五粮液：五粮液提价确定性的三个内在逻辑

事项：公司上半年控货挺价明显，目前批价在955元以上，部分地区已达到970元，批价企稳上升。从渠道库存来看，二季度有针对性的消化渠道库存，目前渠道库存水平较低，目前动销恢复至80%左右，预计下半年批价将继续上行，中秋、国庆等节日放量后，一批价存在突破1200元的可能。我们坚定认为五粮液提价具有确定性，出于以下三个理由：品牌内涵构筑核心竞争力，紧握定价话语权：：五粮液极致酿造的工匠精神与品牌内涵赋予其不可替代的高端品牌价值和在白酒行业的领军地位，也决定了其在行业中的强定价权。2020年公司持续推进产品体系优化升级、数字化转型，并构建产品全生命周期质量管理体系，通过加强“三个优化”（优化计划、优化渠道、优化结构），加快“三个转型”（机制转型、团队转型、数字化转型），提升品牌影响力：（1）完善产品矩阵，产品结构优化升级；（2）优化渠道建设，提高企业营销能力；（3）加强品牌推广，进一步提高市占率；（4）加大数字化建设力度，提升企业综合竞争力。据BradFiace发布的《2020全球烈酒品牌价值50强》显示，五粮液以208.72亿美元的品牌价值，位列全球第二，仅次于茅台。品牌价值较去年增长48.34亿美元，增幅30.1%，为该榜单前10名中增长最快品牌。

供给侧“控量挺价”，稀缺性持续凸显：一方面，五粮液产品的酿造工艺赋予其产品稀缺性，酒好需时长；另一方面，供需的不平衡进一步释放五粮液高端、稀缺属性，推动批价持续提升。疫情背景下，高端白酒仍逆势而上，净利润增幅均大于营收增幅，呈现出“量价齐升”的趋势，其中茅台、五粮液更是继续创下历史最优业绩，在需求端维持刚性，且下半年伴随着旺季的到来，需求有望进一步扩容。供给侧，公司依托大数据赋能渠道改革，针对现有传统商家渠道进行升级优化调整，精准掌控渠道数据，实现“控量挺价”。主要目标为经典五粮液、五粮液1618、39度五粮液，坚持“三不原则”：（1）调整后不增量，（2）调整计划后不投放至传统渠道，调整的计划量只会投放到新零售和团购渠道，今后也不会发展新的传统渠道客户（3）调整后不再投入渠道政策，取消五粮液1618、39度五粮液渠道政策，只保留宴席等消费者活动。高性价比高端白酒，不可替代性铸就价格刚性：：从高端白酒市场内部来看，对标茅台，五粮液普五一批价仍在955-970元之间，具有高性价比的特征；从白酒行业竞争格局来看，次高端白酒在疫情期间受影响相对较大，很长一段时间难以超越五粮液的地位和影响力。五粮液在此价格带兼具产品高端和价格高性价比的特征，是收藏、宴请、团购等渠道不可替代的选择，也决定了其在提价后，需求仍能维持刚性。

投资建议：由于团购发力，全国化进程明显，且动销逐渐升温，我们预测2020-2022年收入为577、670、771亿元，2020-2022年净利润为208、255、301亿元，对应2020-2022年EPS为5.35、6.56、7.74元/股，当前股价对应2020/2021/2022年PE分别为41/33/28倍，基于行业集中度提高，高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情对销售影响较大，终端消费需求疲软；价格走势不如预期；利润率提升不如预期；食品安全问题。