美的集团：营收略超预期，龙头价值凸显

事件：公司发布2021年年报及2022年一季报。

公司2021年实现营业总收入3433.61.33亿元，同比+20.18%，实现归母净利润285.74亿元，同比+4.96%，其中，21Q4公司实现营业总收入804.18亿元，同比+18.34%，实现归母净利润51.18亿元，同比-1.66%；公司拟每10股派息17元（含税），合计分红116.78亿元，分红率为40.87%；公司2022Q1实现营业总收入909.39亿元，同比+9.54%，实现归母净利润71.78亿元，同比+10.97%。

2021年营收略超预期，22Q1延续回暖趋势。

2021年公司经营稳健，营收增长略超预期。分产品看，暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统分别实现营收1418.79/1318.66/272.81亿元，分别同比+17.05%/+15.78%/+26.37%，其中，空调/冰箱/洗衣机三大白电业务增长稳健，增速高于行业整体水平，带动市占率水平继续提升，据公司公告数据显示，空调/冰箱/洗衣机线下市占率分别+2.2/+2.0/+1.0pct至36.0%/14.5%/27.4%，线上市占率分别-1.3/+1.0/+0.1pct至34.6%/18.2%/33.7%，龙头地位得到进一步巩固；机器人及自动化业务经营拐点已现，库卡私有化后的经营调整和业务拓展成效逐步释放，产品推新明显加快，一系列新的机器人产品（KRDELTArobot）、操作系统（iiQKA.OS）、工业互联网平台（iiQoT）、工业仿真软件（KUKA.Sim4.0）等陆续投放，机器人产品生态日益完备，用户订单增长和下游场景拓展打开局面，21年库卡实现营收增长+27.7%，为私有化后之最，特别是，库卡中国取得较大突破，营收同比+48.4%，客户结构持续完善，除在汽车领域实现本土汽车客户同比+100%外，在电动车、工程机械、新能源和消费电子等行业的收入占比亦明显提升，且新客户销售占比超10%，后续经营弹性值得期待。

22Q1公司经营延续回暖趋势，暖通空调预计双位数增速领跑，冰洗次之，小家电或仍一般；库卡22Q1营收同比+18.3%，订单量同比+42.0%，经营态势良好，我们长期看好其经营改善和发展前景。

22Q1净利率提升，盈利能力环比改善。

2021年公司实现综合毛利率22.48%，同比-2.63pct，主要受原材料价格上涨、运费会计准则调整和汇率升值等外部因素扰动所致。21年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.34%/2.99%/3.50%/-1.28%，同比-1.29/-0.25/-0.04/-0.36pct，销售费用受疫情影响有所削减，其他费用保持稳健。综合影响下，21年实现净利率8.50%，同比-1.18pct；22Q1公司实现综合毛利率22.18%，同比-0.82pct，上述外部因素虽仍在施加影响，但若剔除会计准则调整影响，22Q1公司毛销差为13.82%，同比-0.20pct，降幅较21Q4（-0.88pct）进一步缩窄，主业盈利能力环比改善。22Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.36%/2.62%/3.22%/-1.27%，同比-0.63/-0.28/+0.18/-0.11pct。综合影响下22Q1实现净利率8.00%，同比+0.04pct。

滚动激励持续推进，新增ROE考核注重经营质量公司发布2022年限制性激励计划（拟授予1263万股，占总股本0.18%）、第9期股票期权计划（拟授予10907.4万股，占总股本1.56%）、第8期全球合伙人计划（计提2.12亿元专项基金）及第5期事业合伙人计划（计提1.59亿元专项基金），滚动激励持续推进，充分绑定上下核心团队利益，保障公司中长期可持续化发展。此外，公司新增ROE考核指标，如在限制性股票解除限售期的业绩考核中，要求22-23年平均ROE不低于20%，24-25年不低于18%，彰显出公司在追求盈利增长的同时，亦注重经营质量提升。

投资建议2021年面对上游原材料大幅上涨及人民币升值造成的经营压力，公司一方面通过加大研发投入和深化渠道变革，驱动价值链重塑，持续挖潜存量，保障C端业务稳健增长；另一方面通过产业延伸和全球突破，推动能力圈外移，不断探索增量，B端业务逐步放量，海外市场有序拓展。两相作用下，21年全年公司经营稳健，营收略超预期，22Q1变革红利仍在释放，公司经营延续回暖趋势。向后展望，短期因素造成的经营压力有望逐步缓解，公司C端业务盈利修复仍具备较强确定性，B端业务受益于公司长久经营积淀的技术、品牌、渠道、客户、资金等竞争优势，放量值得期待。综上，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为320.4、352.6、384.3亿元，当前股价对应PE分别为12.5、11.3、10.4xPE，维持“增持”评级。

风险提示市场竞争加剧风险；原材料涨价风险；疫情反复影响线下销售和货物运输风险等。