华新水泥：单季利润增速转正，内生外延弹性大

公司发布20年三季报，前三季度实现营业收入204.12亿元，同比减少9.17%；归母净利润40.24亿元，同比减少16.92%；基本EPS1.93元。

点评三季度单季收入回落，单季盈利增速同比转正：三季度受区域洪涝灾害影响，公司单季营收78.47亿元，同比减少2.95%，环比减少9.97%。受益于煤炭价格下跌带来的成本下降，公司Q3单季毛利率达到42.48%，同比提高2.14个百分点，环比提高1.1个百分点。公司Q3单季归母净利润17.72亿元，同比增长5.42%，利润增长发生在疫情、洪水等外部不利因素及19年三季度武汉军运会赶工期导致的高基数背景下。

外延扩张战略下，水泥主业弹性大：市场不愿意给水泥股高估值的原因之一在于业绩弹性取决于价格，产量弹性弱。20年下半年，随着公司黄石项目，坦桑尼亚、乌兹别克斯坦、尼泊尔项目的点火投产，21年产能有望增长8.5%，水泥主业具有增量弹性。在骨料方面，公司湖北长阳、四川渠县及重庆盐津扩产等项目建成投产，新增950万吨/年的骨料产能。

受益重振计划发布，湖北区域有望量价齐升：湖北省八月发布疫后重振三年行动方案，交通补短板项目435个、总投资3777亿元（折每年1259亿元），水利补短板项目127个、总投资1731亿元（折每年577亿元）。19年湖北完成交通固定资产投资1120亿元，水利固定资产投资168亿元，未来三年湖北在交通和水利领域的投资将大幅增长。公司是湖北第一大水泥企业，产能占比37%，湖北市场是公司主要的收入来源，收入占比34%。20年湖北水泥均价474元，同比下跌1.6%。未来随着区域需求恢复，湖北水泥价格有望回升。

股份回购完成，彰显信心：2020年8月13日，公司将股权激励回购方案调整至5.5-6.1亿元，公司在半年报披露后的一周时间内完成了全部股份回购，显示公司对未来业绩增长信心及对当前股价的认可。

盈利调整与投资建议我们将20-22年水泥均价变动幅度调整为-2%/4%/1%，同步下调20-22年归母净利润至61.38/74.08/78.4亿元（较上次预测下调10%/4%/4%），预计未来三年EPS2.93/3.53/3.74元，维持“买入”评级。

风险提示经济下行；价格下跌；项目进度缓慢；环保风险；疫情反复；汇率波动。