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国外国内共振,“一带一路”典范

来源:东吴证券 作者:黄细里 2023-04-27 15:25:00
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(以下内容从东吴证券《国外国内共振,“一带一路”典范》研报附件原文摘录)
宇通客车(600066)
投资要点
行业维度:大中客行业位于大周期的起点。2009-2017-2022年客车行业经历了一轮完整的周期轮回:公交车电动化普及与透支消化叠加三年疫情的冲击。空间来看:疫情后出行需求恢复+公交车替换周期+海外市场复苏,2023-2025年大中客行业总销量预计实现9.6万/11.1万/13.1万,同比+15%/+16%/+18%。格局来看:穿越长周期的验证,大中客行业形成了1超(宇通客车)+2强(金龙汽车+中通客车)。国内座位客车格局集中,宇通市占率40%+,金龙市占率20%+;国内公交车格局较分散,宇通市占率20%+,金龙市占率15%+。出口市场总体延续国内格局。盈利/估值方面:2022年行业盈利仍在磨底,宇通率先走出拐点。中期展望,量-价-成本-利有望盈利四重共振,净利润中枢有望持续回升。
宇通客车:持续高强度研发投入,大中客行业领导者。公司三十年深耕大中客车市场,产品全覆盖5-13米各类客车,2022年公司销售大型/中型/轻型客车11755/11978/6465辆,大中客占市场历年份额维持在30%以上,乘2009年后公交电动化东风新能源客车峰值销量突破2.5万辆,目前销量中枢维持在1.2万辆以上,市场份额超过20%。公司单车收入屡创新高,2022年公司单车收入为72万元显著高于行业平均,2023年Q1实现81万元再创历史新高,客车产品呈现高端化趋势。2022年公司主动筛选高风险订单“以量保利”效果显著,归母净利润实现7.59亿元,同比+23.7%,归母净利润率为3.5%,同比+0.8pct,成为行业下行期唯一实现历年正盈利的客车企业,跨过行业下行周期业绩呈现全面复苏态势,2023年Q1净利润同比扭亏为盈,盈利端业绩兑现持续超预期。
“技术输出”推动宇通出口的质变成长,未来3-5年有望产值再造一个中国市场。政策支持+疫情后经济复苏,一带一路国家客车需求提升;欧洲发达国家客车电动化加速,具备较大存量客车替换需求,客车出口市场总量于2022年达到2.2万辆,初步恢复到疫情前水平。公司出口从“产品输出”走向“技术输出”模式,从一带一路市场拓至欧洲高端市场,出口空间变大,盈利中枢提升,2022年出口销量为5683辆,连续两年正增长彰显复苏趋势,海外地区毛利率为30.0%,高于国内市场10pct成为公司盈利主要来源。
盈利预测与投资评级:宇通客车是汽车行业【中特估&一带一路】的典范,将率先代表中国汽车制造业成为真正意义的世界龙头。我们预计公司2023~2025年营业收入为251/294/345亿元,同比+15%/+17%/+18%,归母净利润为13.9/20.1/27.5亿元,同比+84%/+44%/+37%,对应EPS为0.6/0.9/1.2元,对应PE为22/15/11倍。首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示:全球经济复苏不及预期,国内外客车需求低于预期。





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