口子窖:永不落幕的徽酒经典：真藏实窖

竞争现状，强势古井面前，市场表现略显暗淡品牌上，古井多年全国化品牌建设、次高端价位快速提升，让其品牌认知逐渐与口子窖拉开差距。渠道上，古井的三通工程在省内已经深深扎根，让古井的产品推广效率更高。组织上，古井的组织团队基于三通工程的建设，多年来打造了战斗力强劲的组织团队。这三个维度，是古井目前相比较口子窖建立的竞争优势。

要素分析，优质企业质地，彰显增长可持续性竞争对手固然卓越，但是口子窖的质地也非常优秀。品牌上，口子窖至少是省内第二品牌。产品上，口子窖差异化发展兼香型白酒，酒质评价极高。营销渠道上，口子窖的经销商极为优质，渠道利润高，推力大，有完善的组织团队和深度的渠道客情。

展望未来，竞争存在周期，守得云开终见月明未来口子窖在渠道上，省内持续渠道下沉，省外继续有序扩张。

在产品上，消费升级下坚持提高高档白酒的比重。在组织上，拥有专业的团队，费用把控能力极强，股权激励助力长期发展。我们认为当口子窖基于原始要素，只要去做，是有能力去实现大幅度改善、继续实现业绩快速增长的。

投资建议预计20-22年公司收入分别为46.82/52.62/59.46亿元，同比增长0.2%/12.4%/13.0%，实现归母净利润分别为16.88/19.22/22.22亿元，同比增长-1.9%/13.8%/15.6%，EPS 分别为2.81/3.20/3.70元/股，按最新收盘价对应PE 为18.69/16.42/14.21倍。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示①经济下行导致需求减弱；②省内竞争加剧；③食品安全风险