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青岛啤酒:盈利超预期,华东、东南地区扭亏

来源:安信证券 作者:苏铖 2020-09-01 00:00:00
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事件:2020H1公司实现营业收入156.78亿元,同比-5.27%,符合预期,实现归母净利润18.54亿元,同比+13.77%,扣非后归母净利同比+12.3%至16.23亿元;其中2020Q2实现营业收入93.86亿元,同比+9.15%,实现归母净利润13.18亿元,同比+60.2%;扣非后归母净利润同比+59.7%至16.23亿元,二季度利润增长超预期。

高端恢复明显,吨价增速常态化不改结构升级趋势:20H1公司啤酒销量同比下滑6.9%至440.6万千升,吨价同比增2%至3,533.7元,单二季度销量同比增8%至277.6万千升,吨价同比增1.3%(vs20Q15%),增速放缓我们认为是常态化表现,Q1疫情下销量较好的罐化产品中高端占比较多,并不改变长期高端化结构升级的趋势。20H1主品牌销量同比下滑11.5%至209.1万千升,占啤酒总销量比同比降低2.4pct至47.5%,受到疫情下餐饮等高端消费场景受阻影响,其中高附加值品牌销量同比下滑6.6%至97.1万千升,占主品牌销量比同比提升2.4pct,疫情后高端恢复明显,向高端转型升级的趋势持续,其他主品牌销量同比下滑15.4%。公司Q2在部分地区对经典1903、崂山等产品上提出厂价,20H1公司毛利率在收入同比-5%的情况下同比提升1.7pct至41.8%,Q2毛利率同比+2.4pct至42.9%,我们认为主要因为产品结构升级和包材成本下降。

职工薪酬因社保减免驱动费用率下行,华东、东南地区扭亏:20H1公司税金附加率同比下降0.3pct至7.7%,费用方面,20H1销售费用率/管理费用率分别同比+0.2pct/-0.4pct至18.3%/3.2%,销售费用率提升主要为收入下滑部分被职工薪酬因社保减免和广宣促销费用占比下滑所抵消,管理费用率下滑主要因为职工薪酬减免和折旧摊销、行政费用占比下滑。分地区看,20H1山东/华南/华北/华东/东南分部的对外交易收入分别同比-3.4%/-4.8%/-7.5%/-9.7%/-1.5%/-6.3%,从净利润看,所有地区在上半年均实现盈利,山东/华南/华北分部分别同比增长2.7%/45.2%/0.6%,华东和东南均实现扭亏,其中华东地区净利润同比增长近1亿元,华南地区净利润增长0.7亿元贡献主要利润增长,20H1山东/华南/华北/华东/东南分部净利润率达到7.9%/13.1%/14.8%/5.8%/0.7%。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价100元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为1.0%、8.4%、4.6%,净利润增速分别为25.8%、13.7%、14.9%,当前股价对应2020-2022年EV/EBITDA分别为27.0/23.8/21.4倍,目标价相当于2020年30x的EV/EBITDA。

风险提示:新品推广不及预期;疫情影响超预期;宏观不可抗因素影响销量;高端啤酒行业竞争加剧等。





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