恒瑞医药：业绩环比改善明显，创新转型持续推进

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现收入194.13亿元，同比+14.57%；归母净利润42.59亿元，同比+14.02%；扣非归母净利润41.41亿元，同比+17.11%；经营性净现金流39.87亿元，同比+52.85%；EPS0.80元；业绩符合市场预期。

点评：业绩环比改善明显，创新药放量拉动增长：2020Q1~3，公司单季度营业收入分别为55.27/57.82/81.04亿元，同比+11.28%/14.28%/17.13%；归母净利润13.15/13.46/15.97亿元，同比+10.30%/10.38%/20.74%；扣非归母净利润12.76/12.86/15.79亿元，同比+10.52%/13.40%/26.58%。Q3收入利润环比出现明显改善，主要是随着医院客流量逐步恢复正常，公司的销售工作随之正常开展，且部分创新药产品强劲放量拉动业绩增长。卡瑞利珠单抗2020Q2在样本医院PD-1/L1类抗体的市占率已达到32%，占据市场份额首位，我们预计2020全年有望实现销售收入超40亿元，若该产品能谈判进入国家医保目录（2020年可谈判适应症包括1线非鳞状非小细胞肺癌、2线食管鳞癌、2线肝细胞癌、3线经典型霍奇金淋巴瘤），则将进一步拉动产品放量；吡咯替尼Q1~2单季度样本医院销售额分别同比增长390%/615%，我们预计2020全年销售收入有望超过15亿元。

创新研发持续推进，国际化又下一城：2020Q3，公司持续大力投入创新，单季研发费用14.81亿元，研发费用率18.27%。海曲泊帕乙醇胺的重型再生障碍性贫血适应症NDA于2020.7承办，卡瑞利珠单抗的3线鼻咽癌适应症NDA于2020.9承办并纳入优先审评，瑞格列汀和恒格列净的NDA于2020.9承办。吡咯替尼于2020.9将韩国权益授予HLBLifeScience，公司将获得170万美元首付款+150万美元以上的研发和上市里程碑（每拓展1个新适应症支付100万美元）付款+累计不超过1.015亿美元的销售里程碑付款+10~15%的销售额提成。

盈利预测、估值与评级：公司是中国创新药龙头企业，重磅品种正陆续获批上市、快速放量，同时创新药在研产品管线丰富，长期空间大。考虑公司前三季度业绩略低于我们之前的预期，下调2020-2022年净利润预测为64.28/81.28/101.29亿元（原预测为70.04/90.07/115.43亿元），对应EPS为1.21/1.53/1.91元，同比增长20.65%/26.45%/24.62%，现价对应PE为76/60/48倍，维持“增持”评级。

风险提示：药品降价超预期的风险；新品审批进度不达预期；创新药研发失败的风险。