事件：南方航空公告2020年半年报：公司2020H1实现营收389.64亿元，同比-46.58%；实现归母净利润-81.74亿元，去年同期为16.9亿元；扣非后归母净利润为-84.18亿元，去年同期为14.34亿元；其中Q2实现营收178.23亿元，同比-49.52%；归母净利润-29.12亿元，去年同期为-9.59亿元；扣非归母净利润-30.65亿元，去年同期为-10.25亿元。
上半年客运受疫情冲击较大，货运盈利大幅改善。上半年疫情对客运需求影响显著，2020H1公司总体/国内/国际/地区RPK分别同比-57.8%/-49.4%/-75.2%/-89.8%；从客座率来看，2020H1总体/国内/国际/地区客座率分别同比-15.2pts/-15pts/-15.7pts/-27.7pts。从单季度需求角度看，Q2国内RPK同比-46.8%，降幅收窄5.3pts；国际PRK同比-96.1%，降幅扩大41.6pts，主要因国内、外疫情管控差距导致。收益质量来看，上半年国内线受需求下滑影响较大，单位客公里收益同比-15%，国际线因航班大幅减少导致单位收益同比+99.9%，公司综合单位客公里收益同比+4.1%。上半年货运需求爆发，公司货运实现净利22.1亿元，去年同期亏损1800万元。
Q2进一步管控成本，油价下降利好体现，亏损收窄。2020H1布油均价同比-36.9%，公司航油成本同比-59.3%，Q1/Q2单位ASK燃油成本分别为0.12/0.07元，同比+1%/-46%，Q2燃油成本大幅降低；非油成本端，Q1/Q2单位非油成本分别为0.38/0.43元，同比+44%/+4%（同比上升主要由于折旧、薪酬等固定成本所致），Q2增速大幅放缓；费用端，Q1/Q2公司综合费用率分别为23.4%/21.3%，分别同比+16.6%/4.7%，Q2销售费用率与汇兑损失均下降。Q2油价助推公司业绩改善，同时公司进一步强化成本管控，上半年扣非扣汇核心净利润为-75.3亿，其中Q1/Q2核心净利分别为-46.2/-29.2亿元，Q2亏损收窄。
国内需求快速恢复，国际复苏持续，关注公司经营改善。近期民航复苏进程加快，国内线方面，公司7月RPK恢复至去年同期的73%，客座率环比提升3.7pts至72.9%；国际线方面，“一国一策”持续深化，部分国际航线逐步放开，随着疫苗研发进程加快，航空需求有望加速恢复，关注公司持续经营改善。
投资建议：我们预计随着国内疫情好转，国内线需求环比回升；“一国一策”与疫苗研发的推进下，国外线需求有望逐步恢复。关注公司下半年经营改善。公司机队规模行业领先，国内线占比高，具备高业绩弹性。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为-92.6、61.2、78.7亿元，对应现股价PE为-9、14、11倍，维持“买入-A”评级。
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