2021-08-25西南证券股份有限公司蔡欣对江山欧派进行研究并发布了研究报告《第二增长曲线成型,家装市场大有可为》,本报告对江山欧派给出买入评级,其2021-08-25收盘价为78.22元。
江山欧派(603208)
投资要点
主要逻辑:半年报后 我们对公司的家装业务模式及前景进一步梳理。公司凭借突出的制造壁垒,通过推出高性价产品与长尾装企展开合作,叠加品牌力背书和稳定供货,相比小厂产品具有较大竞争力。江山模式在品牌商与家装公司的合作模式中独树一帜,目前加速招商跑马圈地,具备较高成长性,家装渠道大有可为。
类标品模式简化后端生产,充分发挥制造优势。公司家装产品采取类工程模式,供应简单非标品,从产品设计上固定花色和款式,尺寸非标,从产品出发简化后端生产和前端下单流程,充分发挥生产规模效应降低成本,在终端形成价格优势,以高性价比+品牌力对小厂形成降维打击;且伴随公司不断改进生产工艺,制造效率攀升,家装渠道毛利率有望持续领先小厂。
专卖店与家装公司同层级享有市场,突破家装公司加盟数量上限。公司专卖店数量较少,收入占比低,开发家装渠道后公司取消专卖店独家代理权,专卖店与家装公司共同享有市场,这一矛盾的解决使公司的家装渠道拓展空间扩大。同时缩短服务链条,只供应标准化产品,由家装公司自行完成上门量尺及后续安装服务,渠道可快速复制。目前公司以自有招商团队+招商代理快速跑马圈地,截至 8 月招商数量超过 7000 家,小装企加盟积极性高,渠道快速铺开。
家装业务增量空间大,长期利润率提升可期。公司家装渠道的收入增量一方面来自加盟商的持续增加,另一方面,以木门爆品为入口打开渠道后可导入标准柜、入户门、防火门、墙板等其他品类,满足家装公司一站式采购需求,逐渐形成平台化优势,增加品类联动及客户粘性。现金流方面,公司对小 B 议价力强,加盟商下单后先款后货,现金流良好;利润率方面,公司不承担落地服务,除招商和广告宣传外费用极低,规模效应发挥后长期盈利能力较强。
盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年 EPS 分别为 5.5元、7.51元、10.23元,维持“买入”评级。
风险提示:地产市场变化的风险;市场竞争加剧的风险;投产进度不及预期的风险;现金流回收不及预期的风险