中信证券：分歧仍在 但煤炭估值修复空间明确

煤炭板块今年以来涨幅持续落后于指数，近期反弹的持续性也弱于其他周期板块。市场主要担心板块的长期景气以及宏观复苏的确定性，难以对板块持续提升估值。但从目前的经济恢复程度以及流动性的角度观察，宏观因素对板块影响的弹性在增加，长期行业龙头公司前景并不悲观，优质龙头公司估值修复空间明确，有配置价值。

宏观经济进一步恢复，对行业需求的影响弹性在放大。

上半年疫情冲击下，工业用电的显著下滑影响了煤炭需求，从目前高频数据看，用电及煤耗需求边际又有所改善。地产投资进一步好转也有望支撑焦煤焦炭的需求。但行业目前板块估值水平处于历史低位，依然反映的是较低的煤炭需求和煤价预期，说明板块隐含了一定的预期差，我们判断宏观经济不断恢复的过程中，行业需求的弹性在逐步放大，或成为催化板块估值的重要因素。

M1等流动性指标好转或成为煤炭需求边际改善的领先指标。

按照宏观分析的经验结论，M1增速可以作为信贷和产能周期的先行指标。如果M1增速加快，甚至M1-M2增速差转正，都可体现出经济活跃程度在回升，也预示着煤炭需求和价格将有所扩张。M1增速自今年3月以来处在明显回升的趋势中，预计未来M1与M2增速差也会不断收窄，或预示煤价处在逐步转暖的趋势，板块也有望出现超额收益。

长期行业供给格局也会不断优化，龙头公司或长期受益。

市场担心行业远期需求会出现负增长，因此板块估值难以有效提升。但资源行业随着一轮轮周期演进，行业集中度提升趋势明显，再加上近期省属煤炭集团合并逐步推进，未来行业供给格局将不断优化，龙头企业供给协同和定价能力有望提升，龙头公司长期景气并不悲观，应享受一定的估值溢价。

风险因素：

宏观经济增速放缓影响煤炭需求。进口、安监等政策再度放松。

投资策略：关注中报向好的低估值龙头公司。

目前边际需求小幅改善，焦炭及动力煤价格企稳向好。行业中期改善的逻辑并未破坏，板块估值也具备吸引力。我们认为未来在资金推动和板块轮动的效应下，板块交易活跃度有机会再度上升，中期看估值修复空间明确。短期推荐中报向好的低估值龙头公司，露天煤业、平煤股份、冀中能源、中国神华及陕西煤业。