中航西飞点评报告：一季度扣非净利润大增43%；预计未来3年业绩高增长

投资要点2022年第一季度扣非归母净利润同比增长43%1）2021第一季度：公司实现营收75亿，同比增长12%，归母净利润1.6亿，同比增长14%，扣非净利润为1.5亿，同比增长43%。

2）扣非净利润增速大幅超出净利润增速，是由于去年同期存在出售西飞科技100%股权而产生的投资收益，导致去年同期非经常性损益较2022年一季度多出约2600万。

3）盈利能力：2022Q1毛利率为8.1%，同比增加1.1pct；净利率为2.1%，同比基本持平。毛利率提升但净利率持平，主要原因为财务费用同比显著增长以及投资净收益减少。预计大额预付款到账后财务费用将显著减少。

4）期间费用率：2022Q1销售费用率1.2%，同比下降0.5pct；管理费用率2.2%，同比下降0.4pct；研发费用率0.9%，同比上升0.5pct；财务费用率0.7%，同比增加1.2pct。

公司此前上调关联交易存款限额至750亿元，或将到账大额预付款1）此前公司将关联交易存款限额由140亿上调至750亿：中航沈飞、航发动力等航空主机均于2021年上调关联交易存款限额，并在此后的财报中出现大额合同负债，据此预估，公司也有望收获大额合同负债、重要产品放量在即。

2）从存款限额绝对值和增幅来看，我们判断公司未来订单规模有望超预期：本次上调幅度达610亿元，我们测算，假设预收款占合同订单的50%，未来公司在此前基础上有可能增加的合同的上限可能近1200亿元。

公司为军用大中型飞机唯一平台，未来产销规模高增长确定性强运输机：运20放量尚处开始阶段，可改型生产系列化特种飞机；轰炸机：轰6为当前唯一轰炸机，下一代战轰预计量价齐高；特种飞机：信息化战争/体系化作战趋势下特种飞机需求旺盛；民机：未来20年民机机体零部件市场规模约2.4万亿，年均1200亿，复合增速7%。公司在ARJ21/C919两款主力机型中制造量占比在50%以上。

中航西飞：预计未来3年业绩复合增速超40%预计2022-2024年公司归母净利润9.8/14.3/19.2亿，同比增长50%/ 46% / 34%，EPS 为0.35/0.52/0.69元，PE 为57/39/29倍，PS 为1.5/1.2/1.0倍。公司PS 估值在整机厂中偏低。考虑公司高度确定性、未来几年利润率弹性，持续推荐。

风险提示：公司产品交付进度不及预期；相关改革举措推进不及预期。