博腾股份：三季报业绩显著超预期，盈利能力呈现持续提升、再次上调盈利预测

公司发布2020年三季报业绩预告，前三季度实现收入14.06~15.14亿元，同比增长30%~40%，实现归母净利润2.31~2.44亿元，同比增长70%~80%、扣非净利润2.11~2.24亿元，同比增长70%~80%，大幅显著超出市场预期。

公司已连续7个季度呈现高速增长，持续验证公司深度战略转型成果。按照预增区间中值测算，公司前三季度实现收入14.60亿元，同比增长35%，其中Q3单季度实现收入5.71亿元，同比增长25%，已呈现连续7个季度呈现高速增长、持续验证公司战略转型成果；公司前三季度实现扣非净利润2.18亿元，同比增长75%，其中Q3单季度扣非净利润1.00亿元，同比大幅增长51%，Q3单季度呈现显著超预期。

盈利能力持续提升，按照中值测算，公司前三季度净利润率达到16.27%，同比提升3.69个百分点，另外Q3单季度净利润率将达到18.49%，同比提升2.92%，创战略转型以来业绩兑现的净利润率新高。展望未来，随着公司产能利用率和运营效率的不断提高，以及产品结构的逐步优化，公司整体盈利能力水平不断提升。如果考虑到公司股权激励费用及生物药和制剂CDMO投入期亏损带来的两部分影响，真实的CDMO业务净利润率将会更高。

经营拐点进一步确立，核心竞争力持续提升经过2017年和2018年连续两年战略调整与转型，公司从2019年开始已经迎来经营拐点，2019年经营业绩的亮眼表现，及2020年三季报业绩的大幅超预期、连续7个季度恢复高速增长，均进一步印证了公司基本面的变化。

公司自2017年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了结晶技术、活性酶等各项核心技术平台，BD数量也持续增加，基本面及业务能力快速提升和夯实，CRO业务保持持续高速增长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提升、CRO人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。长期看，公司布局的生物药CMO和制剂CMO将为公司打开更广阔的空间，现有化学药CDMO业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年持续保持30-35%复合增速。

展望2020年，考虑到公司CRO业务收入有望保持35%左右增长，CMO业务有望实现30%+增长，我们预计，2020年公司收入有望同比增长超过30%；2021年，我们预计，公司CRO业务收入继续保持35%左右增长，CMO业务继续保持30%左右增长，我们预计，2021年公司收入增长有望超过30%。公司生物药CDMO的子公司苏州博腾生物持股比例为81.79%，，由于其处于投入亏损期，预计2020年影响归母净利润5000万元左右。此外，公司股权激励摊销费用2020年2000万元左右。综上，上述两项预计影响2020年净利润6000万元左右，在此背景下，考虑到公司毛利率持续提升、费用率持续下降，净利润率持续提升，我们再次上调盈利预测，预计2020年~2022年归母净利润分别为2.81/3.85/5.32亿元（原预测为2.55/3.54/4.88亿元），分别同比增长52%/37%/38%，当前股价对应2020~2022年估值分别为65X/48X/34X，如果加回上述两项费用影响因素，公司2020年真实经营性净利润在3亿元以上，对应估值更低。公司估值水平，与同类公司相比，仍有提升空间，考虑到公司经营拐点进一步确认，处于快速增长阶段，我们维持“买入”投资评级