益丰药房:业绩高速增长，外延拓展持续加速

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入94.4亿元，同比增长27.7%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长41.2%；实现扣非后归母净利润5.7亿元，同比增长38.3%，EPS为1.11元。

业绩保持快速增长，费用率控制良好。公司业绩保持快速增长，2020年前三季度毛利率为38.5%，同比下降1.1pp；销售费用率为24.28%，同比下降1.4pp；管理费用率为4.06%，同比下降0.4pp；财务费用率为0.59%；同比下降0.1pp，整体来看，公司毛利率和三项费用水平基本保持稳健。

非药品增速较快，中药类产品毛利率提升显著。2020年前三季度公司中西成药实现收入64.3亿元，同比增长24.8%，毛利率为34.2%，同比下降0.9pp；中药实现收入8.6亿元，同比增长18.2%，毛利率为47%，同比提升3.4pp；非药品实现收入18.9亿元，同比增长47.6%，毛利率为41.2%，同比下降4.33pp，整体来看，中药和中西成药恢复较高，非药品受益于疫情，增速相对较快。

直营加盟并重，门店稳健扩张。公司以自建为主，并购为辅，并逐步拓展加盟业务，门店数量呈高速增长。2020年前三季度，公司净增门店744家，其中，新开门店737家（含新开加盟店225家），收购门店68家，关闭门店61家。

2020Q3，净增门店359家，其中新开门店360家（含新开加盟店118家），收购门店23家，关闭门店24家。截至2020年9月30日，公司门店总数5,496家（含加盟店611家），公司门店数继续保持较快增长。

。股权激励为可持续发展护航。继2018年限制性股票激励计划由于激励对象资金有限导致终止实施，公司于2019年4月18日发布了《2019年限制性股票激励计划（草案）（修订版）》，健全了公司长效激励机制，有望充分调动核心管理人员提升公司经营业绩的积极性，保障公司经营目标和发展战略的实现，留住关键人才，降低管理层只关注短期业绩、不顾公司长期可持续发展的风险，实现稳步健康发展。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.40元、1.83元和2.35元，对应PE分别为73倍、56倍和43倍。参考可比公司一致性预期均值，考虑到公司作为医药零售连锁领军企业，门店稳健扩张，股权激励有望激发公司经营活力，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。

风险提示：门店扩张不达预期，并购门店整合不及预期，药品降价风险