万物云（02602.HK）2025年度管理层讨论与分析

证券之星消息，近期万物云（02602.HK）发布2025年年度财务报告，报告中的管理层讨论与分析如下：

业务回顾：

从‘保交楼’到‘空置率’,在战国竞争中重写物业的价值
      2025年,物业管理行业进入再定价与再分化的关键阶段。行业的矛盾不再是单一的‘规模增长’,而是同时面对两条主线:一是深耕存量经营,应对住宅与商写空置率抬升及公共成本分摊调整带来的利润影响;二是重构市场能力,通过资产运营、AI与机器人应用及能源管理构建专业护城河。在这一背景下,行业正加速从‘经验与人力驱动’向‘治理与技术驱动’转型。尽管短期冲击显着,但中长期的结构性机会已在分化中显现。
      一、从‘保交楼’到‘空置率’的深度警示
      行业见证了从‘交付压力’向‘持有压力’的重心转移。这不仅是财务报表的变化,更是对物业公司、产权方及政府三方协同治理能力的深度考验。
      增量空间萎缩的客观现实。受地产开发端长周期下行影响,2025年住宅竣工同比下降20.2%,销售面积同比下降9.2%,物企‘背靠大树好乘凉’的时代彻底终结。开发商行业,尤其是关联方缩量,意味着从开发商处获取的‘无成本增量’规模进一步压减,行业已全面进入存量竞争的‘深水区’。
      空置资产对盈利结构的影响。2025年住宅待售面积同比增加2.8%海量的空置房。
      空置房给物企带来的并非高昂的‘额外管理成本’,而是盈利结构的破坏。即便房屋空置,物企仍需维持项目整体的保安、保洁、设施运行等固定成本投入。由于空置房往往面临物业费收缴难、追缴周期长的问题,这种‘收入缺失但成本刚性’的错配,导致项目毛利率被直接影响,成为拖累物企现金流与利润的关键因子。
      三方共担的治理难题。对物业公司而言,空置率直接导致业主端支付意愿降低与降价诉求飙升,经营压力凸显。克而瑞物管研究中心数据显示,2025年全国物业服务企业(500强)平均收缴率降至71%,连续四年下滑;2025年二十城物业费均价更是跌至人民币2.72元╱平方米╱月。对产权方而言,资产持有成本与贬值隐患剧增。对政府而言,空置带来的社区治理压力和税源流失也不容忽视。
      二、存量与非住市场步入‘战国阶段’,集中趋势加速
      存量房及非住市场白热化竞争:为谋求生存,物企纷纷调转船头扎堆进入存量房及看似空间巨大的非住市场,以期突破传统增长模式。当前,这部分市场的竞争已进入白热化的‘战国阶段’。存量市场竞争中,单一项目往往吸引10-15家公司参与‘肉搏’,激烈的价格战导致项目毛利率持续承压。非住方面,由于项目普遍存在1-3年的招投标周期,且行业多数参与者仍局限于‘四保’等低门槛基础服务的价格博弈,尚未真正具备综合设施管理(IFM)的专业渗透能力,导致行业整体陷入同质化竞争陷阱,项目留存率普遍承压。2025年上半年,上市物企非住宅管理面积均值甚至同比下降2.41%。
      市场格局的加速分化,头部集中趋势确定性强。在极致的内卷中,行业向头部集中的趋势愈发明显。头部物企正通过严苛的成本管控和‘区域深耕’战略提高管理密度,将区域优势转化为服务壁垒。利用高毛利、盈利较好的项目补贴微利或前期投入项目,从而在行业寒冬中具备更强的抗风险能力和市场竞争力。在医疗、公建等垂直细分领域,具备专业IFM服务能力的企业正在淘汰仅能提供基础服务的弱势玩家,市场格局正加速从无序扩张向‘质价相符’的理性竞争分化。我们预计,中国物业服务从业企业从‘十万量级’向‘一万量级’聚合。
      三、多经业务重塑:从传统的‘米面粮油’向‘资产服务’实质性跨越
      构建多经业务新能力。面对物业费均价下跌及收缴率下滑的现实,物业公司的多经业务正在经历深刻的底层逻辑重构。过去,多经业务高度依赖社区流量,以‘米面粮油’等低门槛的传统零售服务为主;如今,行业的破局之道在于构建资产
      运营能力,把握‘空置房’机遇,全面走向深度的‘资产服务’。
      延伸服务链条,驱动资产增值。物业企业正依托对社区物理空间的黏性,将服务链条延伸至资产的全生命周期管理。这其中包括但不限于:针对老旧存量项目的装修与修缮服务,提升资产本身的居住与使用价值;针对庞大待售与空置面积的空置房管理,为产权方提供资产保育;以及在当前地产资金链吃紧的大背景下,承接开发商与供应商的工抵资产去化业务,确保自身回款健康度。通过扮演资产运营商的角色,物业公司正在从单纯的‘社区服务者’向‘资产价值捍卫者’转型。
      四、科技赋能:AI应用与机器人的规模化实践
      物业作为典型的劳动密集型行业,在成本管控压力下,AI与机器人的应用空间巨大,目前已在多个维度显现成效。
      服务范式转变:当前正值AI大模型的‘规模化应用期’,物业企业紧跟科技前沿,积极拥抱人工智能,将其应用于实际服务场景,以优化管理及提升运营效率。行业科技化建设正从‘单点工具应用’向‘多元场景覆盖’逐步升级。AI助手、数字员工、智能工单系统等应用的持续深化,已显着提升了物业服务企业的运营效率,上市物企的中后台管理费用率普遍呈现显着下降趋势。此外,物业企业积极布局机器人产业,通过智能机器人实现精准化作业和无人值守。行业已实现从‘人’到‘人+机器’的转变,并正在向‘机器替代人’迈进,为客户带来更好的服务品质、更高的运行效率及更优的性价比。在人工成本刚性上涨与服务单价下行的双重挤压下,能够将流程转化为算法、将人力转化为智能体的企业,将获得行业代差级的生存优势。
      战略回顾
      2025年至2027年是本集团完成能力建设的三年,本集团将围绕‘资产服务、智慧、低碳’三大关键词,推进‘蝶城+、企服+、生态+’三大战略,成为全球领先的智慧低碳资产服务商。
      蝶城+:构建街道级服务网络,对冲存量深水区的‘挑战’
      面对2025年更为严峻的存量博弈和宏观影响,竞争加剧、收缴率波动和空置房比例上升给公司市拓和经营带来困难。本集团始终坚持‘蝶城’作为劳动密集型行业实现区域规模效应的核心战略。通过提效改造释放的红利,有效对冲外部经营压力,确保底盘业务的财务韧性与非关联方核心利润的稳健增长。
      多维挑战下的深度复盘:从资产运营韧性到治理权力的敏锐感知。报告期内,行业环境的剧烈变动为本集团带来了三重深刻警示:首先是资产结构波动的压力测试,面对开发商持有空置房规模超出预期的现状,本集团正积极优化资产服务模型,通过精细化治理缓解因收缴率阶段性波动对利润率及现金流造成的挑战。其次是治理权力的底层重构,部分地方的业主代表亲自下场参与市场,不甘于只做甲方,成为尚未被纳入监管的一股市场竞争新势力,标志着社区竞争已从单一的物企博弈转向C端治理力量的权力重塑。最后是竞争格局的‘不对称挑战’,虽然本集团在住宅存量市场维持了70%的高胜率,但输掉的30%标的多数流向了灵活性更高、颗粒度更细的小型物企。这种‘好虎难敌群狼’的现状警示我们,在巩固头部专业优势的同时,必须进一步下沉服务颗粒度,构建更具灵活性与渗透力的区域深耕体系。
      值此竞争激烈之际,本集团坚信‘蝶城’是劳动密集型行业实现区域规模效应最优解法。本集团将坚持区域深耕,实现底盘的稳步扩张、效率持续提升并在蝶城范围内积极开展装修、房屋经纪和楼宇修缮业务,助力资产保值增值。
      底盘扩张:持续夯实高浓度的街道级服务网络。在存量外拓中,本集团凭藉‘弹性定价’策略与‘质价相符’的综合方案,精准响应了业委会等新兴治理力量对服务专业化与性价比的双重需求,成为本集团在存量博弈中胜出的核心竞争力。报告期内,于存量市场获取247个住宅项目,新签约年化饱和收入人民币1,422.4百万元,同比增长21.1%。其中,通过‘弹性定价’模式获取了51个住宅项目,占存量市场拓展中的20.6%。
      截至2025年底,累计完成690个蝶城的底盘构建,其中标准蝶城216个、主攻蝶城204个、目标蝶城270个,占总在管项目数量的50.5%。
      提效改造:对冲行业性收缴率波动的‘蓄水池’。面对严峻的外部环境压力,蝶城的提效改造展现出极强的‘减震’属性。本集团率先通过‘人+机器’、人员复用、混合用工等技术管理手段,累计完成300个蝶城的提效改造。这种结构性的效能提升,成功对冲了相当一部分因空置房上升及收缴率波动带来的成本压力。
      生态叠加:资产维护的刚需业务。在高浓度的蝶城底盘之上,业务触角从传统的房屋交易进一步延伸至资产全生命周期的保值增值刚需。其中,房屋修缮业务表现优异,实现收入人民币556.3百万元,同比增长67.1%,验证了存量资产维护逻辑的爆发力。此外,研选家自营装修业务新签约人民币529.9百万元,同比增长26.6%;而在租赁与买卖等周期性业务上,聚焦优势城市,深耕区域效率,持续提升市占率,例如本集团在武汉自管小区中的二手房交易市场中市占率同比提升2.49个百分点至35.70%。
      企服+:聚焦核心资产运营质量
      本集团致力于深化万物梁行在商办物业、丹田在学校及医院物业赛道的专业领导力。在传统的商企市场竞争中,本集团的胜率为50%,输掉的标的均分散落于不同的知名同行之手。本集团通过‘灵石’生态,实现了从‘空间管理’向‘数字资产运营’的进化。在巩固基本盘的同时,依托能源管理等新增长曲线,提升资产全生命周期的商业溢价与经营韧性。
      客户结构与质量优化:从规模导向转向利润导向。首先,存量稳、底盘厚。2025年是万物梁行的续约大年,我们以90.85%的续约率完成了饱和收入人民币4,838.0百万元的合同续签,这证明了核心客户对本集团专业能力的高度认可。其次,增量精、结构优。一个典型的观察是:每10次竞标中,我们能精准拿下5个;而剩下的5个标的,则分别落入5家不同的知名同行手中。这种‘1对N’的竞争态势清晰地表明:市场上并没有第二个能与我们全方位抗衡的单体对手,竞争格局呈现高度‘散裂化’。我们不再盲目追求每一个标的,而是精准锁定高增长、高确定性赛道,在新一代信息技术领域实现了近92%的份额突围。此外,通过布局医疗、学校等公共基建赛道,我们先后拿下中山大学附属第七医院等标杆项目。非关联方业务占比的持续提升,使我们能够有效对冲行业波动,确保了经营现金流的长期确定性。
      构建能源管理护城河:以灵石生态为底座,实现资产运营的‘降维打击’。打造能源智管、精准调试、节能技改、光储微电网等核心能力,通过AI算法与IoT集成实现从能效实时监控到L3级自主智控的跨越,在深圳滨海云中心等项目中已实现超20%的能耗节降。2025年,该能力孵化初显成效,不仅新签了52个项目贡献人民币67.8百万元的并表收入,更通过参编全国首部能源审计标准及发布行业首个碳核算方法论,掌握了绿色建筑的话语权。这种基于长期深度服务的增值模式,实现了从‘单一物业服务’向‘全生命周期资产运营’的代际进化,提升了市场竞争力并优化业务内生盈利能力。
      科技能力:深化GC平台应用,驱动组织效能的智能化迭代
      2025年,本集团科技战略核心聚焦于GC平台的深度应用。科技能力已超越传统的系统支持,进化为赋能全员的智能化底座。通过GC平台,本集团实现了从‘简单流程自动化’向‘复杂逻辑识别与自主执行’的转变,将沉淀数十年的行业知识转化为即开即用的‘数字资产’,从而在组织层面实现结构性的降本增效。
      智能体规模化应用,实现管理费用的结构性优化。基于GC平台,通过自研检索增强生成引擎,实现了对本集团知识库及内外部系统的深度调用,大幅提升了辅助决策与知识检索效率。年内上线超1,400个AI智能体并正式转正9名AI员工。依托这一‘数字劳动力’底座,报告期内,实现管理费用同比下降人民币197.7百万元,同比下降10.1%,真正验证了技术红利对组织效率的实质贡献。
      回款攻坚战:正面应对应收账款难题
      应收账款风险化解与价值回笼。面对开发商企业回款周期拉长的挑战,本集团主动施策,通过现金回款、债权债务互抵、资产抵债等多元化手段多维推动应收回款,并依托房产经纪实力、资产运营能力及蝶城区域高浓度优势,积极协同开发商提升资产价值与流动性,以资产运营赋能间接加速资金回笼。本报告期内,本集团年度持续关连交易收入人民币2,238.9百万元,同比降低人民币1,196.7百万元,占集团总收入比例降至6.0%;本集团通过多维度措施,实现关联方回款人民币2,851.2百万元、关联方贸易应收款项余额同比减少人民币381.7百万元,且截至报告期后财务报告批准签发日前已进一步收回人民币478.0百万元。

业务展望：

2025-2027年,是本集团能力建设的三年。
      蝶城+:深耕空间经营,以技术红利重塑价值增长极
      针对住宅竣工与销售面积波动带来的挑战,本集团将战略重心坚定锚定于运营提质提效及存量市场。
      本集团将常态化运行混合用工模式,将提效红利转化为长期利润韧性。全面盘点亏损项目,构建提质提效专项方案及退出标准,将亏损漏洞转化为利润释放点。同时,我们将深化蝶城布局,进一步提升区域服务浓度。
      本集团将‘弹性定价’视为打破竞争僵局、对冲小微物企内卷的战略利器,通过质价相符的灵活性赢得业主信任。针对空置房管理与资产去化等棘手难题,依托蝶城的高浓度服务网络,推出定制化资产保值与去化方案。
      尤为关键的是,我们将继续推动房屋修缮与装修业务实现跨越式的高速增长。依托街道级的高浓度触达,我们深度链接业主对资产保值的刚性需求。通过‘研选家’等专业品牌的标准化输出,利用蝶城内极低的用户获取成本与极高的交付信任度,持续拉高修缮与装修业务的渗透率,使其成为集团抗周期的核心增长点,真正实现从单一物业管理向综合空间运营的商业模式升级。
      灵石:构建技术底盘,提升竞争力,打造万物云科技生态
      围绕‘灵石’边缘服务器,构建‘灵石’科技生态圈。聚焦于‘灵石’的规模化覆盖,以智能化手段实现‘技术性替岗’,打造机器人应用生态与能效主动运营的护城河。以‘灵石’边缘服务器为项目大脑,与多厂家共建机器人生态,聚焦服务流程重塑。本集团将能源管理与ESG目标深度对标,利用灵石生态等技术手段,为客户提供存量资产的节后改造与能效优化。这种从‘看守资产’向‘资产增值’的角色转变,将确立本集团在资产服务行业中代差级的领先优势。
      AI能力:围绕GC平台,释放AI生产力,重塑组织逻辑
      本集团将持续深化GC平台的规模化应用,将进一步推动AI智能体与‘数字员工’进入业务深水区。通过自研RAG引擎对行业知识库的深度调取,2026年我们将实现智能化调度的全业务覆盖,进行管理的进一步提效,以应对存量时代的人工成本压力。
      更重要的是,科技能力已不仅是后台支撑,而是作为‘数字化资产’直接赋能一线。基于内部高频场景打磨成熟的AIAgent,已具备高度的通用性与实操性。本集团正计划将这一‘数字劳动力’底座向行业开放输出,把万物云积累的算法红利转化为标准化的SaaS产品与咨询服务,在确立自身成本领先优势的同时,开启科技赋能外部市场的新增长空间。
      财务稳健:守卫经营韧性
      在财务管理层面,本集团将继续执行审慎的现金流管控策略。主动出清低效、无利润贡献的规模,将经营重心聚焦于收缴率与回款质量。本集团将通过持续坚守财务透明度与经营诚实度,为股东创造真实、可感知的价值回报。

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