浙商中拓2026年中报：能化首超黑色登顶、国际业务占比42.50%、扣非净利转正

一、战略主题演变：愿景升级为"大宗资产配置平台"，基调转向"质的跃升"

2025年年报将2026年定调为"筑基固本、提质增效"，提出推动公司从"量的扩张"逐步向"质的跃升"转变，彼时愿景为"成为世界一流的产业链组织者和供应链管理者"。2026年半年报披露的"十五五"发展规划将愿景修订为"成为世界一流的大宗资产配置平台"，核心战略聚焦"关键资源能源+自主可控物流+未来终端场景"，经营理念调整为"终端渠道+价格管理+流量变现"。

经营模式表述同步细化：2025年年报以"贸易流通、贸工一体、产业链一体化"三大模式展开；2026年半年报升级为围绕客商、盈利、交易、物流、投资五个维度的模式优化，包括以"资源能源供应商和新质生产力客商"为主的客商结构、以"基差贸易"为核心的盈利模式、以"智能量化交易"为目标的交易模式、以"集中管理+支撑主业"为导向的物流模式。战略重心从供应链服务规模的横向扩张，转向资产配置与全链条能力构建。

二、业务结构变化：能源化工首超黑色，增长引擎切换

注：2025年年报对产品分类口径进行了调整（动力煤由黑色调整至能源化工等），同比数据以各期报告披露口径为准。

管理层在2026年中报中将"能源化工板块营业收入超越黑色板块，成为公司第一大业务板块"列为业务结构优化标志：能源化工占比42.36%，较2025年底提升10.94个百分点；黑色占比37.21%，下降14.60个百分点；有色提升6.68个百分点、农产品提升1.26个百分点。增长归因方面，管理层指出有色增长主要系铜、铝等有色金属业务增加，农产品增长源于油脂类、农副产品等业务增加，再生资源下降为政策性因素影响——后者已在2025年（-18.97%）基础上进一步收缩。

实物量口径呈现同样的切换：2026年上半年公司完成实物量7671.06万吨（+13.20%），其中动力煤2082.21万吨（+60.17%）、镍矿248.52万吨（+656.11%）、农产品129.70万吨（+313.52%）、橡胶56.69万吨（+16.16%）、铜11.26万吨；2025年全年能源化工板块实物量4575.52万吨（+66.74%），是当年最大增量来源。

子公司层面，2026年上半年净利润居前的为锋睿国际（1.27亿元）、浙江中拓（1.10亿元）、益光国际（7822.19万元）、鑫益海南（5697.86万元）、中拓新材料（3057.19万元）；海南公司亏损6805.84万元、中冠国际亏损1485.99万元。组织层面，2025年注销贵州子公司、转让湖南中拓瑞恒/瑞诚/瑞晟三家汽车销售公司，2026年上半年注销甘肃子公司、新设农业及建邦供应链公司，业务取舍方向与"4+X"战略一致。

三、关键措施执行情况：全球化兑现，"4+X"与贸工一体推进

全球化布局是2025年经营计划与2026年中报执行衔接最紧密的领域。2025年年报提出"巩固并深化东南亚、中东等现有市场的业务布局，开拓中亚、非洲及南美洲等新兴市场"。执行结果：2025年国际业务营收823亿元（+32.50%）；2026年上半年国际业务营收535.11亿元（+47.52%），占营业总收入42.50%，较2025年末提升7.55个百分点，国际业务实物量3891.18万吨（+48.58%），东南亚地区国际业务收入占比超过50%。国际业务占比自2021年以来逐年抬升：14.60%（2021年）、16.65%（2022年）、20.01%（2023年）、30.75%（2024年）、34.95%（2025年）、42.50%（2026年上半年）。

布局动作上，2025年新设中东、韩国办事处，开通覆盖东南亚、中东、非洲的国际物流航线，在葡萄牙落地首个海外光伏项目，在印尼获得5家矿山企业镍矿包销权；2026年上半年经营网络覆盖89个国家和地区，拥有5家国际化平台子公司，报告期内累计引进国际化人才200余人。

"4+X"与贸工一体持续推进。中拓新材料2025年二期项目建成投产、全年产值16.64亿元，2026年上半年工序产量52.49万吨（+12.91%）、二期项目实现现有设备满产、工业产值11.22亿元；邦拓球团厂2026年上半年球团产量234.3万吨（+5.21%）、成品球团销售量236.48万吨（+8.24%）。

科技创新从"探索"转向"落地"。2025年年报提出"加快人工智能在合同管理、情报获取、客户风控、生产排程等场景的深度应用"，并成立中拓智能科技公司、组建AI训练师队伍；2026年上半年进一步开发完善ETA系统、迭代智能化交易程序，推进主干道、CRM、PRM等系统优化，落地智能翻译、智能知识库、合同审查等AI项目。

四、核心能力建设：研发投入稳定增长，竞争力框架由"六方面"扩展至"十二大能力方向"

研发投入保持增长：2025年全年1.42亿元（+14.98%），占营业收入0.06%，研发投入资本化金额3204.03万元（占22.51%）；2026年上半年2459.76万元（+15.17%）。2025年上半年同比基数较低（8113.72万元，+105.95%，主要系中拓新材料高强度紧固件项目），全年口径下研发强度仍处低位。研发人员2025年末138人（-9.21%），数量占比6.59%。

核心竞争力框架出现系统性扩展：2025年年报归纳为供应链集成服务能力、风险管控体系、价格管理能力、数字化建设、人才激励机制、品牌形象六个方面；2026年半年报在此基础上明确"十二大能力强化方向"，新增矿产资源开发与运营能力、自主可控物流能力、再生资源拆解和回收能力、终端大项目承接和集成能力、资产并购与重组能力、全球融资与财税优化能力、涉外法律保障与合规服务能力等，与海外扩张和资源端布局形成呼应。客商生态方面，报告期内公司与必和必拓、淡水河谷、摩科瑞、金诚信等矿产资源企业以及阳光电源、天合储能、亿纬动力等新能源企业形成常态化合作机制，累计合作企业客户超万家。

五、财务表现与经营质量：增收增利、扣非转正、现金流承压

2025年呈"增收不增利"特征：营收增长16.64%，归母净利润下降39.62%，全年扣非-1.68亿元；管理层解释主要系套期保值业务相关公允价值变动及处置损益按准则计入非经常性损益，加回后2025年扣非净利润为0.93亿元。2026年上半年扣非净利润1.32亿元，实现转正，归母净利润增速（+21.86%）超过营收增速（+17.49%），利润总额5.21亿元（+9.97%）。

利润对非经常性损益的依赖度下降：2025年非经常性损益净额3.91亿元，其中期货平仓及浮动盈亏变动4.95亿元、政府补助1.93亿元；2026年上半年非经常性损益净额1.20亿元，其中期货平仓及浮动盈亏变动1.86亿元、政府补助3523.88万元。

现金流与营运资金是承压项：2026年上半年经营活动现金流净额-57.16亿元，净流出较上年同期（-37.33亿元）扩大，管理层归因于"业务规模增长导致经营性资金支出增加"；财务费用2.68亿元（+48.72%），系融资规模、利息支出增加及汇兑损失上升。2025年全年经营现金流7.37亿元实现转正，其中第四季度单季净流入62.62亿元。资产负债表上，2026年6月末存货236.30亿元，占总资产41.39%，较年初提升10.81个百分点；合同负债91.14亿元，占15.96%，提升5.98个百分点；短期借款94.63亿元，反映业务扩张对营运资金的持续占用。

六、风险认知演进：地缘政治权重上升，德龙重整进入实施阶段

风险框架保持延续：2025年年报与2026年半年报均将宏观及行业风险、价格风险、汇率风险、合作商信用风险列为主要风险，应对措施表述基本一致。

行业判断出现明显差异。2025年年报以"政策红利释放""出海机遇""智慧供应链"为主基调；2026年半年报将"美伊战争、俄乌冲突持续升级、欧盟碳关税加码及资源民族主义抬头"置于行业分析首要位置，并以布伦特原油4月盘中触及126美元/桶、硫磺价格年内涨幅达120%等数据佐证波动加剧，同时新增"人工智能驱动产业范式跃迁、关键矿产资源战略价值凸显"维度，引用"十五五"规划纲要"持续增强稀土、稀有金属、超硬材料等竞争优势"及新版《矿产资源法实施条例》36种战略性金属目录。行业集中度判断同步更新：CR5市占率由2025年报"不足5%"调整为2026中报"6.20%"。

风险事件维度，江苏德龙镍业有限公司等30家公司实质合并重整持续推进：截至2026年6月30日，公司对江苏德龙及相关公司债权余额26.35亿元，计提坏账准备3.55亿元（2025年中报口径为28家公司、债权余额26.27亿元）；公司拟参与重整投资，报告期内已披露相关提示性及进展公告，2026年一季度报告中亦披露向管理人支付重整投资保证金5500.00万元的情形，该事项的债权回收与投资结果仍有待观察。

综合结论

浙商中拓2026年上半年呈现出与2025年不同的经营组合：2025年为营收扩张与利润下滑并存（营收+16.64%、归母净利润-39.62%），2026年上半年营收增速提升至17.49%的同时，归母净利润增长21.86%，扣非净利润由上年同期-0.67亿元转正至1.32亿元。结构层面，能源化工板块以42.36%的占比首次超越黑色板块（37.21%），有色、农产品业务放量，增长引擎由黑色单轮驱动转向多元结构；国际业务营收535.11亿元、占比42.50%，延续2021年以来占比逐年抬升的轨迹，构成当前最确定的增长极。需要持续跟踪的方面包括：经营现金流净流出扩大（-57.16亿元）与存货占比升至41.39%所反映的资金占用压力，财务费用同比增长48.72%的成本影响，再生资源板块因政策因素收缩后的业务再平衡，以及江苏德龙重整投资推进与债权回收进度。管理层对宏观环境的定性由2025年的"错综复杂"转向2026年上半年的"大宗商品价格波动加剧"，风险认知随全球化深入向地缘政治、关键矿产资源与海外合规维度延伸。

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