九洲药业：CDMO业务发力，推进业绩超预期增长

事件：九洲药业发布2021 年年报及2022 年一季报。公司全年实现营业收入40.63亿元，同比增长53.48%，；实现归母净利润6.34 亿元，同比增长66.56%；实现扣非归母净利润5.73 亿元，同比增长77.86%；全年经营性现金流净额6.78 亿元，同比增长69.21%。在2022Q1 公司实现营业收入13.74 亿元，同比增长60.46%；实现归母净利润2.08 亿元，同比增长120.13%；实现扣非归母净利润1.96 亿元，同比增长102.28%。

点评： CDMO 业务发力，驱动业绩高增长。2021 年，CDMO 业务实现收入23.11 亿元，同比增长78.67%，业务收入占比相比去年同期增加8.02pp。公司深度拓展客户和产品管线，研发及产品交付能力提升，订单及项目快速增长，目前拥有商业化项目20 个（+25%），III 期项目49个（+22.5%），I 期/II 期项目582 个（32.88%），形成可持续的临床前/临床 I、II、III 期的漏斗型项目结构，导流效应明显。公司通过“内部新建，外部并购”的方式加快产能建设，2021 年瑞博台州新基地开工建设，同时收购泰华杭州工厂100%股权，极大提升高质量CDMO 服务能力。

原料药业务实现突破，制剂业务加速成长。2021 年，原料药业务实现收入13.10 亿元，同比增加16.30%，新研发的降血糖类产品助推客户制剂产品在欧洲获批上市，实现突破。2021 年，公司有17 个仿制药制剂项目，制剂产品 T2DM-02 缓释片获得 NMPA 上市申请受理通知书。

公司收购珠联医药、康川济医药（51%股权），子公司四维医药百亿片制剂项目预计2022 年投产，协同打造原料药及制剂一体化服务能力。

研发助力增长，股权激励提升员工凝聚力，客户群体进一步扩大，综合实力增强。公司持续加大研发投入，2021 年投入1.88 亿元，同比增长65.01%，研发人员788 人，同比增长35.86%，目前已建成手性催化技术、连续化技术应用研究平台、氟化学技术、酶催化技术、多肽技术研究平台等多个技术平台。继2017、2020 年后，2021 年股权激励计划持续增强员工凝聚力。综合实力的增强吸引大量客户，2021 年全球覆盖客户数达到 800 余家，客户结构持续优化。

盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024 年公司营业收入为56.55/75.87/99.69 亿元，同比增长39.2%/34.2%/31.4%；归母净利润分别为9.12/12.58/17.38 亿元，同比增长43.8%/38.0%/38.1%，对应2022-2024 年PE 分别为43/31/23 倍。

风险因素：行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降风险、国内国际政策、核心技术人员流失等风险。