韵达股份:Q3业绩符合预期，毛利率环比回升

事件：韵达股份公告2200020年三季报：前三季度实现营业收入230.87亿元，同比-4.8%，归母净利润10.2亿元，同比-47.8%，扣非归母净利润8.5亿元，同比-52.1%。三季度营业收入87.7亿元，同比+0.8%，归母净利润3.4亿元，同比-48.5%，扣非归母净利润2.9亿元，同比-50.7%。

QQ33件量增速领先同行，份额加速提升，收入增速转正：2020Q3公司业务量增速为54.4%，领先行业增速16.5pts，公司件量增速处于通达系同行中领先地位。2020前三季度公司市占率达到17.2%，较2019年底提升1.4pts，市占率加速提升。由于行业竞争持续，Q3公司快递业务单件收入2.15元，同比下降33.7%，环比下降3.8%。公司总体以份额策略优先，Q3营收同比+0.8%，实现今年单季度营收同比转正。

QQ33资本开支持续，毛利率同比下降、环比回升：Q3公司资本开支为18.2亿元，同比+93.6%/环比+51.5%，投入持续提升，我们认为主要投入方向仍为转运中心、自动化设备以及车辆等。Q3公司合毛利率为9.6%，同比-3.5pts/环比+0.5pts，同比下降主要由于市场竞争持续，单价降幅超出公司成本改善幅度；环比提升或反映公司快速调整经营，加强精细化管理与成本管控。

综合费用增长，单票净利持续承压，关注公司经营改善：Q3公司费用率为5.0%，同比+1.2pts/环比+0.7pts，其中研发费用同比增加0.5亿元（公司加强研发投入，增加研发人员薪酬增以及技术外包服务），财务费用同比增加0.3亿元（公司新增借款、发行债券的利息支出增加）。

Q3单票扣非净利为0.07元（环比降0.01元/同比降0.16元），单票盈利持续承压，我们认为公司份额持续提升，后续关注盈利质量改善。

投资建议：在电商快递头部企业持续竞争背景下，我们认为给通达系当期业绩带来较大的压力，但同时也在加速行业整合出清；考虑到公司战略定位清晰，精细化管理能力突出，市场份额持续提升，我们长期看好公司发展。我们调整公司2020-2022年归母净利润分别为16.5、18.2、20.7亿元，对应现股价PE为34、31、27倍，维持“增持-A”评级。

风险提示：电商件市场激烈的价格战，资本开支过快侵蚀现金流及利润，人工及油价等刚性成本上升等。