滨化股份：Q3业绩大幅好转，长期看好新项目投产

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收43.62亿元（同比-4.91%），归母净利润2.38亿元（同比-30.97%）。2020Q3单季度实现营收16.41亿元（同比+9.6%），归母净利润2.21亿元（同比+131.47%，环比大幅扭亏）。

环氧丙烷景气回暖，Q3业绩环比扭亏达到近两年单季度高点：2020Q3环氧丙烷下游需求回暖，产品价格出现较大幅度上涨。据公告，20120Q1-Q3公司主要产品环氧丙烷均价分别为7871元/吨、7539元/吨、11539元/吨，Q3产品价格环比增加4000元/吨，单季度销量5.6万吨，即增加2.3亿毛利，构成了公司Q3业绩主要的增长点。2020Q3公司综合毛利率为28.05%，环比Q2增加13.75pct。2020前三季度四费率为12.45%，同比下降0.64pct，成本控制能力增强。

多个新项目有序建设中，有望形成新的利润增长点：据公告，公司环氧氯丙烷装置部分单元已达满负荷运转，四氯乙烯装置运行状态不断优化，六氟磷酸锂装置已评审并拟出改造方案。同时，24亿元可转债项目碳三碳四综合利用项目（一期）已签订长周期设备、材料、催化剂等采购合同，主要施工单位已进场施工，预计2021年底投产后，60万吨PDH和80万吨异丁烷项目未来预期会带来较高的利润增长。整体碳三碳四项目完工后，拟以丙烯和异丁烷为原材料，使用共氧化法的工艺制环氧丙烷，同时联产叔丁醇，未来公司将增加环氧丙烷产能30万吨/年。

公司有望受益于山东煤炭指标收储，热力公司积极推进开车工作：公司作为热电自供的烧碱企业，煤炭指标是公司实现成本优势的核心要素。据公告，公司热电主要由子公司滨化热力与三角洲热力负责供应，2019年电力外采比例约为58.02%，公司热力公司大机组开车工作正在积极推进。据山东省政府办公厅，2020年山东省实行煤炭指标收储再分发的政策，收储小企业的煤指标给优势企业利用，公司作为滨州市重点企业，未来有望获得更多煤指标开启剩余热电运营，利润将进一步增厚。

投资建议：预计公司2020-2022年净利润为4.5、5.8和6.5亿元，对应动态PE18、14和12倍，维持买入-A评级。

风险提示：原料价格波动、项目建设不及预期等。