【银河计算机】公司点评报告_金山办公_双订阅稳步增长，AI持续发力

（以下内容从中国银河《【银河计算机】公司点评报告_金山办公_双订阅稳步增长，AI持续发力》研报附件原文摘录）
金山办公(688111)
核心观点：
事件：金山办公发布2023年三季报，公司前三季度实现营业收入32.70亿元，同比增长16.99%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长9.86%；实现扣非归母净利润8.60亿元，同比增长29.85%。
营收端稳步增长，持续加大研发投入：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入32.70亿元，同比增长16.99%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长9.86%；实现扣非归母净利润8.60亿元，同比增长29.85%。毛利率端，公司2023年前三季度毛利率为85.65%，较去年同期提升0.57pct；费用端，2023年前三季度研发费用投入为10.76亿元，同比提升10.68%，研发费用占营业收入比例约为32.90%，持续高比例投入研发；销售费用为7.14亿元，同比增长28.30%；管理费用为3.39亿元，同比增长9.72%。
双订阅业务高增长，PC端活跃用户数持续提升：Q3单季度，公司实现营业收入10.98亿元，同比增长9.40%；实现归母净利润2.94亿元，同比增长0.18%；实现扣非归母净利润2.84亿元，同比增长13.36%。分业务来看，1）C端：Q3单季度，国内个人办公服务订阅业务收入6.50亿元，同比增长25.64%。截至2023年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.89亿，同比增长1.90%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.59亿，同比增长8.82%；WPS Office移动版月度活跃设备数3.27亿，同比下降2.68%。个人订阅业务收入的增长主要得益于公司优化全线产品使用体验，升级会员权益体系，个人用户付费转化与客单价不断提升，带动国内个人办公服务订阅业务稳定增长。2）B端：Q3单季度，国内机构订阅及服务业务收入2.48亿元，同比增长36.13%，主要系公司不断升级数字办公解决方案及服务，打造政企客户数字办公标杆案例并不断复制，推动该业务快速增长；国内机构授权业务收入1.31亿元，同比减少41.72%。主要系去年同基数较高及本期党政领域信创订单不及预期所致。
AI和协作是重要战略，WPS AI开放邀请体验，定价策略有望年底公布：
9月20日，2023金山办公技术开放日在武汉成功举办，公司宣布基于大语言模型的智能办公助手WPS AI已接入金山办公全线产品，邀请用户体验全组件AI功能。同时，首次对外展示了金山办公自研模型的最新进展，该模型基于开源底座，通过训练调优，助力WPS AI成为国内率先落地的AI办公应用。AI和协作是金山办公现阶段的重要战略，金山办公将应用大模型重构办公软件，为每一位用户提供AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）和Insight（知识洞察）三方面全新的产品体验。公司管理层表示，预计会在今年年底公开具体的WPS AI定价策略。我们认为，公司作为办公领域具备文档能力的龙头厂商，在AIGC加持下公司付费率与ARPU值有望双升。
投资建议：我们预计，公司2023-2025年营收为47.03/59.92/77.96亿元，归母净利润为13.69/17.73/23.73亿元，对应EPS为2.96/3.84/5.14元，对应市盈率分别为102.24X/78.90X/58.95X，维持“推荐”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险；产品技术研发不及预期的风险；公司化进展不及预期的风险；信创进展不及预期的风险。