，考虑未来的可能增长进行估算。
  以下将对标的公司销售费用在预测期的测算合理性进行说明。
  ②2021 年销售费用情况系标的公司根据 2021 年实际销售人员招聘计划预估
得出；其他销售费用系根据其与营业收入的关联度，进行估算得出
了线下营销活动。由于标的公司薪酬由专职销售人员薪酬及中后台支持人员在销
售活动中的薪酬分摊共同构成，线下销售活动限制减少了中后台支持人员的薪酬
分摊，进而减少了销售人员薪酬总额。2020 年上半年，国家阶段性减免社会保
险费，减少了相应的薪酬支出，故而 2020 年，标的公司销售费用在 2020 年当年
销售收入同比增长的情况下反而略有下降。
的因素将逐步消失，线下销售活动将逐步展开，销售工作也将重新拓展。同时，
标的公司预计 2021 年以后，行业将保持快速发展态势，因此，在综合考虑标的
公司现有销售人员结构、销售活动及未来发展态势的基础上，并储备部分销售和
中后台支持人员，制定实际销售人员招聘计划，并以此估算 2021 年的实际销售
费用。
  因此，2021 年销售人员薪酬总额比 2020 年同比增长 47.52%，其他销售费用
比 2020 年同比增长 75.89%，大幅度高于 2021 年的预计收入增长率。
用 2,425.30 万元可以覆盖当年的薪酬总额。
  ③2022-2023 年，标的公司销售人员薪酬水平与营业收入不存在直接线性关
系的合理性说明
  预测期内，2021 年，标的公司销售人员薪酬增速为 47.52%，高于营业收入
                                    独立财务顾问核查意见
速持平。
  关于 2022-2023 年销售人员薪酬增速低于营业收入增速的合理性说明如下：
  A、从标的公司销售人员薪酬构成来看，薪酬增长与营业收入增长不存在直
接线性关系
  由于标的公司业务为客户提供有机垃圾资源化的解决方案，具有较强的技术
性。标的公司的整体销售业务包括专职销售人员的营销活动及中后台技术人员的
支持工作。
  根据标的公司制定并执行的《薪酬管理制度》、
                      《销售类奖金考核管理办法》，
标的公司销售人员薪酬部分中，专职销售人员的固定薪酬及中后台技术人员的薪
酬与营业收入不存在直接的勾稽关系，其变动主要与员工的职级及当地的实际工
资水平相关；仅专职销售人员的奖金收入与营业收入存在直接的线性关系，根据
历史经验来看，该部分奖金占专职销售人员薪酬总额比重为 30%-40%，占销售
人员总薪酬比重约为 10%-20%。
  因此，从标的公司销售人员薪酬构成来看，薪酬增长与营业收入增长不存在
直接线性关系。
  B、2019-2021 年销售人员薪酬年化增长率与 2022-2023 年销售人员预计薪酬
增长率持平，不存在明显差异
增加。
  排除 2020 年疫情的影响，从 2019-2021 年的销售人员薪酬整体变化情况，
标的公司根据行业发展情况及标的公司自身发展状态，聘用销售人员，支付相应
的薪酬成本，2019-2021 年销售人员薪酬年化增长率为 13.10%，反映了标的公司
                                    独立财务顾问核查意见
薪酬结构的实际情况。2022-2023 年标的公司销售人员薪酬年化增长率为 10%，
与 2019-2021 年的基期水平不存在明显差异。
  C、标的公司整体根据销售人员在 2022-2023 年的预计聘用人数、销售人员
固定薪酬及奖金情况，综合预测 2022-2023 年的薪酬支出情况
  a、专职销售人员预计聘用人数：标的公司根据行业未来增长情况，继续扩
大销售人员队伍，提升销售能力，预计 2021 年销售人员增长为 10 人，增长 25%，
  b、销售人员固定薪酬情况：根据销售人员人数、入职时间及基期固定薪酬
水平估算销售人员固定薪酬情况。
  c、销售人员奖金情况：根据《薪酬管理制度》《销售类奖金考核管理办法》，
按照当期营业收入及基期奖金收入比估算销售人员 2022-2023 年奖金金额。
  通过上述数据的测算，综合预测 2022-2023 年的薪酬支出。
  ⑤2024 年以后销售费用增幅与营业收入基本一致
入基本一致。
  ⑥小结
估算 2021 年销售费用，且销售费用增速高于营业收入增速，具有合理性。
预计薪酬增长速度低于营业收入增长速度，其他销售费用增幅与营业收入增长持
平，具有合理性。
收入，薪酬变动具有合理性。
                                                                           独立财务顾问核查意见
        （2）标的公司预测期管理费用增长、管理费用率下降的合理性说明
        ①标的公司预测期管理费用率情况
        报告期及预测期内，标的公司管理费用变动情况及管理费用率情况如下：
                                                                                    单位：万元
               历史期                                               预测期
  项目                                                                                           2026 年
                                                                                               及以后
职工薪酬
  金额       617.30        619.22      709.98       780.98     859.08      902.03      929.09      929.09
 同比变动              -      0.31%      14.66%      10.00%      10.00%       5.00%       3.00%       0.00%
占营业收入比      4.34%         3.19%       2.80%       2.46%       2.26%       2.26%       2.26%       2.26%
其他管理费用
  金额       548.94        504.12      715.09       759.85     795.95      818.37      826.24      826.24
 同比变动              -     -8.16%      41.85%       6.26%       4.75%       2.82%       0.96%       0.00%
占营业收入比      3.86%         2.60%       2.82%       2.40%       2.09%       2.04%       2.01%       2.01%
管理费用
  金额      1,166.24      1,123.34    1,425.07    1,540.83    1,655.03    1,720.40    1,755.33    1,755.33
 同比变动              -     -3.68%      26.86%       8.12%       7.41%       3.95%       2.03%       0.00%
营业收入
  金额     14,214.26     19,411.14   25,359.98   31,724.97   38,089.97   39,969.47   41,153.55   41,153.55
 同比增长              -     36.56%      30.65%      25.10%      20.06%       4.93%       2.96%       0.00%
管理费用率      8.20%         5.79%       5.62%        4.86%      4.35%       4.30%       4.27%       4.27%
        从上表中可以看出，标的公司管理人员职工薪酬在 2021 年增长 14.66%，在
   业收入变动持平。其他管理费用在 2021 年增长 41.85%，高于当年营业收入增幅；
   在 2022 年以后，增长速度低于营业收入增幅。
        具体计算过程如下：
        标的公司管理人员主要涉及核心管理团队、财务部、总经办、人事行政部
   等，人员结构相对稳定，不会因营业收入的增长而大幅度增加人数。2019-2020
   年标的公司管理人员及平均薪酬情况如下：
                                                 独立财务顾问核查意见
                                                      单位：万元
          项 目                  2019 年              2020 年
      管理人员数量（A）                             29                  28
     管理人员总薪酬（B）                         617.30              619.22
   管理人员平均薪酬（C=B/A）                       21.29               22.12
  具体假设为：
  （1）管理各部门人数：标的公司根据行业未来增长情况，继续扩大管理队
伍，预计 2022 年管理团队增加 2 人，2023 年增加 1 人。
  （2）管理各部门固定薪酬情况：根据固定人员人数、入职时间及基期固定
薪酬水平估算管理人员固定薪酬情况。2019-2020 年平均固定薪酬增长率为 3.9%
未来预测过程中考虑到通货膨胀及调薪的影响 2021-2023 年假设管理人员平均
固定薪酬在 2020 年平均固定薪酬水平的基础上每年增长 5%。
  （3）其他费用情况：2019-2020 年其他费用主要系福利费、职工教育费、
工会经费等。假设该部分费用按照 2019-2020 年的平均水平为 87.04 万元为基
础，2021-2023 年每年增长 5%进行预测。
  在上述假设前提下，估算 2022-2023 年管理人员薪酬的具体情况如下：
          项 目                  2022 年              2023 年
      管理人员数量（D）                            32                  33
     管理人员平均薪酬（E）                        24.38               25.60
     管理人员总薪酬(F=D×E)                 780.22              844.83
    上年标的管理层预测数（G）                   709.98              780.98
      增长率（H=G/F-1）                      9.89%               8.18%
  通过上述数据的测算，标的公司保守调整 2022-2023 年管理薪酬增长率为
  其他管理费用主要系差旅交通费、招待费、办公费、房租、物业及水电费、
折旧摊销费用、中介服务费等，这类费用支出相对刚性，其增长幅度与营业收入
增幅之间通常不具备线性关系。标的公司参考历史期的发生额，估算各项费用在
                                                                  独立财务顾问核查意见
 预测期的金额。
   具体情况如下：
                                                                          单位：万元
 项目     2019 年    2020 年    2021 年    2022 年      2023 年    2024 年    2025 年
                                                                                及以后
折旧摊销     131.66    112.84     83.91     83.91       83.91     83.91     83.91     83.91
 增长率          -   -14.29%   -25.64%    0.00%       0.00%     0.00%     0.00%     0.00%
差旅交通费     35.37     18.57     63.10     78.93       94.77     99.45    102.39    102.39
 增长率          -   -47.50%   239.80%   25.09%      20.07%     4.94%     2.96%     0.00%
办公费用      94.84    100.50    105.53     110.8      116.34    119.25    119.25    119.25
 增长率          -    5.97%     5.00%     4.99%       5.00%     2.50%     0.00%     0.00%
业务招待费     40.25     24.87     70.00     80.00       85.00     90.00     90.00     90.00
 增长率          -   -38.21%   181.46%   14.29%       6.25%     5.88%     0.00%     0.00%
房租、物业
及水电费
 增长率          -    -0.54%   47.77%     2.12%       2.68%     2.66%     2.65%     0.00%
中介机构服
 务费
 增长率          -    7.54%    62.99%     0.00%       0.00%     0.00%     0.00%     0.00%
其他费用      43.85     38.54     70.00     80.00       85.00     90.00     90.00     90.00
 增长率          -   -12.11%   81.63%    14.29%       6.25%     5.88%     0.00%     0.00%
其他管理费
用合计
增长率           -   -8.16%    41.85%     6.26%       4.75%     2.82%     0.96%     0.00%
   其他管理费用具体项目的变动说明：
   （1）差旅交通费：受 2020 年疫情影响，差旅交通费的费用率在 2020 年呈
 现一定程度的下降。管理层预计随着疫情影响消退，相关费用率将回升至疫情前
 水平。因此，管理层参照 2019 年相关费用率情况，结合收入增长规模，估算预
 测期的差旅交通费金额。
   （2）办公费：管理层参照 2020 年的实际发生额，考虑预测期 2.5%-5%的增
 长率来进行预测；
                                      独立财务顾问核查意见
  （3）房租、物业及水电费：管理层结合房屋租赁合同考虑一定比例的增长
进行预测。由于相关费用金额较小，且在其他费用科目均有体现，故将所有相关
费用在本科目进行归集预测；
  （4）折旧摊销费用：结合标的公司固定资产、无形资产规模，并参考 2020
年度管理费用中折旧摊销占总折旧摊销的比例进行估算，由于标的公司的固定资
产中无锡的房屋部分对外租赁，未来年度这部分租赁的房屋在收益法中做溢余资
产处理，所以未来年度整体折旧摊销费用较历史期有所下降；
  （5）中介服务费及其他费用：管理层结合 2019-2020 年的发生额，并考虑
到随着标的公司规模的扩大，需要增加相关费用，进行的整体性估算。
  ②2021 年管理费用系标的公司根据 2021 年可能发生金额预估得出
减少，导致当年管理费用总额略有下降。
因素逐步消退。因此，在综合考虑标的公司现有管理人员结构及管理活动的基础
上，结合历史经验，估算 2021 年的预计管理费用。
用 1,425.07 万元可以覆盖当年的管理费用总额。
  ③管理费用系刚性支出，增长幅度与营业收入相关性较小，2022-2023 年管
理人员薪酬支出增幅高于 2019-2021 年年化增幅；其他管理费用系根据其与营业
收入的关联度，进行估算得出
  管理人员主要涉及核心管理团队、财务部、总经办、人事行政部等，人员结
构相对稳定，不会因营业收入的增长而大幅度增加人数，因此，人员增长及薪酬
支出相对刚性，增长幅度与营业收入相关性较小。在营业收入快速增长的情况下，
管理人员数量及薪酬增长幅度低于营业收入增幅。
                                                                      独立财务顾问核查意见
 理人员薪酬支出为 10%，高于 2019-2021 年的基期增幅。
      标的公司 2022 年以后其他管理费用的变化情况，系根据其与营业收入的关
 联度，进行估算得出。
      ④小结
 估算 2021 年管理费用预测实际支出，且管理费用增速高于营业收入增速，具有
 合理性。
 出增幅高于 2019-2021 年年化增幅；其他管理费用系根据其与营业收入的关联度，
 进行估算得出，具有合理性。
      综上，标的公司预测期管理费用增长情况具有合理性。
      （3）标的公司预测期研发费用增长情况的合理性说明
      报告期及预测期内，标的公司的研发费用构成情况如下：
                                                                               单位：万元
 项目      2019 年      2020 年    2021 年     2022 年      2023 年     2024 年     2025 年
                                                                                       及以后
职工薪酬        388.26    542.94    727.23      799.96     879.95     906.35     933.54     933.54
 增长率             -   39.84%    33.94%      10.00%     10.00%       3.00%      3.00%      0.00%
研发领料        145.99    126.34    138.97      152.87     160.51     168.54     173.59     173.59
 增长率             -   -13.46%   10.00%      10.00%       5.00%      5.00%      3.00%      0.00%
技术服务             -    115.56    120.00      132.00     145.00     150.00     150.00     150.00
 增长率             -         -     3.84%     10.00%       9.85%      3.45%      0.00%      0.00%
其他费用        111.00     99.02     93.32      103.32     113.32     123.32     123.32     123.32
 增长率             -   -10.79%    -5.76%     10.72%       9.68%      8.82%      0.00%      0.00%
研发费用合
  计
 增长率             -   36.98%    22.14%      10.06%      9.31%      3.81%      2.39%      0.00%
                                                                    独立财务顾问核查意见
 项目       2019 年     2020 年     2021 年    2022 年      2023 年    2024 年    2025 年
                                                                                      及以后
研发费用率      4.54%      4.55%      4.26%      3.75%      3.41%     3.37%      3.35%      3.35%
    研发费用中，各项费用的预测情况具体如下：
    A、职工薪酬：管理层结合研发人员数量及薪资福利政策，考虑到随着业务
 规模的扩大，需要新增部分研发人员，预测期 2021-2023 年按照每年薪酬平均增
 长 10%的水平进行预测，未来随着工资基数变大，销售收入增长率放缓，2024
 年及 2025 年增长率考虑适当放缓到 3%。
    B、研发领料费用：管理层参照 2020 年的实际发生额，预测期 2021-2022 年
 考虑 10%的增长，2023-2025 年考虑 3%-5%的增长进行预测。
    C、技术服务及其他费用：管理层结合 2020 年的实际发生，考虑 2021 年的
 将实施的技术服务及其他费用支出，考虑一定的增长率，进行测算。
    综上，随着标的公司销售收入的增长，各项研发费用均有一定增长，
 研发费用率略有下降主要是规模效应的影响，预测期研发费用率并未出现显著变
 化，具有合理性。
    （4）标的公司预测期财务费用增长情况的合理性说明
    标的公司历史年度及预测期财务费用明细如下：
                                                                             单位：万元
 财务费用项                                                                             2026 年
    目                                                                              及以后
 利息支出及
 金融机构融      154.63     227.20    279.45     279.45    279.45   279.45    279.45     279.45
 资费用
 减：利息收入       2.13      13.31
 汇兑损益       -14.84      -0.54
   合计       137.66     213.35    279.45     279.45    279.45   279.45    279.45     279.45
    标的公司财务费用主要由银行借款利息费用、银行存款形成的利息收入、手
 续费及担保费构成。截至 2020 年 12 月 31 日，标的公司借款规模约 4,500.00 万
                               独立财务顾问核查意见
元。
  财务费用中，各项费用的预测情况具体如下：
  ①利息支出及金融机构融资费用：由于评估基准日后，标的公司新增了部分
借款。在此基础上，标的公司管理层基于新增借款规模、利息支出和相关融资费
用进行整体估算。
  ②利息收入：鉴于企业的货币资金或银行存款等在生产经营过程中频繁变化
且变化较大，预测中未考虑存款产生的利息收入。
  ③汇兑损益：本次收益法假设未来汇率不发生重大变化，因此对未来的汇兑
损益预测为零。
  综上，标的公司预测期的财务费用情况具有合理性。
  标的公司预测期净利润估测主要系营业收入、毛利水平及期间费用预测三者
共同合计变动所致。
  标的公司营业收入、毛利水平、期间费用预测具有合理性，因此，标的公司
预测期净利润变动具有合理性，且相关预测具有可持续性及可实现性。
     （三）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
经营状况、销售模式及在手订单、预测订单情况等综合进行估算，预测营业收入
变动具有合理性，相关预测具有可持续性和可实现性。
变动综合得出，相关指标变动具有合理性，因此，预测净利润变动具有合理性，
相关预测具有可持续性和可实现性。
                                    独立财务顾问核查意见
  四、关于交易必要性
  申请文件显示：（1）标的公司是国内专业化程度较高的环保高新技术企业
之一，已拥有 33 项专利技术，其中发明专利 16 项，与主营业务相关的发明专利
为 15 项，参编 4 项国家标准和行业规范，但申请人未披露相关专利技术形成主
营业务收入的具体情况及相关财务数据；（2）标的公司报告期初存在未弥补亏
损，2019 年亏损，2020 年仅盈利 1,121.37 万元，净利率较低，资产负债率较高，
现金流量紧张。
  请公司说明：（1）标的公司是否符合科创板定位，是否符合《上海证券交
易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》第七条的规定；（2）本次交易的
必要性，是否有利于提升上市公司持续盈利能力，是否符合《重组办法》第四
十三条第一款第一项的规定。
  回复：
  本题概要：
高科创属性两方面。其中，标的公司的科创属性的直接体现在以下四个方面：
                                 （1）
长期深耕有机垃圾处理行业，形成较强技术积累；（2）拥有多项专利技术，进
而形成主营业务收入；（3）参与、承担国家重点研发计划；（4）引进行业技术
领军人物，培养高层次研发人员。
  科创属性的间接体现在三个方面：（1）有机垃圾领域获授权的发明专利数
量在行业内处于较高水平；（2）参与编制的行业标准数量在同行业靠前；（3）
核心技术参数比较在行业内处于较高水平。
  因而，本次交易符合《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规
则》第七条的规定。
高上市公司资产质量，进一步开拓市场空间，改善公司财务状况，打造新的利润
增长点，增强上市公司持续盈利能力，不会新增关联交易，不会产生同业竞争，
                                独立财务顾问核查意见
上市公司将继续在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联
人保持独立，符合《重组管理办法》第 43 条第 1 款第 1 项的相关规定。
  本题具体情况如下：
  （一）标的公司是否符合科创板定位，是否符合《上海证券交易所科创板上
市公司重大资产重组审核规则》第七条的规定
  以下将依次展开说明：
  （1）标的公司符合科创板行业领域要求
  《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2021 年 4 月
修订）》第 4 条规定：“申报科创板发行上市的发行人，应当属于下列行业领域
的高新技术产业和战略性新兴产业：……（五）节能环保领域，主要包括高效节
能产品及设备、先进环保技术装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车
整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关服务等……”
  标的公司专注于有机废弃物的处理和资源化利用，致力于为客户提供先进环
保技术装备开发、系统集成与环境问题整体解决方案，主营业务聚焦餐厨垃圾等
有机垃圾处理和资源利用业务，是国内专业化程度较高的环保高新技术企业之
一，属于节能环保领域的先进环保技术装备、资源循环利用产业，符合科创板行
业领域要求。
  （2）标的公司科创属性的直接体现
  标的公司深耕有机垃圾处理行业多年，已形成覆盖物料预处理系统、厌氧发
酵系统、沼气净化与利用系统三大主工艺链，并为客户提供智能管理系统，深入
介入运行管理服务，是业内目前少数能够满足客户多种方式对有机垃圾进行处理
和资源利用需求的设备、系统集成商。
                                         独立财务顾问核查意见
                      标的公司技术研发路程
发展期间                        重要研发成果
            完成了落地式封闭燃烧沼气火炬、沼气/瓦斯发电预处理系统的研发，成功实
            送的少数应用的除湿技术。
            技术，处于行业较为先进水平；
            完成了全物料提油技术研发，补齐了技术工艺链。
            是自主设计和制造的具有行业较高水平的大物质分选系统；
            有机质厌氧系统在中国餐厨垃圾项目上的工程化使用，系统持续进罐含固率达
            禽畜粪污协同厌氧处理制备生物天然气的完整技术工艺和设备。
            正在进行的主要研发方向包括：
            外排罐内浆液的自动化无人排砂，填补国内该项技术的空白；
            喷焚烧技术。
    从以上研发过程可以看出，标的公司一直专注于有机垃圾领域的核心技术，
通过长期技术研发投入，形成了一系列的技术积累，在技术研发特性上符合科创
属性。
                                                    独立财务顾问核查意见
           截至 2021 年 6 月末，标的公司拥有专利技术 33 项，其中，发明专利 16 项。
      依托于标的公司不断推行的专利产业化，发明专利中与主营业务相关的发行专
      利为 15 项，具体情况如下：
序                                             专利类                    是否产业
      专利人                专利名称                           专利号
号                                             型                       化
              一种带瓦斯提纯的内燃机预处理系统及瓦斯提纯
                          方法
              一种小型医疗废弃物处理装置和医疗废弃物的处
                          理方法
           其中，标的公司已实现产业化的专利的具体内容及业务领域的应用情况如
      下：
序号          专利名称                       业务内容                  业务领域的应用
                        餐厨垃圾倒入接料斗，用螺旋运送至破碎分离系
                        统制成浆液，除砂后经水解酸化后再厌氧发酵的
                        两级发酵方法。沼渣进行再发酵，沼气脱硫、沼
                                                           圾厌氧系统业务
                        渣离心脱水。
                                           独立财务顾问核查意见
序号        专利名称                      业务内容         业务领域的应用
                      非油脂厌氧发酵制得沼气，沼气净化得到甲烷和
                      CO2。
                      一种混合段设置旋流片的沼气燃烧器，解决发酵
                      沼气中沼气的安全、无污染的燃烧等问题。
                      一喷嘴设置多层圆环形小孔径的沼气燃烧器，解
                      问题。
     一种餐厨垃圾厌氧发酵的预处理   餐厨垃圾倒入接料斗中，用螺旋运送至破碎分离
           技术         系统，制成浆液，浆液除砂后再厌氧发酵。
     一种用于餐厨垃圾破碎制浆分选   一种用于餐厨垃圾的破碎制浆分选的装置，包括      应用于公司餐厨垃
          的装置         腔体、中轴、钢锤、内筒、进料口、浆液出口。      圾预处理系统业务
                      复合金属筛网包括内层、外层和位于内外层间的      中的工艺或设备
                      网。
                                                 应用于公司瓦斯发
                      发电预处理系统入口、出口处传感器实时检测各
     一种低燃烧值气体的发电预处理                              电预处理系统及餐
          控制方法                                   厨垃圾厌氧系统业
                      停机。
                                                 务
     一种瓦斯气的吸附除湿方法及其   通过在瓦斯出气和供气管网进气管路之间的管路
           装置         上设置吸附塔，进行再生性吸附除湿处理。
                      通过在瓦斯出气管路和供气管网进气管路之间的
     一种瓦斯气的吸附除湿方法及其
           装置
                      湿处理。
     一种降低低浓瓦斯湿度的装置和   该装置包括除湿塔、气液分离器、除湿液恒温换
          除湿方法        热器、除湿液再生塔和热源。
                      发电预处理系统入口、出口处传感器实时检测各
     一种低燃烧值气体的发电预处理
          控制方法
                      停机。                        务中的吸收除湿系
     一种带瓦斯提纯的内燃机预处理   带瓦斯提纯的内燃机预处理系统及使用该系统的      统及瓦斯发电预处
       系统及瓦斯提纯方法      方法。该装置包括：水环真空泵、除湿罐等设备。 理系统
                      先将渗滤液在喷口扩展段形成液膜，碎裂成细小
                      的液滴，完成整个雾化过程。
                      利用填埋气燃烧后产生的火焰以及高温烟气直接
                      分蒸发。
                      垃圾填埋气燃烧的装置，通过两级旋流,使掺与燃
                      烧。
         此外，报告期内，标的公司发明专利形成主营业务收入情况具体如下：
                                                                独立财务顾问核查意见
                                                                      单位：万元
          发明专利          主营业务
                                 金额         占比        金额         占比        金额         占比
技术
的装置                     工程项目   11,371.95   98.97%   18,668.60   96.75%    9,012.46   63.68%
控制方法
装置 2011102827744
                        非有机垃
装置 200810101072X
                        圾处理相
                        关项目及
                        设备销售
除湿方法
控制方法
系统及瓦斯提纯方法
                   合计          11,418.85   99.38%   19,033.53   98.64%   13,667.69   96.57%
        注：上表的占比情况为占主营业务收入的比例。
             综上，标的公司 15 项发明专利已实现产业化，与主营业务高度关联（其中，
        ?一种低燃烧值气体的发电预处理控制方法?在有机和非有机场景均可运用），
        能够覆盖形成主营业务收入的整体或部分技术工艺流程。标的公司依靠发明专
        利形成的收入对主营业务收入的贡献度较高，为标的公司的发展提供了较好的
        技术支持，亦符合《科创属性评价指引（试行）》第 1 条规定的?形成主营业
        务收入的发明专利 5 项以上?标准。
             此外，标的公司不断优化完善现有核心技术，同时积极开发新技术，在上
                                              独立财务顾问核查意见
述领域形成了丰富的技术储备。截至本回复签署日，标的公司尚有已应用至主
营业务场景的发明专利 8 项，已经取得受理通知书或进入实质性审核阶段。
     ①国家重点研发计划
资源化”专项“长江经济带大中城市多源有机固废园区协同处置及示范”项目，
并与其他参与单位签署了《项目合作协议》。标的公司承担核心课题之一多源有
机固废生物高校协同处置与利用关键技术及装备，合作研发期限至 2023 年 12 月。
     ②教育部“产学合作协同育人项目”
     经教育部在全国范围的企业中评选，标的公司被教育部评选为该省部级研究
项目的企业牵头单位。由标的公司面向全国高校发布研发课题，并自主选择高校
进行技术合作，全过程由教育部监管。经教育部审查通过的项目主要包括：
                                    标的公司选取的
序号          科研项目名称                              研发合作期限
                                    合作研发高校
      餐厨垃圾高效厌氧发酵产甲烷复合菌群的
          构建及固态菌剂研发
      基于餐厨垃圾水解酸化处理工作参数研究
       完善环境工程专业课教学内容与实践
      低成本高效率沼气发酵生物活性添加剂开
               发
     标的公司承担多项国家级研发课题及重点型号科研项目，为持续技术创新、
稳健发展提供有力支撑。
     标的公司重视高层次研发人员的培养与引进，经过多年的积累，标的公司拥
有以卢艳娟、杨军华、罗亮等人为核心的优秀、稳定的研发团队。
     具体情况如下：
                                              独立财务顾问核查意见
        在标的公司
姓名                                     基本情况
        主要职务
                德国勃兰登堡大学环境工程专业博士，在德国从事有机废弃物与能
        董事、副总   源作物厌氧技术研究，曾经参加多个德国政府 BMBF 可研项目研
卢艳娟     经理、研发   究。中国石油大学新能源学院硕士生导师；成功主持开发了适应于
        中心总监    中国本土化的餐厨垃圾、厨余垃圾预处理系统、厌氧发酵系统、沼
                气生物脱硫系统的工艺技术与专有设备，荣获多个国家专利。
                法国南希第一大学热能与力学专业博士，先后在大亚湾核电站、远
                大集团从事热能与力学技术工作，科技部 21 世纪中心项目评审专
        董事、总工
杨军华             家；成功开发了适应于中国本土化的餐厨垃圾、厨余垃圾预处理系
         程师
                统、厌氧发酵系统、沼气生物脱硫系统的工艺技术与专有设备，荣
                获多个国家专利。
                德国勃兰登堡理工大学轻型结构力学博士，从事机械结构力学、轻
                型结构力研究工作，研发课题《轻型飞机碳纤维螺旋桨研发》，德
        技术委员会   国三一重工起重机研究院 200 吨以上车载式起重机开发，担任底盘
罗亮      委员、设备   项目负责人，上海交通大学中英国际低碳学院硕士研究生导师；成
        中心总监    功主持开发了适应于中国本土化的餐厨垃圾、厨余垃圾预处理系
                统、厌氧发酵系统、沼气生物脱硫系统的工艺技术与专有设备，荣
                获多个国家专利。
      由此可以看出，标的公司以研发和技术作为公司发展的核心驱动力，形成了
一支以行业技术领军人物为带头人的研发队伍。
      标的公司持续重视研发，报告期内，标的公司研发投入占营业收入分别为
和体量，具有持续的相对高强度的投入，具备科创属性。
      （3）标的公司科创属性的间接体现
      我国餐厨垃圾处理、运营环节由于市场化程度较高，竞争激烈，由地方国企、
焚烧填埋企业、设备提供商、非上市公司民企等多方参与。整体来看，我国餐厨
垃圾处理领域格局分散。5
   数据来源：立鼎产业研究网《2020 年我国餐厨垃圾处理行业竞争格局分析：格局分散，多方势力参
与》，http://www.leadingir.com/trend/view/3953.html
                                      独立财务顾问核查意见
  在业务模式方面，行业的主要参与者可以分为以下两类：
  第一类为垃圾焚烧企业为代表的餐厨垃圾处理项目投资方，依托其在垃圾焚
烧处理运营中形成的规模和资本实力，在切入餐厨垃圾处理中形成一定的资金优
势。代表企业包括：光大国际、伟明环保、瀚蓝环境等。
  第二类为以提供餐厨垃圾处理技术装备为主要业务的环保企业，该类企业积
累了相对较强的技术及装备产品。代表企业包括：维尔利环保科技集团股份有限
公司（以下简称“维尔利”）、蓝德环保科技集团股份有限公司（以下简称“蓝
德环保”）、宁波开诚生态技术有限公司（以下简称“宁波开诚”）、耐德三井
造船（重庆）环境装备有限公司（以下简称“耐德三井”）、普拉克环保系统（北
京）有限公司（以下简称“普拉克”）等。
  标的公司作为有机垃圾技术装备提供商，主要竞争对手系第二类企业。
  通过查询公开信息，标的公司各核心技术的参数优势体现如下：
  ①物料接收输送系统
  A、技术装备功能：物料接收、缓存与输送。
  B、技术装备难点：如何解决高含固物料输送时易搭桥与堵卡的问题，保证
系统连续性运行。
  C、技术装备参数对比：
    同行业竞争对手技术                   时代桃源无轴螺旋输送技术
 主要适用≤20%含固率的物料输送          有效适用于≤40%含固率的物料输送。
  ②大物质分选系统
  A、技术装备功能：分选大件杂质。
  B、技术装备难点：如何提升分选精度与效率以降低有机质损失率，保障系
统资源化效果
                                               独立财务顾问核查意见
   C、技术装备参数对比：
      同行业竞争对手技术                        时代桃源螺旋分筛大物质分选技术
软性物料通过；                    1、可满足 50cm 以内的硬性物料、200cm 的软性物
                [1]
时代桃源螺旋分筛大物质分选技术先进性体现：
注：1、数据来源于宁波开诚生态技术有限公司官方网站（https://www.ksst.cn/）。
   ③破碎分选制浆系统
   A、技术装备功能：将有机物制成浆液，以满足后续资源化要求。
   B、技术装备难点：如何保证有机固体制浆后的均质性、有机质损失控制与
高浓浆液的输送。
   C、技术装备参数对比：
      同行业竞争对手技术             时代桃源破碎分选制浆技术+气力无磨损输送技术
去除率 90%【注 1】；               2、有机质损失≤2%；
【注 2】；                      4、可制备含固率达到 18%的浆液；
时代桃源破碎分选制浆技术+气力无磨损输送技术先进性体现：
注：1、数据来源于宁波开诚生态技术有限公司官方网站（https://www.ksst.cn/）；2、数据
来源于浙江长兴日月环境科技股份有限公司官方网站。
   ④除砂除杂系统
   A、技术装备功能：去除有机浆液中的砂石、骨头、玻璃、金属块等重物质
和细小纤维等杂质。
   B、技术装备难点：高浓度高粘度浆液状态下如何高效、有效地去除微小粒
径重物质杂质，并有效控制有机质损失。
                                                                 独立财务顾问核查意见
    C、技术装备参数对比：
      同行业竞争对手技术                                 时代桃源高效旋流除砂技术
＜3mm 重物质杂质的去除；                   2、＞5mm 颗粒去除率接近 100%，≥2mm 以上重物质去除
质损失较高。                           3、有机质损失低于 5%，分选出的重物质含固高达 40%。
时代桃源高效旋流除砂技术先进性体现：
有效提升了装备的适用性，具有行业内相对较高的除砂效率。
    ⑤厌氧发酵系统
    A、技术装备功能：在厌氧微生物作用下，使有机质转化为沼气，实现有机
固废资源化。
    B、技术装备难点：如何提高进罐的含固率与产气率，提升单位容积降解有
机质能力；如何实现超大型反应器的设计与应用。
    C、技术装备参数对比：
                同行业竞争对手技术                              时代桃源高含固全混厌氧反应技术
常规 CSTR 厌氧技术：
其他行业竞争对手采用的厌氧技术：每吨原料的沼气产
量平均达 113m3 【注 3】。
时代桃源高含固全混厌氧反应技术先进性体现：
大降低设备投资成本与运营管理成本。
注 ： 1 、 参 考 数 据 ： 杭 州 能 源 环 境 有 限 工 程 公 司 网 站 （ http ：
//www.heee-biogas.com/technolog.aspx?cid=1057#divtech“高浓度：发酵原料的含固率(TS)可
高 达      12% ” ） ； 2 、 参 考 数 据 ： 维 尔 利 集 团 网 站
（ https://www.wellegroup.com/uploads/20201029/6cb7e6370e49ac133684542f1574d137.pdf 原
料产气率高，VS 产气率可达 850m3/tVS 以上固相物含量较高，达到 6%~12%）；3、数据
来源于 2021（第九届）上海固废热点论坛维尔利报告。
    由此可以看出，标的公司在部分核心技术参数表现上，处于行业领先地位。
                                            独立财务顾问核查意见
        通过公开渠道查询，行业内主要竞争对手的有机垃圾资源领域授权发明专利
情况如下：
                                         获授权的有机垃圾领域发明
序号               主要竞争对手名称
                                             专利数量
                 标的公司                         8
注：1、数据来源于中国专利网公开信息，为单体公司信息；2、维尔利包括子公司杭州能源
环境工程有限公司的授权专利。
        由此可以看出，标的公司在有机垃圾领域获授权发明专利数量处于相对领先
位置。
        ①标的公司参与的标准编制情况：
序号                   国家技术标准名称                      编制阶段
          《生活垃圾填埋场填埋气体收集处理及利用工程技术规范 CJJ            已完成，并
        《生活垃圾卫生填埋场填埋气体收集处理及利用工程运行维护技术规
                     程 CJJ175-2012》
                                                   正在编制，
                                                   尚未发布
        除此之外，标的公司的主要研发技术人员还参与了《进入天然气长输管道的
                                                       独立财务顾问核查意见
生物天然气质量要求 NB∕T 10489-2021》《生物天然气产品管输标准》《生物天
然气工程设计导则》《固体废弃物处理技术导则》《沼气发电工程可研报告编规》
等国家技术标准的专家审查。
  ②参与编制的行业标准数量的同行业公司对比
  通过公开渠道查询，国家已发布餐厨厨余垃圾以及沼气工程相关标准 43 项，
标的公司在有机垃圾资源化行业内相关领域中，参编标准数量与行业内主要竞争
对手的参编标准数量比较情况如下：
                                            同行业公司比较情况
  标准名称         标准编号        时代      宁波        维尔   蓝德    耐德   普拉
                           桃源      开诚        利    环保    三井   克
餐厨废油资源回收      GB/T
                                     √
和深加工技术要求      40133-2021
餐厨垃圾处理技术      CJJ184-201
                           √         √
规范            2
大中型沼气工程技      GBT
                           √                  √
术规范           51063-2014
生活垃圾填埋场填
埋气体收集处理及      CJJ133-200   √
利用工程技术规范      9
生活垃圾卫生填埋
气体收集处理及利       CJJ
                           √
用工程运行维护技      175-2012
术规程
沼气工程远程监测      NYT
                                              √
技术规范          3239-2018
                                                  未查    未查   未查
         合计                4         2        2
                                                  询到    询到   询到
注：其他竞争对手蓝德环保、耐德三井、普拉克均未查询到参与编制的标准。
  从上表可以看出，标的公司在相关领域的参编标准数量为 4 项，参编标准数
量与行业内主要竞争对手相比处于靠前位置。
  （4）小结
  综上所述，标的公司始终专注于有机垃圾处理领域的核心技术，专注于工艺
包装核心装备生产的技术研发，拥有以行业技术领军人物为带头人的研发队伍，
并持续保持相对高强度的研发投入，形成了自主知识产权的一系列核心技术，在
已获授权的发明专利数量、参与国家技术标准编制、核心技术参数上，均处于行
                               独立财务顾问核查意见
业技术领先的位置，是以核心技术为驱动力的高科技公司，符合科创板的科技领
先性的定位。
的规定
    （1）《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》第 7 条规
定
    《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》第 7 条规定“科
创公司实施重大资产重组或者发行股份购买资产的，标的资产应当符合科创板定
位，所属行业应当与科创公司处于同行业或者上下游，且与科创公司主营业务具
有协同效应”。
    （2）标的公司与上市公司属于同行业公司
    标的公司主营业务聚焦餐厨有机垃圾处理和资源利用业务。
    上市公司专业提供先进环保技术装备开发、系统集成与环境问题整体解决方
案，主营业务聚焦有机垃圾业务板块、工业废水业务板块等。
    标的公司与上市公司同处于有机垃圾处理业务领域，同属于生态保护和环境
治理行业，标的公司与上市公司处于同行业公司。
    （3）标的公司与上市公司主营业务具有协同效应
    标的公司与上市公司在主营业务上具有：研发技术协同、市场开拓能力协同、
装备集成及制造能力协同、供应链体系协同等四个方面的协同效应。
    餐厨垃圾资源化是一项复杂系统，需由预处理、厌氧、沼气处理利用、沼液
处理及除臭等五大技术单元耦合实现，涉及机械、生物、环保、工程、自动化控
制等多个专业领域。
    标的公司经过多年积累，拥有预处理、厌氧、沼气处理利用三个技术单元的
                               独立财务顾问核查意见
核心技术，上市公司拥有沼液处理一个技术单元的核心技术，双方的技术是互为
补充的，是处理工艺的前后工艺段。
  本次交易完成后，上市公司可以提供五个核心工艺包技术单元中的四个，一
举成为业内能提供相对较多核心工艺包的厂商之一，能够更好的向客户提供完整
的解决方案，大大提高市场竞争力。
  上市公司的优势客户群体为焚烧发电领域的投资运营商。在当前垃圾分类、
碳减排等国家政策影响下，此类现有客户多在开拓与厨余垃圾处置相关的 EPC
工程及投资项目。标的公司的优势客户群体为地方城投公司、地方民营企业。双
方的优势客户群体重合度不大。本次交易后，标的公司成为上市公司子公司，意
味着上市公司可以直接为现有优势客户群体提供预处理、厌氧、沼气三大工艺包，
迅速拓展市场空间；上市公司也可以迅速切入标的公司的优势客户群体，提供沼
液处理技术工艺包。因此，交易为上市公司拓展了较大的空间。
  上市公司 IPO 募投项目拟建成新的设备集成中心，装备集成及制造能力将得
到显著提升，而标的公司受自身固定资产较少影响，设备生产能力存在一定限制。
                               独立财务顾问核查意见
并购完成后，双方可实现设备的研发和生产中心共享，更合理地规划生产供应体
系，迅速提升生产制造的水平、效率与产能，扩大市场供给能力，提升市场竞争
力。
  双方供应商有很多重合领域，包括钢材、阀门、仪表、电机等通用标准材料
和劳务。并购完成后，可以扩大采购量，优化供应商结构，从而降低成本，提高
公司的市场竞争力。
  （4）小结
  标的公司属于节能环保领域的先进环保技术装备、资源循环利用产业，符合
《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2021 年 4 月修订）》
规定的科创板定位；标的公司与上市公司同处于有机垃圾处理业务领域，同属于
生态保护和环境治理行业；标的公司与上市公司在研发与技术、市场开拓、装备
集成及制造能力、供应链体系等方面均具有显著的协同效应。
     （二）本次交易的必要性，是否有利于提升上市公司持续盈利能力，是否
符合《重组办法》第四十三条第一款第一项的规定
  根据《重组办法》第四十三条第一款第一项，规定“上市公司发行股份购买
资产，应当符合下列规定：（一）充分说明并披露本次交易有利于提高上市公司
资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，有利于上市公司减少关联交易、
避免同业竞争、增强独立性。”
能力
  有机垃圾处理市场作为上市公司的重要战略布局，在面对垃圾分类政策带来
的市场快速爆发期，上市公司需要迅速完备自身的能力体系建设，才能抓住这个
难得的历史机遇。
                              独立财务顾问核查意见
  标的公司通过多年技术积累，完成了具有行业影响力的标杆项目布局，已经
初步形成了技术相对优势和标杆业绩的核心竞争力。上市公司通过收购标的公
司，能够迅速完成技术能力和市场开拓的能力体系建设，抓住市场机遇。
  伴随市场发展，标的公司的财务状况逐步增强，有利于提高上市公司的资产
质量、改善财务状况和增强持续盈利能力。
  以下将做详细说明：
  （1）有机垃圾处理市场已步入快速增长期
  随着人民环保意识的提升和国家环保监管政策的趋严，有机垃圾资源化行业
目前正处于相对快速的发展阶段。根据国家相关政策目标的要求，各地方将在“十
四五”期间大力推进有机垃圾处理设施建设，并到 2025 年，初步实现地级以上
城市具备有机垃圾分类处理能力。国家政策要求将为有机垃圾资源化行业带来大
量的采购需求。这是上市公司和标的公司在有机垃圾领域营业收入能快速增长的
行业市场基础。
  行业快速增长的详细论述请参见问题二之“（一）/1/（1）行业发展阶段：
行业在报告期内正处于投资增速的转折点”的展开分析。
  （2）标的公司具备行业相对领先的市场地位、技术水平及创新能力
  标的公司掌握行业领先的核心技术，拥有行业领先的研发与集成能力，坚持
以研发技术作为核心竞争力，在标杆业绩上提升市场核心竞争力。
  标的公司在已有核心技术、研发团队、专利积累、核心技术参数表现等各个
方面已经处于行业较优地位，在行业标准编制、国家重大课题参与已经初步展现
了技术影响力。
  有关技术领先的详细论述，请参见本题目回复“（一）/1、标的公司符合科
创板定位”。
                                    独立财务顾问核查意见
  由于有机垃圾处理项目多具备民生工程性质，其设施运行效率、质量直接关
乎区域内居民的日常生活质量，关乎城市基础设施的稳定运行。如系统存在质量
问题，可能会造成垃圾不能清运导致垃圾满城、臭味四溢引发群体事件、排放不
达标造成环境污染事故等不良后果，对当地居民的生活和社会稳定都会产生负面
影响。因此，业主方在选择处理设备时，必须以政府监管为红线，重点考察技术
和设备提供方的实际运行情况、安装建设能力、既往销售业绩、技术参数等方面，
并给予相应的考虑权重，而上述反映企业、产品核心价值的要素均需要在业主方
对标杆项目的考察中体现。
  因此，标杆项目对于供应商而言，是市场核心竞争力的关键体现。
  ①大规模处置项目的同行业公司业绩对比
  通过千里马、导航网、中策等招投标网站，对“有机垃圾”、“餐厨”、“厨
余”、“特许经营”、“静脉产业园”关键字段进行检索（业务类型涵盖 PPP、
BOT、EPC、PC、O 等国内所有业务范围），对全国 2018 年以来 500 吨/日以上
规模餐厨垃圾处理项目公开招投标方式中标的项目进行梳理，标的公司与竞争对
手的比较结果如下：
           同行业公司                    数量
            普拉克                      3
            宁波开诚                     2
            蓝德环保                     1
            耐德三井                     1
            维尔利                      -
            标的公司                     5
注：标的公司项目系 2018 年以来全部项目情况；其余公司系公开招标情况。
  由此可以看出，标的公司在最近 3 年所获得的 500 吨/日以上的大规模项目
的数量上，具有行业领先地位。
  ②中心城市的同行业公司业绩对比
                                                                       独立财务顾问核查意见
  通过千里马、导航网、中策等招投标网站，对“有机垃圾”、“餐厨”、“厨
余”、“特许经营”、“静脉产业园”关键字段进行检索（业务类型涵盖 PPP、
BOT、EPC、PC、O 等国内所有业务范围），对全国 2018 年至 2021 年 8 月期间
餐厨垃圾处理项目中标项目进行梳理，主要竞争对手重点城市业绩分布结果如
下：
                                                                       其他省会
企业名称      北京       上海          广州       深圳        重庆        天津                       合计
                                                                          城市
 普拉克                    1                               6                       1         8
宁波开诚                    1           1                   3        1              1         7
蓝德环保                                         1                                  3         4
耐德三井                                                    7                       2         9
 维尔利           1        2                    1          1                       2         7
标的公司           1        1           1                   1        1              2         7
注：标的公司项目系 2018 年以来全部项目情况；其余公司系公开招标情况。
  通过上表看出，标的公司已在北京、上海、广州、重庆、天津及其他省会城
市等中心城市获得了 7 个项目，具有较大的市场影响力。
  （3）标的公司的财务状况逐渐向好
                                                                               单位：万元
     项目             2018 年               2019 年             2020 年            2021 年 1-6 月
有机垃圾处理业务                    2,658.13         9,012.46        18,668.60              11,371.95
非有机垃圾处理业务                   4,229.02         5,201.80                742.54           117.94
     合计                     6,887.15       14,214.26         19,411.14              11,489.89
注：非有机垃圾处理业务收入系扣除有机垃圾相关设施及设备销售业务外，包括填埋气、瓦
斯气处理、配件收入等的其他合计收入。
万元、1,631.65 万元，标的公司经营性现金流趋向良好，有利于改善上市公司现
                                             独立财务顾问核查意见
金流状况。
  标的公司非有机垃圾业务主要为瓦斯气、填埋气等气体处理业务，多与煤炭
等过剩产能有关。随着国家整治力度的持续提升及宏观经济形势的变化，部分客
户经营业绩出现下滑，形成了对标的公司的长期欠款。
  随着有机垃圾市场发展，由于该领域的客户群体财务状况相对较好，付款能
力较强，现金流正逐步改善。
  最近 3 年来，标的公司的非有机垃圾资源化业务规模持续减小，并逐步停止
与回款能力较差客户之间的交易，全力转向有机垃圾领域，标的公司的资产质量、
客户质量正不断提升。
  根据经中天运会计师审阅的上市公司备考财务报告（中天运[2021]阅字第
                                                     单位：万元
       项   目
                本次交易前            备考数             增幅/变动情况
总资产               187,110.02        232,178.79        24.09%
净资产               117,137.19        121,879.53         4.05%
营业收入               45,839.89         55,854.72        21.85%
净利润                 4,682.65          5,266.68        12.47%
归属于母公司所有者净利润        4,719.40          5,122.79         8.55%
基本每股收益（元/股）             0.56              0.60         7.14%
扣除非经常性损益后基本每
股收益（元/股）
毛利率                  28.22%            29.61%          1.39%
净利率                  10.22%             9.43%          -0.79%
加权平均净资产收益率            4.11%             4.30%          0.19%
资产负债率                37.40%            47.51%         10.11%
  由此可以看出，本次交易完成后，上市公司总资产、营业收入规模将较大幅
                                 独立财务顾问核查意见
度增长，上市公司的业绩将持续增强。
  （4）小结
  有机垃圾市场目前正处于快速增长的发展阶段。在快速发展的市场领域实现
业务布局，有利于上市公司业绩的持续增长，有利于提高上市公司的资产质量、
改善财务状况和增强持续盈利能力。
  标的公司目前已打造形成了相对领先的技术积累和具备市场影响力的标杆
业绩，具备行业核心竞争力。通过收购标的公司，上市公司能够迅速完成技术、
市场的能力体系建设，迎接并抓住市场机遇后，有利于提高上市公司的资产质量、
改善财务状况和增强持续盈利能力。
  标的公司的财务状况逐渐向好，通过收购标的公司，有利于提高上市公司的
资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力。
在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立
  本次交易完成后，上市公司的控股股东仍为万德斯投资，实际控制人仍为刘
军，上市公司主营业务未发生重大变化，与控股股东、实际控制人及其控制的其
他企业不存在同业竞争。
  本次交易前，交易对方与上市公司之间不存在关联关系。本次交易完成后，
交易对方持有上市公司股份预计均不超过 5%。本次交易不会形成新的关联交易。
  本次交易完成后，上市公司将继续在业务、资产、财务、人员、机构等方面
与实际控制人及其关联人保持独立。
  本次交易完成后，将有利于提高公司资产质量、改善公司财务状况，增强公
司持续盈利能力，不会新增关联交易，不会产生同业竞争，上市公司将继续在业
务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合《重
组管理办法》第 43 条第 1 款第 1 项的相关规定。
                                  独立财务顾问核查意见
  （三）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
资产重组审核规则》第七条的规定。
强公司持续盈利能力，不会新增关联交易，不会产生同业竞争，上市公司将继续
在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符
合《重组管理办法》第 43 条第 1 款第 1 项的相关规定。
                                   独立财务顾问核查意见
    五、关于一票否决权
    问询回复显示，交易相关方签订的《购买资产协议》及《补充协议（二）》
规定了须由万德斯、宁显峰共同同意方能生效的 6 项事项，其中第（6）项为“其
他可能影响业绩承诺实现的重大事项”。
    请公司说明：（1）上述一票否决权安排的有效期限，“其他可能影响业绩
承诺实现的重大事项”所指具体情形；（2）上述安排是否存在影响上市公司独
立性及上市公司对标的公司有效控制的风险，本次交易是否符合《重组办法》
第十一条第六项、第七项的规定和第四十三条第一款第一项的规定。
    回复：
    本题概要：
权相关权利
本次交易符合《重组办法》第十一条第六项、第七项的规定和第四十三条第一款
第一项的规定。
    本题具体情况如下：
    （一）本次交易已取消一票否决权相关权利
之补充协议（三）》，约定：“为了进一步保障本次交易完成后甲方对标的公司
股东会、董事会的控制力，并保证标的公司股东会、董事会决策效率，经各方协
商一致，取消原协议约定的乙方所享有的一票否决权”。
    （二）取消相关“一票否决权”后，上市公司可享有对标的公司的有效控
制
    取消相关“一票否决权”后，上市公司可享有对标的公司的有效控制，具体
                               独立财务顾问核查意见
体现为：
东同意即可通过；标的公司股东会审议修改公司章程等重大事项的，经持有标的
公司表决权 2/3 以上的股东同意即可通过。本次交易完成后，上市公司将持有标
的公司 80.50%股权，上市公司可完全控制标的公司股东会审议的全部事项结果。
公司董事会审议重大事项的，经董事会 2/3 以上（含 2/3）董事同意即可通过。
本次交易完成后，标的公司董事会设置 3 名董事，其中 2 名由上市公司委派，上
市公司可完全控制标的公司董事会审议的全部事项结果。
  （三）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为:
  截至本回复出具之日，已经取消了本次交易完成后宁显峰所享有的“一票否
决权”，上市公司可依据标的公司章程、《公司法》规定完全控制标的公司股东
会、董事会，确保对标的公司的有效控制，保证了上市公司独立性，符合《重组
办法》第十一条第六项、第七项的规定和第四十三条第一款第一项的规定。
                                 独立财务顾问核查意见
  六、关于交易对方
  申请文件及问询回复显示：（1）西藏山南硅谷天堂昌吉投资管理有限公司
（以下简称山南硅谷）募集管理的硅谷天堂新三板 2 号基金（以下简称 2 号基金）
于 2015 年 12 月以增资扩股方式投资标的公司。中国基金业协会备案信息显示，
记为标的公司股东，由其管理人山南硅谷代为持股。（3）2 号基金已处于清算
期，三分之二以上份额的投资人承诺：在 2 号基金持有可转债及所转股份期间，
将保持相应的法律资格；不申请赎回、转让基金份额。
  请公司说明：（1）2 号基金于成立之前即已入股标的公司的原因，由山南
硅谷代持股份的合规性，标的公司股份权属是否清晰；基金处于清算期会否导
致本次交易存在不确定性；（2）履行可转债及转股股份锁定安排是否会延长 2
号基金存续期，部分持有人尚未签署相关同意函是否符合基金合同对延长存续
期的有关程序要求；对相关份额持有人所提异议（如有），交易相关方拟采取
的具体解决措施；（3）上述情况是否构成本次交易的实质性障碍，本次交易是
否符合《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》）第十一
条第四项和第四十三条第一款第四项的规定。
  回复：
  本题概要：
为锁定优质投资项目，在备案完成前，即由其管理人与时代桃源签署投资协议，
山南硅谷代表 2 号基金与时代桃源签署投资协议并工商登记为股东、2 号基金以
其自身名义独立开设的银行账户支付投资款，符合相关法律法规的规定，且 2
号基金自募集、设立、备案、持续运作均规范运作，2 号基金不存在结构化安排。
  作为契约型基金，2 号基金无法刻制印章，无法进行工商登记，因此由管理
人进行工商登记并签署投资协议，具有合规性，在时代桃源挂牌新三板时的申报
文件、股东名册中均明确 2 号基金为股权持有人；自 2 号基金投资时代桃源之
                             独立财务顾问核查意见
日起至今，除因工商部门登记规则所限而曾以其管理人山南硅谷登记为股东外，
其他全部法律文件（包括但不限于投资协议、时代桃源的股东名册、开立的证
券账户、股份持有人名册清单等）中，2 号基金一直系时代桃源的股东，本次交
易标的公司股权权属清晰。其他交易对方不存在违反证监会、基金业协会相关规
定而受到行政处罚、监管措施的情形。
  根据 2 号基金与时代桃源的投资协议及时代桃源新三板挂牌时的申报文件、
股东名册、公司章程、开立的证券账户、股份持有人名册清单等底稿，并参考
金马股份、金通灵等案例披露口径，在本次交易文件中将山南硅谷披露为交易
对方。如本次交易报告书需将交易对方披露由山南硅谷修订为山南硅谷-2 号基
金，股权的归属未发生任何变更，标的股权权属始终是清晰的，仅是披露口径
的变化，不构成交易对方的调整。根据 2 号基金的持有人大会决议及投资人、管
理人出具的相关文件，在持有上市公司可转换公司债券及股票期间，2 号基金将
持续运行，不会对本次交易造成不确定影响。
号基金存续期。
  经持有人大会决议同意，管理人有权代表 2 号基金参与本次交易并签署交
易文件，将 2 号基金持有的时代桃源股权置换为上市公司股票、可转换公司债
券，解决了本次交易前时代桃源股权流动性较差、变现能力较弱的问题，增强
了 2 号基金财产的流动性及变现能力，是山南硅谷作为管理人履行清算职责的
活动，属于法律规定的清算活动中?清理财产?、?处理与清算有关的未了业
务?、?处理剩余资产?的行为，便于 2 号基金以现金方式分配的最终要求。
  在清算期内，2 号基金将保持相应的法律资格持有上市公司可转换公司债券
或股票，并遵守相关锁定期承诺，直至锁定期满后出售上市公司股票或债券，
并以现金方式向基金持有人分配。待基金财产全部变现、分配后，2 号基金才会
清算结束并予以解散。
  山南硅谷已经根据《2 号基金合同》的约定方式向包括永柏投资在内的全部
                                   独立财务顾问核查意见
持有人通知了本次交易的相关事项，并提议召开基金持有大会。经通知后，永
柏投资因自身处于非正常经营的失联状态无法参会，且未提出任何异议。山南
硅谷已经履行了《2 号基金合同》约定的充分、必要程序。
  即使永柏投资后续再提出异议，鉴于持有人大会决议已经生效，其必须遵
守该决议。即使其诉诸法院，根据《2 号基金合同》约定及类似司法判例，也不
会得到法院的认可。另外，2 号基金管理人山南硅谷已对该事项出具了《承诺函》。
登记规则所限，不构成代持且标的资产权属清晰，上述情况不构成本次交易的实
质性障碍，本次交易符合《重组办法》第十一条第四项和第四十三条第一款第四
项的规定。
  （一）2 号基金于成立之前即已入股标的公司的原因，由山南硅谷代持股份
的合规性，标的公司股份权属是否清晰；基金处于清算期会否导致本次交易存
在不确定性
号基金已经实际完成募集，但因基金备案手续较慢，为了锁定优质投资项目机
会，2 号基金决定投资时代桃源。因 2 号基金作为契约型基金无法刻制印章，无
法独立对外签署投资协议，根据市场操作惯例，故在 2 号基金备案完成前由其
管理人山南硅谷代表 2 号基金与时代桃源签署投资协议
  山南硅谷作为 2 号基金的管理人，于 2015 年 11 月起开始实际募集 2 号基金。
并形成决议：“同意由 2 号基金投资时代桃源。鉴于 2 号基金募集进展良好，为
锁定该优质项目，可先行签约，待基金募集备案后再打款。”
的募集账户转至基金的托管银行账户。
                                 独立财务顾问核查意见
南硅谷代为签署）签署《增资协议》，约定：2 号基金投资时代桃源 2,000 万元，
并以其管理人山南硅谷名义登记。
  根据山南硅谷与时代桃源签署的投资协议、山南硅谷、时代桃源说明，因时
代桃源 2015 年底经营发展需要资金投入，山南硅谷及其募集管理的 2 号基金投
资人较为认可时代桃源，故 2 号基金决定投资时代桃源，避免投资机会错失。
  因各方预计 2 号基金完成基金业协会备案手续的周期较长，故 2015 年 12 月
故由时代桃源先行向 2 号基金退还了投资款，在备案完成后由 2 号基金重新向时
代桃源打款。
  因 2 号基金作为契约型基金，不属于《民法通则》所定义的自然人、企业法
人、其他组织等民事法律主体，无法工商登记为时代桃源的股东，故由山南硅谷
代表 2 号基金与时代桃源签署投资协议并工商登记为股东。
  因当时私募基金相关法律法规并未禁止私募基金备案完成前进行投资，故 2
号基金在备案完成前投资时代桃源并未违反相关私募基金法律法规。
  自 2 号基金投资时代桃源后，2 号基金按照基金合同约定及时向基金投资人
披露基金年度报告、季度报告，已如实向基金投资人书面告知了投资时代桃源事
宜，基金投资人未对此提出异议。
  根据《私募投资基金监督管理暂行办法》、《私募投资基金管理人登记和
基金备案办法（试行）》等当时有效的私募基金相关法律法规规定，并未禁止
私募基金备案完成前进行投资，故 2 号基金在备案完成前投资时代桃源并未违
反相关私募基金法律法规。另外，经核查，2 号基金自设立至今，未收到证监会、
证券交易所、基金业协会的行政处罚。山南硅谷除因发行的部分基金产品未进
行风险评级而受到西藏证监局警示函监管措施（已整改完毕）外，该机构不存
在其他被中国证监会采取行政监管措施或受到证券交易所纪律处分的情况。
  综上，山南硅谷代表 2 号基金与时代桃源签署投资协议并工商登记为股东、
                                     独立财务顾问核查意见
定，且 2 号基金自募集、设立、备案、持续运作均规范运作，未受到证券方面
的行政处罚。
以管理人山南硅谷进行工商登记主要系 2 号基金为契约型基金，无法进行工商登
记所致。2 号基金以管理人山南硅谷进行工商登记具有合规性，标的公司股权权
属清晰
  （1）2 号基金以管理人山南硅谷进行登记主要系 2 号基金系契约型基金，
无法工商登记为股东，该等安排系受工商登记规则所致
股东
议》，约定：2 号基金以其管理人山南硅谷名义登记为标的公司工商股东。
投资款。
基金作为契约型基金，不属于当时有效的《民法通则》所定义的自然人、企业
法人、其他组织等民事法律主体，不具有工商登记要求的主体资格证明文件，
因此本身无法作为公司股东在工商部门进行登记，同时根据契约型基金投资工
商登记的通常惯例，工商登记的股东名册中，山南硅谷为公司股东之一。
股东
材料需提交工商局登记备案，受限于工商登记规则，本次山南硅谷为工商登记
的发起人及备案的《公司章程》所载的发起人之一。
     （2）在时代桃源股票挂牌新三板期间，2 号基金为标的公司股票持有人
                                  独立财务顾问核查意见
券账户，2 号基金为持股股东
  根据时代桃源申请股票在新三板挂牌的《公开转让说明书》及反馈意见回
复，时代桃源已经在挂牌申报文件中披露山南硅谷与时代桃源签署相关投资协
议，是代其管理的 2 号基金签署，2 号基金系实际投资人。
  根据《中国证券登记结算有限责任公司证券账户管理规则》第 17 条第 2 款
规定：?证券资产托管人或资产管理人，可以按本公司规定为证券投资基金、
保险产品、信托产品、资产管理计划、企业年金计划、社会保障基金投资组合
等依法设立的证券投资产品申请开立证券账户。?故在标的公司挂牌新三板时，
山南硅谷依法为 2 号基金独立开立证券账户，并由 2 号基金独立持有标的公司
股权。
始登记股份持有人名册清单》记载，?西藏山南硅谷天堂昌吉投资管理有限公
司－硅谷天堂新三板 2 号基金?系公司的股票持有人之一。
独立开设证券账户，2 号基金为持股股东
  时代桃源在股票申请新三板挂牌的《公开转让说明书》及反馈意见回复中，
时代桃源已经如实披露山南硅谷与时代桃源签署相关投资协议，是代其管理的 2
号基金签署，2 号基金系实际投资人。时代桃源不存在信息披露不实的情形。
  基于 2 号基金真实投资并持有标的公司股权的事实，并根据《中国证券登
记结算有限责任公司证券账户管理规则》第 17 条第 2 款规定：?证券资产托管
人或资产管理人，可以按本公司规定为证券投资基金、保险产品、信托产品、
资产管理计划、企业年金计划、社会保障基金投资组合等依法设立的证券投资
产品申请开立证券账户。?在标的公司挂牌新三板期间，山南硅谷依法为 2 号
基金独立开立证券账户，并由 2 号基金独立持有标的公司股权，故中国证券登
                                              独立财务顾问核查意见
记结算有限责任公司北京分公司提供的《证券持有人名册》记载，?西藏山南
硅谷天堂昌吉投资管理有限公司－硅谷天堂新三板 2 号基金?系公司的股票持
有人之一。
  在时代桃源新三板挂牌期间，中国证券登记结算有限责任公司北京分公司
提供给时代桃源的《前 200 名全体排名证券持有人名册》中一直记载?西藏山
南硅谷天堂昌吉投资管理有限公司－硅谷天堂新三板 2 号基金?系公司的股票
持有人之一。
  标的公司股权结构自摘牌之日起至今，未再发生变动。
东之一
由山南硅谷作为管理人为 2 号基金开立证券账户，将上市公司股份、可转换公
司债券登记至 2 号基金自有证券账户
  鉴于 2 号基金作为契约型基金无法刻制印章，根据通常市场惯例，由山南
硅谷代表 2 号基金签署本次交易相关的法律文件。
  （2）2 号基金已纳入国家金融监管部门有效监管，并已按照规定履行审批、
备案或报告程序，其管理人也已依法注册登记
  ①2 号基金已纳入国家金融监管部门有效监管，并已按照规定履行审批、备
案或报告程序
的在中国证券投资基金业协会完成了备案公示，基金编号：SE2856，且按时披
露了相关信息。
         基金名称                    硅谷天堂新三板 2 号基金
         基金编号                        SE2856
                                                  独立财务顾问核查意见
            成立时间                     2016-03-15
            备案时间                     2016-03-21
        基金管理人名称         西藏山南硅谷天堂昌吉投资管理有限公司
            管理类型                      受托管理
            托管人名称                  江苏银行股份有限公司
   ②2 号基金管理人已依法登记
P1009209。
   ③2 号基金不存在结构化安排
   根据 2 号基金合同、基金持有人的实缴出资证明，并根据基金管理人山南
硅谷的承诺，2 号基金不存在结构化安排，符合相关法律法规的规定。
权系 2 号基金财产
号基金以其管理人山南硅谷名义登记为时代桃源股东。时代桃源收到的增资款为
   根据《2 号基金 2020 年年度信息披露报告》，截至 2020 年末，标的公司 2,850
万元股权作为 2 号基金已投资项目，作为基金财产受山南硅谷依据基金合同管
理，标的公司 2,850 万元股权作为 2 号基金财产独立于山南硅谷自有财产。
   根据《证券投资基金法》第一章第五条、第六条规定：“……基金财产独立
于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金管理人、基金托管人不得将基金财
产归入其固有财产。基金管理人、基金托管人因基金财产的管理、运用或者其他
情形而取得的财产和收益，归入基金财产。基金管理人、基金托管人因依法解散、
被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，基金财产不属于其清算财
产。非因基金财产本身承担的债务，不得对基金财产强制执行。”
   综上，2 号基金持有的标的公司股权系 2 号基金财产。
                                      独立财务顾问核查意见
  （3）标的公司股东知悉上述事实，且无异议，标的公司股权权属清晰
  根据标的公司股东的声明与承诺，标的公司股东均知悉 2 号基金作为时代桃
源的股东，因无法工商登记为股东而由其基金管理人山南硅谷作为时代桃源的工
商登记股东，对此不存在异议，不影响标的公司股权权属的清晰。
  （4）类似案例
  ①金马股份（现?众泰汽车?，000980.SZ）收购众泰汽车
  金马股份（现?众泰汽车?，000980.SZ）发行股份购买资产并配套募集资
金，标的资产之一永康众泰汽车有限公司（以下简称?众泰汽车?）。本次交
易重组报告书中披露，民生加银资产管理有限公司（以下简称?民生加银?）
为交易对方之一，并说明民生加银系代表民生加银资管富盈 174 号专项资产管
理计划持有众泰汽车 1,250 万元股权（占比 0.45%）。
集团有限公司等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》（证监许可
[2017]454 号），批复具体内容如下：?一、核准你公司……向民生加银资产管
理有限公司发行 5,917,171 股股份……?
  在后续的发行股份过程中，管理的资产管理产品，资管富盈 174 号专项资
产管理计划，并根据中国证券登记结算有限责任公司按照?产品名称-托管人-
实际资金委托人?开立证券账户名称的要求，开立了?民生加银资管-民生银行
-吴建刚?，并将股份登记至该证券账户名下。
  ②金通灵（300091.SZ）收购上海运能
  金通灵（300091.SZ）发行股份购买资产并配套募集资金，标的公司上海运
能能源科技有限公司（以下简称?上海运能?）。本次交易的重组报告书披露，
上海滚石投资管理有限公司（以下简称?滚石投资?）为交易对方之一，并说
明滚石投资分别代表其管理的滚石 3 号运能能源股权投资基金、滚石 9 号股权
投资私募基金持有上海运能 333 万元（占比 9.99%）、679.34 万元（占比 20.38%）
股权。
                                 独立财务顾问核查意见
限公司向邵耿东等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》
                          （证监许可〔2018〕
公司－滚石 3 号运能能源股权投资基金发行 5,996,127 股股份、向上海滚石投
资管理有限公司－滚石 9 号股权投资私募基金发行 12,232,414 股股份……?
  根据本次交易《实施情况报告书》，股份发行对象为上海滚石投资管理有
限公司－滚石 3 号运能能源股权投资基金、上海滚石投资管理有限公司－滚石 9
号股权投资私募基金，并将股份登记至基金名下。
  （5）论证若将山南硅谷修订为山南硅谷 2 号基金进行调整是否构成交易方
案重大调整
  若将本次交易对方由山南硅谷修订为山南硅谷-2 号基金，不构成方案的重
大调整。
  《上市公司重大资产重组管理办法》第 28 条第 1 款规定：?股东大会作出
重大资产重组的决议后，上市公司拟对交易对象、交易标的、交易价格等作出
变更，构成对原交易方案重大调整的，应当在董事会表决通过后重新提交股东
大会审议，并及时公告相关文件。?
  《<上市公司重大资产重组管理办法>第 28 条、第 45 条的适用意见——证
券期货法律适用意见第 15 号》规定如下：
  ?（一）拟对交易对象进行变更的，原则上视为构成对重组方案重大调整，
但是有以下两种情况的，可以视为不构成对重组方案重大调整：1、拟减少交易
对象的，如交易各方同意将该交易对象及其持有的标的资产份额剔除出重组方
案，且剔除相关标的资产后按照下述有关交易标的变更的规定不构成对重组方
案重大调整的；2、拟调整交易对象所持标的，如交易各方同意交易对象之间转
让标的资产份额，且转让份额不超过交易作价 20%的。
  （二）拟对标的资产进行变更的，原则上视为构成对重组方案重大调整，
但是同时满足以下条件的，可以视为不构成对重组方案重大调整。
                                              独立财务顾问核查意见
占原标的资产相应指标总量的比例均不超过 20%；
的资产及业务完整性等。
     （三）新增或调增配套募集资金，应当视为构成对重组方案重大调整。调
减或取消配套募集资金不构成重组方案的重大调整。重组委会议可以审议通过
申请人的重组方案，但要求申请人调减或取消配套募集资金。?
挂牌申请文件、中国证券登记结算有限责任公司所载的股东名册中，均已明确 2
号基金为投资人。山南硅谷登记为工商股东，仅系因 2 号基金作为契约型基金
无法在工商局登记为时代桃源股东，故由山南硅谷登记为股东，并签署相关协
议。
     根据 2 号基金的合同、其投资时代桃源的协议、山南硅谷向基金投资人、
基金业协会报送的基金年报中，均明确时代桃源的股权为 2 号基金持有，为基
金的财产，与管理人山南硅谷无关，不存在由山南硅谷代持 2 号基金的所持时
代桃源股权的任何安排。
     根据 2 号基金与时代桃源的投资协议及时代桃源新三板挂牌时的申报文件、
股东名册、开立的证券账户、股份持有人名册清单等底稿，并参考金马股份、
金通灵等案例披露口径，在本次交易报告书中将交易对方披露为山南硅谷，并
已经明确披露山南硅谷代表其管理的 2 号基金持有时代桃源股权，后续上市公
司在发行股份时登记在 2 号基金名下。本次交易的披露口径与类似案例对比情
况如下：
                    金通灵（300091.SZ）2018   金马股份（000980.SZ）2017
 项目      本次收购项目
                     年收购上海运能案例             年收购众泰汽车案例
         西藏山南硅谷
披露的交易
         天堂昌吉投资     上海滚石投资管理有限公司         民生加银资产管理有限公司
对方名称
         管理有限公司
标的股权持    硅谷天堂新三     滚石 3 号运能能源股权投资       民生加银资管富盈 174 号专
 有人       板 2 号基金   基金、滚石 9 号股权投资私          项资产管理计划
                                         独立财务顾问核查意见
                         募基金
证监会批文    拟以山南硅谷     滚石 3 号运能能源股权投资
所载股份发    -2 号基金作为   基金、滚石 9 号股权投资私   民生加银资产管理有限公司
 行对象        发行对象          募基金
                                     民生加银资管富盈 174 号专
         拟以山南硅谷     滚石 3 号运能能源股权投资
发行股份的                                项资产管理计划，账户名称
         -2 号基金作为   基金、滚石 9 号股权投资私
登记持有人                                为?民生加银资管-民生银行
          股份持有人           募基金
                                         -吴建刚?
  如本次交易报告书需将交易对方披露由山南硅谷修订为山南硅谷-2 号基
金，股权的归属未发生任何变更，标的股权权属始终是清晰的，仅是披露口径
的变化，不构成交易对方的调整，不构成《上市公司重大资产重组管理办法》
第 28 条规定的方案重大调整。
  （6）本次交易中的其他交易对方不存在私募基金管理人
非自然人交易
                          交易对方主要背景
 对方名称
 众成环能    标的公司员工持股平台，不属于私募基金管理人或私募基金产品。
 长沙邦辉    未以任何公开或非公开方式向投资者、特定对象募集资金，亦未聘请任何
         第三方管理人管理经营或向任何股东/普通合伙人或第三方管理人支付管
         理费或绩效分成，也无开展私募基金业务的计划，不属于《私募投资基金
 银宇中创    监督管理暂行办法》和《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》
         中规定的私募投资基金或私募基金管理人，无需在中国证券投资基金业协
         会办理备案登记。
         曾以非公开方式向投资者、特定对象募集资金并设立私募基金，从事私募
         基金管理业务，且于 2016 年 7 月 20 日曾备案一支私募证券投资基金（珠
 珠源资本
         源资本 2 号私募投资基金）。因不再从事私募基金管理业务，已于 2019 年
  经核查珠源资本投资入股时代桃源于 2015 年签署的投资协议，投资协议由
珠源资本独立签署，且不存在投资资金来源于其管理的私募基金或其他第三方、
珠源资本代其他第三方登记或其他类似的约定情形。股权转让价款由珠源资本
独立账户支付，不存在第三方提供投资资金的情形。根据珠源资本出具的声明
与承诺，珠源资本持有的时代桃源股权系其自有资产，投资资金为自有资金，
不存在为其管理的私募基金产品或其他第三方持有时代桃源股权的情形。根据
珠源资本的公司章程，珠源资本不存在结构化安排，符合相关法律法规的规定。
  经检索证监会、基金业协会等官网并根据其出具的声明与承诺，上述其他
                              独立财务顾问核查意见
非自然人交易对方不存在违反证监会、基金业协会相关规定而受到行政处罚、
监管措施的情形。
  根据自然人交易对方出具的声明与承诺，其对时代桃源的股权拥有合法、
完整的所有权，本人/本单位是时代桃源实际股东，不存在委托持股、信托持股
等情形，也不存在其他利益安排。
  经检索证监会、基金业协会等官网并根据其出具的声明与承诺，本次自然
人交易对方不存在违反证监会、基金业协会相关规定而受到行政处罚、监管措
施的情形。
  （7）小结
  综上，作为契约型基金，2 号基金无法刻制印章，无法进行工商登记，因此
由管理人进行工商登记并签署投资协议，具有合规性，在时代桃源挂牌新三板
时的申报文件、股东名册中均明确 2 号基金为股权持有人；自 2 号基金投资时
代桃源之日起至今，除因工商部门登记规则所限而曾以其管理人山南硅谷登记
为股东外，其他全部法律文件（包括但不限于投资协议、时代桃源的股东名册、
开立的证券账户、股份持有人名册清单等）中，2 号基金一直系时代桃源的股东，
本次交易标的公司股权权属清晰。
  根据 2 号基金与时代桃源的投资协议及时代桃源新三板挂牌时的申报文件、
股东名册、公司章程、开立的证券账户、股份持有人名册清单等底稿，并参考
金马股份、金通灵等案例披露口径，在本次交易文件中将山南硅谷披露为交易
对方。如本次交易报告书需将交易对方披露由山南硅谷修订为山南硅谷-2 号基
金，股权的归属未发生任何变更，标的股权权属始终是清晰的，仅是披露口径
的变化，不构成交易对方的调整。
  标的公司股东知悉上述事实，且无异议。
  因此，2 号基金以管理人山南硅谷进行工商登记具有合规性，标的公司股权
                             独立财务顾问核查意见
权属清晰。
《承诺函》及投资人出具的《投资人知情同意书》，在持有上市公司可转换公
司债券及股票期间，2 号基金将持续运行，不会对本次交易造成不确定影响
  （1）2 号基金基金处于清算期的情况及可实施的清算行为
  《证券投资基金法》第 81 条规定：?基金合同终止时，基金管理人应当组
织清算组对基金财产进行清算。?第 82 条规定：?清算后的剩余基金财产，应
当按照基金份额持有人所持份额比例进行分配。?
  《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》第 23 条规定，基金
发生清盘或清算的，管理人应在 5 个工作日内向中基协报告。否则，将被视为
未按规定及时填报业务数据而被中基协责令改正。
  中国证券投资基金业协会发布的《私募投资基金备案须知》第 28 条规定：
?【基金合同的终止、解除与基金清算】基金合同应当明确约定基金合同终止、
解除及基金清算的安排。?
  《私募投资基金合同指引 1 号（契约型私募基金合同内容与格式指引）》
第 11 条规定：?订明私募基金的基本情况：（五）私募基金的存续期限……?
第 56 条规定：?订明基金合同终止的情形，包括但不限于下列事项：（一）基
金合同期限届满而未延期……?
  《民法典》第 72 条规定：?清算期间法人存续，但是不得从事与清算无关
的活动。法人清算后的剩余财产，按照法人章程的规定或者法人权力机构的决
议处理。法律另有规定的，依照其规定。?
  《公司法》第 184 条规定：?清算组在清算期间行使下列职权：（一）清
理公司财产，分别编制资产负债表和财产清单；（二）通知、公告债权人；（三）
                              独立财务顾问核查意见
处理与清算有关的公司未了结的业务；（四）清缴所欠税款以及清算过程中产
生的税款；（五）清理债权、债务；（六）处理公司清偿债务后的剩余财产；
（七）代表公司参与民事诉讼活动。?
  《合伙企业法》第 87 条规定：?清算人在清算期间执行下列事务：（一）
清理合伙企业财产，分别编制资产负债表和财产清单；（二）处理与清算有关
的合伙企业未了结事务；（三）清缴所欠税款；（四）清理债权、债务；（五）
处理合伙企业清偿债务后的剩余财产；（六）代表合伙企业参加诉讼或者仲裁
活动。?
  《2 号基金合同》约定：
             ?存续期：指本基金成立至本合同终止之间的期限。?
第 4 节约定：?本基金存续期预计为三十六个月。根据拟投资企业新三板挂牌
之后的实际情况，管理人须与委托人和托管人协商一致后方可决定提前终止或
延期结束本基金。?
  《2 号基金合同》第 20 节约定：?有下列情形之一发生，本基金终止：（1）
基金期限届满且未延期……?
  《2 号基金合同》第 20 节还约定：?基金终止后基金财产的清算、归属和
分配：（1）自基金终止之日起，管理人开始对基金财产进行清算。在基金终止
日，若仍有资产不能变现的，则由基金份额持有人大会决定资产的处置方式，
待资产处置完成后再进行清算……
  （5）管理人应在基金终止后十五个工作日内，将投资人享有的基金财产以
现金形式划付至指定的账户。
  根据上述法律规定及基金合同相关条款约定，得出主要结论如下：
  ①私募基金相关法律法规并未对私募基金的存续期、清算期作出明确定义，
而是规定由私募基金合同自主约定；对于清算基金的财产方案由基金合同自主
约定；
  ②参照《民法典》、《公司法》、《合伙企业法》关于清算的规定，清算
                                    独立财务顾问核查意见
期内，法人主体资格存续保留，但仅可从事清算相关的工作。清算工作主要包
括清理财产、处理与清算有关的未了业务、处理剩余资产等；
  ③2 号基金合同约定，2 号基金存续期届满后，进入清算期。在清算期，经
过基金持有人大会决议后，管理人有权对基金财产进行处置，待资产处置完成
后再进行清算；
  ④在本次交易之前，时代桃源作为非公众公司，其股权的流动性较差、变
现能力较弱。本次 2 号基金在清算期经持有人大会决议同意参与本次交易，将
其持有的时代桃源股权置换为上市公司股票、可转换公司债券，增强了 2 号基
金财产的流动性及变现能力，是山南硅谷作为管理人履行清算职责的活动，属
于法律规定的清算活动中?清理财产?、?处理与清算有关的未了业务?、?处
理剩余资产?的行为；
  ⑤2 号基金最终仅能以现金方式向投资人分配资产。
  根据《2 号基金合同》约定，并经查询中国基金业协会公示信息，2 号基金
的存续期为 36 个月，自 2016 年 3 月 15 日起算。
过，故基金自 2019 年 3 月 15 日起进入清算期。2019 年 3 月，山南硅谷作为管
理人，已依法向中国证券投资基金业协会报备了 2 号基金开始清算，并向基金
业协会报备了《关于?硅谷天堂新三板 2 号基金?进入清算期的公告》。
  根据基金业协会公示信息及基金业协会资产管理业务综合报送平台显示，
截至本回复出具之日，2 号基金的产品状态处于?正在运作?之?已清算开始?，
但尚未完成清算。《关于?硅谷天堂新三板 2 号基金?进入清算期的公告》载
明：自 2019 年 3 月 15 日起，本基金进入基金财产清算期，进入清算期后，基
金管理人停止收取基金管理费。根据基金合同的约定，基金管理人将在清算期
内对所持有的投资标的择机进行变现。
                                         独立财务顾问核查意见
投资人表决同意，形成基金持有人的大会决议，通过了 2 号基金参与本次交易
的方案，主要内容如下：①本次交易完成后，基金将持有上市公司可转换公司
债券。在基金持有上市公司可转换公司债券及转换为上市公司股票后股票的限
售期满后，由管理人出售可转换公司债券或转换为上市股票后的股票，并按照
《硅谷天堂新三板 2 号基金合同》进行分配；②在基金持有本次交易中取得的
上市公司可转换公司债券及股票期间，同意基金将保持相应的法律资格持有上
市公司可转换公司债券或股票，保证不申请赎回、转让基金份额。基金的存续
期届满不会对本次交易构成实质性影响。
   根据上述实际情况，得出主要结论如下：2 号基金的存续期为 2016 年 3 月
法律规定及 2 号基金合同均未对清算期的期限为作出明确规定，2 号基金的产品
状态处于?正在运作?之?已清算开始?，尚未完成清算。
   综上，根据相关法律法规规定、2 号基金的合同约定，并结合 2 号基金目前
已经进入清算期的实际情况，得出结论：
   ①2 号基金存续期已经届满，2 号基金已不予延长存续期，基金依据法律规
定及《2 号基金合同》约定进入清算阶段；
   ②2 号基金在清算阶段，经过基金持有人大会决议后，管理人有权对基金财
产进行清算；
   ③经持有人大会决议同意，管理人有权代表 2 号基金参与本次交易并签署
交易文件，将 2 号基金持有的时代桃源股权置换为上市公司股票、可转换公司
债券，解决了本次交易前时代桃源股权流动性较差、变现能力较弱的问题，增
强了 2 号基金财产的流动性及变现能力，是山南硅谷作为管理人履行清算职责
的活动，属于法律规定的清算活动中?清理财产?、?处理与清算有关的未了
业务?、?处理剩余资产?的行为，便于 2 号基金以现金方式分配的最终要求；
   ④在清算期内，2 号基金将保持相应的法律资格持有上市公司可转换公司债
                                 独立财务顾问核查意见
券或股票，并遵守相关锁定期承诺，直至锁定期满后出售上市公司股票或债券，
并以现金方式向基金持有人分配。待基金财产全部变现、分配后，2 号基金才会
清算结束并予以解散。
  综上，2 号基金虽处于清算期，但根据山南硅谷出具的《承诺函》及投资人
出具的《投资人知情同意书》，在持有上市公司可转换公司债券及股票期间，2
号基金将持续运行，不会对本次交易造成不确定影响。
  （二）履行可转债及转股股份锁定安排是否会延长 2 号基金存续期，部分持
有人尚未签署相关同意函是否符合基金合同对延长存续期的有关程序要求；对
相关份额持有人所提异议（如有），交易相关方拟采取的具体解决措施
基金进入清算阶段。2019 年 3 月，山南硅谷作为管理人，已依法向中国证券投
资基金业协会报备了 2 号基金开始清算。
  《2 号基金合同》第 20 节约定，基金存续期届满后，管理人开始对基金财
产进行清算。若仍有资产不能变现的，则由基金份额持有人大会决定资产的处置
方式，待资产处置完成后再进行清算。
  根据基金投资人出具的《投资人知情同意书》、基金管理人的《承诺函》，
在基金持有上市公司可转换公司债券及股票期间，将保持相应的法律资格，基金
投资人不申请赎回、转让基金份额，基金的存续期届满不会对本次交易构成实质
性影响。
  综上，2 号基金存续期已经届满，投资人会议已明确决定不予延长 2 号基金
的存续期，基金进入清算阶段；履行可转债及转股股份锁定安排是 2 号基金处置
未变现资产的安排，不构成基金存续期的延长。
  （1）《证券投资基金法》及相关法律法规对有关程序的规定
                              独立财务顾问核查意见
  《证券投资基金法》第 92 条规定：“非公开募集基金，应当制定并签订基
金合同。基金合同应当包括下列内容：……（九）基金合同变更、解除和终止的
事由、程序；（十）基金财产清算方式……”
  《证券投资基金法》第 86 条规定：“基金份额持有人大会应当有代表二分
之一以上基金份额的持有人参加，方可召开??
  基金份额持有人大会就审议事项作出决定，应当经参加大会的基金份额持有
人所持表决权的二分之一以上通过；但是，转换基金的运作方式、更换基金管理
人或者基金托管人、提前终止基金合同、与其他基金合并，应当经参加大会的基
金份额持有人所持表决权的三分之二以上通过。”
  《2 号基金合同》第 8 节约定：“除法律、法规及本合同其他条款约定的权
利外，管理人还享有下列权利：（2）管理人享有按基金文件约定管理、运用和
处分基金财产的权利；管理人有权代表基金财产持有应收账款债权，但上述行为
并不意味着该债权归属于管理人固有财产……（12）管理人在管理和运用基金财
产时可代表基金签署相关协议，办理相关权利登记变更手续……”
  《2 号基金合同》第 20 节约定：?基金终止后基金财产的清算、归属和分
配：（1）自基金终止之日起，管理人开始对基金财产进行清算。在基金终止日，
若仍有资产不能变现的，则由基金份额持有人大会决定资产的处置方式，待资
产处置完成后再进行清算……
  （5）管理人应在基金终止后十五个工作日内，将投资人享有的基金财产以
现金形式划付至指定的账户。?
  根据上述《证券投资基金法》规定及 2 号基金合同的约定，得出主要结论
如下：（1）私募基金的合同变更、解除和终止的事由、程序、基金财产清算方
式等重大事项的决策程序由私募基金合同自行约定，法律法规不作强制性规定；
（2）《2 号基金合同》明确约定了基金存续期届满后由管理人对基金财产进行
清算，未变现资产由持有人大会决定资产的处置方式，并由基金管理人择机变
现，均以现金方式向基金投资人分配清算资产；（3）经参加基金份额持有人大
                               独立财务顾问核查意见
会的基金份额持有人所持表决权 2/3 以上同意后，可对基金份额持有大会的全
部事项形成有效决议。
  （2）部分持有人尚未签署相关同意函符合有关程序要求
  ①2 号基金持有人大会已经作出决议
式通知了全体基金持有人，2 号基金召开基金持有人大会。经持有 2 号基金份额
次交易的方案，并形成持有人大会决议，主要内容如下：①本次交易完成后，
基金将持有上市公司可转换公司债券。在基金持有上市公司可转换公司债券及
转换为上市公司股票后股票的限售期满后，由管理人出售可转换公司债券或转
换为上市股票后的股票，并按照《硅谷天堂新三板 2 号基金合同》进行分配；
②在基金持有本次交易中取得的上市公司可转换公司债券及股票期间，同意基
金将保持相应的法律资格持有上市公司可转换公司债券或股票，保证不申请赎
回、转让基金份额。基金的存续期届满不会对本次交易构成实质性影响。
  ②基金管理人山南硅谷已出具相关承诺
本次交易中取得的上市公司可转换公司债券及股票期间，将保持相应的法律资
格，并遵守基金、管理人所作出的限售期相关声明与承诺。基金的存续期届满
不会对本次交易构成实质性影响。山南硅谷作出的该等承诺已经履行了相关法
律法规规定及《2 号基金合同》约定的程序，获得了充分、必要的授权，承诺合
法有效。
  ① 2 号基金投资人已出具相关同意书
  根据 2 号基金投资人出具的《投资人知情同意书》，截至本回复出具之日，
除投资人之一永柏（上海）资产管理有限公司（以下简称?永柏投资?）外，2
号基金的其他全部投资人已书面同意本次交易，合计持有份额占合计 2 号基金
份额为 90.35%。2 号基金投资人承诺在基金持有上市公司可转换公司债券及股
                                    独立财务顾问核查意见
票期间，将保持相应的法律资格，保证不申请赎回、转让基金份额，基金的存
续期届满不会对本次交易构成实质性影响。
    （3）小结
    综上所述，2 号基金参与本次交易行为，已经按照《证券投资基金法》、2
号基金合同约定经基金份额持有人大会审议决定，履行了充分、必要的审议决
策程序，该持有大会决议合法有效，对 2 号基金的全体持有人即发生效力。
施
     （1）基金合同约定
     《2 号基金合同》第 18 节约定：如基金份额持有人留有传真号、电子邮箱、
手机号等联系方式，管理人也可通过传真、电子邮件、短信等方式将报告信息
告知基金份额持有人。
     《2 号基金合同》第 23 节约定：?基金合同中约定的通讯地址或联络方式
即为管理人处理基金事务过程中与投资人联系的通讯地址或联络方式；投资人
通讯地址或联络方式发生变化，应自发生变化之日起十天内以书面文件形式通
知管理人，若在基金期限届满前发生变化，应在两天内以书面文件形式通知管
理人；若投资人未将有关变化及时通知管理人，投资人应对由此而造成的影响
和损失负责。?
     （2）类似法院裁判案例
圣珠宝有限公司公司债券交易纠纷一审民事判决书》（[2019]闽 01 民初 2265
号）
称?16 皖经 01?），因被告经营状况严重恶化、显著丧失偿债能力构成该产品
持有人大会审议通过的《关于增加?16 皖经 01?交叉违约条款的议案》所约定
                                    独立财务顾问核查意见
的违约，原告诉诸法院：要求被告偿付债券本金及利息。
  被告辩称：?（被告）并未同意‘16 皖经 01’2019 年第一次债券持有人会
议决议的相关议案，债券持有人会议上增设的全部议案内容均无权约束华安外
经公司，兴业证券也无权以持有人会议的相关议案中的新增的违约条款主张被
告的违约责任。?
  法院认为：?出席债券持有人会议的债券持有人所持有的表决权数额达到
‘16 皖经 01’债券总表决权的 1/2 以上，并经过出席会议的本次债券持有人所
持表决权的 1/2 以上通过的，上述豁免的决议生效，并对发行人、其他未出席
该持有人会议以及对该决议投票反对或弃权的债券持有人产生同等的法律约束
力。发行人应无条件接受持有人会议作出的上述决议，并于约定期限内完成相
关法律手续。?
民事判决书》（[2021]湘 0406 民初 788 号）
项资产管理计划?；后该产品召开投资人大会，决议通过了?富诚海富通暖流
新三板创新层 4 号专项资产管理计划?的?退出执行方案的说明?。原告未出
席该次投资人大会进行表决，也不同意该兑付方案。后起诉法院要求被告退换
投资本金、赔偿损失。
  法院判决：?本案中暖流投资控股有限责任公司已作出了?退出执行方案
的说明?，计划在二年内投资资金分批全部退出完毕，并将第一阶段的退出款
中的实际损失数额尚不能确定。?
  在原告未出席持有人大会决议且未表决的情况下，法院认可了本次持有人
大会的决议效力。
  （3）若基金持有人提出异议，不会影响持有人大会决议的效力，不影响本
次交易的实施
                                              独立财务顾问核查意见
     截至本回复出具之日，2 号基金已经召开并形成了有效的持有人大会决议，
同意本次交易方案。该等程序符合《证券投资基金法》、《2 号基金合同》的约
定，决议合法有效，该决议对全体份额持有人发生效力，份额持有人无权再提
出异议。
     山南硅谷已经根据《2 号基金合同》的约定方式向包括永柏投资在内的全部
持有人通知了本次交易的相关事项，并提议召开基金持有大会。经通知后，永
柏投资因自身处于非正常经营的失联状态无法参会，且未提出任何异议。山南
硅谷已经履行了《2 号基金合同》约定的充分、必要程序。
     即使永柏投资后续再提出异议，鉴于持有人大会决议已经生效，其必须遵
守该决议。即使其诉诸法院，根据《2 号基金合同》约定及类似司法判例，也不
会得到法院的认可。
     另外，2 号基金管理人山南硅谷已出具《承诺函》：同意 2 号基金作为本次
交易对方之一，在基金持有本次交易中取得的上市公司可转换公司债券及股票期
间；将保持相应的法律资格，并遵守基金、管理人所作出的限售期相关声明与承
诺，基金的存续期届满不会对本次交易构成实质性影响；若任一基金的持有人提
出任何违反上述承诺主张的，则由管理人采取证券交易所或证监会认可的方式进
行解决，以保障本承诺得以执行，并承担相应的责任。
次交易
     （1）2 号基金的具体投资人明细及其他对外投资情况
     截至本回复出具之日，邵文海持有 2 号基金 150 万元份额（占比 1.45%），
序号         投资人名称/姓名            投资金额（万元）         持有比例（%）
                                             独立财务顾问核查意见
序号        投资人名称/姓名           投资金额（万元）          持有比例（%）
           合计                    10,360.00       100.00
     截至本回复出具之日，除时代桃源外，硅谷天堂新三板 2 号基金还对外投
资其他项目：
                                              独立财务顾问核查意见
序号        对外投资企业名称           投资金额（万元）          持股比例（%）
     因邵文海个人诉讼较多、对外负债较大，存在债权人申请法院查封、冻结、
强制执行邵文海持有的 2 号基金 1.45%财产份额的风险。
     （2）相关法律法规规定及《2 号基金合同》约定
     《证券投资基金法》第 82 条规定：?清算后的剩余基金财产，应当按照基
金份额持有人所持份额比例进行分配。?
     《2 号基金合同》第 20 节约定：?基金终止后基金财产的清算、归属和分
配：（1）自基金终止之日起，管理人开始对基金财产进行清算。在基金终止日，
若仍有资产不能变现的，则由基金份额持有人大会决定资产的处置方式，待资
产处置完成后再进行清算……
     （4）清算后的可分配基金财产首先用于分配基金本金，剩余部分按基金文
件约定的基金收益分配原则和方式进行分配。
     （5）管理人应在基金终止后十五个工作日内，将投资人享有的基金财产以
现金形式划付至指定的账户。?
     山南硅谷作为基金管理人，已经出具书面承诺确认：若任一基金持有人提
出其他主张的，则管理人将采取证券交易所或证监会认可的方式进行解决，保
证交易的顺利进行。
     （3）邵文海的情况不会对本次交易产生不利影响
     综上，根据上述相关法律法规规定及 2 号基金合同的约定、基金管理人作
出的书面承诺，得出主要结论如下：
份额新的持有人仍需遵守《2 号基金合同》的约定及 2 号基金已经作出的持有人
                                    独立财务顾问核查意见
大会决议，2 号基金将继续参与本次交易，该等行为不会导致 2 号基金解散，基
金将仍处于清算期，并逐步清算、逐步分配，不影响将本次交易中获得的上市
公司股份、可转换公司债券登记至 2 号基金名下，本次交易不会因此受到不利
影响；
基金仍将保持主体资格，2 号基金合同约定财产的分配仅能以现金方式进行。基
金份额新的持有人不得要求管理人退还投资本金或其他收益，不得要求将 2 号
基金因本次交易取得的上市公司股票、可转换公司债券直接分配至持有人名下，
其仅有权在基金管理人根据《2 号基金合同》约定及持有人大会决议处置基金名
下财产并变现为现金后，参与清算财产（以现金方式）的分配；
重大资产重组管理办法》的限售期规定及交易对方所作出的限售期承诺，不会
影响法律规定的限售期及本次交易中山南硅谷代表 2 号基金所作出的限售期承
诺的执行。
   （1）海达股份（300320.SZ）2017 年收购科诺铝业
   海达股份（300320.SZ）收购发行股份及支付现金购买资产并配套募集资金，
标的资产宁波科诺铝业股份有限公司（以下简称?科诺铝业?）。交易对方之
一宝盈基金代表长城证券-宝盈新三板盈丰 5 号特定多客户资产管理计划（以下
简称?盈丰 5 号?）持有科诺铝业 249.9 万元股权（占比 8.26%），上市公司以
发行股份、支付现金方式支付交易对价 2,229.78 万元，发行股份数量为
   盈丰 5 号存续期间于 2017 年 3 月 31 日届满，因到期清算后，对于尚持有
未变现资产管理计划的股权资产，实施多次清算、逐步分配的方案。
   就本次收购，盈丰 5 号出具《科诺铝业股份的后续处理方案》：?盈丰 5
号在本次交易中取得现金及海达股份的股份后的收益分配方案如下：①对于盈
                                独立财务顾问核查意见
丰 5 号在本次交易中取得的现金，将在收到款项后按照资产委托人持有的盈丰 5
号份额比例分配给资产委托人；②对于盈丰 5 号在本次交易中取得的海达股份
股份，将在遵守法律法规以及所作承诺和声明的前提下，在限售期届满之后，
由资产管理人择机出售盈丰 5 号持有的海达股份股份，并按照资产委托人持有
的盈丰 5 号份额比例分配给资产委托人。?
  本次交易完成后海达股份的股票将由盈丰 5 号持有。盈丰 5 号的存续期间
已届满，资产管理人已实施分步清算，对其持有的尚未变现的科诺铝业股权待
本次交易完成全部资产交割程序后以及在法律法规规定的海达股份股票限售期
届满后择机出售完成后分步进行分配。盈丰 5 号存续期虽已到期，但其合法持
有的资产管理计划财产仍然合法有效，盈丰 5 号对于其已投资的股权仍将继续
享有相应的权利，盈丰 5 号作为本次交易对方和上市公司股份认购对象具有合
法有效性，不会影响盈丰 5 号本次交易完成后持有上市公司股份的主体资格以
及相应的股东权利。
向邱建平等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》（证监许可〔2017〕2366
号）。
  （2）君实生物（688180）2020 年首发上市项目
  根据君实生物首发上市招股说明书，北京天星资本股份有限公司-天星恒久
远 3 号新三板优选指数私募基金系君实生物的股东之一。该基金的存续期已届
满，决定不再延长存续期，并进入清算期。但将确保在持有君实生物股份至科
创板上市之日起一年内，不提出对其持有的君实生物股份进行清算出售的安排。
  君实生物首发上市招股说明书描述如下：
  参照《民法总则》关于?非法人组织?相关章节的规定，?非法人组织解
散的，应当依法进行清算。??非法人组织除适用本章规定外，参照适用本法
第三章第一节的有关规定。??清算期间法人存续，但是不得从事与清算无关
的活动。?根据《天星恒久远 3 号新三板优选指数私募基金合同》的规定，基
                                   独立财务顾问核查意见
金财产清算小组负责基金财产的保管、清理、估价、变现和分配。私募基金财
产清算小组可以依法进行必要的民事活动。
  该项目于 2020 年 3 月经上海证券交易所审核通过，2020 年 5 月证监会予以
核准注册。
  综上，履行可转债及转股股份锁定安排不会延长 2 号基金存续期。
约定经基金份额持有人大会审议决定，履行了充分、必要的审议决策程序，该
持有大会决议合法有效，对 2 号基金的全体持有人即发生效力。
  若未来基金份额持有人提出异议，鉴于持有人大会决议已经生效，其必须遵
守该决议。即使其诉诸法院，根据《2 号基金合同》约定及类似司法判例，也不
会得到法院的认可。且基金管理人山南硅谷已经作出承诺将采取证券交易所或证
监会认可的方式解决，确保承诺得以执行。
  （三）上述情况是否构成本次交易的实质性障碍，本次交易是否符合《上
市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》）第十一条第四项和
第四十三条第一款第四项的规定
  《重组办法》第十一条第四项规定如下：“重大资产重组所涉及的资产权属
清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法。”
  《重组办法》第四十三条第一款第四项规定如下：“充分说明并披露上市公
司发行股份所购买的资产为权属清晰的经营性资产，并能在约定期限内办理完毕
权属转移手续。”
资产重组管理办法》第十一条第四项和第四十三条第一款第四项的规定
                              独立财务顾问核查意见
  标的公司实际股东 2 号基金作为契约型基金无法工商登记为股东，故将其管
理人山南硅谷工商登记为股东，该等安排系工商登记规则所限，不构成代持。
资金由 2 号基金以自身名义开设的银行账户进行支付，投资协议中也明确约定 2
号基金为投资人，且标的公司股权一直归属于 2 号基金名下；2 号基金投资标的
公司股权本身不违反相关法律法规。标的公司及其股东知悉山南硅谷代 2 号基金
登记事项，对此均不存在异议，标的公司股份权属清晰。
  上市公司在本次交易中向交易对方发行股份、可转换公司债券时，将由山南
硅谷作为管理人为 2 号基金开立证券账户，将可转换公司债券登记在 2 号基金自
有证券账户。
  本次交易及 2 号基金履行可转债及转股股份锁定安排已经按照《证券投资基
金法》和《2 号基金合同》规定履行了充分、必要的程序，2 号基金存续期届满
并进入清算期不会对本次交易造成不利影响，标的资产权属清晰，过户不存在法
律障碍，符合《重组办法》第十一条第四项和第四十三条第一款第四项的规定。
  （四）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
号基金已经实际完成募集，但因基金备案手续较慢，为了锁定优质投资项目机
会，，山南硅谷代表 2 号基金与时代桃源签署投资协议并工商登记为股东、2 号
基金以其自身名义独立开设的银行账户支付投资款，符合相关法律法规的规定，
且 2 号基金自募集、设立、备案、持续运作均规范运作，2 号基金不存在结构化
安排。
管理人进行工商登记并签署投资协议，具有合规性，在时代桃源挂牌新三板时
的申报文件、股东名册中均明确 2 号基金为股权持有人；自 2 号基金投资时代
桃源之日起至今，除因工商部门登记规则所限而曾以其管理人山南硅谷登记为
                               独立财务顾问核查意见
股东外，其他全部法律文件（包括但不限于投资协议、时代桃源的股东名册、
开立的证券账户、股份持有人名册清单等）中，2 号基金一直系时代桃源的股东，
本次交易标的公司股权权属清晰。。
件、股东名册、公司章程、开立的证券账户、股份持有人名册清单等底稿，并
参考金马股份、金通灵等案例披露口径，在本次交易文件中将山南硅谷披露为
交易对方。如本次交易报告书需将交易对方披露由山南硅谷修订为山南硅谷-2
号基金，股权的归属未发生任何变更，标的股权权属始终是清晰的，仅是披露
口径的变化，不构成交易对方的调整。根据 2 号基金的持有人大会决议及投资
人、管理人出具的相关文件，在持有上市公司可转换公司债券及股票期间，2 号
基金将持续运行，不会对本次交易造成不确定影响。
号基金存续期。
  经持有人大会决议同意，管理人有权代表 2 号基金参与本次交易并签署交
易文件，将 2 号基金持有的时代桃源股权置换为上市公司股票、可转换公司债
券，解决了本次交易前时代桃源股权流动性较差、变现能力较弱的问题，增强
了 2 号基金财产的流动性及变现能力，是山南硅谷作为管理人履行清算职责的
活动，属于法律规定的清算活动中?清理财产?、?处理与清算有关的未了业
务?、?处理剩余资产?的行为，便于 2 号基金以现金方式分配的最终要求。
  在清算期内，2 号基金将保持相应的法律资格持有上市公司可转换公司债券
或股票，并遵守相关锁定期承诺，直至锁定期满后出售上市公司股票或债券，
并以现金方式向基金持有人分配。待基金财产全部变现、分配后，2 号基金才会
清算结束并予以解散。
  山南硅谷已经根据《2 号基金合同》的约定方式向包括永柏投资在内的全部
持有人通知了本次交易的相关事项，并提议召开基金持有大会。经通知后，永
柏投资因自身处于非正常经营的失联状态无法参会，且未提出任何异议。山南
                             独立财务顾问核查意见
硅谷已经履行了《2 号基金合同》约定的充分、必要程序。即使永柏投资后续再
提出异议，鉴于持有人大会决议已经生效，其必须遵守该决议。即使其诉诸法
院，根据《2 号基金合同》约定及类似司法判例，也不会得到法院的认可。另外，
登记规则所限，不构成代持且标的资产权属清晰，上述情况因而不构成本次交易
的实质性障碍，本次交易符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条第四
项和第四十三条第一款第四项的规定。
                                独立财务顾问核查意见
  七、关于出售山西峰润
  问询回复显示，2021 年 7 月 17 日，标的公司与北京阳明致一科技发展有限
公司签署《股权转让协议》，约定时代桃源将其持有的山西峰润瓦斯发电有限
公司（以下简称山西峰润）股权作价 0 元转让给北京阳明致一科技发展有限公司。
  请公司说明：标的公司出售山西峰润 100%股权对本次交易评估结果、交易
作价和标的资产持续盈利能力的影响。
  回复：
  本题概要：
  山西峰润系项目公司，自设立来未实际开展业务，标的公司以 0 元的价值出
售山西峰润 100%股权，不会造成标的公司整体的现金流出，不会对本次交易评
估结果、交易作价和标的资产的持续盈利能力产生不利影响。
  （一）标的公司转让山西峰润 100%股权的原因
  山西峰润系项目公司。标的公司设立山西峰润的原因主要系与山西大贤煤矿
合作开展瓦斯发电项目，后因建设手续未能办理完成，相关项目未进入实质性建
设，故山西峰润未实际运行。
  因山西峰润未实际运行，且原拟从事业务与标的公司主要从事的有机垃圾资
源化业务无关，故将山西峰润股权予以处置。
  （二）标的公司转让山西峰润 100%股权的过程
有的山西峰润 1,500 万元股权（占比 100%）转让给北京阳明致一科技发展有限
公司。
  时代桃源与北京阳明致一科技发展有限公司签署《股权转让协议》，约定：
时代桃源将其持有山西峰润 100%股权作价 0 元转让给北京阳明致一科技发展有
限公司，本次交易依据山西峰润转让日财务报表净资产进行确定。
                                                  独立财务顾问核查意见
工商变更登记。
   （三）标的公司出售山西峰润 100%股权对本次交易评估结果、交易作价和
标的资产持续盈利能力的影响
   山西峰润在评估基准日 2020 年 12 月 31 日及转让前一日 2021 年 7 月 16 日，
财务状况分别如下：
                                                        单位：万元
     项目           2020 年 12 月 31 日            2021 年 7 月 16 日
    总资产                                0.39                     0.10
     负债                           113.13                        0.10
    净资产                          -112.74                            -
     项目              2020 年度                   2021 年 1-7 月
    营业收入                                  -                         -
    利润总额                             -8.83                      -3.26
    净利润                              -8.83                      -3.26
注：山西峰润 2021 年 1-7 月相关数据未经审计。
资产持续盈利能力不产生不利影响
   山西峰润系项目公司，自设立以来未实际开展业务。
   由于山西峰润无实际业务且在未来不进行实际经营，标的公司在评估基准日
时点对山西峰润进行预测时未考虑山西峰润未来可能产生的收入，仅预测了山西
峰润人员的相关费用，预计每年发生额约 10 万元左右。处置山西峰润后，标的
公司整体估值将增加 80.84 万元。
   标的公司以 0 元的价格出售山西峰润 100%股权不会造成标的公司整体的现
金流出，后续标的公司也无需再支付相关管理人员的费用，因此出售山西峰润
                              独立财务顾问核查意见
生不利影响。
  （四）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
  标的公司出售山西峰润 100%股权不会对本次交易的评估结果、交易作价及
标的资产的持续盈利能力产生不利影响。
                                     独立财务顾问核查意见
  八、关于回款能力较弱的措施及对未来经营业绩的影响
  申请文件显示，（1）截至 2019 年末，标的资产应收账款账面价值 7,884.74
万元，占总资产比重为 41.63%，计提坏账准备 2,591.10 万元；截至 2020 年末，
标的资产应收账款账面价值 4,662.29 万元，占总资产比重为 20.14%，计提坏账
准备 2,986.45 万元。其中，有机垃圾处理项目应收账款占比较高且账龄较长；
                                       （2）
标的资产 2020 年竣工项目已完工未结算工程款 1,175.51 万元，在建项目已完工
未结算工程款 12,162.78 万元，相关项目已基本确认收入，但回款比重较低且预
计后续回款速度较慢。
  请公司说明：（1）标的公司对应收款催收、相关工程款结算的管控措施及
其有效性；（2）关于应收账款的业绩对赌约定覆盖的时间，是否存在过渡期安
排；（3）相关减值计提事项是否会对标的公司未来经营业绩造成较大影响。
  回复：
  本题概要：
款催收、工程款结算的管控措施。
    应收账款层面，标的公司应收账款主要分为如下三类：有机垃圾应收账款
（不含启迪环境业务）、启迪环境相关应收账款、非有机垃圾业务应收账款。其
中：有机垃圾应收账款（不含启迪环境业务）回款情况良好，反应催收，管控措
施有效；启迪环境相关应收账款由于客户正处重组阶段，预计相关款项可收回；
非有机应收账款随着标的公司经营重心转移，正在以诉讼等强制性方式积极催收
长期欠款，标的公司对应收款催收，相关工程款结算的管控措施已有效执行。
渡期安排
减值计提事项不会对标的公司未来经营业绩造成较大影响
                              独立财务顾问核查意见
  本题具体情况如下：
  （一）标的公司对应收款催收、相关工程款结算的管控措施及其有效性
  报告期内，为保证应收账款的及时回收，减少潜在的坏账损失，标的公司加
强了催收管理，包括电话催收、发函催收等措施。对于长期未回款及有回款风险
的客户，公司采取诉讼方式强制催收。
  标的公司具体应收款催收、相关工程款结算采取的管理措施主要为：
  （1）对新开发客户进行严格把关，从源头上减少发生坏账的可能性；在与
客户的日常合作过程中，定期对客户进行资信状况跟踪，及时关注客户资信状况
的变化，定期与客户进行对账工作，及时了解应收账款的动态信息，以减少应收
账款的坏账风险。
  （2）建立严格的应收账款管理和催收制度。对于超过合同约定付款期的应
收账款，公司将进行持续催收，应收账款催收的直接责任人为具体的项目经理，
应收账款的回款情况与项目经理的绩效挂钩。
  （3）标的公司制订了《回款管理办法》
  具体制度如下：
  “一、责任划分
  公司回款工作按照四级进行责任划分，即预收级、项目级、催收级、法务级。
于项目级回款，由项目中心负责，项目经理为第一责任人；销售经理应配合项目
经理工作，为第二责任人；
项目中心负责，项目中心总监为第一责任人，指定项目经理全程负责；
                             独立财务顾问核查意见
但项目中心有责任配合法务级回款所需要的资料提供、信息核实、对接第三方机
构和手续办理等各项工作。
  二、回款流程
申请资料；
心进行报备，同时向客户进行付款申请。项目中心每2周对各项目进度款到节点
情况进行统计汇总，并报送总经办和财务部门。项目经理负责组织财务部门、各
执行部门按照合同要求向客户提供相关申请资料。
  三、管控措施
  项目执行进度款回款工作由公司总经办统一监督、由项目中心负责，项目经
理为项目回款工作的第一责任人，回款工作为项目工作的重要考核指标之一。公
司针对进度款回款工作采取了以下措施：
心、总经办应严格审查与进度款支付及违约责任的相关条款，防止合同签订过程
中遗留风险。在合同执行过程中，强化履约意识，按照合同和技术协议的要求执
行，保证工期和项目质量。
进度款回款管理的决策机构，项目中心作为进度款回款的执行部门，营销中心与
财务中心为配合部门。回款管理小组对各应收账款进行甄别，并制定相应的回款
方案。
对因某部门工作问题导致回款延期，进行相应考核。对于无法按期回款的项目，
项目组成员根据责任程度进行考核；对于逾期严重的项目，针对逾期原因对项目
                              独立财务顾问核查意见
经理及项目中心进行考核。
  四、分级管控
目经理项目可正常执行。如销售经理超期未回款，应向项目经理进行报备，避免
合同执行风险。
理必须按合同约定确保项目工程进度质量、及时编制相关文件资料，以尽快达到
合同约定付款条件。达到合同约定条件后，项目经理按照合同约定向客户进行付
款申请，如实准确按期提交相关资料，与客户付款审批部门及时沟通审批进度。
达到约定回款节点后，销售经理应主动配合项目经理回款工作，协助与客户相关
审批部门进行沟通。
订回款责任状。专职人员根据项目情况执行回款方案报送项目中心和回款管理小
组审核，并按照审核方案执行回款工作。专职人员每周应汇报催收进展，并根据
实际情况及时调整催收工作。如超期未完成回款工作，将依照责任状内容进行考
核。
总经办由专职人员负责与律师事务所就催款事项进行沟通，项目中心配合提供所
需相关资料，并由委托律师根据项目情况按照法律程序进行催收。”
  （3）积极与客户取得相关单据（合同执行所处阶段的到货验收证明、安装
验收证明、调试验收合格证明、试运行验收证明等），公司积极推进各阶段验收
流程，尽快将合同资产中的工程款结算转入应收账款，并及时催收。
  综上，标的公司建立了严格的应收账款催收、相关工程款结算的管控措施。
  （1）2019 年以来，标的公司业务结构、客户构成发生了较大的变化，标的
                                独立财务顾问核查意见
公司业务向有机垃圾资源化进行倾斜，逐步停止与回款能力较差客户之间的交
易，应收账款回款质量逐步上升
  标的公司于设立之初，主要从事瓦斯气相关设施建设和设备集成业务。
机垃圾进行规范处理。标的公司瓦斯气相关业务运用的技术与餐厨有机垃圾处理
相关的技术具有一定程度的共通性。标的公司业务也开始由瓦斯气相关领域向餐
厨有机垃圾领域进行延伸。
域。瓦斯气处置相关的设施、设备主要应用于煤矿相关客户，部分客户经营不佳；
有机垃圾处置行业由于 2018 年以前，标的公司市场没有完全打开。综上，标的
公司在经营过程中积累了较多的长账龄应收账款，导致标的公司应收账款金额较
高。
推进有机垃圾分类及环保化处置，政府相关部门及社会资金开始推动有机垃圾资
源化设施建设。标的公司业务快速向有机垃圾资源化领域进行倾斜，实现业务结
构和客户构成的双重转型。标的公司逐渐减少与传统客户的业务合作，持续开拓
新客户业务。
于市场快速发展，且新入客户的资金实力较为雄厚，支付能力较强，标的公司在
报告期内有机垃圾资源化领域回款质量相对较好，标的公司整体应收账款质量逐
步增强。
  标的公司主要的应收账款对应的资质情况如下：
                                                                                                    独立财务顾问核查意见
                                                                                   截止 2021
  客户     成立时间        注册资本       控股股东          经营范围               涉及合同   合同金额       年 9 月末未     预计应收账款可收回情况
                                                                                   回款金额
                               央企控股子公                     德州燧禾生物科技                             目前正在办理质保验收回款
                                          主要包括环保新技
                               司，控股股东为                    科技有限公司伦镇                             手续，预计 2021 年 10 月可
                                          术、新产品的开发、
                               国能龙源环保                     万头牧场规模化大                             收回 50%的质保款回款。目
南京龙源环保   2002 年 5    27500 万              技术转让；环保工程
                               有限公司，最终                    型沼气发电项目沼      1,428.16      148.16   前项目正常运行，该项目甲
有限公司     月 10 日      元                    总承包、电力工程施
                               控制人为国家                     气发酵罐系统、沼                             方有农业补贴收入、发电收
                                          工总承包；压力容器
                               能源投资集团                     气净化系统及火炬                             入，且甲方为国企，回款有
                                          设计、制造、安装等
                               有限公司                       系统采购项目                               保障
                               中船重工环境
                               工程有限公司
                                          矿山设备、电气设备、                                           目前已与客户达成一致，预
                               控股 65%的混
                                          水泵、机械配件、环                                            计 2021 年第四季度收回大
贵州中船路鑫                         合所有制企业，
矿用高新装备               1000 万元   最终控制人为                                    710.00       284.00
         月9日                              通用机械、五金机械       垃圾处理厂项目                              正常，该项目有餐厨垃圾处
有限公司                           中船重工集团，
                                          的生产、销售及代理                                            理的补贴收入，且甲方为国
                               属于央企下属
                                          等                                                    企，回款有保障
                               混合所有制的
                               公司
                               重庆市财政局     生活垃圾处理、清运       重庆黔江餐厨厌氧                             甲方付款手续复杂且付款流
重庆市环卫集   2002 年 12   10000 万   100%持股的重   及环卫设施经营，环       消化系统、脱水系                             程较长，已与对方达成一致，
团有限公司    月 29 日      人民币       庆发展投资投     保技术开发及咨询，       统及污水处理系统                             预计 2021 年第四季度收回
                               资有限公司的     环保产品的开发、生       项目                                   大部分款项。目前该项目正
                                                                                              独立财务顾问核查意见
                                公司                                                         处理的补贴收入，且甲方为
                                                                                           国企，回款有保障。
                                            主要包括废水、废气、
                                            噪声、固体废弃物环                                      由于运营费用当地政府一直
                                国有背景企业， 境污染治理工程的设                                          没有拨款，公司正在积极催
河北中科威德                          由威德环境科      计与施工；环保新工    湖北现代乳业特大                          收，甲方正在逐步还款中，
环境工程有限               3700 万元    技股份有限公      艺的研究与开发；环    型生物脱硫系统设       340.00    100.00   预计 2021 年第四季度全部
          月 24 日
公司                              司（新三板公      保设施的调试、运营    备采购项目                             收回欠款；目前该项目正常
                                司）100%控股    与管理；污水处理及                                      运行，甲方为国企，回款有
                                            其再生利用；环境影                                      保障。
                                            响咨询等
                                            主要包括可再生能源
                                            产品的研发；新能源                                      公司目前正积极组织催收；
                                            开发和技术利用、技                                      目前该项目正常运行，其主
元泰丰（包头）                         元泰丰（北京）
生物科技有限                          生物科技有限                                 4,106.00   400.67
          月 29 日     元                      节能技术服务；新能    生物制气肥项目                           入，据了解，肥料销售正常，
公司                              公司 100%控股
                                            源项目咨询；天然气                                      回款有保障。
                                            生产及销售（凭许可
                                            证经营）等
                                            主要包括航天产品的
                                国有背景企业，
上海航天能源    1994 年 3              大股东为上海                   晋城端氏 48.5MW
股份有限公司    月 21 日                航天工业（集                   瓦斯发电项目
                     民币                     资经营，汽车燃气装                                      国企，回款有保障。
                                团）有限公司
                                            置、汽车加气站设备
                                                                                           独立财务顾问核查意见
                                         的设计、安装、销售，
                                         环保工程设计等
                                         瓦斯气热电联产综合                                     公司目前正积极组织催收，
                                         开发利用（发电、供                                     2021 年 7-9 月已回款 200 万
吕梁大土河煤                         大土河能源科    热）；LNG 加气站项                                   元，预计 2021 年第四季度收
层气开发利用               1000 万元   技股份有限公    目的筹建（不得生                  1,086.00   239.80   回大部分款项。目前该项目
         月 30 日                                         体预处理系统项目
有限公司                           司         产）；不动产租赁、                                     正常发电之中，其主要收入
                                         设备租赁；零售：润                                     来源为上网发电收入，回款
                                         滑油等                                           有保障。
                                                                                       公司目前正积极组织催收，
                                                                                       甲方目前在陆续回款，2021
山西兰能玉溪                         控股股东为山                                                  年 7-9 月回款 20 万元。目前
新能源有限公               3000 万元   西兰能煤层气                              1,110.00   314.00   该项目正常发电之中，其主
         月 12 日                          务等             站预处理项目
司                              开发有限公司                                                  要收入来源为上网发电收
                                                                                       入，回款有保障。
                                         主要包括能源环保及
                                                                                       该项目 8 月办理完政府审计
                                         市政工程的新技术研
                                                                                       验收手续，业主方正在办理
                                         发、技术咨询、技术      武汉市紫霞观生活
                               国有背景企业，                                                 付款手续，预计 2021 年第四
中冶南方都市                                   转让、技术服务；电      垃圾简易填埋场生
环保工程技术                                   力行业（火力发电、      态修复工程紫霞观   1,000.00   300.00
         月 24 日      元         南方工程技术                                                  项目为政府环境治理项目，
股份有限公司                                   新能源发电）、环境      填埋气处理系统项
                               有限公司                                                    最终客户是当地政府，甲方
                                         工程（废水、废气、      目
                                                                                       和业主方均为国企，回款有
                                         固废、污染修复）、
                                                                                       保障。
                                         建筑工程、机电工程
                                                                                                       独立财务顾问核查意见
                                             及市政工程投资、设
                                             计、总承包建设等
                                             主要包括内燃机及机
                                             组，泵，压缩机及机                                            公司正在积极催收，已和甲
                                             组，液压机械及附件，                                           方达成一致，预计 2021 年第
                                国有背景企业，
中国石油集团               576639.5                石油钻采专用设备及                                            四季度可收回一半款项，目
济柴动力有限               24447 万                 上述产品零配件的设                       750.00     112.50    前该项目正常发电之中，其
         月6日                    然气集团有限                       理项目
公司                   元                       计、开发、制造、销                                            主要收入来源为上网发电收
                                公司投资设立
                                             售、维修、租赁、测                                            入，甲方为国企，回款有保
                                             试、技术咨询、技术                                            障。
                                             服务等
                                             主要包括城市生活垃
                                                                                                  公司正在积极催收，已和甲
                                国有背景企业， 圾经营性服务；危险
                                                             武汉市北洋桥填埋                             方确认，2021 年底前支付剩
武汉环境投资                          其系武汉生态       废物经营；餐厨垃圾
开发集团有限                          环境投资发展       处理；城市建筑垃圾                      1,093.60     108.9
         月 25 日      元人民币                                    圾简易填埋场生态                             为政府环境治理项目，最终
公司                              集团有限公司       处置（清运）；道路
                                                             修复工程项目                               客户是当地政府，甲方为国
                                全资子公司        货物运输（含危险货
                                                                                                  企，回款有保障。
                                             物）等
                                               城市垃圾及工业       桑德齐齐哈尔市餐
                                    启迪科技
                                             固体废弃物处置及危       厨厌氧和沼气净化
                                服务有限公司
启迪环境科技               143057.8                险废弃物处置及回收       项目、桑德成都餐                             2021 年 7-9 月启迪环境回款
发展股份有限               784 万元                  利用相关配套设施设       厨厌氧系统 EPC 工   14,410.77   4,657.43   50 万，标的公司相关负责人
         月 11 日                 16.56%，实际控
公司                   人民币                     计、建设、投资、运       程、桑德赣州餐厨                             正在持续积极催收中。
                                制人为清华大
                                             营管理、相关设备的       厌氧系统 EPC 总承
                                学
                                             生产与销售、技术咨       包项目等项目
                    独立财务顾问核查意见
询及配套服务；环卫
项目投资建设、城市
生活垃圾经营性清
扫、收集、运输、处
理；电力工程施工与
设计；城市基础设施
（含市政给排水、污
水处理）、城乡环境
综合治理（含园林、
绿化、水体处理）技
术研发、投资、建设、
运营；市政工程施工
与设计；环境工程设
计；道路工程施工与
设计；土木工程建筑；
房屋工程建筑；高科
技产品开发；信息技
术服务；货物进出口
和技术进出口；货物
运输（不含国家禁止
或限制进出口的货物
或技术）。
                                    独立财务顾问核查意见
  如上表所示，除元泰丰（包头）生物科技有限公司、吕梁大土河煤层气开发
利用有限公司、山西兰能玉溪新能源有限公司外，报告期内公司合作的主要客户
均为央企、国企或者政府，这些客户及其股东资金实力雄厚、资信状况优良、具
有较强的履约能力。
  元泰丰（包头）生物科技有限公司项目截止 2021 年 9 月末尚欠款 400.67 万
元，系质保金，公司目前正积极组织催收。目前该项目正常运行，其主要收入来
源为肥料销售收入，据了解，肥料销售正常，回款有保障。
  吕梁大土河煤层气开发利用有限公司截止 2021 年 9 月末尚欠款 239.80 万元，
公司目前正积极组织催收，2021 年 7-9 月已回款 200 万元，预计 2021 年第四季
度收回大部分款项。目前该项目正常发电之中，其主要收入来源为上网发电收入，
回款有保障。
  山西兰能玉溪新能源有限公司截止 2021 年 9 月末尚欠 314.00 万元，公司目
前正积极组织催收，甲方目前在陆续回款，2021 年 7-9 月回款 20 万元。目前该
项目正常发电之中，其主要收入来源为上网发电收入，回款有保障。
  综上，标的公司应收账款质量较差主要系传统瓦斯气业务等历史原因形成，
随着标的公司业务转型初步完成，标的公司客户结构发生了较大的变化，新客户、
新业务的回款质量较好，标的公司整体应收账款质量已逐步提升。
  （2）报告期内，标的公司对应收账款进行积极催收，应收账款情况正逐步
转好
  自 2020 年 1 月 1 日起，标的公司执行财政部于 2017 年修订的《企业会计准
则第 14 号——收入》（以下简称“新收入准则”），已竣工验收未结算形成的
应收账款重分类至合同资产列报。
  为方便比较，因此，将合同资产中竣工项目已验收未结算部分合并至应收账
款科目进行分析，情况如下：
                                                                                                       独立财务顾问核查意见
                                                                                                               单位：万元
                    有机垃圾资源化业务                           启迪环境相关业务                            非有机垃圾业务及备件
  项       目   非启迪环境                             启迪环境相关                                 非有机垃圾业
                          期后回款        回款率                     期后回款           回款率                    期后回款       回款率
               业务                                 业务                                    务及备件
  合       计    5,063.86    1,583.01   31.26%      4,707.43           50.00    3.95%      2,847.86    248.61      8.73%
  合       计    1,849.83     597.30    32.29%      3,910.03           50.00    1.28%      3,064.39    478.47     15.61%
注：截至 2020 年 12 月 31 日应收账款期后回款期间为 2021 年 1-9 月、截至 2021 年 6 月 30 日应收账款期后回款期间为 2021 年 7-9 月。标的公司自 2020
年 1 月 1 日开始执行新收入准则，为使报告期各期数据可比，上表中 2020 年末、2021 年 6 月末应收账款余额为应收账款余额及合同资产-竣工项目已完
工未结算工程款余额（2019 年在应收账款中核算，2020 年、2021 年在合同资产中核算）合计数。
                                                  独立财务顾问核查意见
  上述三类业务及客户可以较为清晰的反映标的公司的实际应收账款构成。
  其中，有机垃圾资源化业务中，非启迪环境应收账款（以下简称“有机业务
应收账款”）反映的是 2019 年以后，标的公司着力转型的业务方向。该部分客
户资金实力相对较强，具有较好的回款能力。标的公司根据《回款管理办法》，
对该类应收账款进行正常催收，应收账款回款情况相对较好。
  有机垃圾资源化业务中，启迪环境应收账款（以下简称“启迪应收账款”）
反映的是标的公司与启迪环境之间的账务往来。截至 2021 年 6 月末，标的公司
与启迪环境的工程项目均已完工，并纳入应收账款科目或合同资产竣工项目进行
核算。
  非有机垃圾资源化业务（以下简称“非有机应收账款”）系标的公司的传统
业务，但由于瓦斯气相关行业在 2018 年附近发生较大调整，部分客户经营情况
欠佳，形成了较大的长期欠款。目前，标的公司业务已逐步完成转型，退出该类
业务，对长期欠款正逐步清理。
  以下，将对上述三类业务的应收账款催收、相关工程款结算管控措施有效性
说明。
客户持续进入，客户资金实力较强，标的公司有机垃圾资源化业务的相关客户回
款能力较强，回款情况较好，账龄主要集中在 1 年以内。
  截至 2021 年 6 月末，有机应收账款期后回款情况如下：
                                                      单位：万元
   账龄      2021 年 6 月末余额 A      期后回款金额 B          回款占比 C=B/A
                                                           独立财务顾问核查意见
    账龄         2021 年 6 月末余额 A         期后回款金额 B            回款占比 C=B/A
    合   计                5,063.86               1,583.01         31.26%
注：截至 2021 年 6 月 30 日应收账款期后回款期间为 2021 年 7-9 月。
   ①账龄 1 年以内有机应收账款回款情况
   截至 2021 年 6 月末，账龄 1 年以内的有机应收账款在期后已回款 38.07%。
主要系标的公司李坑厌氧项目目前已竣工，但尚未完全结算所致，合同资产金额
为 1,855.43 万元。若不考虑李坑厌氧项目情况，账龄 1 年以内应收账款期后回款
比例已达 72.91%。
   李坑厌氧项目结算进度滞后预期主要系业主方整体投资金额超出预算所致。
客户系广东省人民政府控制的企业，具备相应的支付能力，目前未出现经营异常，
标的公司项目经理正在积极推进项目结算，催收项目欠款。
   ②账龄 1-2 年有机应收账款回款情况
   截止 2021 年 6 月末，账龄 1-2 年有机应收账款在期后已回款 40.62%，涉及
的客户及催收具体如下：
                                                               单位：万元
    客户名称            金额          1-2 年           账龄较长的原因及催收情况
                                              客户系国企，付款流程较长，标的公
南京龙源环保有限公司           148.16          148.16   司正在积极催收，预计 2021 年 10 月
                                              回款 74.08 万
湖南联合餐厨垃圾处理
有限公司
        小计           249.52          249.52
 有机应收账款余额           5,063.86         249.52
        占比           4.93%          100.00%
   针对账龄 1-2 年的有机应收账款，标的公司已进行积极的催收，回款情况相
对较好。
   ③账龄 2 年以上有机应收账款回款情况
   截至 2021 年 6 月末，有机应收账款涉及的主要客户及催收情况如下：
                                                               单位：万元
                                                                         独立财务顾问核查意见
  客户名称           金额        2-3 年       3-4 年       4-5 年       5 年以上     账龄较长的原因及催收情况
                                                                         标的公司已对交易对方提起
武汉百信环保能源
科技有限公司
                                                                         武汉百信支付相应工程款
                                                                         交易对方系国企，付款流程
                                                                         较长，标的公司正在积极催
贵州中船路鑫矿用
高新装备有限公司
                                                                         计 2021 年第四季度收回大部
                                                                         分款项
                                                                         交易对方系国企，付款流程
                                                                         较长，标的公司正在积极催
重庆市环卫集团有
限公司
                                                                         计 2021 年第四季度收回大部
                                                                         分款项
                                                                         交易对方系国企，正在逐步
                                                                         还款中，2021 年 1-6 月已回
河北中科威德环境
工程有限公司
                                                                         催收，预计 2021 年第四季度
                                                                         全部收回欠款
  小    计         873.36     381.93     141.26       141.45      208.72
有机应收账款余额        5,063.86    381.93     157.51       182.61      208.72
  占    比        17.25%     100.00%     89.68%      77.46%      100.00%
        针对 2 年以上的有机应收账款，标的公司积极组织催收。对部分长期欠款且
      回收难度较大的应收账款，标的公司已采取诉讼方式催收。目前，标的公司已与
      部分客户达成一致，预计在 2021 年末前将收回大部长期欠款。
        启迪环境科技发展股份有限公司及其关联方（以下简称“启迪环境”）为标
      的公司 2019 年以前的主要客户之一，2019 年以后标的公司未与启迪环境签订新
      业务。截至 2021 年 6 月末，标的公司与启迪环境的工程项目均已完工，并纳入
      应收账款科目或合同资产竣工项目进行核算。
        启迪环境是 A 股上市公司，是中国大型专业环保公司，在行业内具有较强
      的信誉和影响力。报告期内，启迪环境的财务情况如下：
                                                                               单位：万元
           项目                                      2020 年/2020 年末        2019 年/2019 年末
                           /2021 年 6 月末
                                                       独立财务顾问核查意见
     项目                         2020 年/2020 年末         2019 年/2019 年末
            /2021 年 6 月末
     总资产         3,847,909.60           4,237,279.83        4,453,385.44
     净资产         1,245,664.06           1,546,488.69        1,683,568.45
     营业收入         386,391.56             852,076.46         1,017,644.96
 经营活动产生的
  现金流量净额
  启迪环境虽然在 2020 年营收状况出现了较大的下滑，但启迪环境整体资产
规模约 400 亿元，且经营活动产生的现金流量净额报告期内均为正数，这体现了
启迪环境核心业务仍具备相对健康的资金生成能力。
  从股东背景来看，启迪环境股权结构较为分散。根据 Wind 资讯显示，清华
大学通过清华控股有限公司及子公司直接持有启迪环境 7.45%的股份；直接持有
启迪环境第一大股东启迪科技服务有限公司 6.99%股份；并持有启迪科技服务有
限公司的控股股东启迪科技服务（河南）有限公司的控股股东 30.08%的股权，
对其施加控制或重大影响；河南省财政厅也间接持有启迪科技服务（河南）有限
公司 30%的股权。综上，启迪环境股东中具有较多的国资单位，对其业务重组或
调整的持续推进具有促进作用。
股东发行 A 股吸收合并启迪环境的预案。2021 年 8 月 27 日，城发环境披露该项
重大资产重组方案已经获得河南省财政厅及河南省国资委批复，重组完成后预计
将增强启迪环境的资金实力。
中。
  综上，有机垃圾资源化业务中启迪环境业务正在正常重组过程中，预计可收
回款项。
  非有机垃圾及备件业务形成的应收账款主要系标的公司在报告期外从事煤
炭瓦斯气等相关业务所形成，随着标的公司将经营重心转向有机垃圾资源化领
域，标的公司非有机垃圾及备件业务已大幅度缩减，预计未来不会成为标的公司
                                                        独立财务顾问核查意见
的经营重心。
   由于部分非有机相关客户存在自身经营不佳等问题，形成的对标的公司的长
期欠款，标的公司正积极催收，清理长期应收款，并对部分长期欠款客户标的公
司已提起诉讼。
                                                            单位：万元
     账龄         2021 年 6 月末余额 A     期后回款金额 B            回款占比 C=B/A
    合   计                2,847.86              248.61          8.73%
注：截至 2021 年 6 月 30 日应收账款期后回款期间为 2021 年 7-9 月。
   ①账龄 1 年以内非有机应收账款回款情况
   由于业务重心转移，标的公司账龄 1 年以内非有机应收款金额较小，标的公
司按照《回款管理办法》进行相应的催款、回收。
   ②账龄 1-2 年以内非有机应收账款回款情况
   截止 2021 年 6 月末，报告期内非有机垃圾业务及备件业务形成的账龄 1-2
年的应收账款余额为 673.49 万元，涉及主要客户及催收情况如下：
                                                            单位：万元
        往来名称               金额       1-2 年      账龄较长的原因及催收情况
                                              标的公司目前正积极组织催收，
元泰丰（包头）生物科技有限公司           410.67     410.67
                                              交易对方系国企，标的公司目前
上海航天能源股份有限公司              192.88     192.88
                                              正积极组织催收
        小   计             603.55     603.55
    非有机应收账款余额             673.49     673.49
        占   比            89.62%     89.62%
                                                                     独立财务顾问核查意见
         ③账龄 2 年以上有机应收账款回款情况
         截至 2021 年 6 月末，报告期期初非有机垃圾业务及备件业务形成的应收账
    款主要客户情况如下：
                                                                         单位：万元
  往来名称        金额        2-3 年       3-4 年       4-5 年   5 年以上       账龄较长的原因及催收情况
吕梁大土河煤层气开                                                         标的公司目前正积极组织催收，2021
发利用有限公司                                                           年 7-9 月已回款 200 万元。
                                                                  标的公司已对交易对方提起诉讼，法
国网电力科学研究院                                                         院已作出一审判决，判令：国网电力
武汉南瑞有限责任公     487.80            -           -       -    487.80   科学研究院武汉南瑞有限责任公司
司                                                                 于判决生效之日起十五日内向时代
                                                                  桃源支付货款 487.80 万元。
                                                                  标的公司目前正积极组织催收，交易
山西兰能玉溪新能源
有限公司
                                                                  月回款 20 万元。
                                                                  交易对方系国企，标的公司正在积极
中冶南方都市环保工
程技术股份有限公司
                                                                  以收回部分欠款
伟能机电设备（深圳）                                                        标的公司已对交易对方提起诉讼，法
有限公司                                                              院一审已开庭，尚未宣判。
                                                                  交易对方系国企，标的公司正在积极
中国石油集团济柴动
力有限公司
                                                                  回部分欠款。
                                                                  交易对方系国企，标的公司正在积极
武汉环境投资开发集
团有限公司
                                                                  回部分欠款。
   小计        1,988.08   1,162.70    337.58          -    487.80
非有机应收账款余额    2,847.86   1,200.57    392.96          -    529.78
   占比        69.81%     96.85%      85.91%          -   92.08%
         综上，由于部分非有机相关客户存在自身经营不佳等问题，形成的对标的公
    司的长期欠款，标的公司目前正积极组织催收工作，针对部分长期欠款客户，标
    的公司已对其提起诉讼。
         由于标的公司目前经营核心已转向回款较好的有机垃圾资源化领域，因而未
    来从事非有机业务规模将大幅度缩减，预计不会产生新的大额应收账款，不会对
    标的公司未来经营产生不利影响。
                               独立财务顾问核查意见
  标的公司目前催收工作已取得一定成效，部分诉讼已胜诉，且部分长期应收
账款正逐步清偿。
  标的公司有机应收账款回款情况良好，催收、管控措施有效；启迪应收账款
由于启迪环境目前正在重组，且重组实现可能性较大，预计应收账款可回收；非
有机应收账款由于标的公司业务重心已调整，预计不会产生新的大额长期应收账
款，标的公司目前已积极催收，长期欠款正逐步清偿。
  综上，标的公司应收账款催收管控措施有效。
  （3）标的公司在建项目已完工未结算合同资产（以下简称“在建项目合同
资产”）涉及项目结算政策执行有效
  截至 2021 年 6 月末，标的公司在建项目合同资产相关情况如下：
                                                                                         独立财务顾问核查意见
                                                                                                  单位：万元
序号        项目名称             客户名称     合同资产金额                        开工时间
                                                  计已确认收入                       进度        进度       结算进度
     重庆市洛碛餐厨垃圾处理工程       重庆市环卫集团有
     沼气净化提纯项目            限公司
     爱德临沂 6240KW 电站建设项   湖南爱德节能科技
     目                   有限公司
     邵阳市餐厨废弃物资源化利用
                         中国中元国际工程
                         有限公司
     系统项目
     佛山市禅城区餐厨垃圾处理项       广东绿盈环境科技
     目                   有限公司
     长沙市厨余垃圾处理厂配套厌       湖南仁和环保科技
     氧消化处理项目             有限公司
     重庆市洛碛餐厨垃圾预处理除       宁波开诚生态技术
     砂设备项目（一期、二期）        有限公司
     定州餐厨预处理系统及除臭项       定州市华昕清洁能
     目                   源科技有限公司
     许昌市餐厨废弃物收运处理项
                         许昌欧绿保环保科
                         技有限公司
     系统
     忻州市餐厨废弃物资源化利用
                         北京智诚环保工程
                         有限公司
     氧及沼气净化系统
     秦皇岛市餐厨垃圾处理技改项       秦皇岛市凯盛环保
     目                   服务有限公司
                                                                                      独立财务顾问核查意见
序号        项目名称           客户名称     合同资产金额                        开工时间
                                                计已确认收入                      进度        进度       结算进度
                       中国城市建设研究
                       院有限公司
                       湖南联合思源环保
                       新能源有限公司
                       上海上实宝金刚环
     宝山再生能源利用中心项目湿
     垃圾预处理系统
                       司
              合   计                 8,351.29        23,515.93
                                   独立财务顾问核查意见
低于收入确认金额；标的公司在建项目合同资产结算进度通常略滞后于收入确认
进度共同所致，合同结算与收入确认对应的项目进度之间不存在明显差异
     ①相同项目阶段下，合同约定结算金额低于收入确认金额
     通常情况下，标的公司在项目运行的过程中，投入的成本进度与客户的结算
进度之间存在一定的差异。
     由于标的公司主要的项目投入为设备投入和安装劳务投入两类，其中，设备
投入通常占项目总成本的 60%-80%，劳务投入通常占项目总成本的 20%-30%。
通常情况下，在主体设备进场就位阶段，标的公司即已确认 60%-80%的成本，
而合同通常约定结算比例 50%-60%左右；在设备安装完成阶段，标的公司增加
劳务及辅助材料投入，整体成本投入最高可达到 95%，而合同通常约定结算比例
为 70%-80%左右；在调试验收阶段，标的公司通常仅投入少量成本，而合同通
常约定结算比例为 90%-95%。
     因此，整体而言，由于标的公司在建项目的成本投入进度通常高于客户结算
进度，这将导致随着项目规模及数量增加，在建项目合同资产金额持续增长。
     标的公司合同结算与收入确认的差异，具体情况如下：
序号       阶段         通常合同结算进度       收入确认进度
     ②标的公司在建项目合同资产结算进度通常略滞后于收入确认进度
     通常情况下，由于标的公司需先完成结算所需的设备投入或工程施工工作，
业主方才会对项目的进度进行验收。
     此外，由于标的公司设备安装与进场就位时间间隔较短，存在部分项目设备
已开始安装，但客户尚未对前项设备进场就位进行结算的情形，同样将导致合同
结算进度略滞后于收入确认进度。
                                      独立财务顾问核查意见
  因此，由于标的公司的成本投入随工期是连续增长的，而结算进度因客户自
身结算情况会略微滞后，由此也会导致在建项目合同资产金额持续增长。
  ③合同结算与收入确认对应的项目进度之间不存在明显差异
  从标的公司在建项目合同资产清单情况来看，截至 2021 年 6 月 30 日，标的
公司项目收入确认进度普遍位于 90%-99%之间，即为设备安装至调试验收阶段；
客户合同结算进度普遍位于 60%-85%之间，即为设备进场就位至设备安装阶段。
  由于设备进场就位所需时间较短，通常就位后即开始安装过程，因而，合同
结算进度略滞后于收入确认进度，除怀化项目外，不存在合同结算对应的项目进
度明显大幅度滞后于收入确认对应的项目进度，具有合理性。
  综上，合同结算与收入确认对应的项目进度之间不存在明显差异。
  由于相同项目阶段下，合同约定结算金额低于收入确认金额；标的公司在建
项目合同资产结算进度通常略滞后于收入确认进度。因而，将导致标的公司存在
较大的在建项目合同资产。
  怀化餐厨预处理应急线项目收入确认进度与收入确认进度差异较大，主要系
项目为应急工程，工期较紧，投入速度较快，且 2021 年 5 月开始施工，截至 2021
年 6 月末，客户尚未进行结算所致。截至 2021 年 9 月 30 日，该项目回款 400.00
万元。
  由于标的公司有机垃圾项目的通常包括系统工艺定制设计、系统设备供货、
机电安装、系统调试、试运行等全部或部分环节，平均项目周期通常为 9-15 个
月。
  按项目的开工日期计算，截至 2021 年 6 月末，除爱徳临沂项目之外，标的
公司在建项目合同资产涉及主要项目中，项目周期均处于正常范围内，不存在长
期未结算的项目。
  因客户尚未取得售电许可证，导致项目停滞，未整体验收，客户付款进度滞
后于合同约定。2021 年 6 月 17 日，标的公司收到客户的项目启动联系函，通知
项目将于近期准备启动调试并网，要求标的公司配合进行全场设备系统检查和并
                                                 独立财务顾问核查意见
网调试准备。标的公司已开始对爱徳临沂项目进行调试准备，目前在对运行系统
和部分设备进行维护保养；待业主完成系统扩容及沼气输送方位调整工作后，即
可通气调试，预计 12 月下旬达到调试条件。
    通过 1）列示的表格，截至 2021 年 6 月 30 日，除爱徳临沂等三个项目实际
结算进度与合同约定结算进度差异超过 10%以外，标的公司已基本按照合同结算
进度对在建项目合同资产涉及项目进行结算，结算进度符合项目实际情况。
    截至 2021 年 6 月 30 日，标的公司结算进度与合同约定的结算进度差异 10%
以上的主要项目情况如下：
                                                        合同约定结
序                                   实际结算      合同约定
        项目名称           客户名称                             算进度与结
号                                    进度       结算进度
                                                        算进度差异
    爱德临沂 6240KW 电站建   湖南爱德节能科
    设项目               技有限公司
    秦皇岛市餐厨垃圾处理技       秦皇岛市凯盛环
    改项目               保服务有限公司
    龙岗市餐厨垃圾处理项目       中国城市建设研
    EPC               究院有限公司
    ①爱德临沂 6240KW 电站建设项目
    截至 2021 年 6 月末，爱德临沂 6240KW 电站建设项目合累计确认收入 98.75%，
合同约定收款进度为 90.14%，实际收款进度为 57.04%，受客户尚未取得售电许
可证影响，截至 2021 年 6 月末，项目处于停滞状况，导致客户的付款进度滞后
于合同约定结算进度。
期准备启动调试并网，要求标的公司配合进行全场设备系统检查和并网调试准
备；目前，标的公司已开始对爱徳临沂项目进行调试准备，目前在对运行系统
和部分设备进行维护保养，待业主完成系统扩容及沼气输送方位调整工作后，
即可通气调试，预计 12 月下旬达到调试条件。客户售电许可证尚未办理完毕，
预计 2021 年底至 2022 年年初可以办理完成。
    标的公司预计在 2021 年底前取得湖南爱德节能科技有限公司签署的调试验
收单，预计 2021 年将发生成本 86.85 万元，确认剩余收入 37.54 万元，应收账
                                         独立财务顾问核查意见
款 1,497.46 万元，对业绩的影响如下：
                                              单位：万元
           项   目                      收入金额
          营业收入 A                                  37.54
          营业成本 B                                  86.85
         信用减值损失 C                                -74.87
           所得税 D                                 -11.23
        净利润 E=A-B+C-D                           -112.95
   综上，爱德临沂 6240KW 电站建设项目正在恢复启动，且项目执行顺利，预
计 2021 年末可验收，对 2021 年的业绩影响较小。
   ②秦皇岛市餐厨垃圾处理技改项目
   截至 2021 年 6 月末，秦皇岛市餐厨垃圾处理技改项目合同约定结算进度为
                     项目于 2021 年 7 月、8 月收到客户支付的 314.89
万，累计结算进度已达 85.00%。
   ③龙岗市餐厨垃圾处理 EPC 项目
   截至 2021 年 6 月末，龙岗市餐厨垃圾处理 EPC 项目合同约定结算进度为
建设研究院有限公司尚未收到业主的款项，故未支付标的公司相关款项。业主方
温州市新兴公共产业发展有限公司系当地政府单位，付款流程相对较长。项目于
   截至 2021 年 6 月末，标的公司逾期应收账款余额为 8,693.43 万元，对应
主要客户情况如下：
                                                                                          独立财务顾问核查意见
                                                                                              单位：万元
                           逾期应收       计提坏账比
序号             客户名称                                逾期时间        占   比                逾期原因
                           账款原值         例
                                                                        资金紧张，目前与启迪环境业务均已结束，应收
                                                                        商定还款计划
                                                                        客户拖欠货款，公司已提起诉讼，目前法院已判
                                                                        时代桃源支付货款
                                                                        交易对方资金紧张，2021 年 7-9 月已回款 200 万
                                                                        元，预计 2021 年第四季度收回大部分款项
                                                                        客户拖欠货款，目前法院已终审判决武汉百信支
                                                                        付相应工程款
                                                                        交易对方告知政府审计后付款，目前业主方正在
                                                                        分款项
                                                                        业主方未达产，资金紧张，正在积极催收中，预
                                                                        计 2021 年第四季度收回大部分款项
                                                                        合同纠纷，公司已对交易对方提起诉讼，法院一
                                                                        审已开庭，尚未宣判
                                                                        交易对方为总包方，系国企，由于项目业主方资
                                                                        正积极组织催收
           合   计           6,390.14     47.03%             -   86.69%                 -
                              独立财务顾问核查意见
     逾期的应收账款大多为报告期初启迪环境相关业务、非有机垃圾业务及备
件业务形成。由于标的公司目前经营核心已转向回款较好的有机垃圾资源化领
域，因而未来从事非有机业务规模将大幅度缩减，预计不会产生新的大额应收
账款，控制应收账款逾期的发生。
     对于已逾期应收账款标的公司已进行积极的催收，针对部分长期欠款客户，
标的公司已对其提起诉讼，部分诉讼已胜诉，且部分长期应收账款正逐步清偿。
     上表中除元泰丰（包头）生物科技有限公司、吕梁大土河煤层气开发利用
有限公司、山西兰能玉溪新能源有限公司外，其他主要客户均为央企、国企或
者政府，且元泰丰（包头）生物科技有限公司、吕梁大土河煤层气开发利用有
限公司、山西兰能玉溪新能源有限公司期后陆续回款，这些客户及其股东资金
实力雄厚、资信状况优良、具有较强的履约能力。除单项计提的应收账款外，
综合考虑客户的信用资质，预计逾期应收账款可收回，且针对已逾期的应收账
账款已足额计提坏账准备。
  标的公司在建项目合同资产金额较大主要系相同项目阶段，合同结算金额与
收入确认金额存在差异所致。
  报告期内，在建项目合同资产金额较大主要系相同项目阶段下，合同约定结
算金额低于收入确认金额；标的公司在建项目合同资产结算进度通常略滞后于收
入确认进度共同所致；合同结算与收入确认对应的项目进度之间不存在明显差
异。
  除爱徳临沂项目外，在建项目合同资产中不存在长期应结算未结算的项目，
且标的公司已按照合同项目进度对在建项目合同资产涉及项目进行结算，客户已
按照合同规定支付约定的款项。
  综上，标的公司在建项目合同资产涉及项目结算政策执行有效。
  综上，标的公司已建立了相应的应收账款催收、工程款结算的管控措施；相
应措施已有效执行。
                                 独立财务顾问核查意见
  （二）关于应收账款的业绩对赌约定覆盖的时间，不存在过渡期安排
  虽然报告期内，有机垃圾资源化行业快速发展，标的公司业务持续向该领域
倾斜，转型基本完成，业绩随行业的发展稳步提升，客户质量、应收账款回收情
况持续转好，但标的公司存在历史期形成规模较大的长期应收账款，而上述应收
账款将对标的公司的经营产生影响。
  为保证上市公司的利益，降低本次交易对上市公司的负面影响，减少本次交
易的风险，上市公司与标的公司业绩补偿人进行协商，约定应收账款补偿约定，
以推动本次交易顺利进行。
  根据《盈利补偿协议》，约定如下：
  “业绩承诺期间届满后，若标的公司未能收回其截至 2020 年 12 月 31 日应
收账款账面余额（具体金额以经公司指定的具有法定资格的会计师事务所审计确
认的为准）的 85%的，则对未达到 85%的差额部分，补偿义务人应当继续锁定
其在本次交易中获得的相应数量的公司股票、可转换公司债及该等可转换公司债
转股取得的股票。补偿义务人优先锁定其在本次交易所获得的公司可转换公司
债；若可转换公司债面值金额不足以覆盖未回收的应收账款差额的，不足部分锁
定本次交易中取得的公司股份（含以可转换公司债券转股取得的公司股份）。”
  综上，应收账款业绩对赌约定覆盖 2020 年 12 月 31 日之前的应收账款，主
要系标的公司存在一定回收难度的长账龄应收账款主要系 2020 年 12 月 31 日以
前形成。
  上市公司与补偿义务人约定的业绩承诺期间为业绩承诺期为 2021 年度、
  上市公司与补偿义务人约定的过渡期为自评估基准日至交割完成日之间的
期间，对过渡期的相关安排，未做单独约定，原因如下：
  （1）2019 年以来，随着标的公司所处餐厨有机垃圾的快速发展，标的公司
                                            独立财务顾问核查意见
业务持续向该领域进行转型，业绩持续增长。标的公司传统瓦斯气等相关业务逐
渐终止，并完成了客户结构的调整。标的公司客户质量持续提升，新业务应收账
款回款情况良好。
  （2）在业绩承诺期限届满后，由上市公司对标的公司进行减值测试并出具
《减值测试报告》，并由公司指定的具有法定资格的会计师事务所对标的公司依
照中国证监会的规则及要求对《减值测试报告》出具专项审核意见。如经上市公
司指定的具有法定资格的会计师事务所确认，若标的资产减值额＞已补偿金额，
则补偿义务人应当对上市公司另行补偿。补偿义务人中的各方应当共同、连带地
向上市公司承担该补偿义务。
  综上，上市公司与标的公司业绩补偿人，未对过渡期安排进行专项约定。
  （三）相关减值计提事项不会对标的公司未来经营业绩造成较大影响
  （1）应收账款计提减值的方法
      项   目                     计提减值的具体方法
                对信用风险显著不同的应收账款单项评价信用风险，如：与对方
单项计提预期信用损失      存在争议或涉及诉讼、仲裁的应收款项；已有明显迹象表明债务
的应收账款           人很可能无法履行还款义务的应收款项等。按照预计可收回金额
                与按组合计提预期信用损失后应收账款净额孰低计提。
按组合计提预期信用损
                除了单项评估信用风险的应收账款外，按照账龄组合计提。
失的应收账款
  （2）合同资产计提减值的方法
  项   目                        计提减值的方法
                               对信用风险显著不同的金融资产单项评价信
                               用风险，如：与对方存在争议或涉及诉讼、
              单项计提预期信用损失       仲裁的应收款项；已有明显迹象表明债务人
竣工项目已完工       的应收账款            很可能无法履行还款义务的应收款项等。按
未结算工程款                         照预计可收回金额与按组合计提预期信用损
                               失后应收账款净额孰低计提。
              按组合计提预期信用损       除了单项评估信用风险的应收账款外，按照
              失的应收账款           账龄组合计提。
                               合同预计总成本超过预计总收入时，计提合
在建项目已完工       正常履行状态的项目        同资产减值准备；合同预计总收入高于预计
未结算工程款                         总成本时，不计提合同资产减值准备
              未正常履行状态的项目       单项计提预期信用损失
                                                                        独立财务顾问核查意见
             自 2020 年 1 月 1 日起，标的公司执行财政部于 2017 年修订的《企业会计准
           则第 14 号——收入》（以下简称“新收入准则”），已竣工验收未结算形成的
           应收账款重分类至合同资产列报。
             由于报告期内，标的公司对应收账款、竣工项目未结算合同资产采用相同的
           减值计提方法，为方便可期比较，因此，将合同资产中竣工项目未结算部分合并
           至应收账款科目进行分析。
             报告期各期末，标的公司应收账款预期信用损失计提情况如下：
                                                                          单位：万元
                                            应收账款                     应收账款账 坏账准备
       项     目             类   别                         坏账准备
                                             余额                       面价值   比例
                    单项计提预期信用损失
                    的应收账款
                    失的应收账款
                           合   计             12,619.15    3,603.04     9,016.11    28.55%
                    单项计提预期信用损失
                    的应收账款
                    失的应收账款
                           合   计              8,824.26    3,075.17     5,749.09    34.85%
                    单项计提预期信用损失
                    的应收账款
                    失的应收账款
                           合   计             10,475.84    2,591.10     7,884.74    24.73%
           注：标的公司自 2020 年 1 月 1 日开始执行新收入准则，为使报告期各期数据可比，上表中
           工程款余额（2019 年在应收账款中核算，2020 年、2021 年在合同资产中核算）合计数。
             （1）标的公司已对涉及诉讼、仲裁应收账款计提单项预期信用损失
             报告期各期末，标的公司针对与客户存在争议或涉及诉讼、仲裁的应收款项
           单独预期信用损失。
             具体情况如下表：
                                                                                  单位：万元
单位名称                                            计提                     计提              说明
                  坏账准     计提比 账面余        坏账              账面余    坏账
           账面余额                                 比例                     比例
                   备      例（%） 额         准备               额     准备
                                                （%）                    （%）
                                                                                                  独立财务顾问核查意见
 单位名称                                                             计提                             计提                    说明
                           坏账准       计提比 账面余               坏账                账面余         坏账
            账面余额                                                  比例                             比例
                            备        例（%） 额                准备                 额          准备
                                                                  （%）                            （%）
                                                                                                            合同纠纷，标的公司已诉讼，
国网电力科学
                                                                                                            一审判决如下：国网电力科学
研究院武汉南
瑞有限责任公
                                                                                                            于判决生效之日起十五日内向
司
                                                                                                            时代桃源支付货款 487.8 万元
武汉百信环保                                                                                                      合同纠纷，已终审裁定，客户
能源科技有限           350.17    321.88     91.92     350.17   237.70     67.88     350.17    146.79    41.92     需向标的公司支付工程款共计
公司                                                                                                          207.97 万元
                                                                                                            标的公司已对交易对方提起诉
                                                                                                            讼。2021 年 6 月，标的公司委
                                                                                                            托的代理律师事务所北京大成
                                                                                                            律师事务所出具《情况说明》：
                                                                                                            截至目前，原告仅提交了两份
                                                                                                            合同作为证据材料；根据其起
                                                                                                            诉状推测，原告已自行委托了
伟能机电设备
                                                                                                            检测公司出具鉴定报告，但该
（深圳）有限           225.08    112.54     50.00     225.08   112.54     50.00     225.08     67.52    30.00
                                                                                                            鉴定系原告单方面自行委托，
公司
                                                                                                            客观性、关联性、合法性均存
                                                                                                            在异议；涉案项目自 2018 年起
                                                                                                            即持续正常运行。根据代理律
                                                                                                            师目前掌握的信息与证据，代
                                                                                                            理律师拟向法庭陈述，不应支
                                                                                                            持原告的诉讼请求。法院一审
                                                                                                            已开庭，尚未宣判。
 合   计       1,063.05      922.22     86.75   1,063.05   838.04     78.83    1,063.05   702.12    66.05
                   （2）标的公司对通过催收等方式仍具有可回收性的应收账款按组合计提预
           期信用损失
                   报告期各期末，除涉及诉讼、仲裁等应收账款采取单项计提预期损失外，对
           具备可回收性的应收账款，标的公司按照组合计提预期信用损失。
                   具体情况如下表：
                                                                                                            单位：万元
     项       目                                   计提                                     计提                             计提
                          账面余        坏账准                    账面余          坏账准                     账面余         坏账准
                                                 比例                                     比例                             比例
                           额          备                      额            备                       额           备
                                                 （%）                                    （%）                            （%）
                                                                                  独立财务顾问核查意见
项        目                           计提                                计提                             计提
                 账面余      坏账准                  账面余          坏账准                  账面余       坏账准
                                     比例                                比例                             比例
                  额        备                    额            备                    额         备
                                     （%）                               （%）                            （%）
    合计        11,556.10   2,680.82    23.20    7,761.21     2,237.13    28.82   9,412.80   1,888.98    20.07
             从上表可以看出，标的公司按组合计提预期信用损失的应收账款中存在部分
     账龄较长的应收账款。该部分应收账款主要系标的公司历史期遗留的长账龄应收
     账款，随着标的公司业务重心已转向有机垃圾资源化领域，该类业务已逐步停止，
     客户已停止合作。标的公司正在对该类应收账款进行逐个客户清理，部分应收账
     款正逐步催回，故照账龄组合计提预期信用损失。
             关于长账龄应收账款的催收情况请参见本题目“（一）/2/（2）报告期内，
     标的公司对应收账款进行积极催收，应收账款情况正逐步转好”的相关描述。
             （3）标的公司与同行业可比公司应收账款计提比例不存在显著差异
             标的公司与同行业可比公司按组合计提预期信用损失的应收账款计提政策
     比较如下：
          项目           伟明环保           高能环境                万德斯             维尔利              标的公司
             从上表可以看出，标的公司与同行业可比公司按组合计提预期信用损失的应
     收账款计提政策不存在显著差异。
             （4）业绩补偿人已对标的公司长账龄应收账款进行补偿承诺
             业绩补偿人已对标的公司长账龄应收账款进行补偿承诺，承诺：
             “业绩承诺期间届满后，若标的公司未能收回其截至 2020 年 12 月 31 日应
     收账款账面余额（具体金额以经公司指定的具有法定资格的会计师事务所审计确
                                                 独立财务顾问核查意见
认的为准）的 85%的，则对未达到 85%的差额部分，补偿义务人应当继续锁定
其在本次交易中获得的相应数量的公司股票、可转换公司债及该等可转换公司债
转股取得的股票。补偿义务人优先锁定其在本次交易所获得的公司可转换公司
债；若可转换公司债面值金额不足以覆盖未回收的应收账款差额的，不足部分锁
定本次交易中取得的公司股份（含以可转换公司债券转股取得的公司股份）。”
  （5）小结
  标的公司已对涉及诉讼、仲裁等预计存在显著收款风险的应收账款进行单项
预计损失计提；对具备可回收性的应收账款，标的公司采取按组合计提预期信用
损失的方式计提坏账准备；标的公司与同行业可比公司应收账款按组合方式计提
比例不存在显著差异；补偿义务人已对标的公司长账龄应收账款进行补偿承诺。
  综上，标的公司已充分计提了应收账款坏账准备。
  报告期内各期末，标的公司在建项目合同资产计提减值损失如下：
                                                     单位：万元
                             在建项目合同资产
    年度
               账面余额               减值准备             账面价值
  在建项目合同资产在结算付款前主要承担项目履约风险，其次承担信用风
险。标的公司与客户签订合同后，即与对方形成了一定的契约关系，只要双方能
够正常履行合同，即标的公司按照合同要求完成相应的履约义务，客户按照合同
规定向其支付约定的款项，则合同相关的经济利益很可能流入企业。
  该类合同资产在结算后即转为应收账款，公司对应收账款也制定了谨慎的坏
账准备计提政策，计提了充分的坏账准备。
  报告期内，重庆市洛碛餐厨垃圾处理工程沼气净化提纯项目因项目设计方案
出现较大调整，采购内容和采购报价均与预计时存在较大差异，合同预计总成本
超过预计总收入，标的公司针对该部分计提了合同资产减值准备，其他合同资产
不存在减值的情形。
                                   独立财务顾问核查意见
  关于在建项目合同资产计提充分性说明如下：
  （1）标的公司在建项目合同资产涉及项目均正常履行
  截至 2021 年 6 月 30 日，标的公司主要在建项目合同资产涉及项目多为 2020
年以后开工建设，项目执行平均周期为 9-15 个月，执行周期相对较短，目前均
处于正常执行状态。
  标的公司主要在建项目合同资产结算进度未大幅度滞后于收入确认进度，合
同结算与收入确认对应的项目进度之间不存在明显差异，客户与标的公司对项目
进度的确认情况不存在明显差异；除爱徳临沂项目外，在建项目合同资产中不存
在长期应结算未结算的项目，且标的公司已按照合同项目进度对在建项目合同资
产涉及项目进行结算，客户已按照合同规定支付约定的款项。
  关于上述内容的详细说明请参见本题目回复“（一）/2（3）标的公司在建
项目已完工未结算合同资产（以下简称“在建项目合同资产”）涉及项目结算政
策执行有效”。
  因此，标的公司主要在建项目合同资产涉及项目均正常履行。
  （2）标的公司在建项目合同资产涉及的客户具有相应的偿付能力，项目后
续资金支付具有保障
均发生了较大的变化。截至目前，标的公司在建项目合同资产主要客户均为政府
市政单位、国有企业、上市公司或大型环保企业，这些单位实力雄厚、资信状况
优良、履约能力较强，具有相应的偿付能力。
  综上，由于标的公司在建项目合同资产涉及的主要项目目前正在顺利推进，
且相应客户具备偿付能力，项目后续资金支付具有保障。
  （3）爱徳临沂项目长期未结算主要系业主方未取得相关手续，项目目前已
重新启动，相关的经济利益很可能流入企业
  爱徳临沂项目于 2015 年签订，2016 年开工，2017 年末已基本完工。
  因客户尚未取得售电许可证，导致项目停滞，未整体验收，客户付款进度滞
后于合同约定。2021 年 6 月 17 日，标的公司收到客户的项目启动联系函，通知
                                  独立财务顾问核查意见
项目将于近期准备启动调试并网，要求标的公司配合进行全场设备系统检查和并
网调试准备。标的公司已开始对爱徳临沂项目进行调试准备，目前在对运行系统
和部分设备进行维护保养；待业主完成系统扩容及沼气输送方位调整工作后，即
可通气调试，预计 12 月下旬达到调试条件。
  爱徳临沂项目将承接金锣集团的沼气资源，并提供发电服务；项目目前已重
新启动办理售电许可证；项目未来上网发电后，拥有稳定的电费回款。
  综上，爱徳临沂项目已正常履行，相关经济利益很可能流入企业。
  （4）标的公司与同行业可比公司合同资产减值准备会计处理方式不存在重
大差异
  同行业可比公司合同资产减值准备会计处理方法对比如下：
公司名称             合同资产减值准备会计处理方法
       本集团参考历史信用损失经验，结合当前状况以及对未来经济状况的预测，
 维尔利
       通过违约风险敞口与整个存续期预期信用损失率，计算预期信用损失。
       参考历史信用损失经验，结合当前状况以及对未来经济状况的预测，通过违
高能环境
       约风险敞口和整个存续期预期信用损失率，计算预期信用损失。
       本公司考虑有关过去事项、当前状况以及对未来经济状况的预测等合理且有
伟明环保   依据的信息，以发生违约的风险为权重，计算合同应收的现金流量与预期能
       收到的现金流量之间差额的现值的概率加权金额，确认预期信用损失。
  如上表所示，标的公司对合同资产减值准备的会计处理方法与同行业公司不
存在重大差异。
  （5）小结
  标的公司在建项目合同资产涉及项目均已正常履行，相关客户具备资金支付
能力，合同相关的经济利益很可能流入企业。标的公司与同行业可比公司合同资
产减值准备会计处理方式不存在重大差异。
  综上，标的公司已为在建项目合同资产计提了充分的减值准备，与标的公司
实际经营状况相符。
  （四）中介机构核查意见
  经核查，独立财务顾问认为：
行有效。应收账款对赌约定覆盖 2020 年 12 月 31 日前形成的应收账款，主要系
                              独立财务顾问核查意见
公司的利益，降低本次交易对上市公司的负面影响，减少本次交易的风险，上市
公司与标的公司业绩补偿人进行协商，约定应收账款补偿约定，以推动本次交易
顺利进行。
应收账款回款能力较强，且上市公司与业绩补偿人约定在承诺期满后对标的公司
进行整体减值测试，因此未对过渡期进行特别约定。
项不会对标的公司经营业绩造成重大影响。
                                    独立财务顾问核查意见
（本页无正文，为《华泰联合证券有限责任公司关于<关于南京万德斯环保科技
股份有限公司发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金申
请文件之第三轮审核问询函的回复（修订稿）>之核查意见》签章页）
独立财务顾问主办人：
             崔亮               王庆鸿
                              华泰联合证券有限责任公司

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