北部湾港：被低估的港口成长股，8月吞吐量同增24%，目标价21.6元

投资建议：北部湾港价值明显被低估，在谨慎假设下，公司DCF 估值约为354亿元，重申2019年底以来给予公司的“买入”评级，并首次给予公司21.6元/股的目标价。

维持公司盈利预测，预计2020-22年公司归母净利润分别为11.7/14.5/17.4亿元，对应EPS 分别为0.72/0.89/1.07元，按照2020年9月4日10.52元/股的收盘价，对应PE分别为14.7/11.9/9.9倍。我们基于以下对公司量和价的假设对公司的DCF 估值进行预测：量：集装箱方面，按照《西部陆海新通道总体规划》中的要求，到2025年北部湾港的集装箱吞吐量达到1000标准箱；干散货方面，参考2014-19年数据，我们认为未来西南经济的发展和重点工程项目的陆续投产将推动吞吐量保持至少在未来五年保持两位数增长。预计到2024年公司将实现货物吞吐量将达到约4.6亿吨，2019-24年CAGR 为14.4%，其中集装箱吞吐量将达到约970万标准箱，CAGR 为18.6%。远期到2040年公司货物吞吐量达到约7.3亿吨后，假设永续增长率为0。价：2020年上半年受疫情、政策等多方面因素的影响，公司单吨收入由2019年的18.34元/吨下降至17.25元/吨，虽然公司单吨收入的降幅位于同业较高水平，但我们并不假设未来公司单吨收入能有大幅回升，我们谨慎假设全年以及未来公司装卸业务单吨收入为17.50元/吨（低于公司2017-19年分别的17.85/20.23/18.34元/吨的水平）。

基于以上量和价的假设，并考虑公司的资本开支。我们按照重资产行业普遍适用的8%的折现率，则公司股权自由现金流折现值为354亿元，对应股价 21.6元/股。参考DCF 估值法的估值，我们首次给予公司21.6元/股的目标价（后附DCF估值表及关键假设），并重申“买入”评级。

风险提示

宏观经济环境存在下行超预期可能；短期南海形势；短期公司公告的可转债转股价尚未确定。