康众医疗(688607)2026年半年度报告管理层讨论与分析解读

一、年度经营环境与战略基调：政策主线延续，战略重心从"布局"转向"落地"

2026年半年报与2025年年报在宏观判断上高度一致，均以"国内经济总体保持恢复向好态势，高质量发展动能不断增强"定性当期环境，并同时援引国家"人工智能+"行动及《关于促进和规范"人工智能+医疗卫生"应用发展的实施意见》，将医疗健康产业视为"智能化和普惠化转型的战略机遇期"。两份报告的差异体现在战略落地的节奏上：2025年年报中"拟收购脉得智能"尚属报告期后事项，2026年半年报中该收购已完成并表，管理层对公司定位的表述相应升级为"从传统医学影像硬件制造商向智能化诊断解决方案提供商转型"，核心战略主题由"巩固核心业务+培育第二增长曲线"演进为"X光+超声+AI质控+辅助诊断"的多模态能力构建。

二、业务结构变化：工业/安检与境外成为2025年增长引擎，2026年上半年整体收入走平

2025年年报是最近一份披露完整分部数据的中期节点，其显示增长引擎已发生切换：

管理层将医疗收入下滑归因于"区域营商环境变化，境内客户订单需求下降或滞缓"，工业/安检收入的高速增长则来自"新产品新技术应用转化、加强市场推广"，境外收入增长受益于"境外客户订单需求增加"。2026年半年报未披露分部收入明细，但管理层在经营情况讨论中对各板块的描述保持积极：口腔领域（IGZO、CMOS新型产品）在国内主要客户"基本实现批量销售并开拓部分海外需求"、大视野产品完成头部客户测试并推进注册；安检业务"随主要客户招投标开标与需求修复逐步恢复批量供货"；新能源电池检测、电子检查等工业新产品"已在包括行业标杆客户在内的多家客户实现终端批量应用"。整体收入143,817,477.72元，同比仅微降0.74%，表明上述结构性变化在2026年上半年大体延续。

新业务板块方面，2026年6月30日脉得智能纳入合并范围（购买日至期末经营成果对合并报表无重大影响），其自身报表显示报告期营业收入13,790,162.31元、净利润-15,675,771.31元；公司原布局的基层医疗子公司仍在投入期，康众医能2026年上半年营业收入56,603.77元、净利润-4,163,091.87元，康智思远营业收入292,235.01元、净利润-3,246,965.81元。

三、关键措施执行情况：收购落地兑现年度计划，基地投产由资本开支转为费用压力

对照2025年年报"经营计划"与2026年半年报的实际进展，可识别以下执行结果：

• 并购整合落地：2025年年报将"拟收购脉得智能"列为报告期后战略动作；2026年4月14日董事会审议通过调整方案，6月30日完成交割，以348,430,000.00元取得脉得智能46.4571%股权（另受让4.2784%股权对应表决权），报告期对外投资总额358,430,000.00元，同比增长1,086.85%。并购资金以自有及自筹资金支付，对应形成银行并购贷款（长期借款新增241,751,000.00元）及暂未支付股权收购款（其他应付款116,526,248.05元）。
• 产能建设转固：2025年年报披露"平板探测器生产基地建设项目""研发服务中心建设项目"在建工程转固（固定资产同比增长2,187.28%），2026年半年报募投项目明细显示两项目分别于2025年12月达到预定可使用状态（投入进度70.67%、61.11%）。随之而来的固定资产折旧及运营维护费用成为2026年上半年利润的拖累因素之一，并计入管理费用、研发费用的变动原因。
• 新产品推广：无线高速动态、DAEC、IGZO、CMOS等新品由2025年的"市场应用及需求表现良好"推进至2026年上半年的"部分头部客户搭载新型产品的DR设备已实现医院装机或批量供货"。
• 海外网络建设：2025年年报提出以北美、亚太为基点拓展东南亚、南美、欧洲及中东市场，2026年上半年延续"积极拓展南美、亚太、中东等区域新兴市场"的表述，境外资产23,067.46万元，占总资产比例15.60%（2025年末为24.36%，占比下降主要系境内并购致总资产扩张）。

四、核心能力建设：研发投入节奏反转，专利产出放缓，新增超声AI能力壁垒

研发投入方向在两份报告间出现明显反转：

2025年全年研发费用同比下降26.69%，研发投入占比由14.67%降至9.99%，管理层归因于"聚焦降本增效目标，对研发团队进行结构性优化"；2026年上半年研发费用同比上升20.99%，占比提升2.34个百分点，原因转为"研发技术投入费用增加及研发服务中心投入使用"。研发人员数量自2025年年末的60人增至62人，硕士学历研发人员由23人增至26人。

知识产权产出节奏放缓：2025年全年新增授权发明专利10个、实用新型6个、外观设计3个、软件著作权6个；2026年上半年新增授权发明专利2个、外观设计2个、软件著作权3个，累计授权发明专利52个。在研项目由2025年的10个（预计总投资4,175.48万元）调整为9个（预计总投资3,300.02万元），累计投入4,978.90万元。

能力边界的实质扩展体现在AI领域：通过收购脉得智能，公司获得超声AI辅助诊断能力（AI超声质控系统"声奈特"、体检全流程AI解决方案"让娜"、甲状腺结节超声影像辅助诊断软件已获国家药监局三类医疗器械注册证），管理层明确将其定位为"为中期打造多模态融合诊断系统奠定重要基础"，并延续了国家级专精特新"小巨人"企业认定（2025年认定，产品为X射线平板探测器）。

五、财务表现与经营质量：亏损由一次性因素转向经营性投入，现金消耗模式改变

两年亏损成因不同。2025年全年归母净利润-6,666,847.52元（同比减少137.77%），管理层解释"主要系单项计提坏账所致"，全年经营现金流净额-72,618,472.04元则源于"受宏观环境变化如关税等因素影响，增加原材料采购以保障安全库存"（存货同比增长76.52%）；2026年上半年归母净利润-23,708,004.09元（较上年同期减少22,968,605.46元），管理层归因为三项：汇率波动产生的汇兑损失（财务费用12,565,346.64元，同比增加12,472,913.17元）、股权支付费用计提增加（管理费用36,386,856.87元，同比增长115.87%；扣除股份支付影响后的净利润为-15,992,926.76元）、平板探测器生产基地投产带来的折旧及运营维护费用。研发费用同比增长20.99%亦侵蚀当期利润。

现金流结构显示经营模式切换：2026年上半年经营活动现金流净额-17,474,739.05元，同比改善31,880,366.10元（加强销售回款及付款管理），而投资活动现金流净额-206,945,022.40元、筹资活动现金流净额290,592,916.35元（同比增加279,205,411.11元），反映出公司以并购贷款支撑对外收购的资本运作特征。收购带来的资产结构变化亦值得关注：商誉291,812,835.87元（占总资产19.74%）、无形资产154,501,206.40元（占比10.45%，系脉得智能评估增值）为期末总资产同比增长51.18%的主要来源，同时短期借款同比增长250.34%、新增长期借款241,751,000.00元，公司表内杠杆水平上升。

六、风险认知的演进：新增技术风险居首，汇率风险由"提示"转为"现实"

2025年年报风险因素仅列示经营风险（境外经营、管理）、行业风险（需求放缓、竞争加剧）与宏观环境风险（汇率、税收）；2026年半年报将"技术风险"列为风险因素首位，新增"技术人才流失或不足""核心技术泄密"两项，并将其与"公司业务规模扩张、高学历复合型研发人才需求加大"直接挂钩。该变化与公司收购超声AI企业、研发人员结构变动相呼应——业务向AI诊断延伸后，管理层对人才密集型特征的敏感度提升。

与此同时，境外经营风险和汇率风险的表述更加具体：2026年半年报在境外经营风险中明确"汇率的波动也对公司的经营产生了一定的影响"，与上半年实际发生的汇兑损失形成对应；公司同时披露"不断优化客户管理、完善汇率风险管理制度，积极运用衍生金融工具规避风险"的应对措施。管理层对宏观政策的判断整体保持乐观（高质量发展、新质生产力导向），但对贸易壁垒、地缘政治冲突的表述与2025年年报一致，未见明显转向。

七、综合结论

康众医疗管理层讨论与分析在2025年年报至2026年半年报期间呈现一条清晰的演进线索：增长结构上，医疗（境内）业务承压，工业/安检与境外业务成为拉动收入的主力，2026年上半年收入整体走平显示新引擎尚未完全抵消传统业务的下行；战略执行上，2025年年报提出的收购脉得智能、生产基地建成等计划均在2026年上半年落地，公司定位从硬件制造商向"X光+超声+AI"多模态诊断方案提供商过渡，但并购形成的2.92亿元商誉与表内借款使资产负债表结构发生显著改变；盈利质量上，亏损成因由一次性坏账计提转向折旧、股份支付、汇兑损失等经营性投入，研发投入占比回升至13.02%，扣除股份支付影响后净利润仍为-1,599.29万元；风险认知上，新增的技术人才风险与已显现的汇率风险均指向新业务与传统出口业务并存下的管理复杂度上升。后续需关注脉得智能整合进度对商誉减值的影响、生产基地产能利用率爬坡节奏，以及境外收入在贸易环境变化下的可持续性。

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