永辉超市：三季度收入同比下滑，展店恢复、MINI店继续优化

事件：公司2020年年三季度收入同比下滑公司发布三季报：前三季度实现营收727亿元（+14%），归母净利润20亿元（+32%），扣非净利润15亿元（+20%）；其中Q3营收222亿元（-1%），归母净利润2.9亿元（+16.6%），扣非净利润1.0亿元（-35.8%），收入增长放缓。我们认为公司在生鲜经营上优势显著，近期通过整合到家业务及对mini店的优化调整减少创新业务亏损，盈利能力有望逐渐提升。我们维持盈利预测不变，预计公司2020-2022年归母净利润为25.09/31.79/39.58亿元，对应EPS为0.26/0.33/0.42元，当前股价对应PE为30/23/19倍，维持“买入”评级。

毛利率有所下滑，费用率整体保持稳定Q3单季度一区（闵、赣）/二区（京、津、辽、吉、黑）收入分别-6.3%/-8.2%，拖累整体收入增速，而七区（豫、晋、冀）收入同比+8.3%，表现明显好于整体。

根据我们测算，Q3单季度主营毛利率为15.34%（-0.62pct）,预计主要受促销增加及社区超市、团购等新业态导致行业竞争加剧有关。费用方面，2020Q3公司销售/管理/财务费用率分别为17.5%（+0.9pct）/2.5%（-0.8pct）/0.1%（-0.3pct），整体保持稳定。1-9月经营净现金流为60.7亿元（+166%），改善明显。

展店速度逐渐恢复，mini店继续优化调整Q3公司新开超市门店27家（Q1/Q2分别新开16/15家），展店速度逐渐恢复，根据公司官网显示（截至10月30日）目前大卖场门店合计970家。mini店方面，Q3新开/关闭8家/61家（H1新开/关闭mini店16家/88家），继续优化调整，截至Q3末共拥有405家mini店。Q3到家业务收入19.7亿元（+97%），占主营收入比重9.7%，环比Q2有所下滑（Q1/Q2占比分别为7.3%/13.5%），其中永辉生活APP占到家业务比重为50.7%，环比H1基本持平（49.3%）。7月底，公司收回云创20%股权、整合到家业务，有望在增强到家服务体验同时逐渐优化内部费用控制，减少创新业态亏损。

风险提示：门店扩张不及预期；并购整合情况不及预期；同店增长放缓。