博腾股份深度报告：深化化学药一体化生产能力，布局CGT-CDMO新时代

复盘博腾股份发展史，2017年经营受挫之后，管理层及时反思与调整，最终实现成功战略转型：营销改革：通过“3+5”战略拓展海外MNC；通过收购J-star拓展海外biotech；顺应国内MAH政策，布局国内团队，拓展国内客户；研发建设：加大研发人员招募以及研发投入，构建连续流、酶催化、高活性物质合成、GMP氢化、结晶、磨粉、超临界流体色谱等CDMO行业关键技术；人才绑定：2019年开始恢复每年一次股权激励，绑定高管与核心人才；业务延伸：CDMO业务从前端中间体顺延至后端GMP级别API与制剂，打开自身业务空间。

完善CDMO最后一环制剂业务，真正实现化学药CDMO一体化业务布局：经过我们测算，全球API-CDMO市场规模在300-400亿美金之间，制剂-CDMO市场规模在100-200亿美金之间，国内仍处于起步阶段，博腾股份于2019年布局制剂业务，2021年相关业务收获2016万元，实现“从0到1”的收入破局，已经具备一定先发优势。

把握CGT新时代，加速建设CGT-CDMO业务能力：全球CGT行业正处于高速发展期，有望带动CGT-CDMO行业快速增长。由于CGT行业Biotech占比更高、生产成本更高、对产能灵活性要求更高、生产工艺IP被CDMO企业掌握等原因，因而CGT行业的外包率将显著高于其余行业。博腾股份于2018年布局CGT-CDMO业务，已经在LV悬浮无血清工艺开发和生产平台、AAV定向进化、AAV昆虫细胞系统生产上具备一定技术积累。

盈利预测和投资评级：预计2022-2024年公司营业收入为82.03、84.87、94.56亿元，归母净利润为14.74、16.10、18.50亿元，对应PE为26x、24x、21x。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：1、中美贸易摩擦；2、国内新冠疫情加剧；3、化学药CDMO行业竞争格局恶化；4、原材料成本波动；5、订单承接不及预期。

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