西部材料2021年报点评：航空航天高端需求带动公司快速发展

事件：公司 4月 14日公告，2021营收 23.95亿元（+18.00%），归母净利润 1.33亿元（+67.55%），扣非归母净利润 1.05亿元（+141.21%），毛利率 23.05% （+1.87pcts），净利率 7.33%（+1.22pcts）。

投资要点：

“打造全球领先的稀有金属材料加工基地”：公司是我国稀有金属新材料行业的领先者，依托控股股东西北有色金属研究院的科研实力，形成了钛及钛合金加工材、层状金属复合材料、稀贵金属材料、金属纤维及制品、稀有金属装备、钨钼材料及制品、钛材高端日用消费品及精密加工制品等八大业务领域，产品主要应用于军工、核电、环保、海洋工程、石化、电力等行业和众多国家大型项目。公司在“十四五”及中长期发展规划中，明确了以钛产业为主体，复合材料、稀贵材料及过滤材料产业为重要组成部分，其他产业协同发展的多元化集群的发展定位。

航空航天需求助力公司高质量发展取得新突破：2021公司收入同比增长 18.00%，归母净利润增长 67.55%，公司毛利率（23.05%，+1.87pcts）、净利率（7.33%，+1.22pcts）快速增长，其中毛利率创历史新高，主要受益于军队现代化建设提速和国防装备升级换代，航空航天领域盈利较强的钛产品等快速增长，高端应用领域收入占比大幅提升，公司全年航空航天领域销售收入达到 7.3亿元（+35%，收入占比 30%，+4pcts）。公司钛制品主要子公司西部钛业（持股 88.30%）2021实现营收13.15亿元（+29.61%），净利润 1.03亿元（+118.56%）大幅增长。

三费率基本持平，数字化平台建设有望提升效率：2021年公司三费率（10.15%，+0.07pcts）基本持平。具体来看，销售费用 0.32亿元（+32.62%）增长，主要是本年度保险费用增加所致（保险费及运杂费 604万元，+1077%）；管理费用 1.61亿元（+25.82%）增长，主要是职工薪酬费用有所提高（1.25亿元，+34%）。公司强化全面预算管理，推行生产过程精细化管理，提高管理效能。目前公司已完成数字化平台一期建设，数据整合分析能力显著提高；正在实施的数字化平台二期 MES 系统建设，以西部钛业、西诺、菲尔特为试点，实施 MES 系统，提升生产制造管理水平；

完善 BI 系统，提升数据分析应用能力等。

合同负债提升，存货增长：公司合同负债为 1.59亿元（较期初+41.91%），一定程度反映了下游需求的快速增长，同时公司存货为 15.27亿元（较期初+8.99%），其中原材料 4.01亿元（较期初+14.82%）、在产品 7.40亿元（较期初+6.23%），库存商品 3.59亿元（较期初+19.09%）。表明公司生产规模持续稳定的扩大，给未来公司业绩的释放提供支撑。

持续加大研发投入，为公司带来新的增长点：2021年公司研发投入 1.20亿元（+29.67%）。继续加大新产品、新产业的培育开发，部分产品实现批产。主要包括：楷体 ①优化了航空航天用钛合金薄板制备技术，大幅提高生产效率；②实现了装甲用高性能低成本钛合金板材的工业化制备；③锆钢双层复合技术开发实现产品出口；④攻克了高温烟气除尘领域耐蚀合金网滤袋生产制备和连续焊接技术；⑤首次完成大规格中厚铌钨合金板材批量化生产；⑥难熔金属多层复合靶材成功交付实用化样品，完成热沉材料钼合金基础开发，测试性能良好；⑦制备出长度超过 20米的油气开采用高强韧钛合金管；⑧开发出微颗粒表面嵌入超细纳米银量子点的原位合成技术；

⑨在氢燃料电池双极板用纯钛带材的试制进行了初步探索；⑩加强钛合金型材与壳体、隔膜阀/减压阀等阀类精密零部件产品的技术开发，形成较为完善的生产制备工艺。

补产能短板，稳步推进募投项目建设：为满足我国航空航天、舰船、海洋工程、兵器等行业对高性能低成本钛合金板材的迫切需求，报告期内，公司非公开发行股票（发行价格 12.50元/股），推动募投项目《高性能低成本钛合金生产线技改项目》建设，预计可增加 3000吨的钛材军品产能，项目预算 4.85亿元，已于 2021年 3月开工，但受到 2021年下半年疫情等因素的影响，新建厂房部分基建和设备安装调试有所延缓，预计将于 2022年第二季度投产。

推进子公司挂牌进层和增资工作：为进一步完善公司治理结构，促进控股子公司实现快速发展，拓展融资渠道，公司于 2021年上半年完成控股子公司天力公司（持股 51.3%，2021收入 5.05亿元，净利润 0.43亿元）、西诺公司（持股 60.0%，2021收入 2.47亿元，净利润 0.31亿元）和菲尔特公司（持股 51.2%，2021收入 1.09亿元，净利润 0.18亿元）新三板挂牌工作，天力公司、菲尔特公司于 2021年 6月进入创新层，完善了法人治理结构，股东回报实现较大增长；此外，公司完成天力公司（900万股，募集资金 4005万元）、菲尔特公司（345万股，募集资金 1991万元）增资扩股。并积极推进西诺公司增资扩股工作，预计 2022年 5月底完成。

投资建议：随着航空航天钛材需求增长，公司军品业务有望得到快速提升，产品结构不断优化升级，同时公司加紧推动产能建设，打开军用钛产能上限，公司盈利规模将快速扩大，叠加规模效应和公司管理效能的提升，公司盈利质量也将得到明显改善。我们预计公司 2022-2024年的营业收入分别为 31.20亿元、39.09亿元和45.40亿元，归母净利润分别为 2.22亿元、3.31亿元和 4.55亿元，EPS 分别为0.45元、0.68元和 0.91元，我们维持“买入”评级，目标价 18.50元，对应 2022-2024年预测 EPS 的 41倍、27倍及 20倍 PE。

风险提示：募投建设不及预期，原材料价格上涨，行业景气度下降。