全球石膏板龙头,盈利保持高水平。19年公司石膏板产能达到 27.52亿平米,产量 19.94亿平米,是全球最大的石膏板生产企业,国内市场占有率超过 60%。基于“价-本-利”的经营理念,公司利润复合增速高于收入复合增速 8个百分点。剔除 19年诉讼费用一次性影响,公司净利润维持高位。
发展战略指明方向,打开成长空间。公司提出“一体两翼,全球布局”的发展战略,以石膏板为核心,做好轻钢龙骨等“石膏板+”配套延伸,并全球布局,向防水和涂料拓展。根据规划,石膏板产能将从 27.52亿平米增至 50亿平米、国内市场份额从 60%增至 80%,龙骨产能将从 42万吨增至 50万吨、配套率从 10%增至 80%,防水业务位列行业前三。
深挖石膏板潜力,布局海外市场。14年中国石膏板产量 34.4亿平米,19年中国石膏板产量 33.2亿平米,我国石膏板行业进入存量时代。公司凭借在上游脱硫石膏和下游经销渠道的布局,市场份额将进一步提升。近年来,公司陆续在坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、埃及布局产能,向全球龙头迈进。
龙骨发展迅速,配套率提升。龙骨行业进入门槛低,行业集中度低。由于龙骨常与石膏板配套使用,客户资源具有较高重合度。随着公司对龙骨业务重视度的提升,龙骨业务实现快速增长。19年实现营收 15.52亿元,较 15年增长 197%。20年上半年,在石膏板收入下滑 12%的背景下,龙骨收入逆势增长 14%,配套率进一步提升。
并购进入防水领域,成长潜力大。19年公司通过收购三家防水企业进入防水行业,仅经历了 20年上半年的初步整合,在原有产能和渠道基础上,防水业务实现收入 13.87亿元、毛利率 35.09%,提前实现三年规划。未来三年,公司防水生产基地存在进一步扩张的可能,防水业务成长潜力大。
投资建议与估值预计公司 20-22年 EPS1.63/1.91/2.28元,对应 PE 23/19/16X。采用市盈率相对估值法,参考可比公司 21年 24X 估值水平,按照 21年 EPS1.91元计算,给予未来 6-12个月目标价 46.43元。首次覆盖给予“买入”评级。
风险房地产行业下行;原材料价格变动;业务拓展进度低于预期;环保、安全等不确定因素;汇率波动;疫情反复;减持和质押风险。