顺丰控股:新业务占比提升至28%，预计2020年营收增速有望达42%

1．事件

10月27日，公司发布2020年度3季报业绩：2020年前3季度，公司实现营收1095.94亿元，同比增长39.13%；归母净利润55.98亿元，同比增长29.84%；扣非后净利润达到51.05亿元，同比增长45.38%。

Q3单季度，营收384.65亿元，同比增长34.04%；归母净利润18.36亿元，同比增长51.55%；扣非后净利润16.60亿元，同比增长40.54%。

2．我们的分析与判断

（一）公司各板块业务持续保持良好成长性，业务结构逐步优化，新业务占比提升至28%。公司是国内领先的快递物流综合服务商。主要产品和服务（2020Q1-Q3营收占比）：时效快递（44.3%）、经济快递（27.9%）、快运（11.6%）、冷运及医药（4.4%）、国际快递（4.0%）、同城急送（2.0%）、供应链（4.4%）。各业务板块继续保持良好的成长性。2020Q1-Q3,公司时效件依托高品质消费，营收增速为18.3%；经济件受益于特惠专配产品，营收增速为69.6%；快运直营加盟双网加速融合，营收增速达为47.6%；冷运业务受益于疫情因素促进，营收增速为32.6%；受益于跨境电商发展，国际业务营收增速为134%；同城急送和供应链业务营收增速分别达到61.6%和47.2%。

我们预计，受4季度旺季因素刺激影响，公司2020年营收增速有望达到42%；由于业务量的高基数原因，2021年时效快递、经济快递的增速会有所回调；但新业务增速未来仍将保持较高增速，如受益于跨境电商发展和国家增强国际货运能力建设影响，国际业务有望继续保持高增速；受益高品质生鲜食品需求提升、同城网络完善影响，冷运业务依旧保持良好成长性。预计2021和2022年营收增速为20.5%和16.5%。

（二）受提前布局未来业务支出、疫情优惠政策逐步回归常态等因素影响，2020Q3毛利率环比回落。2020Q3毛利率为17.1%，相比Q2的21%，环比下降3.9%。2020Q1-Q3毛利率回落至18.1%。具体而言，人工成本占收入比2020Q3为41.5%，环比上升0.2%，主要原因是社保减免额度逐步减少；运力成本占收入比2020Q3为27.7%，环比上升3.3%，主要原因是高速公路恢复收费、油价逐步回升以及为支撑年底业务旺季的运力投入成本。其他经营成本占收入比2020Q3为13.6%，环比上升0.3%，主要原因是公司加强自动化中转设备投入以及按照规划节奏投入场地资源以应对高峰需求等前置性投入。

我们认为，2020年3季度的提前布局支出，一定程度压缩2020年毛利率，但未来随着投入资源运力产生效应，后续毛利率有望回升。我们假设2020、2021和2022年毛利率分别为18.15%、18.26%、18.27%。

（三）得益于精细化专业化管理，费用率持续优化，公司扣非归母净利率同比上升。公司扣非净利率4.7%，较去年同期4.5%上升0.2个百分点。主要得益于费用率的持续优化2020Q1-Q3,公司管理费用、研发费用、销售费用占收入比例分别累计下降1.2%、0.1%、0.3%，主要原因是科技化、数字化的投入，致使效率提升；财务费用占收入比例下降0.1%，主要原因是公司可转债转股后，利息支出减少。公司资产负债率降至49.8%（2019年底为54%）。

（四）2020年快递行业增速有望达到30%，未来5年快递行业业务量仍具较大发展空间。

2020年1-9月，快递业务量累计完成561.4亿票，累计同比+27.88%，累计同比增幅较2020年1-8月（25.45%）上调+2.43pct，连续两个月超出此前22%-25%的预期。考虑到年底前旺季效应或持续，行业高景气度或继续保持，我们上调全年快递件量同比增速的预期至25%-30%。长期来看，我们预计快递行业2025年或达到1300-1500亿票规模。顺丰控股作为头部快递物流公司，其物流综合服务商优质品牌已树立，未来随着鄂州机场建成投入使用，公司物流基础设施网络将更具竞争力，叠加品牌优势，公司业绩有望进一步提升。

3．投资建议

预测公司2020-2022年营业收入分别为1591.46亿元、1917.71亿元、2234.14亿元，归母净利润分别为74.70亿元、95.79亿元、114.60亿元，对应EPS分别为1.69元、2.17元、2.59元，当前股价对应PE为51x、40x、34x。我们认为，未来公司业绩将呈现持续增长趋势，且公司兼具科技与消费特征，目前PE水平相对合理。维持“推荐”评级。

4．风险提示

快递需求不及预期产生的风险，快递价格战产生的风险，交通运输政策变化产生的风险。