中直股份：半年报净利润同比增长24%，直-20需求持续景气

事件：公司发布2020年半年报：营业收入76.77亿元，同比增长11.26%；归母净利润2.99亿元，同比增长23.82%；扣非净利润2.89亿元，同比增长24.97%。

点评：2020H1整机交付量增加带动营收长同比增长11.26%，应是直-20机型的增长拉动。分部看，哈尔滨分部实现营收25.95亿元，占总营收比重34%，同比增长40.6%，预计主要是直-20通用型直升机延续去年的增长态势，交付量继续增加；景德镇分部实现营收46.96亿元，占总营收比重61%，同比略有-1.6%下滑，或是部分机型已过装备高峰，处于需求稳定阶段。公司二季度全力冲刺“时间过半、任务过半”，单二季度实现营收57.25亿元，同比增长26.86%、净利润2.46亿元，同比增长51.92%，绝对额均创历史新高，为确保“十三五”圆满收官打下良好基础。

司公司2020H1率整体毛利率10.56%率，净利率3.82%，毛利率略有下降0.72个百分点高，但净利润有所提高0.41个百分点。毛利率略有下降的原因我们认为应是机型结构变化原因导致。净利率不降反升的主要原因是期间费用率相比去年改善1.33个百分点，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别降低了0.13、0.85、0.37个百分点。销售费用、管理费用变动主要是受到新冠疫情影响，差旅费、运输费、管理人员薪酬、差旅费、水电费等各项费用降低。

资产负债表来看，期末合同资产较期初同比增加354.15%，系已向客户转让商品而有权收取对价的权利，增加的主要原因是本期航空整机收入增加，均为对航空工业集团下属子公司和政府部门等销售或提供服务形成的，预计全年业绩有保障；期末货币资金较期初下降32.08%，主要是本期购买商品、接收劳务支付的现金较多；应收票据较期初下降23.51%，主要票据承兑较多；应付票据减少主要是本期到期承兑较多；长期借款较期初增加2355%，主要是本期新增长期借款。

直直20战术通用直升机2020年需求仍保持旺盛。直20通用直升机可比照美军“黑鹰”，其强大拓展能力，满足我陆、海、空三军通用。

美军“黑鹰”直升机是10吨级通用直升机的典型代表，占美国军用直升机整体数量比高达53%。未来我国直20战术通用直升机的需求总量大，有望成为我国军用直升机主力机型，需求空间大。整体看，公司不同机型需求上有些结构的变化，持续关注后续不同分部产品的需求变化。

投资建议：中直股份是A股直升机龙头标的，在陆航部队及海军陆战队扩编，075直升机航母列装等背景下将显著提升我国军用直升机的需求，比如直20机型未来三年有望保持持续增长。我们预计2020-2022年净利润分别为7.01、8.14、9.41亿元，EPS分别为1.19、1.38、1.60，对应当前股价的PE分别为50X、43X、38X，维持“买入-A”评级。

风险提示：陆航旅建设速度不达预期；新产品交付进度不及预期