成本上涨压力凸显，出货节奏有波动

（以下内容从中国银河《成本上涨压力凸显，出货节奏有波动》研报附件原文摘录）
儒竞科技(301525)
核心观点
公司发布2025年报&2026一季报：2025年，公司营业收入12.9亿元，同比-0.9%；毛利率24.8%，同比+0.5pct；期间费用率16.8%，同比+3.7pct，主要系研发费用率提升，以及嘉定工厂投产带来费用增加等；归母净利润1.25亿元，同比-25.4%；归母净利率9.8%，同比-3.2pct；经营性现金流量净额为1.3亿元，同比+37.1%，回款加速。其中2025Q4营业收入2.9亿元，同比+1.1%；归母净利润-0.09亿元，同比-144.2%；归母净利率-3%，同比-9.8pct。
分红：2025年分红率为30.1%，并以资本公积金转增股本（每10股转增4股）。2026Q1，公司营业收入2.4亿元，同比-31%，主要系出货量减少所致；毛利率22%，同比-3.8pct；期间费用率20.7%，同比+8.9pct；归母净利润0.1亿元，同比-80.2%；归母净利率4.3%，同比-10.7pct。26Q1利润大幅下滑的主要原因包括研发费用率同比大幅提升5.7pct，嘉定工厂转固相关费用增加，人民币升值导致汇兑损失，政府补助减少等。
暖通：商空受地产低迷影响，热泵大幅增长，数据中心规模化销售落地。
2025年，公司暖通业务实现收入7.8亿元，同比-4.2%，占总营收的61%；毛利率为25%，同比+2.8%。公司暖通业务包括商用空调、热泵、家用空调、数据中心等细分板块。1）2025年占大头的商用空调在国内地产周期低迷下，收入同比下滑，是主要拖累项，我们预计2026年仍将受到一定影响；2）公司热泵业务收入大幅上升。一方面，公司加大研发力度，并加速国内市场渗透与欧洲、东南亚、南美等海外新兴市场布局；另一方面，受益于热泵行业在经历两年去库存后，2025年出口实现恢复性高增长。产业在线数据，25年我国空气源热泵出口额同比+29.8%。我们预计2026年公司热泵业务仍将快速增长，26Q1行业端出口延续高增，海关总署数据，热泵相关产品及零部件出口额同比+23.2%，已和23Q1历史同期出口高峰水平相当；3）公司数据中心业务增长势头良好，2025年已实现规模化销售落地，2026-2027年在低基数下有望明显增长，未来公司将继续加大投入，或将打造为公司新的增长点。
汽车：26年嘉定工厂产能释放，有望带动汽车业务规模增长和盈利改善。
2025年，公司新能源汽车热管理系统零部件业务实现收入4.6亿元，同比+2.3%，占总营收的36%，市占率进一步提升；其中销量133.1万台，同比+11.2%，销售均价约348元/台，同比-8%，行业价格竞争激烈；毛利率为26.1%，同比下滑2.9pct。2025年公司“新能源汽车电子和智能制造产业基地”提前9个月投产，使原本Q2-3的旺季受到阶段性影响。2026年公司将全力推进嘉定工厂的产能释放与运营效能提升，项目达产后将贡献180万套汽车热管理系统产能，我们预计有望带动汽车业务的规模增长和盈利改善。
投资建议：考虑之后成长上涨的压力，我们下调2026-2028年盈利预测，预计公司营业收入分别为14.8/20.1/26.1亿元，分别同比+15.2%/+35.3%/+30.2%，归母净利润分别为1.5/2.2/3.1亿元，分别同比+19.5%/+46.6%/+40.7%，EPS为1.59/2.33/3.28元每股，当前股价对应PE为46.8/31.9/22.7倍，维持“推荐”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险；新业务增长不及预期的风险；客户集中的风险。