事件：南方航空发布2022年半年报，2022年上半年公司实现营收408.17亿元，同比-20.86%；实现归母净利润-114.88亿元，同比增亏68.00亿元。其中2022Q2实现营收193.46亿元，同比-36.20%，归母净利润为-69.92亿元，同比增亏63.10亿元。
上半年受疫情冲击显著，经营表现优于行业。2022H1公司整体/国内/国际ASK同比增速为-34.32%/-34.55%/-27.16%，RPK同比增速分别为-42.63%/-43.25%/-7.13%，客座率分别为64.36%/64.88%/59.47%，同比-9.32pts/-9.95pts/+12.83pts。其中Q2国内ASK同比-54.02%、RPK同比-62.93%、客座率为62.97%，同比-15.13pts。全行业二季度RPK同比-68.92%，疫情冲击下南航表现优于行业水平，主要原因为国内各地疫情反复，二三线城市航线复苏态势领先，南航在下沉城市航线占比大，复苏进程领先。国际线方面，由于海外疫情持续恶化，行业整体供需持续下滑。
客运单价回升明显，货运增长显著。公司2022上半年实现客运收入267.32亿元，同比下降32.65%，下跌幅度明显窄于国航、东航。票价端，公司2022H1单位客公里收益为0.54元，同比+14.89%，其中国内、国际客公里收益分别为0.48、2.26元，同比上升6.67%、52.70%。票价显著提升，主要受到燃油附加费征收与国际线供给紧张影响。2022H1国际货运价格持续向好，公司货运吨公里收益3.02元，同比+36.65%。上半年实现货运收入111.43亿元，同比+25.68%，占总收入27.30%，同比+10.11pts。
油价上行汇率贬值，成本费用承压。上半年公司单位ASK成本为0.659元，同比+45.18%；自年初起油价持续攀升，造成公司航油成本承压，公司航空燃油成本同比+16.69%，单位ASK燃油成本为0.192元，同比+77.67%；运量低迷下，单位ASK非油成本0.467元，同比+35.04%。费用端，2022H1销售、管理费用分别为4.72%、4.03%，同比+0.04pts、+0.59pts，基本维持与去年相同水平。2022H1公司汇兑净损失为20.52亿元，同比增亏28.52亿元，使得财务费用率达到11.82%，同比+7.84pts。
投资建议：需求端，疫情冲击不改行业复苏趋势，同时国际航班有序增加，五个一限制逐步淡化。供给端，航司运力引进缓慢，中期内供给低速增长具有高确定性。此外，民航票价市场化改革打开涨价弹性空间。供需确定性拐点叠加票价上行，航空有望迎来一轮成长周期。公司机队规模行业领先，国内线占比高，具备高业绩弹性。我们预计公司2022-2024年净利润分别为-199.2亿元、39.1亿元、146.1亿元，对应PE为-5x\27x\7x，维持“买入-A”评级。
风险提示：航空需求复苏低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值。
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