齐心集团:卡位办公、云视频蓝海，企业办公服务平台蓄势待发

产业互联网平台可缩短流通环节、提升产业运营效率并创造新的价值，我们认为齐心集团打造的“硬件+软件+服务”一站式办公服务平台将成为公司的核心价值，也是与其他办公集采服务商的差异化所在。看好齐心集团通过产业互联网平台触达客户后，不断丰富服务模块、并从中收获业绩增长！投资要点产业互联网视角看齐心：核心在于重构产业跑价值链，齐心数字化能力领跑产业互联网在在B2B办公集采市场具有极强的应用价值。产业互联网平台的本质在于对整个产业的供应链和需求源进行整合和优化，通过缩短流通环节、重构价值链，提升整个产业的运营效率并从中获得价值。

1）B2B办公物资市场商品&供应商数量庞大，企业客户采购端降本增效需求大，具有极强的产业互联网应用价值。

2）日本最大MRO工业品龙头米思米在推出B2B电商平台后，利用供应商整合、消除多流通环节，为客户提供了低价&短交期商品服务，驱动公司整体收入利润均进入快速增长阶段，印证了产业互联网的应用价值。

3）齐心集团较早开启数字化转型，已经搭建成熟的数字化平台，为合约客户提供更加高效的定制化订货及配送服务，打通从前台产品端到后台仓储物流端的全产品服务链。

办公集采需求受政策催化，头部客户采购金额高、降本增效诉求大，平台服务价值凸显。大办公服务广义市场2020年预期达到2.26万亿（近年维持9%左右的复合增速），下游客户覆盖广泛、需求结构多元化。其中以央企、政府机关、大型金融机构、军工为代表的头部客户在政策推进+降本增效需求下逐步开始办公物资集采，我们测算19年头部客户B2B集采市场规模约达到400-500亿元，伴随开放集采企业数量增加+客户集采标包数量增加下未来3年有望达到千亿级市场。单个头部客户采购金额较大，较中小微企业更容易打通供应链，我们认为有望平台模式服务创造的价值更加突出。

MRO工业品采购痛点多、有望率先开启供应链整合。MRO采购特点在于SKU数量大、平均价值低、供应商众多，虽然采购金额一般只占企业采购总额的8%，却消耗了采购部门超过60%的工作量，在客户诉求主导的推动下，MRO物资进入集采体系。19年国内MRO采购需求达到2.11万亿，其中以B2B电商模式展开的占比仅1.36%、规模不足300亿，且代表企业为震坤行为代表的to小B批发模式（赚取购销差价但不提供客户服务）；伴随头部客户逐渐将MRO纳入集采标包，齐心的大B定制化服务模式更值得关注（美国MRO龙头固安捷凭借高端客户定制化模式取得成功）。20年齐心陆续中标中煤、中海油、中国建筑等多家头部客户MRO类标包，20年预期实现收入8-10亿，21年有望保持50%以上高增。云视频会议等SaaS服务入驻平台，实现软硬件供应链一体化。公司通过搭建B2B服务平台触达大B客户后，将把云视频会议等SaaS软件服务装入平台。好视通云视频截止2020年12月付费客户数量突破10万（19年下半年为6万，中小微客户为主），但我们认为公司将更加侧重大B客户服务、并积极探索行业解决方案，如国家税务总局、中国联通等大客户已经中标云视频会议系统项目，并承接数字广东“粤视会”平台，创造更多增量。21年我们看好公司云视频业务实现40%以上增长。

齐心轻资产增平台化模式竞争力凸显，客户储备深厚、持续看好业绩高增轻资产平台化模式更优，齐心客户服务黏性强。齐心的服务模式以平台化模式为主（占比60%以上），通过购买落地服务商的仓储物流服务，用性价比最高的方式把货物送到客户门口，扩张速度相对自营模式更快。同时齐心平台模式具备独特优势：

（1）办公文具分销起家、全国各地经销商基础很好，得以迅速招纳优质落地服务商（19年底预计已经达到接近1500家），服务网点持续加密、对客户响应速度提高；

（2）客户下单和最后50m配送（商品上桌）均由齐心业务人员负责，从而增强了客户服务的粘性。

客户&订单储备深厚，持续看好兑现业绩高增。我们看好公司办公直销业务未来3年保持50-60%的高速增长：

（1）新中标客户贡献增量：截止19年公司中标了150多家大型客户，20年保守预计至年底可达180家。

（2）存量客户内占比提升：公司客户服务反馈好于同行，在部分核心客户的供货份额持续提升，从10%-15%提升至15-20%。

（3）MRO、员工福利新品类延伸：19年公司单独成立MRO、员工福利2个子公司以更专业地经营这两块增量集采市场。

随伴随B2B规模提升，公司集采业务盈利能力亦将稳步提升。

（1）物流优势凸显，运输费用率从2013年的2.11%下降到2020H1的0.67%；

（2）B2B业务突破100亿后，公司将采取多重手段提升毛利率，如提升自有品牌销售占比、定制化的产品开发等。

盈利预测及估值价目标价19.75元，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计20-22年公司实现营收84.24/118.21/166.28亿，同增40.83%/40.33%/40.67%；归母净利3.00/4.14/5.89亿，同增30.46%/37.7%/42.36%。当前股价对应PE分别为33.11X/24.05X/16.89X。和同行业对比处于合理偏低水平，考虑公司业绩具有较大的向上弹性，参考可比公司中位数给予21年35倍PE，则21年目标市值为145亿元，对应目标价为19.75元，给予“买入”评级！风险提示员工福利、MRO业务增长不达预期，头部企业客户开启集采进度低于预期