东富龙：短期发货扰动，不改产品升级趋势_股票频道

我们认为，公司2022Q2利润端同比下滑主要受到短期发货、供应链等因素扰动，从公司在手订单结构（重传统优势装备产能扩张及CGT装备产线延伸）等角度看，我们认为公司仍处在制造升级的发展轨道。

投资要点业绩表现：Q2净利润同比下降，推测和发货及供应链扰动有关公司公告2022上半年归母净利润同比增长15-25%（归母净利润中枢约4.08亿元），扣非归母净利润同比增长18.2%-29.3%；对应2022Q2归母净利润同比降低7-22%，2022Q2扣非归母净利润同比降低4-20%。我们认为，短期内公司可能受到供应链、运输等因素扰动，交付和确认周期延长导致短期收入和利润增速放缓。结合公司近期公告定增问询函回复报告及修订稿来看，公司目前在手订单充裕、新业务培育节奏稳定、产能持续扩张，2022年整体上公司收入端和利润端有望保持较好增长。

订单&募投项目：短期在手订单充裕，长期新业务培育可期短期在手订单：截至2022年3月31日，公司在手订单约85.3亿元（含税），其中复杂制剂配液系统订单约4.8亿元，客户包括金赛药业、斯微生物技术等；制药装备（涉及冻干机系统、隔离器、自动机械、灯检机及包装线等）订单约33.0亿元，客户包括辽宁成大生物、国药集团、华兰生物、科兴生物等；CGT制药装备订单约1.8亿元，客户包括北京永泰等。以上三类业务共计在手订单金额约为39.6亿元，占2022Q1总金额的46.5%；在手订单数量2177台/套产品，相比2021年对应产量增长34.3%。

长期新业务培育：根据公司定增审核问询函回复报告及修订稿，定增募集资金投向的三个项目中，复杂制剂核心装备产线规划年产157套配液系统（对应2021年产量为93套&2022Q1在手订单151套），江苏生物医药装备产业化基地项目规划年产冻干系统、后道灯检和包装线等符合GMP要求的制药装备3,147台（对应2021年产量为1,261台&2022Q1在手订单1,883台），浙江东富龙生命科学产业化基地项目规划年产CGT制药设备1,350台/套、包材1,200万个、干粉培养基70,000包、液体培养基19,000升、过滤器43,000片（对应2021年产量为266台/套&2022Q1在手订单143台/套）。

我们认为，公司传统制药装备领域仍保持优势、新业务订单增长相对较快，定增募投项目侧重产能扩张、产线延伸及产品升级，建设周期均在36个月之内，长期来看，有望进一步提升核心产品市占率、持续打开成长天花板。

产品&客户结构：优势设备贡献稳定，新增长点形成2019-2022Q1公司业绩持续增长，注射剂单机及系统&净化设备与工程占主营收比例在45%以上，其中，2021年公司业绩高增长（YOY+54.7%）主要受生物工程单机及系统、医疗装备及耗材推动。2022Q1公司实现主营收约12.4亿元，同比增长72.6%，我们关注到其主要贡献来自注射剂单机及系统（占比47.2%，YOY+62.8%）、生物工程单机及系统（占比11.5%，YOY+68.7%）、医疗装备及耗材（占比9.1%，YOY+385.5%）和净化设备与工程业务（占比13.6%，YOY+70.0%）。相比2021年，生物工程单机及系统占比有所下降，我们推测可能和2022Q1部分关键零部件到货限制导致一次性生物反应器销售下降有关。

同时单看2022Q1各主营业务前五大客户类型，境内新客户占比较高。整体来看，我们预计伴随上游供应链恢复及新产品销售占比提升，季度收入及利润增速有望逐季恢复。

国际化：海外客户拓展，国际化突破有望持续公司近5年境外营收保持增长（除2020年新冠疫情影响出口受限），其中，俄罗斯、印度等地区对境外收入贡献较高。2022Q1公司境外收入约2.2亿元（YOY+45.4%），从销售情况看，亚洲占比约59%超过欧洲，我们推测可能和欧洲新冠订单消化、印度&越南冻干机等设备新增有关。其中，2022Q1印度注射剂单机及系统收入对比2021年大幅增长，越南作为2022Q1新进境外销售地区对亚洲区收入贡献约26%。我们认为，公司仍处于新冠订单消化阶段，伴随销售案例积累及品牌效应加持，出口区域有望持续拓展。我们继续关注公司国际化新订单可能带来的边际变化。

盈利预测与投资建议暂不考虑定增对股本的稀释，我们预计公司2022-2024年EPS分别为1.59、1.98和2.56元/股，2022年7月11日收盘价对应2022年21倍PE。我们认为，公司正处于新冠订单消化、国际化突破、新业务培育期。从能力建设上看，公司是生物药上游&下游设备产品线布局相对较完整、起步较早的公司，公司在医疗装备及耗材领域的并购整合、市场推广、产品研发进度可能超预期，综合考虑到后疫情下生物药装备蓬勃发展的机遇，及公司在传统制药装备和生物药设备/耗材领域的能力积累和布局，维持“增持”评级。

风险提示：订单交付周期性&波动性风险、并购整合进度不及预期、商誉减值风险、市场竞争激烈导致的降价风险等。