中联重科:聚焦工程机械，业务经营实现质的飞跃

事件：公司发布三季报，1-9月份，实现营收452.44亿元，同比增长42.48%，归母净利润56.86亿元，同比增长63.41%；单Q3，实现营收164.17亿元，同比增长72.94%，归母净利润16.68亿元，同比增长84.61%。

核心观点：业绩超预期，符合此前预告预期。Q3工程机械行业持续高景气，呈现淡季不淡的特点，尤以起重机和混凝土机械为代表的后周期品种，销量增速和开工率表现均超越挖机。公司主打产品（混凝土机械+起重机）市占率持续提升，后发新兴板块（挖机、高机、农机）快速突破，新老业务多点开花。我们认为公司最近两年战略调整，聚焦工程机械板块，上下一心，经营已经实现质的飞跃，价值属性凸显，维持“买入”评级。

公司业绩超市场预期，主打产品和新兴业务同时发力2020年前9个月，国内基建、风电等下游领域需求保持旺盛，受“两新一重”相关项目支撑，工程机械行业保持高景气度，公司主打后周期产品起重机和混凝土机械带动公司业绩稳定增长，挖机、农机和高机等新型板块也为公司业绩增长注入新动力。分产品来看：起重机板块：公司起重机板块2020上半年收入占比53%，是第一大收入来源。工程起重机方面，2020年Q3汽车起重机行业销量13086台，同比增长69%，公司市占率提升阶段，我们判断公司工程起重机整体增速超越行业；建筑起重机方面，份额保持全球第一，根据公司官方信息，9月14日，公司2020年塔机出货突破100亿，保持快速增长势头。

混凝土机械：收入占比30%左右，公司第二大收入来源。公司长臂架泵车、车载泵车市占率保持首位；搅拌车轻量化产品优势凸显，市占率进入前三强。上半年受到疫情影响，该板块增速低于公司整体，且部分订单延迟确认至Q3，三季度随着下游基建、房地产投资由负转正，混凝土机械需求较好，我们判断公司该板块增速有望回升至较高水平。

农业机械：农机行业持续回暖，疫情背景下，国家对农业的重视度持续提升，农机行业潜藏的机遇开始显现，市场活跃度增强。公司明确由传统农机向智慧农业领域转型，搭载人工智能技术的收割机、大马力拖拉机等产品持续收获市场认可。

挖机与高空作业平台：挖机方面，公司1-9月份销量5107台，市占率快速提升至2.16%，销量排名升至第12名，其智慧产业成挖机园区将于2021年上半年投产，设计产能3.3万台/年，高智能化水平为挖机板块增长提供动力；高机板块，全年收入目标20亿元，市场份额稳居行业第一梯队。公司盈利能力持续提升，未来智能制造助力公司进一步降本增效公司2020年1-9月份整体毛利率28.51%，同比-1.31pct。我们认为公司整体毛利率下滑主要由于：①价格方面，公司上半年疫情期间对部分产品做出价格折让，整体均价略有下滑；②产品结构方面，中小型塔机、低配版工程起重机销售占比有所上升。

费用率方面，1-9月份，公司期间费用率13.63%，同比-3.88pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比-1.78pct、-0.77pct、-2.88pct、+1.48pct，公司线上线下一体化端对端营销战略有效降低销售费用，此外财务费用的减少主要得益于公司主动降低有息负债占比。2020年1-9月，公司净利率10.26%，同比+0.89pct，盈利能力持续提升。未来公司智能制造持续推进，挖机、液压元件、塔机等智能产线建设均有序进行，助力公司进一步降本增效，增强产品竞争力。

定增助力公司迈向新起点，高管认购强化投资者信心公司拟募集不超过66亿，投资于“挖机+搅拌车+关键零部件+关键液压元器件”这四个智能制造项目，同时补充流动资金。①从业务布局角度：最受市场关注的无疑是加码布局挖机，我们认为布局挖机业务是公司做大做强必经之路；②从引入战投角度：公司核心经营层参与此次认购，利益一致，增强投资者信心；③从分红角度：公司上市以来，累计现金分红率34.58%，位居行业前列，未来三年股东回报规划，提出2020~2022个年度，公司利润分配按每10股不低于约3.2元进行现金分红，经营稳健，分红率高。总体来看，公司未来增长动力足，价值属性凸显。

投资建议预计公司2020-2022年归母净利润分别为64.96、80.00、100.31亿元，同比增速为48.6%、23.2%、25.4%。对应PE分别为9、7和6倍。经营稳健，价值属性凸显，给予“买入”评级。

风险提示基建补短板不及预期、市场竞争加剧，产品毛利率下滑、新产品产能投放不及预期。