事件： 10月 27日，上海家化发布 2020年三季报。前三季度，公司实 现营收 53.62亿元，同比下降 6.51%；实现归母净利润 3.12亿元，同比 下降 42.25%；实现扣非归母净利润 2.76亿元，同比下降 27.34%。 Q3营收个位数下降，净利润增速回正： 公司 2020年前三季度实现营收 53.62亿元，同比下降 6.51%；实现归母净利润 3.12亿元，同比下降 42.25%；实现扣非归母净利润 2.76亿元，同比下降 27.34%。 Q3单季公 司实现营收 16.78亿元，同比下降 7.45%；实现归母净利润 1.29亿元， 同比增加 33.37%；实现扣非归母净利润 1.13亿元，同比下降 5.50%。 2020年单季度归母净利润增速首次回正，但 Q3营收同比仍有下滑，主 要系疫情仍影响线下增速以及 7、 8月份暂停线上超头直播。
毛利率基本持平，期间费用率略有上升： 公司 2020年前三季度毛利率 为 61.50%，同比略降 0.13pct，成本控制良好。公司期间费用率同比提 升 1.23pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比 变 化 +3.11pct/-1.93pct/-0.08pct/+0.13pct。销售费用率同比提升，主要系百货 渠道固定支出较多以及疫情后营销投入有所恢复；管理费用率同比减 少，主要系运营费用管控良好、以及 Q2起部分管理费用划归至销售费 用。截至 2020Q3，公司存货金额为 10.39亿元，同比增加 8.34%，主要 系“双 11”主动备货；应收账款金额为 12.20亿元，同比减少 3.27%， 主要系百货、 CS 渠道回款增加。公司经营性现金流量为 6.18亿元，同 比减少 14.72%，若剔除 2019Q2收到的动迁款 1.38亿元，则公司经营 性现金流同比提升 4.39%。 电商投入结构化调整，期待“双 11”表现： 分渠道看，预计前三季度 线上增速仍较快，且在投入方式上存在结构性优化， 在 7、 8月暂停超 头部主播的投放、出清多渠道库存后，从 9月起形成超头部主播薇娅及 中腰部主播的良好矩阵，投放品牌数量也有所增加；线下预计百货渠道 降幅收窄， CS 渠道在典萃的带动下实现较快增速。目前公司已积极投 入“双 11”线上线下的预热和备货之中， 玉泽、双妹等多品牌预售情况 良好，期待 Q4多品牌表现进一步提升。 盈利预测与投资评级： 疫情影响下公司积极采取应对措施，玉泽等多品 牌和电商等线上渠道实现高速增长。未来将继续优化产品线和渠道结 构，期待新管理层上任后持续变革提效。我们预计 2020-2022年实现 归母净利润为 3.73、 4.45、 7.06亿元，当前市值对应 PE 分别为 69、 58、 36倍， 维持“买入”评级。
风险提示： 新冠疫情影响消费，行业竞争加剧，新产品推广不及预期， 渠道拓展不及预期。
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