中航光电：Q3超预期增长69%，净利率快速提升

点评：

三季报净利润同比增长 32%，超过此前预期。

2020前三季度实现营收（76.66亿元，+11.23%），保持稳健增长。单季度看，一二三季度营收分别增长-17%、23%和 24%，营收增速逐季改善，参考半年报以及调研活动信息表，我们认为公司报告期内民品发展或受到新能源汽车、通讯等行业影响有所下滑，防务领域需求较好，订单饱满则是公司业绩逐季改善的驱动因素。

高毛利率产品占比提升叠加期间费用率改善，带动盈利能力提升明显。前三季度净利率 15.37%，同比提升 2.28pct，系毛利率提升叠加期间费用率改善所致。前三季度毛利率 35.48%（+1.84pct），应主要是毛利率水平更高的军品占比提升驱动；前三季度期间费用率16.17%（-1.39pct），其中销售费用率改善 1.19pct，或受疫情影响，人工、差旅和销售服务费较去年同期下降；由于较上年同期新增二期股权激励摊销，管理费用率上升 1.27个百分点；由于较上年同期汇兑损失增加，财务费用率提升 0.3pct；去年为确保公司优势地位，加大技术开发研发费用，导致去年研发投入绝对值和营收占比都达到历史最高点（2019年全年研发投入 9.2亿元，占比 10.04%，2019前三季度研发投入 6.5亿元，占比 9.5%），2020前三季度研发费用率同比下降 1.8个百分点，但仍保持在 7.7%的高研发水平，且公司预计2020全年研发投入绝对值仍将在 2019年的基础上有所提升。

资产负债表来看，生产任务饱满，全年业绩有保障。应收账款较期初增长 48%，预示全年业绩景气有保障；预付账款较期初增长 52%，主要系预付材料款增加，也侧面反映订单充足，生产备货多；存货同比增长 7.4%，参考半年报虽然存货增长不高，但原材料增长39.86%，以上反映公司生产任务饱满；期末在建工程较期初增加45%，系公司光电技术产业基地项目（二期工程）投资增加，将解决公司进一步业务扩张及新产品产业化的产能问题。

以军为基，受益军工行业高景气带来需求增加，预计未来较好发展。

公司防务领域产品涉及航空航天、船舶、通信指挥以及兵装等几乎华文楷体 所有军品市场。预计随着我国武器装备更新换代需求加速释放，信息化程度提高带动连接器系统需求不断增长，公司作为我国高端连接器的领军企业，同时作为军工行业上游元器件公司，将率先受益于行业的高景气。而此次公司三季报业绩的超预期，也验证了我们对于行业高景气的判断。

深入布局通讯领域连接器市场，关注 5G 建设进展。公司通讯领域是华为、中兴等国内企业及三星、爱立信等国际厂商的重要供应商，通讯领域通过产品结构调整、平台产品开发和成本优化等措施的实施，产品市场竞争力显著提升，5G 相关产品参与多个型号编码的研制供货。5G 建设蓄势待发，将带动公司通信业务开启新一轮增长。

国内新能源汽车连接器龙头，获多个国内及国际重点客户项目突破。

公司能够为汽车行业提供全面的新能源汽车高压互连及充电系统解决方案，客户包括比亚迪、北汽、东风、宇通等我国主要新能源汽车厂商，并与国轩高科等签订核心供应商战略合作协议。2020上半年我国新能源车销量同比下降 44%，或将影响公司新能源汽车业务增长。但公司上半年完成多个重点新车型项目定点，加快与国际一流车企认证审核和合作进程，将为新能源汽车领域新增长奠定基础。

加快能力建设步伐，股权激励助力长期发展。2018年 11月，公司可转债发行申请获得通过，主要用于新技术产业基地、光电技术产业基地二期项目等。此次公司拟发行可转债募集资金 13亿元，将解决进一步业务扩张及新产品产业化的产能问题，预计将分别为公司新增收入 13.75、10.03亿元，满足新一轮增长需求。此外公司限制性股票激励计划（第一期）完成第二次解锁，实现了激励效应，限制性股票激励计划（第二期）完成股份授予，进一步激发了公司人力资本活力，增加了公司长期发展动力。

投资建议：公司是军工板块持续增长，较为稳健的标的，是国内领先的光电连接技术解决方案提供商。受益军工行业高景气带来需求增加，预计未来较好发展；新技术产业基地项目和光电技术产业基地项目（二期）持续推进，5G 通讯高速连接器、新能源汽车高压连接等产品研发和产业化能力进一步提升，强力支撑公司市场开拓和业务发展。我们预计 2020-2022年净利润分别为 15、19、23.15亿元，对应当前股价的 PE 分别为 38、30、25倍，维持“买入-A”评级。