千禾味业：进击的调味品后起之秀，以零添加差异化突围

纵向一体化布局，聚焦健康调味品快速成长。

公司成立于1996年，2001年从原有的焦糖色业务纵向延伸至以酱油为核心的调味品业务，成长为以“零添加”为产品和品牌特色的高品质健康调味品深度玩家。公司近五年调味品业务收入维持30%以上的年化增长，是成长最快的调味品企业之一。

高举“零添加”大旗，差异化竞争优势凸显。

公司以健康调味品为突破口，与零添加细分品类相互成就，通过差异化布局培育蓝海市场，占据高端调味品市场领先地位，并不断进行价格带扩张，延伸高鲜和有机系列，提升消费者覆盖率。品类端以酱油为核心，加码食醋和料酒业务，多品类发展提升成长价值。同时公司加快推动“年产25万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目二期”和“年产36万吨调味品生产线扩建项目”，提升产能规模和生产效率。

渠道策略因地制宜，KA、电商并举。

公司渠道端零售、餐饮和电商等多点发力，线下因地制宜采用多样化的销售策略，西南大本营市场稳步发展推进渠道下沉，外埠市场灵活应用大商、经销商、直营多种等方式，以KA为核心渠道，提升零添加和千禾品牌的认知度，各区域均实现年化20%以上的高增长，公司也在不断完善BC商超、传统流通市场和餐饮等渠道，提升运营效率。千禾线上渠道在行业率先发力，贡献近10%的收入，提升公司盈利能力和品牌张力，提前布局未来调味品主流消费人群。

盈利预测。

我们预计公司2020-2022年收入分别为17.8/23.0/28.9亿元，分别同比+31.6%/+28.7%/+25.8%；归母净利润分别为3.02/3.97/5.28亿元，同比+52.2%/+31.5%/+33.1%；EPS分别为0.45/0.60/0.79元；对应估值分别为88/67/50倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。

原材料成本上涨、食品安全、行业竞争加剧。