爱婴室：业绩基本符合预期，毛利率继续改善静待未来经营恢复

业绩简述：2020前三季度，公司营收16.10亿元/-7.54%，归母净利0.64亿元/-26.53%，归母扣非净利0.39亿元/-46.41%；Q3单季度营收5.14亿元/-8.53%，归母净利0.20亿元/-19.93%，归母扣非净利0.08亿元/-62.36%。

线下经营环比小幅恢复，分区域看上海承压、江苏重庆实现正增长，门店调整节奏进一步加快；疫情影响减弱，三季度线下恢复线上占比下降，持续推动线上化进程未变天猫店正式上线。2020Q3，受疫情持续影响，同店压力较大，但公司实现营收同比-8.53%，环比二季度-9.02%改善。公司进一步优化门店结构，前三季度公司累计开店17家闭店32家，上半年累计新开门店8家、闭店18家，三季度门店调整节奏加快。从销售区域上看，公司核心区域上海前三季度实现营业收入7.25亿元，同比-12.96%，主要因上海地区疫情冲击下净闭店9家至97家，江苏、重庆等实现正增长，主要因并购和展店等因素门店数有一定的扩张。分渠道看，前三季度电商销售实现收入0.79亿元同比增长63.17%，占整体收入比例4.92%较上半年的5.43%有所下降，主要受疫情影响减弱影响，公司持续推进线上化进度，天猫旗舰店已正式上线，多个自有品牌商品已上架销售；批发渠道实现收入1124万元，同比下降58.85%，受终端销售及公司有意缩减批发业务影响。

商品结构优化、自有品牌销售持续推动毛利率同比持续优化。2020Q3单季度毛利率同比提升0.77pcts至31.74%，主要系公司持续优化商品结构和自有品牌销售贡献；2020年前三季度，公司前两大品类奶粉类实现收入7.96亿元，用品类实现收入3.60亿元，毛利率分别提升0.77pcts、3.16pct至23.22%、25.68%，奶粉类毛利率提升主要受高毛利奶粉占比提升，用品类毛利率提升主要由自有品牌销售推动，选品能力优势凸显。

费用把控效果良好，盈利能力环比改善。2020Q3销售费用率提升2.35pcts至23.66%，从绝对数值上看与去年基本持平；管理费用率提升0.41pcts至4.51%，从绝对数值上看与去年基本持平；财务费用率提升0.72pct至0.22%，主要原因是财务费用的增加由于结构性存款减少，导致利息收入下降，这部分资金用于购买理财产品，收益计入投资收益，以及短期借款增加，利息支出上升所致。总体上看，公司费用把控良好。淡季放大了疫情冲击的背景下，但冲击减弱、毛利改善和良好的费用管控下，公司三季度归母净利润增速环比二季度改善。新市场++全渠道++品牌，依托精益管理和现有渠道优势实现多维度成长。公司有望从多个方面持续成长：①深耕江苏、浙江等市场；②实现向深圳、重庆等地的扩张；③积极拓展线上渠道，自有APP、到家小程序、直播以及门店到家业务上半年增长较快，天猫旗舰店有望下半年贡献新增量；④在棉纺品、纸制品等领域构建自有品牌产品；⑤积极推进产业链整合，获取日本TOYROYAL大陆独家代理、参股垂直母婴类MCN平台湖南蛙酷文化。

投资建议：预计2020-2022年营收约为23.74/30.86/38.58亿元，净利润1.35/1.91/2.56亿元，疫情后有望恢复成长性；买入-A的投资评级，维持6个月目标价为40.36元不变。

风险提示：疫情恶化；宏观经济增速下行；展店不及预期；行业格局发生重大变化，电商龙头大举进军线下市场；自有品牌拓展不及预期等。