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中国平安:寿险短期压力犹存,深化改革图谋深远

来源:安信证券 作者:张经纬,蒋中煜 2020-10-29 00:00:00
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事件:中国平安2020年前三季度实现归母营运利润1087亿元(YoY+5%),归母净利润1030亿元(YoY-21%),实现新业务价值428亿元(YoY-27%)。我们认为2020年三季报核心重点在于:(11)三季度新单仍承压,NBV较为疲软。受产品结构调整、代理人队伍缩量以及公司深化转型等影响,公司前三季度个险新单同比下滑14%,NBVMargin下降12.4pct.,推动NBV同比减少27%。(22)财险增长相对稳健,综合成本率有所抬升。前三季度公司实现财险保费收入2195亿元(YoY+12%),但由于疫情期间保证保险赔付居高、车险综改逐步施行,综合成本率升至99.1%(YoY+2.9pct.),仍面临一定压力。

(33)投资收益趋势向好,风控闸门仍需把控。前三季度公司分别实现总/净投资收益率5.2%、4.5%(相较中报+0.7pct./+0.4pct.),但其他综合收益亏损达到277亿元(较上半年+30%),主要受增持汇丰控股股价变化影响。

寿险业务承压延续,打响开门红边际向好。公司寿险前三季度实现保费收入4068亿元(YoY-3%),贡献营运利润754亿元(YoY+9%)。其中,第三季度保费收入为1057亿元(YoY+4%),营运利润为239亿元(YoY+16%),业绩边际改善。受疫情、产品策略调整影响,前三季度公司NBVMargin下降12pct.。后疫情时代业务复苏尚需时日,个险新单销售同比下滑14%,拖累NBV降幅达27%。(11)代理人规模负增长,队伍拐点或将至。受低价值产品佣金收入较低、公司考核力度加大、增员动能不足等多方面影响,截至三季度末代理人队伍规模降至105万人(较年初-10%)。(22)产品策略适时调整,长期保障型业务静待反弹。受线下大型展业活动受限依旧等影响,公司前三季度调整产品结构,加大低价值产品销售力度,保障型产品销售则相对乏力,导致整体NBVMargin同比下降12.4pct.,较二季度末下降1.0pct.。高价值保障型产品仍为公司长期导向,回暖速度稍缓但迹象已现,预计NBVMargin将得到改善。

(33)新单销售尚不乐观,开门红或能缓释部分压力。受保险需求反弹仍需时间、代理人队伍规模缩减影响,公司前三季度实现个险新单保费978亿元(YoY-14%),相较上半年的-15%略有收窄。由于行业竞争加剧,四季度整体基数相对较高的影响,公司调整过去两年弱化开门红的策略,今年以短储产品先行、保障产品紧跟。我们预计公司将于11月初打响开门红,相较于去年约提前一个多月。

财险综合成本率上行明显,车险综改短期压力有所加大。2020年前三季度公司财险实现保费收入2195亿元(YoY+12%),其中车险保费收入同比提升6%。受益于支持性政策推出、风控管理强化,公司第三季度信保业务赔付有所改善。但整体前三季度信保亏损显著,叠加车险综改推行前夕费用激励影响,公司前三季度财险业务综合成本率骤升至99.1%(YoY+2.9pct.)。我们认为,伴随严格监管趋势持续、车险综改平稳落地,产险行业集中度或将进一步提升,利好龙头业绩改善。

投资收益边际改善,汇丰控股波动影响较大。受益于权益市场回暖、金融资产买卖差价收入增加等,公司总/净投资收益率分别达到5.2%、4.5%(YoY-0.8pct./-0.4pct.),相较中报呈现边际改善(+0.7pct./+0.4pct.),带动实现归母净利润1030亿元(YoY-21%),降幅较中报缩窄9.2pct.。受汇丰控股股价波动影响,公司前三季度其他综合收益亏损达277亿元(较上半年+30%)。在IFRS9会计准则下,汇丰控股后续表现将对公司净资产及投资收益率造成一定影响。

科技赋能蓄势以待,寿险改革加速推进。公司持续深化科技战略,前三季度实现科技业务总收入650亿元(YoY+8%)。公司以科技赋能数据化转型,围绕文化、模式、经营、产品、渠道五大方面全方位推进量质兼顾的转型之路。截至三季度末,优才人力较年初占比有所提升,更多改革红利有望在未来进一步释放。

投资建议:维持买入--AA投资评级。我们认为疫情影响尚未完全消除,叠加寿险转型阵痛,公司短期业绩承压在所难免,随着疫情影响减弱、寿险转型成效兑现,加之公司积极备战开门红、高价值产品比例提升,公司估值和业务有望获得显著改善。我们预计中国平安2020-2022年EPS分别为7.2元、8.7元、10.2元,对应2020年P/EV为1.08倍,维持买入-A评级,6个月目标价为95元。

风险提示:疫情反弹、权益市场波动、改革成效不及预期、监管政策不确定性、保费收入大幅下滑





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