博腾股份：业绩显著超市场预期，盈利能力持续提升

业绩显著超市场预期，盈利能力持续提升 公司公告 2020年年报业绩预告，全年实现营业收入 20.2~20.9亿元，同比增长 30%~35%， 归母净利润 3.06~3.43亿元，同比 增长 65%~85%，扣非净利润为 2.75~3.10亿元、同比增长 70%~90%，业绩显著超市场预期。 盈利能力呈现持续提升： 按 2020年扣非净利润中位数测算， 2020年净利润率水平达到 14.2%，相对 2019年的 10.5%呈现显 著提升。 展望未来， 随着公司产能利用率和运营效率的不断提 高，以及产品结构的逐步优化，公司整体盈利能力水平不断提 升。如果考虑到公司股权激励费用及生物药和制剂 CDMO 投入期 亏损带来的两部分影响，真实的 CDMO 业务净利润率将会更高。

经营拐点进一步确立， 核心竞争力持续提升 经过 2017年和 2018年连续两年战略调整与转型，公司从 2019年开始已经迎来经营拐点， 2019年与 2020年连续 2年经营业绩 的亮眼表现，均进一步印证了公司基本面的变化。 公司自 2017年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了 结晶技术、活性酶等各项核心技术平台， BD 数量也持续增加， 基本面及业务能力快速提升和夯实， CRO 业务保持持续高速增 长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提 升、 CRO 人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续 提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。 长期看，公司布 局的生物药 CMO 和制剂 CMO 将为公司打开更广阔的空间，现有 化学药 CDMO 业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年 持续保持 30-35%复合增速。

投资建议 考虑到公司产能利用率持续提升带来毛利率持续提升、费用率 持续下降，净利润率持续提升，我们再次上调盈利预测，预计 2020年~2022年归母净利润分别为 3.24/4.30/5.69亿元（原预 测为 2.82/3.86/5.37亿元），分别同比增长 74.5%/32.8%/32.3%，当前股价对应 2020~2022年估值分别为 60X /45X /34X。公司估值水平，与同类公司相比，仍有提升空 间， 考虑到公司经营拐点进一步确认，处于快速增长阶段，我 们维持“买入”投资评级