光威复材:三季报业绩符合预期，军品合同订单履行率已超83%

事件：公司发布2020年三季报，报告期内，公司实现营收16.03亿元（同比+22.49%）；归母净利润5.24亿元（同比+18.06%），扣非后归母净利润4.65亿元（同比+17.92%）。其中，公司2020年第三季度单季实现营收5.98亿（同比+26.61%），归母净利润1.73亿元（同比+28.81%），扣非后归母净利润1.38亿元（同比+24.57%）。另外，根据公司此前三季报预报披露，报告期内，公司碳纤维（含织物）收入较上年同期增长约43%；风电碳梁业务收入较上年同期增长约3%。

军品合同订单履行率已超83%。今年4月4日，公司公告与客户A签订两个《武器装备配套产品订单合同》，两个合同总金额9.98亿元（含增值税），合同履行期限为2020年1月1日-2020年12月31日。根据公司三季报披露，截至2020年9月30日，上述两合同已履行83.13%，其中Q3单季合同履行率为27.70%（计算方式结合今年8月28日公司披露的投资者关系活动记录表）。结合公司当下订单完成进度以及2018年和2019年连续两年的订单执行率（可比12月订单执行口径内，2018年和2019年的订单执行率分别约为89%和93%），我们预计公司今年军品订单实际履行率有望达到100%左右。结合公司过去三年碳纤维及织物毛利率数据，我们假设2020年公司军品订单最终实现收入9.98亿元，毛利率按照79%进行预估，军品业务对应毛利润7.88亿元。

销售毛利率同比+3pct，四费比率稳中有降。报告期内，公司销售毛利率达到52.14%，同比+3.06pct；其中三季度单季公司产品毛利率48.97%，同比+4.88pct，环比-3.59pct，我们认为毛利率环比下降主要受民用产品销售增加所致。费用率方面，公司四费比率累计16.53%，同比-0.12pct，其中销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别占比1.00%、3.37%、11.73%和0.44%，其中销售费用、管理费用和财务费用同比分别减少0.53pct、0.83pct和0.02pct；而研发费用比率同比增加1.26pct。另外，报告期内公司实现经营活动现金流量净额1.59亿元，同比-70.44%），主要系应收款无追索权保理较上年同期减少，购买商品现金支出较上年同期增加所致。

新增项目稳步推进，公司长逻辑发展脉络清晰。公司募投项目新建2000吨/年碳纤维（12K碳纤维T700、T800）产能有望于今年年底建成，2021年投产贡献业绩。我们认为随着公司新增产能的有序投放，公司碳纤维业务布局有望进一步拓宽，公司盈利能力有望得到持续提升。另外，公司目前T700S已在航空航天领域取得突破，而T800H级项目也已经完成了批次性能评价和相关标准等工作，开始进入小批量供货阶段。此外，公司高强高模一条龙项目已经通过某院材料评审，国产T1000G-12K级也已成功进行了工艺性及爆破验证试验。我们认为随着公司高强高模等项目的有序推进以及公司业务在航空航天等新领域的逐步拓展，中长期看，公司良好的发展趋势有望为公司业绩带来持续性高增长。

投资建议：公司是国内碳纤维行业龙头企业，其产品在国防军工及民用领域均具有广泛的应用前景。公司T300、T800碳纤维的持续推进以及碳纤维军用民用双轮驱动有望为公司短期、中长期以及长期的盈利能力带来了充足的想象空间；此外，随着国内碳纤维相关政策的不断出台，国内碳纤维市场进口替代进程有望加快。我们看好公司持续不断的盈利能力，预计公司20-22年实现营收20.83亿元、25.55亿元、30.97亿元，同比分别增长21.5%、22.7%、21.2%，归母净利润分别为6.35亿元、7.69亿元、9.25亿元，同比分别增长21.7%、21.1%、20.4%，对应当前股价PE为57.82X，47.75X和39.68X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：下游需求拓展不及预期，产能释放不及预期，军品销售价格下调风险，原材料供应受限风险，疫情控制不及预期等。