天力复合（920576）2026年中报管理层讨论与分析解读

一、战略主题演变：从"存量深耕"到"新市场破局"

2025年年报中，管理层将宏观环境定性为"行业集中度提升与同质化竞争加剧"，并提出了"存量稳健与增量突破双轮驱动"的战略框架。2026年半年报中，管理层对环境的判断进一步收紧，指出"化工等行业供给侧结构性过剩及产能出清"，"新开工项目普遍执行严格的预算管控"，"设备厂商将竞争压力向上游传导"。

从战略关键词来看，2025年强调"深耕存量市场、聚焦核心业主客户需求"，2026H1则更突出"在新材料研发及新市场开拓方面取得积极进展"。战略重心从"稳住基本盘"转向"培育新增长极"，反映出传统化工冶金市场短期内难以回暖的预期。

值得关注的是，2025年年报中管理层曾提出"低温工程及电网工程领域用功能材料整体收入占比不足1%"，而2026H1进一步披露"电网工程及低温工程用复合材料报告期内新签合同金额已超上年同期"，但同时也坦承"上述新产品、新市场处在前期开发阶段，业绩贡献在报告期内占比相对较小"。

二、业务结构变化：传统市场收缩加速，新市场尚在培育期

收入结构变动

从数据可以看出两个关键变化：

第一，钛金属复合材料（传统核心业务）2025年全年收入同比下降15.79%，2026H1降幅收窄至5.56%，但绝对规模依然承压。 管理层解释，化工PTA等传统优势领域下游需求阶段性收缩是主因。2025年化工行业资本开支已连续七个季度负增长，2026年上半年这一趋势未见扭转。

第二，其他金属复合材料呈现剧烈波动。 2025年全年实现41.75%的同比增长，管理层归因于"开发新领域、新产品"；但2026H1同比骤降53.70%，管理层解释为"本期海洋工程订单减少，新项目尚未启动"。这一波动揭示了新市场订单的不稳定性——海洋工程（FPSO）等新兴领域虽前景向好，但项目制特征导致收入确认节奏不均衡。

区域结构变化

境外收入连续两年实现增长，2025年销量同比增加80%（虽因价格下降导致收入增幅仅9.77%），2026H1继续增长32.51%。但管理层也提示"订单价格下降，毛利率下滑"，2026H1境外毛利率同比下降9.17个百分点至22.88%。

三、关键措施执行情况：研发投入逆势加码，新市场取得阶段性突破

研发投入持续高增

研发费用占营收比重从2024年全年的5.71%提升至2026H1的9.98%，在营收大幅下滑的背景下，研发投入的绝对额仍保持增长。2025年研发投入增长主要投向核电核能（1,196万元）、低温工程（494万元）、电网工程及新工艺技术路线。

2026H1，公司继续披露新市场进展：- 国家大科学装置用复合材料技术改进方案获得客户认可- 危化品运输装置用复合材料完成首台套试制并交付客户验证，已成功转化为销售订单- 聚变装置用复合材料完成多批次不同状态性能测试- 电网工程及低温工程用复合材料新签合同金额已超上年同期

2025年经营计划执行情况评估

2025年年报提出的2026年四大经营方向中，研发创新与成果转化、技术路线优化、数字化生产升级在2026H1有所体现——公司开展MES系统建设，推进流程优化与数字化改造。但"制度建设与经营管理提升"中的"提质降本增效"效果尚不显著，毛利率虽有回升但仍处于低位。

四、核心能力建设：研发体系持续强化，专利数量稳步增长

研发体系升级

2025年，公司与"精细爆破全国重点实验室"共建协同创新中心，并作为课题负责人参与国家科技创新2030重大项目（新材料重大专项），针对核电装备用特种材料进行对口研发。2026H1，公司进一步披露已构建"层状金属复合材料国家地方联合工程研究中心"等三级研发创新平台体系。

专利产出

研发人员结构

2025年末研发人员17人，占员工总量的6.41%，与期初持平。博士从2人增至3人。

市场认可与资质

2025年，公司获授央企哈电集团"2024年度战略供应商"、外企森松重工"2024年度质量信得过供应商"，与舞钢公司建立"全面战略合作伙伴"关系。2025年作为主要完成人获陕西省科学技术进步二等奖。

五、财务表现与经营质量：利润持续承压，现金流出现恶化

盈利能力趋势

毛利率在2025年经历断崖式下滑后，2026H1出现小幅回升（从15.33%提升至17.97%），但距离2024年23.94%的水平仍有较大差距。管理层解释毛利率回升的原因包括成本降幅（-29.92%）大于收入降幅（-27.66%），其中钛金属复合材料毛利率同比提升2.98个百分点，其他金属复合材料毛利率同比提升2.94个百分点。

但扣非净利率已降至0.38%，2026H1扣非净利润仅70.82万元，处于盈亏平衡边缘。利润承压的核心原因包括：1. 传统市场需求下降导致收入下滑，新产品新市场收入不足以弥补缺口2. 增值税进项税加计抵减同比减少538.15万元（其他收益同比下降59.81%）3. 研发投入同比增加12.13%

现金流状况

经营现金流由2025年全年净流入2,038.51万元，转为2026H1净流出2,129.15万元，主要原因是"本期支付到期银行承兑汇票9,962万元，较上年同期的3,470万元增加6,492万元"。2025年年报曾显示应付票据同比增加187.08%（从3,470万元增至9,962.88万元），表明公司大量使用票据结算，2026H1进入集中兑付期。

营运效率

应收账款周转率持续下降，应收账款余额从2024年末的8,780.43万元增至2025年末的14,932.87万元（+70.07%），2026H1进一步增至18,441.71万元（较期初+23.50%）。管理层解释为"为增加环保、传统化工等订单，响应客户付款条件，收款周期变长"。

六、风险认知的演进：传统市场风险加剧，新市场不确定性并存

风险因素对比

2025年年报与2026H1半年报披露的风险因素在类型上一致，均包含原材料价格波动、技术创新、关联交易、安全生产、供应商集中度、募投项目折旧、市场发展空间等7项，本期重大风险未发生重大变化。

但管理层对市场风险的认知在深度上有了明显变化：

2025年年报对化工行业的判断是"资本开支的减少反映出企业扩产意愿的下降"，对核电的判断是"行业发展势头良好"。

2026H1半年报则引用了更多外部数据佐证行业困境——和君集团报告显示化工行业资本性支出"连续七个季度负增长，为近十年来持续时间最长的一轮收缩周期"；PTA社会库存自2020年后显著累库；化学纤维行业固定资产增速在化工各细分行业中垫底。公司明确表示"化工领域用层状金属复合材料受化工行业周期影响，报告期内相关产品销售承压明显"。

与此同时，管理层对核电、FPSO等新兴领域的信心有所增强。2026H1详细披露了核电领域的进展：公司产品已从常规岛凝汽器管板扩展到核岛安注箱，再到乏燃料后处理功能连接结构材料，实现了对核电链路中关键环节的覆盖。FPSO领域则受益于"深海经济"政策推动，公司相关产品需求向好。

综合观察

天力复合正处于传统业务与新业务交替的关键节点。从数据来看，化工、冶金等传统领域的需求收缩仍在持续，且尚未见到明确的拐点信号。2026H1营业收入同比下降27.66%，降幅与2025H1（-28.65%）基本持平，说明公司尚未找到有效的"止血"方案。

积极的一面在于：毛利率出现企稳回升迹象（从2025H1的15.33%提升至2026H1的17.97%），部分新领域取得阶段性突破（电网工程及低温工程新签合同已超上年同期，境外收入增长32.51%），研发投入持续加码（占营收比达9.98%），为后续产品升级和新市场拓展储备技术能力。

需要关注的风险点包括：经营现金流由正转负，应收账款持续攀升至18,441.71万元（占营收比达98.9%），扣非净利率接近盈亏平衡线。公司2025年年报披露的业绩快报曾出现利润总额修正（差异达-27.81%），2026H1半年报未经审计，后续的财务数据质量值得持续跟踪。

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