桐昆股份21年年报及22年一季报点评：21年业绩大幅增长，浙石化二期全面投产有望增厚业绩

事件：

公司发布 2021年年度报告、2022年第一季度报告：

（1）2021年公司实现营收约 591亿元，同比+29%；实现归母净利润约 73亿元，同比+158.4%；实现扣非后归母净利润约 73亿元，同比+163.5%。其中，2021年Q4公司实现营收约 88亿元，同比-32.5%，环比-56.4%；实现归母净利润约 12亿元，同比+12.7%，环比-42.2%。

（2）2022年 Q1公司实现营收约 130亿元，同比+17%，环比+48%；实现归母净利润约 15亿元，同比-12%，环比+28%；实现扣非后归母净利润约 14.9亿元，同比-14%，环比+32%。

点评：

主营产品价格及价差上涨，公司 21年业绩大幅增长：随着下游需求持续回暖，21年公司主营产品盈利能力大幅提升。2021年，PTA、POY、FDY、DTY 均价分别为4703元/吨、7421元/吨、8360元/吨、8972元/吨，分别同比+30%、+33%、+23%、+23%；PTA、POY、FDY、DTY 价差分别为 599元/吨、1388元/吨、2219元/吨、2761元/吨，分别同比+25元/吨、+446元/吨、+255元/吨、+372元/吨。21年Q4单季度，PTA、POY、FDY、DTY 价差分别环比+17元/吨、+320元/吨、+107元/吨、+455元/吨，但能耗双控政策影响公司开工负荷率，公司涤纶长丝产销量有所下降，致使公司 21年 Q4单季度业绩环比下滑。

成本上涨涤丝毛利承压，22年 Q1公司业绩同比下滑：2022年 Q1，PTA、POY、FDY、DTY 价差分别为 533元/吨、1212元/吨、1851元/吨、2628元/吨，分别同比+67元/吨、-137元/吨、-422元/吨、-197元/吨。由于公司上游原料及主营产品均为石油炼化衍生品，22年一季度受油价大幅上涨影响，公司涤纶长丝产品成本端承压，原材料 PX、PTA、MEG 采购价格分别同比上涨 41%、38%、0.4%，致使公司 22年 Q1业绩同比下滑。

在建项目稳步推进，公司具备高成长性：当前公司已具备 1000万吨原油加工权益量、420万吨 PTA、810万吨聚合、860万吨涤纶长丝年生产加工能力。子公司恒翔新材料年产 15万吨表面活性剂和 20万吨化纤纺织专用油剂 21年 9月进入试生产阶段；公司洋口港聚酯一体化项目（年产 500万吨 PTA、240万吨涤纶长丝）首套聚酯装置已于 2021年 12月 22日进入试生产阶段；江苏沐阳年产 240万吨长丝（短纤）项目有望于 22年逐步投产；与福化古雷合建年产 200万吨聚酯纤维项目和恒超二期均稳步推进。未来随着规划产能建成投产，公司 PTA 及涤纶长丝（短纤）市占率有望提高，有助于公司经营业绩的提升。

浙石化二期全面投产，有望贡献丰厚业绩：公司持有浙江石化项目 20%股权，2021年浙石化一期满负荷运行，为公司贡献 44.6亿元投资收益，是 21年公司利润的重要来源。2022年 1月 13日，浙石化二期公告全面投产，除了新增 2000万吨/年炼油能力、600万吨/年芳烃和 140万吨/年乙烯产能外，化工品收率、丰富度和产品附加值也进一步提高。浙石化炼化一体化项目平稳运行后将逐步释放业绩，有望为公司带来丰厚的投资收益。

盈利预测、估值与评级：公司 21年业绩略高于我们预期，但考虑到 22年油价大幅上涨，公司成本端承压，盈利能力或将下滑，因此出于审慎考虑我们维持公司 2022-2023年盈利预测，新增 2024年盈利预测，预计公司 2022-2024年的净利润分别为 80.89/91.95/103.6亿元，对应 EPS 分别为 3.35/3.81/4.3元/股。

浙石化二期已全面投产，公司多个新建项目均稳步推进，未来有望完善“从一滴油到一匹布”的全产业链布局，故维持“买入”评级。

风险提示：新增产能投放不及预期风险；原材料价格大幅上涨风险；下游需求复苏不及预期风险。