事件：中国平安2020年前三季度实现归母营运利润1087亿元（YoY+5%），归母净利润1030亿元（YoY-21%)，实现新业务价值428亿元（YoY-27%）。我们认为2020年三季报核心重点在于：（11）三季度新单仍承压，NBV较为疲软。受产品结构调整、代理人队伍缩量以及公司深化转型等影响，公司前三季度个险新单同比下滑14%，NBVMargin下降12.4pct.，推动NBV同比减少27%。（22）财险增长相对稳健，综合成本率有所抬升。前三季度公司实现财险保费收入2195亿元（YoY+12%），但由于疫情期间保证保险赔付居高、车险综改逐步施行，综合成本率升至99.1%（YoY+2.9pct.），仍面临一定压力。
（33）投资收益趋势向好，风控闸门仍需把控。前三季度公司分别实现总/净投资收益率5.2%、4.5%（相较中报+0.7pct./+0.4pct.），但其他综合收益亏损达到277亿元（较上半年+30%），主要受增持汇丰控股股价变化影响。
寿险业务承压延续，打响开门红边际向好。公司寿险前三季度实现保费收入4068亿元（YoY-3%），贡献营运利润754亿元（YoY+9%）。其中，第三季度保费收入为1057亿元（YoY+4%），营运利润为239亿元（YoY+16%），业绩边际改善。受疫情、产品策略调整影响，前三季度公司NBVMargin下降12pct.。后疫情时代业务复苏尚需时日，个险新单销售同比下滑14%，拖累NBV降幅达27%。（11）代理人规模负增长，队伍拐点或将至。受低价值产品佣金收入较低、公司考核力度加大、增员动能不足等多方面影响，截至三季度末代理人队伍规模降至105万人（较年初-10%）。（22）产品策略适时调整，长期保障型业务静待反弹。受线下大型展业活动受限依旧等影响，公司前三季度调整产品结构，加大低价值产品销售力度，保障型产品销售则相对乏力，导致整体NBVMargin同比下降12.4pct.，较二季度末下降1.0pct.。高价值保障型产品仍为公司长期导向，回暖速度稍缓但迹象已现，预计NBVMargin将得到改善。
（33）新单销售尚不乐观，开门红或能缓释部分压力。受保险需求反弹仍需时间、代理人队伍规模缩减影响，公司前三季度实现个险新单保费978亿元（YoY-14%），相较上半年的-15%略有收窄。由于行业竞争加剧，四季度整体基数相对较高的影响，公司调整过去两年弱化开门红的策略，今年以短储产品先行、保障产品紧跟。我们预计公司将于11月初打响开门红，相较于去年约提前一个多月。
财险综合成本率上行明显，车险综改短期压力有所加大。2020年前三季度公司财险实现保费收入2195亿元（YoY+12%），其中车险保费收入同比提升6%。受益于支持性政策推出、风控管理强化，公司第三季度信保业务赔付有所改善。但整体前三季度信保亏损显著，叠加车险综改推行前夕费用激励影响，公司前三季度财险业务综合成本率骤升至99.1%（YoY+2.9pct.）。我们认为，伴随严格监管趋势持续、车险综改平稳落地，产险行业集中度或将进一步提升，利好龙头业绩改善。
投资收益边际改善，汇丰控股波动影响较大。受益于权益市场回暖、金融资产买卖差价收入增加等，公司总/净投资收益率分别达到5.2%、4.5%（YoY-0.8pct./-0.4pct.），相较中报呈现边际改善（+0.7pct./+0.4pct.），带动实现归母净利润1030亿元（YoY-21%)，降幅较中报缩窄9.2pct.。受汇丰控股股价波动影响，公司前三季度其他综合收益亏损达277亿元（较上半年+30%）。在IFRS9会计准则下，汇丰控股后续表现将对公司净资产及投资收益率造成一定影响。
科技赋能蓄势以待，寿险改革加速推进。公司持续深化科技战略，前三季度实现科技业务总收入650亿元（YoY+8%）。公司以科技赋能数据化转型，围绕文化、模式、经营、产品、渠道五大方面全方位推进量质兼顾的转型之路。截至三季度末，优才人力较年初占比有所提升，更多改革红利有望在未来进一步释放。
投资建议：维持买入--AA投资评级。我们认为疫情影响尚未完全消除，叠加寿险转型阵痛，公司短期业绩承压在所难免，随着疫情影响减弱、寿险转型成效兑现，加之公司积极备战开门红、高价值产品比例提升，公司估值和业务有望获得显著改善。我们预计中国平安2020-2022年EPS分别为7.2元、8.7元、10.2元，对应2020年P/EV为1.08倍，维持买入-A评级，6个月目标价为95元。
风险提示：疫情反弹、权益市场波动、改革成效不及预期、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑
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