伊利股份2026年半年报管理层讨论与分析：主业企稳回升、KA减值拖累利润，第二成长曲线加速成型

一、战略主题演变：从"修复承压"转向"结构升级与数智化提效"

2025年年报中，管理层对行业环境的定性为"受近年经济增速放缓、短期内原奶供需不平衡的影响，乳品消费需求受到一定的抑制"，公司战略主线为"以高质量发展为主线，围绕'品质领先、横向拓展、纵向升级'"。2026年半年报对行业供需的判断出现明显转向：管理层表述为"国内生鲜乳价格企稳，乳品供需矛盾得到进一步缓解"，宏观层面"消费者信心指数总体回升，CPI温和回升，PMI水平向好"，并指出行业呈现"高品质产品及基础产品需求同步增长、品类创新活跃、乳精深加工产业快速发展"三大新特征。

两期报告均沿用"品质领先、横向拓展、纵向升级"的集团战略和"成为全球最值得信赖的健康食品提供者"愿景，但2026年半年报在落地层面进一步细化：一是将上游奶源建设导向由"产量"转向"品质+功能+价值"；二是将数智化表述升级为"加速自主人工智能能力体系与数据智能决策体系建设"；三是延续2025年年报"打造主营业务第二成长曲线"的提法，并明确"婴幼儿营养品与成人营养品市场份额均位居第一"。战略重心由此前的行业周期防御与份额守成，切换为高附加值品类扩张、B端精深加工布局与AI驱动的效率提升。

二、业务结构变化：液体乳企稳，增长引擎切换为"营养品+冷饮+B端食材"

各业务板块收入变化

结构变化的要点如下：

• 液体乳业务由收缩转向增长。2025年年报显示液体乳收入同比-6.11%，其中因销量下降减少收入4.80亿元、因销售价格变动减少收入22.94亿元；2026年半年报管理层的表述转为"液体乳业务营收和销量均实现提升，产能利用率同步提升"。常温液态奶通过"金典"鲜活系列、"安慕希"整颗蓝莓酸奶、"优酸乳"红心苹果与血橙口味新品实现品牌营收增长，低温酸奶借"畅轻""宫酪"协同带动市场份额提升，新兴渠道（会员店、零食店、即时零售、2B渠道）均实现营收双位数及以上增长。
• 奶粉及奶制品延续增长，第二成长曲线地位巩固。婴幼儿奶粉零售额市场份额由2025年的18.3%升至18.6%（同比提升0.6个百分点，2025年全年提升1.0个百分点），"金领冠"有机系列零售额同比增长50%以上；成人奶粉零售额市场份额由2025年的25.0%升至26.8%，"欣活"品牌营收双位数增长、"倍畅"品牌营收增长20%以上，功能保健食品业务翻倍增长。
• 冷饮与B端业务保持高增。冷饮业务继续双位数增长并稳居市场第一；面向餐饮专业客户的奶酪、乳脂业务实现营收双位数增长（2025年全年为同比增长30%以上），并"逐步推进国产替代"；面向终端消费者的奶酪业务通过"QQ 星"原生DHA奶酪棒、"妙芝"脆奶酪等新品覆盖全年龄段。
• 产能布局向精深加工倾斜。2026年3月年产1万吨原制马苏里拉奶酪生产线投产、引入国内首条全电渗析D90脱盐乳清粉生产线、宁夏专业化原料生产基地于2026年7月投产（日处理鲜奶500吨），表明公司正将资本开支集中于高附加值原料与专业餐饮供给能力建设。

三、关键措施执行情况：2025年年报七项年度任务均有实质进展

2025年年报为2026年制定了七项重点工作，2026年半年报逐项给出执行结果：

值得关注的是，2026年半年报还披露了部分新增的产能与研发里程碑，包括首条全电渗析D90脱盐乳清粉生产线引入、年产1万吨原制马苏里拉生产线投产等，显示2025年年报提出的"拓展精深加工、推动主业纵向升级"正由规划转入落地阶段。

四、核心能力建设：从"创新投入"向"原料自主+技术自主"双壁垒演进

• 研发投入：2025年年报研发投入合计9.15亿元，占营业收入比例0.79%；2026年上半年研发费用3.97亿元，同比增长4.51%。研发强度整体保持在低个位数水平，公司更多依托国家乳业技术创新中心、高校及同仁堂等外部协同扩大研发产出。
• 专利与创新成果：截至2026年6月末累计获得国内外发明专利授权1,078件，较上年末增加29件（2025年全年增加76件）；与同仁堂"乳源营养成分+药食同源原料"复配技术取得8项组合物发明授权专利。2026年世界食品创新奖中"味可滋"榴莲牛奶获"最佳乳制品"大奖，成为"最佳产品"类别中唯一获奖的中国乳企。
• 新品贡献：新品收入合计占比由2025年的16.4%降至15.8%，公司仍强调其为"业务发展提供持续的内生动力"。
• 核心竞争力框架变化：2025年年报列示七项核心竞争力，2026年半年报扩展为八项，其中"领先的品质管理体系"独立成条，"领先的创新能力"调整为"持续创新的能力"，"良好的渠道管理能力"调整为"良好的渠道拓展能力"。品质管理从创新框架中单列，显示公司将全链条品质管控作为差异化护城河的定位得到强化。
• 供应链能力：截至2026年6月公司在全球拥有77个生产基地，产品销往80余个国家和地区，综合产能1,600余万吨/年；境外资产206.46亿元，占总资产比例13.14%（2025年末为205.66亿元、13.52%）。

五、财务表现与经营质量：收入提速、现金流大幅修复，利润受减值扰动

核心财务指标对比

• 收入与利润背离的成因。管理层讨论与分析未对利润下滑直接归因，但财务报告数据显示：资产减值损失由上年同期的-3.37亿元扩大至-24.56亿元，公司注释其主要系"计提澳优乳业商誉减值损失以及存货减值损失增加所致"；商誉账面价值由上年末的21.82亿元降至6.33亿元。扣非净利润降幅（-20.25%）与归母净利润降幅（-20.02%）基本一致，表明利润下滑主要来自经常性损益内的大额减值项目，而非非经常性损益波动。
• 主业盈利质量改善的迹象。营业成本增速（+3.51%）低于收入增速（+4.13%），销售费用仅增长0.87%，管理费用增长5.81%。若剔除减值影响，毛利率与费用率均呈改善方向，与2025年年报"毛利率全面改善"（液体乳+0.45、奶粉及奶制品+0.56、冷饮+0.47个百分点）的路径一致。
• 现金流显著修复。经营活动现金流量净额97.59亿元，同比增长229.23%，管理层归因于"销售商品的现金流入增加，同时购买商品的现金流出减少"。对比2025年年报经营现金流-34.02%（归因"预收经销商货款下降"），现金创造能力明显回升。值得留意的是，资产负债表显示合同负债由上年末的105.64亿元降至49.49亿元（-53.15%），应收账款由29.87亿元升至40.78亿元（+36.49%，公司解释为应收电商和商超货款增加），短期借款增至646.77亿元（+41.74%），负债结构的边际变化与现金流改善并存。
• 股东回报安排。2025年度每股派发现金红利合计1.38元（含税），现金分红总额87.29亿元，占归母净利润比例75.48%；公司已公告2025-2027年每年度现金分红占当年归母净利润比例不低于75%的股东回报规划。2026年半年度不进行利润分配或公积金转增股本。

六、风险认知的演进：由"温和不确定性"转向"明确外部冲击信号"

两期报告均列示供应、财务、产品质量三类风险，但表述深度差异明显：

• 供应风险：2025年年报称"进口原辅材料价格总体较上年同期稳中有降，但受海外地缘政治、国际经贸政策、汇率波动的影响，未来存在不确定性"；2026年半年报明确"受美以伊军事冲突影响，石油价格上涨带来物流成本上升，进口原辅材料价格整体呈现上行趋势"，并新增风险维度"GLP-1类药物市场快速发展，带动进口乳清蛋白价格快速上涨"。风险定性由"稳中有降前提下的不确定性"收紧为"明确的上行压力"，且首次将GLP-1类药物对乳清蛋白原料价格的传导列为风险因素。
• 财务风险：两期表述一致，均指向国际化推进中汇率、贸易政策及关税波动的影响。
• 政策环境对冲：2026年半年报新增披露商务部2025年12月对原产于欧盟的进口相关乳制品实施临时反补贴措施、2026年2月终裁实施为期5年的反补贴措施，公司认为"有效促进国内乳制品产业转型升级，提振行业信心"；同时国务院批复《扩大消费"十五五"规划》提出到2030年扩大消费市场总体规模。外部需求的利好政策与成本端的冲击信号并存，是本期风险叙事的主要特征。

七、综合结论

2026年上半年，伊利股份管理层定调的行业环境由《2025年年报》的"需求受抑制、供需矛盾待缓解"切换为"价格企稳、矛盾缓解、信心回升"，公司经营层面呈现三条主线：液体乳业务扭转收入下滑重回增长；奶粉及奶制品、冷饮、专业餐饮奶酪乳脂等高毛利板块保持增长，第二成长曲线从"份额第一"进入"份额持续提升"阶段；经营性现金流大幅修复至97.59亿元。利润端-20.02%的下滑主要由澳优乳业商誉减值及存货减值构成的24.56亿元资产减值损失所致，剔除该因素后收入、成本、费用结构显示主业盈利能力处于改善通道。公司在产能与研发上的投入方向（原制奶酪、脱盐乳清粉、高端乳蛋白、全球母乳研究数据库）表明其竞争壁垒正从渠道与品牌向"核心原料自主+技术自主"迁移；与此同时，管理层对进口原辅材料价格、地缘冲突及GLP-1类药物带来的原料成本风险给出了较上年更为谨慎的判断，这一成本端的不确定性将是下半年观察公司利润率修复节奏的关键变量。

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