华电国际：煤价下行，公司进入盈利收获期

疫情叠加山东外购电量增加导致公司发电量下降：2020H1公司累计发电量为929.76亿千瓦时，比上年同期降低约8.66%；上网电量完成870.62亿千瓦时，比上年同期下降8.53%。公司二季度完完成发电量420.56亿千瓦时，比上年同期下降6.35%。公司发电量下降主要受到疫情与山东外购电量增加影响，2020年1-6月全社会累计用电量下降1.28%；山东累计用电量下降2.07%，输入电量累计增长34.63%。此外，2020H1公司平均上网电价为409.48元/兆瓦时，较上年同期下降约0.54%，在预期范围内。

煤价下行费用降低，公司盈利大幅增长：2020H1公司营业成本下降9.01%，主要原因为燃料成本下降。2020H1秦皇岛5500动力煤均价540元/吨，相比2019H1均价601元/吨下降10%，尤其2020Q2秦皇岛5500动力煤均价仅520元/吨，相比2019H1均价614元/吨下降15%，显著节省燃料成本，公司盈利大幅增加。目前8月动力煤价格在560元/吨左右企稳，预计进入9月煤价有一定下行空间，下半年整体上煤价无法继续维持二季度低位，但相比去年仍有显著下降，全年煤价中枢520-540元/吨。

公司进入盈利收获期业绩确定性强，同时具备低估值和防御属性：煤炭行业目前仍处于供给宽松格局带来的价格下行通道内。火电企业估值长期处于历史低位，2019年公司分红率从之前的40%左右大幅提升至50%，未来有望维持高分红比例具有很好防御性。随着火电企业在2020年进入盈利收获期，现金流充裕，在当前经济趋弱、市场震荡调整背景下，业绩确定性叠加低估值和防御属性，更具投资价值。

投资建议n我们预测公司2020-2022年的营收为919/938/963亿元，对应归母净利润分别为45/55/54亿元，对应EPS为0.46/0.54/0.55元，对应PE为9/8/8倍，维持“买入”评级。

风险提示n疫情影响超出预期；电价大幅下降；利用小时数大幅下降；限售股解禁。

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